EDG 2014-2017

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Exámenes de grados y 
preguntas finanzas 
[con pautas] 
 
José Antonio Vidal 
 
 
 
 
 
 
Julio 2017 
1 
 
Contenido 
EDG - 2014-1er semestre ....................................................................................................... 2 
EDG - 2014-2do semestre ...................................................................................................... 7 
EDG - 2015-1er semestre ..................................................................................................... 14 
EDG - 2015-2do semestre .................................................................................................... 21 
EDG - 2016-1er semestre ..................................................................................................... 31 
EDG - 2016-2do semestre .................................................................................................... 40 
EDG - 2017-1er semestre ..................................................................................................... 45 
Preguntas Finanzas II ........................................................................................................... 52 
 
 
2 
 
EDG - 2014-1er semestre 
1) En su último estudio sobre Concha y Toro (CONCHA CI; VCO US) del 17 de 
Diciembre de 2013, el analista de LarraínVial que sigue dicha empresa proyectó los 
balances para los años 2013, 2014 y 2015 (anexo 1). Además, el analista estimó que el 
Capex (inversión en activos fijos) para el año 2013 ascendería a MM$ 28.400, MM$ 
27.167 para 2014 y MM$ 29.918 para 2015. En base a ellos, calcule el Flujo de Caja 
Libre de la Empresa (FCFF) y el Flujo de Caja Libre del Patrimonio (FCFE) para el año 
2014. 
Flujo de Caja 2013e 2014e 2015e 
 Var. K de T 
 Act. Circulantes s/caja 394.535 407.955 443.028 
CxC 153.159 167.911 184.169 
Inventarios 200.227 198.072 216.047 
Otros 41.149 41.972 42.812 
Pas. Circulantes s/deuda 125.392 134.900 143.695 
CxP 74.719 83.713 91.978 
Otros 50.673 51.187 51.717 
KdeT 269.143 273.055 299.333 
Var. KdeT 14.907 3.912 26.278 
 FCFF, Alternativa 1 
 Ut. Neta 33.251 42.244 48.604 
+ Dep & Amort 18.483 21.168 23.935 
+ min inte 328 341 355 
+ Int x (1 - tax) 7.693 10.857 10.618 
- Capex (28.400) (27.167) (29.918) 
- KdT (14.907) (3.912) (26.278) 
FCFF 16.448 43.531 27.316 
 FCFF, Alternativa 2 
 NOPAT (EBIT x (1-tax)) 29.608 43.429 50.788 
+ Dep & Amort 18.483 21.168 23.935 
+ non op items x (1-tax) 11.650 10.013 8.790 
- Capex (28.400) (27.167) (29.918) 
- KdT (14.907) (3.912) (26.278) 
FCFF 16.434 43.531 27.317 
 
FCFE 
 FCFF 16.434 43.531 27.317 
3 
 
- Int x (1 - tax) (7.693) (10.857) (10.618) 
FCFE 8.742 32.674 16.699 
 
2) El analista determinó que el Beta de la empresa es de 0,7, que la tasa libre de riesgo 
asciende a 4,5% (nominal) y el premio por riesgo es de 7,3%. Además, el analista 
determinó que el costo de la deuda antes de impuestos es de 6% y que la relación Deuda 
/ Activos es de 27%, en tanto la relación Pasivos / Activos es de 73%, la tasa de 
impuestos relevante es de 25% y la tasa de retención de utilidades alcanza el 49%. 
Calcule la tasa de descuento para Concha y Toro. 
𝐶𝐴𝑃𝑀 = 𝑟𝑒 = 𝑟𝑓 + 𝛽(𝑟𝑚 − 𝑟𝑓) 
𝑟𝑒 = 0,045 + 0,7 × 0,073 = 9,61% 
 
𝑊𝑎𝑐𝑐 = 𝑟𝑒
𝐾
𝐾 + 𝐷
+ 𝑟𝑑
𝐷
𝐾 + 𝐷
(1 − 𝑡) 
𝑊𝑎𝑐𝑐 = 9,61% × 73% + 6% × (1 − 25%) × 27% = 8,23% 
 
3) El analista recolectó información respecto a los múltiplos Precio/Utilidad (P/E) y 
EV/EBITDA a los cuales transa la industria de bebestibles a nivel local y global (anexo 
2). 
a. En base a la información que ahí se muestra, ¿qué puede decir respecto al precio al 
que transa actualmente Concha y Toro en relación a la industria Latinoamericana 
de Bebestibles (Latam Beverages)? 
De la tabla adjunta se desprende que Concha y Toro transa actualmente a múltiplos EV/EBITDA 
superiores a sus comparables regionales (industria bebestibles de lationamérica) para 2013, 2014 y 
2015, lo que sugeriría que en términos relativos la acción estaría cara (estaría más cara en relación a 
sus comparables, o dicho de otro modo, sus comparables estarían más baratos). Lo anterior llevaría 
a concluir que es mejor invertir en los comparables y no en Concha y Toro. 
Sin embargo, en términos de Precio / Utilidad (P/E), la acción de Concha y Toro estaría más barata 
que sus comparables regionales para los años 2014 y 2015, sugiriendo que podría ser una 
oportunidad invertir en VCO. 
La suma de ambos indicadores no permite obtener una conclusión definitiva. 
 
b. Dado que Concha y Toro es principalmente una empresa exportadora de vino, el 
analista considera que Constellation Brands (empresa de EEUU) y Treasury Wine 
Estates (empresa Australiana) son los mejores comparables de Concha y Toro. 
¿Qué puede decir respecto al precio al que transa actualmente Concha y Toro en 
relación a la industria Global de Vino (Global Wine Industry)? 
Al comparar Concha y Toro con sus comparables más directos (según el analista de LarrainVial), 
VCO transa por debajo del promedio de sus comparables y de Constellation Wines en todos los 
casos, y salvo en P/E, también por debajo de Treasury Wine Estates. Esto sugeriría con más fuerza 
que Concha y Toro podría ser una positiva apuesta de inversión en vinos. 
4 
 
4) De acuerdo al analista de Concha y Toro, para el 2014 la empresa alcanzaría un ROIC 
(ROCE) de 8,5%, en tanto el crecimiento de largo plazo “g” se proyectó en 5%. 
a. Si usted fuera el gerente de finanzas de Concha y Toro y pensando en maximizar el 
valor de la empresa, que buscaría primero ¿aumentar el ROE o aumentar el g? ¿Por 
qué? 
Koler et.al. en su libro Valuation discuten detalladamente acerca de la relación entre el valor de una 
empresa, el crecimiento y la rentabilidad. A mayor tasa de crecimiento de los flujos (g), mayor es el 
valor de una empresa. Igualmente, a mayor la rentabilidad del capital invertido (ROIC o ROCE), 
mayor el valor de una empresa. No obstante, una empresa con bajo crecimiento y baja rentabilidad 
de su capital invertido podrá aumentar su valor primero aumentando la rentabilidad del capital y 
posteriormente aumentando la tasa de crecimiento de los flujos. Aplicando dicho razonamiento a 
Concha y Toro, para aumentar el valor de la empresa, primero habría que aumentar la rentabilidad 
del Capital Invertido (ROIC o ROCE) que actualmente alcanza a 8,5%, y luego intentar aumentar la 
tasa de crecimiento de los flujos g que asciende a 5%. 
b. Si el EBIT de Concha y Toro para el 2014 es de $MM 55.678, la tasa de impuestos 
efectiva de largo plazo es de 25% y la tasa de descuento relevante es de 8,5%, ¿cuál 
sería el valor de Concha y Toro? Hint: piense en la “Key Value Driver Formula”. 
 
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = 
𝐸𝑏𝑖𝑡(1 − 𝑡) [1 −
𝑔
𝑟𝑜𝑖]
𝑤𝑎𝑐𝑐 − 𝑔
 
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 = 
55.678 × 0,75 × [1 −
0,05
0,085
]
0,085 − 0,05
= 491.276 
 
5 
 
Anexo 1 
 
 
 
 
6 
 
Anexo 2 
 
 
 
7 
 
EDG - 2014-2do semestre 
Tema I 
En su carácter de administrador del fondo mutuo “Fondo Europa Mixto” que tiene como universo 
de alternativas de inversión tanto acciones como bonos de emisores radicados en los países de la 
Zona Euro (conjunto de países que comparte la moneda Euro), se encuentra estudiando algunas de 
las principales cifras macroeconómicas publicadas por el Banco Central Europeo (BCE), así como 
también proyecciones para los próximos 3 periodos del mismo ente rector. Las cifras en cuestión se 
presentan en los siguientes gráficos y corresponden, en todo los casos, al conjunto conformado por 
los países pertenecientes a la Zona Euro: 
A partir de estas cifras, se está formando una idea de lo que ocurre en la actualidad con la economía 
europea y cuáles son las expectativas a medio plazo, figurando el GDP (Producto Interno Bruto), 
Inflación, Tasa Euribor (Euro Interbank Offered Rate, o la tasa promedio a la cual se prestan dinerolas entidades bancarias entre sí en el mercado del euro, utilizado como referente para las tasas de 
interés en la euro Zona) y el Desempleo. 
 
A la luz de los datos observados, y preocupado por la aún incipiente recuperación de Europa, 
comienza a planificar su cartera de inversiones del fondo mutuo para los próximos 12 meses. 
 
a. Analice detalladamente tanto el escenario actual como el que podría enfrentar en los 
próximos 12 meses, utilizando conceptos como el crecimiento económico, inflación, 
posibles implicancias en la política monetaria a ser desarrollada por el BCE, etc. (1,2 
puntos). 
8 
 
 GDP  2009 crisis donde el GDP tiene un gran descenso llegando a un 5% y luego empieza a 
aumentar, reflejando una tendencia al crecimiento en la zona europea. 
 Inflación  En 2008 se alcanza la inflación más alta con un 3% para, luego, en 2009, caer en 
“picada” a casi 0% debido a la crisis. Con la crisis la moneda del país vale menos, por lo tanto 
baja la inflación, el poder adquisitivo, el consumo, etc. Luego de la crisis se ve un aumento 
constante de la inflación entre el 2009-2011. 
 Desempleo  Luego de la crisis del 2009 empieza a aumentar, existiendo así mayor gente 
desempleada, lo que estanca el crecimiento. En el 2014 el desempleo empezó a decar, lo cual es 
un buen indicio para la economía europea. 
 Euribor  En cuanto a la tasa promedio en la cual se prestan dinero las entidades bancarias 
entre si en el mercado del euro, se puede ver que entre 2008 y 2009 descendió rápidamente 
debido a la emisión y como se deprecia la moneda, tasas bajan más. Se espera que crezca. 
 
 Por lo tanto, se espera un crecimiento económico en los primeros 12 meses en la euro zona, que 
el desempleo disminuya, TPM se espera que crezca al igual que la inflación (rangos normales 
de 2-3%). 
b. ¿Qué efectos podría acarrear el escenario para los mercados tanto accionarios como de renta 
fija? ¿Qué tipo de inversiones se ajustaría más, para conformar su cartera de inversiones de 
los próximos 12 meses? (1,2 puntos). 
 Para ver tipo de inversión que se ajustaría más es necesario saber al tipo de aversión al riesgo, el 
objetivo de la inversión, el plazo para invertir, tener en cuenta la edad,… 
 Como la economía no está estable sino que está empanzo a estabilizarse invertiría más en 
instrumentos de renta fija a corto plazo y menos proporción de renta variable (suponiendo que 
las tasas tiendan al alza). 
 En una mezcla proporcional de la cartera podría aumentar la proporción de acciones pero 
teniendo en cuenta que las tasas permanecen “fijas” por dos años, lo que muestra que no hay 
indicios de gran crecimiento sino que todavía se está dando la oportunidad para que crezca y 
mejore la economía, por esto es un aumento progresivo en el mercado accionario. 
c. Suponiendo que de todos modos debe mantener un porcentaje del fondo tanto en acciones 
como en bonos, ¿qué tipo de acciones favorecería y cuales dejaría de lado?, ¿qué tipo de 
bonos privilegiaría y cuáles no consideraría en su portfolio? (1,2 puntos). 
 Al existir una reactivación de la economía (menores tasas), la zona euro se encuentra en una 
etapa ascendente del ciclo económico, donde se van a preferir acciones cíclicas del sector value 
como, por ejemplo: retail, construcción, aerolíneas; las cuales deben tener un 𝛽 > 1 ya que 
están correlacionadas con la economía positivamente: si la economía sube, estas también. 
 Por otro lado, con esta economía en ascenso se da la oportunidad de bonos high yield de menor 
duración (por los aumentos de tasas quiero la menor duración), los cuales tienen un gran 
componente especulativo. 
d. Paralelamente analiza la situación desde el punto de vista del modelo de frontera eficiente y 
CML, en donde se busca maximizar la utilidad ubicándose en una curva de indiferencia U0 
gracias a una cartera en la que se invierte una parte en el activo libre de riesgo y el restante 
en el portfolio de mercado M, siendo éste último aquel portfolio que pertenece a la Capital 
Allocation Une (CAL) más alta que puede ser alcanzada por los participantes del mercado. 
Asumiendo que la tasa a la que se puede prestar y pedir prestado es idéntica, ¿cómo podrían 
afectar al equilibrio original los cambios a nivel de tasas de interés que espera el mercado?, 
¿sería perjudicial o beneficioso para usted? (1,2 puntos). 
9 
 
 
 
Al mismo riesgo tengo más retorno. 
Sube la curva de indiferencia teniendo una 
mezcla de activos riesgosos y libres de 
riesgo, obteniendo, así, mayor retorno al 
mismo riesgo ante un aumento en tasas. 
 
 
 
 
e. ¿Cómo cambia su respuesta en d) si es que en lugar de invertir una parte en el activo libre 
de riesgo y otra parte en el portfolio de mercado, opta por endeudarse y sumar lo obtenido a 
su capital inicial para invertir así todo en M? (1,2 puntos). 
 
Si me endeudo voy a obtener un menor retorno al mismo 
riesgo. Sería perjudicial para mí como inversionista. 
Todo depende de la aversión al riesgo del inversionista. 
 
 
 
 
 
 
 
Tema II 
En la actualidad cerca de 1.100.000 alumnos asiste a colegios particulares subvencionados. De entre 
estos, el 78% estudia en colegios que se declaran como establecimiento con fines de lucro. 
La subvención promedio alcanza a los $19.000 pesos por alumno por mes, y se paga durante todo el 
año (12 meses). 
La estrategia del gobierno, a fin de terminar con el lucro en la educación escolar, es comprar los 
activos (terrenos, infraestructura y equipamiento) a los sostenedores. 
Cálculos del Mineduc, señalan como cifra preliminar de pagos que deba realizar el Estado, un 
monto de $500 millones de dólares anuales, durante los próximos 12 años. Un 30% de esa inversión 
corresponde a terrenos (pasarían a ser terrenos fiscales y administrados como tales) y los activos se 
deprecian en promedio a 15 años. 
Críticos al proyecto, han señalo como alternativa la creación de una Corporación de Desarrollo 
Educacional para financiar la infraestructura y arrendarla al Mineduc. 
10 
 
La Corporación compraría contenedores y los ubicaría en terrenos fiscales. Los contenedores se 
deprecian linealmente a 8 años y requieren de una inversión inicial de MMUS$1.700. Estos 
equipos, prácticamente no tienen valor de desecho y son fácilmente reemplazables. 
Entidades financieras estarían dispuestas a financiar un crédito sindicado a la Corporación, a tasas 
del 3,75% anual. 
La Corporación recibiría, una cifra de $45.000 por alumno por mes, y se estima que captaría al 90% 
de los alumnos que provienen de Colegios Particulares Subvencionados con fines de lucro (el resto 
se estima se iría a los privados, por traslados de lugar físico de los colegios o cambios en la 
infraestructura). 
El crédito sindicado exige a la Corporación un covenant de Cobertura de Gastos Financieros > 2 
veces (EBIT/INT) y pago de cuotas iguales. 
Los costos anuales de mantención de ambas alternativas son MMUS$400. 
El tipo de cambio es de $550. 
Suponga interés simple y depreciación lineal para sus cálculos. 
Nota: las cifras del ejercicio no necesariamente se ajustan a la realidad. 
 1.000.000  78% (858.000) con fines de lucro 
 Subvención = $19.000 c/alumno c/mes = $228.000 c/alumno c/año. 
 Tipo cambio 500 $/USD. (interés simple) 
 
 Infraestructura  $500 mm dólares anuales (infraestructura) 
o 12 años. 
o 30% (150mm) terreno 
o 70% (350mm) activos 
 Depreciación = 15 años. 
 
 Contenedores 
o Dep = 8 años 
o Inv. Inicial = U$ 1.700 mm. 
a) Si la tasa relevante para descontar el proyecto del Mineduc fuese de un 7% anual, ¿de qué 
monto sería la inversión en infraestructura que permitiría comprar los activos a los 
sostenedores? (1 punto). 
𝑉𝑃 = 
350
0,07
[1 −
1
1 + 0,07 × 12
] = 2.282,61 
b) Suponiendo que el copago de los particulares -es decir, excluyendo la subvención- cubre sólo 
los gastos operacionales de los colegios, ¿Qué retorno obtiene actualmente el sostenedorpor 
arrendar la infraestructura al MINEDUC (entendiendo que por ello obtiene la subvención)? 
¿Cómo explica la diferencia de retorno respecto a la tasa de un BCU 10 de 1,8% anual o 
retornos históricos del IPSA del 9% anual? (1 punto). 
 
11 
 
90% 𝑑𝑒 𝑓𝑖𝑛𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑙𝑢𝑐𝑟𝑜 = 772.000 
𝐼𝑛𝑔𝑟𝑒𝑠𝑜𝑠 𝑜𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖ó𝑛 = 
19.000 × 12(𝑚𝑒𝑠𝑒𝑠) × 772.000
550 (𝑡𝑖𝑝𝑜 𝑐𝑎𝑚𝑏𝑖𝑜)
= 320.112.000 𝑈$ 
𝑉𝑃 =
320.112.000
0,0375
[1 −
1
1 + 0,0375 × 8 (𝑑𝑒𝑝)
] = 1.970 𝑚𝑚 𝑈$ 
 
𝐼𝑛𝑣𝑒𝑟𝑠𝑖ó𝑛 𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙 = 1700 
1.970
1.700
− 1 = 15,88% 𝑔𝑎𝑛ó 
Es una inversión muy alta y requiere un alto retorno (intensiva en capital). 
c) Desde el punto de vista de la inversión del Mineduc ¿Qué alternativa de financiamiento 
escogerla: la compra de infraestructura (¡sólo la infraestructura!) a los sostenedores o la 
utilización de contenedores en terrenos fiscales, si la tasa relevante a descontar esos flujos fuera 
de un 7% anual? (1,5 puntos). 
1.700 =
𝐶
0,07
[1 −
1
1 + 0,07 × 8 
] 
𝐶 = 331,5 
 C1 = 350 
 C2 = 331,5  Prefiero alternativa de contenedores. 
d) Suponga que los bancos prestan a 6 años y prestan de inmediato el total de los montos a invertir 
en cada alternativa a financiar ¿cuál sería el monto de la cuota anual? Determine además el 
resultado anual antes de impuesto del primer año de la Corporación y refiérase al cumplimiento 
del covenant. (1,5 puntos). 
Contenedores: 
1700 =
𝐶
0,0375
[1 −
1
1 + 0,0375 × 6
] 
𝐶 = 347,08 
Infraestructura: 
𝑉𝑃 =
500
0,07
[1 −
1
1 + 0,07 × 12 
] = 3.260,87 
3.260,87 =
𝐶
0,0375
[1 −
1
1 + 0,0375 × 6
] 
𝐶 = 665,76 
Determine además el resultado anual antes de impuesto  no se puede hacer. 
e) ¿Cómo contribuye la Banca al desarrollo de un país y por qué podemos confiar nuestros ahorros 
a estas entidades? (1 punto). 
Prestando para inversiones intensivas en capital. Sin bancos ni prestamistas sería imposible generar 
proyectos muy caros. 
 
12 
 
Tema III 
Pregunta 1 
El Pingüino, recientemente electo alcalde de Ciudad Gótica, ha decidido impulsar una reforma 
tributaria (subir los impuestos) con el objetivo de recaudar más fondos para combatir la creciente 
delincuencia (o al menos eso dice en público). Bruno Díaz está preocupado por el efecto de la 
reforma sobre el valor de sus inversiones - teme que perjudique sus acciones de filantropía - por lo 
que le pide a usted, en su calidad de experto en Valoración de Empresas le explique cuál seria el 
efecto desde dos puntos de vista. Sea preciso y completo en la descripción de los efectos así como 
de los supuestos utilizados. Asuma que nada más cambia, aparte del aumento en la tasa de 
impuestos. 
a. Explique el efecto desde el punto de vista de la valoración por descuento de Flujo de Caja 
Libre de la Empresa (FCFF). (2 puntos). 
El FCFF = U + int (1-t) + dep - cambio KT - Capex 
Si aumenta los impuestos: 
 Aumenta el impuesto por lo que el interés se multiplica por un número menor y 
disminuye. 
 Disminuye la utilidad neta disminuye. En el Estado de Resultado se descuenta un mayor 
porcentaje al EBIT. 
 Disminuye, por tanto, el FCFF, perjudicando al inversionista. Si aumenta el impuesto, 
disminuye el gasto financiero. 
b. Explique cuál sería el efecto basándose en la fórmula del múltiplo fundamental Precio / 
Utilidad trailing. (2 puntos). 
Efecto basándose en P/U trailing 
𝑃
𝑈
𝑡𝑟𝑎𝑖𝑙𝑖𝑛𝑔 = 
1 − 𝑏(1 + 𝑔 ↓)
𝑟𝑒 − 𝑔 ↓
 
𝑟𝑒 = 𝑟𝑓 + 𝐵𝑒𝑡𝑎(𝑟𝑚 − 𝑟𝑓) 
𝑔 ↓= 𝑟𝑜𝑒 × 𝑏 
𝑅𝑂𝐸 ↓ =
𝑈 ↓
𝑃𝑎𝑡
 
Al aumentar el impuesto disminuye mi utilidad, lo que se puede ver en el EERR. Por otro lado, 
FCFF disminuye. También disminuye el FCFE, por lo que, al dividirlo por el número de acciones, 
se obtiene un precio por acción menor. 
Por lo tanto disminuye P y la utilidad, y también la razón p/u. 
Pregunta 2 
“La Nona” es una fábrica de pastas nacional con más de 40 años de prestigio. Produce pastas 
frescas y no perecibles, salsas de tomates en lata y sopas en polvo. Actualmente tiene ventas y 
resultados con crecimientos promedio en torno al 5-6% anual. La empresa realizó su primer IPO 
hace 20 años y hasta el día de hoy, sus acciones continúan transando en Bolsa. Por otro lado, la 
empresa “cel-U-lar” es una empresa con apenas 5 años en el mercado dedicada a la fabricación de 
smartphones. La empresa se abrió a bolsa el año pasado y hasta el momento sus productos han 
tenido una buena aceptación logrando ganar algo de participación de mercado. Sus ventas han 
crecido fuertemente en los últimos dos años, especialmente gracias a su producto estrella 
“Intelliphone m2", con pantalla touch de 7”, enfocado al segmento de ingresos medios-bajos. 
13 
 
Ambas empresas operan exclusivamente en el mismo país y transan sus acciones en la misma bolsa 
de comercio. En base a lo que usted sabe sobre el CAPM: 
a. ¿Cuál empresa cree usted que enfrenta un mayor premio por riesgo? ¿Por qué? (1 punto). 
Tienen el mismo premio por riesgo porque transas sus acciones en la bolsa del mismo país. 
b. ¿Cuál empresa cree usted que debiera enfrentar un mayor costo de oportunidad (o tasa de costo 
de capital) del accionista (patrimonio)? ¿Por qué? (1 punto). 
 “Nona” (consumo)  𝛽 < 1 
 “Cel-U-lar” (tecnología)  𝛽 > 1 
Las empresas de sectores ascendentes (value) con acciones cíclicas tienden a tener mayor costo de 
oportunidad con un mayor 𝛽 (mayor riesgo) ya que están más correlacionadas con el mercado. 
Cuan al mercado le va bien a las empresas como “Cel-U-lar” les va aún mejor. 
 
14 
 
EDG - 2015-1er semestre 
Tema I 
El 2015 no ha sido un inicio de año fácil para Europa en el aspecto político-económico, lo que ha 
redundado en alta volatilidad en los mercados. En lo económico, la recuperación ha tardado más de 
lo esperado e incluso el fantasma de un posible escenario deflacionario, es decir, con inflaciones 
negativas, cada vez ha cobrado mayor probabilidad de “"currencia. Lo anterior, ha llevado a que los 
mercados empiecen a descontar que el Banco Central Europeo (BCE) implemente un plan de 
relajamiento monetario (del tipo de los Quantitative Easing llevados adelante en Estados Unidos 
por la Reserva Federal), en donde se proveería de mayor liquidez a las economías con una mayor 
emisión de dinero. Lo anterior, sumado a la fortaleza que está mostrando la economía 
norteamericana, ha afectado tanto las tasas de interés como el tipo de cambio, tal como se puede 
apreciar en los gráficos adjuntos. 
Por otro lado, los problemas para Europa han venido de la mano nuevamente de Grecia, país que 
ante un escenario interno político más complejo, y ante la aparición de algunos partidos que 
impulsarían una serie de medidas contrarias a los que las autoridades europeas les han estado 
solicitando, ha vuelto a poner sobre la mesa la posibilidad de que finalmente este país abandone el 
euro, provocando un rompimiento de la moneda única. Algunas de las medidas que se estaban 
proponiendo en Grecia por parte de esto partidos políticos hacen referencia por ejemplo, con la 
posibilidad de renegociar la deuda (con unas condiciones que serían poco favorables para los 
acreedores), terminar con los programas de austeridad y volver a aumentar el gasto público, 
aumentos del salario mínimo e impuestos elevados para las rentas más altas, medidas que han hecho 
que el mercado ponga en duda el futuro económico del país heleno. 
En su carácter de inversionista en activos de la Zona Euro, usted se encuentra algo preocupado y 
está estructurando su cartera de inversiones tanto en su parte de renta fija como de renta variable. 
Además de lo anteriormente descrito, cuenta con algunos gráficos relacionados al tema: (1) Yield 
curve tanto de los bonos del gobierno de Grecia como para onos europeos clasificados con la nota 
más alta en términos crediticios (AAA) para tres cortes de tiempo, 21 de noviembre de 2014, 11 de 
diciembre de 2014 y 7 de enero de 2015 (recuerde que laYield curve representa en un mismo 
instante del tiempo, los retornos para bonos de distinta madurez pero de un mismo emisor); (2) 
evolución de la inflación acumulada en 12 meses para la Zona Euro; (3) evolución del tipo de 
cambio euro/dólar; (4) algunas cifras y ratios de las acciones que actualmente están en su cartera. 
 
 
 
15 
 
 
Con la información presentada aquí, y teniendo que tomar decisiones sólo con ella con un horizonte 
de inversión de 12 meses y un nivel medio de tolerancia frente al riesgo, se le pide: 
a) Explique las diferencias y cambios observados en la Yield Curve de los bonos de Grecia y de los 
bonos europeos con clasificación AAA. ¿Por qué son diferentes las curvas de los bonos griegos 
respecto de los europeos en cuanto a pendiente y valores? Dentro de cada gráfico, ¿Qué hay detrás 
de los cambios observados en los distintos días en las tasas de los bonos griegos y qué podrían estar 
indicando respecto de la situación macroeconómica actual y esperada?, ¿qué hay detrás de los 
cambios observados en los distintos días, en las tasas de los bonos europeos de alta calidad 
crediticia y qué podrían estar indicando respecto la situación macroeconómica actual y esperada? 
Bonos del Gobierno de Grecia: 
 Noviembre, 21 de 2014: 
o Pendiente positiva hasta 15 años, luego pendiente negativa de 15-30 años. 
o En un principio hay menores tasas en el corto plazo. 
o Luego cambia la pendiente (15 años) y la tasa comienza a bajar en el largo plazo. 
Esto significa que habrá un mayor riesgo en el mercado, mayor spreads y premio 
por riesgo en el futuro. 
 Diciembre, 11 de 2014: 
o Pendiente negativa y semi-plana. 
o Menores expectativas futuras de crecimiento e inflación. 
o Tasas de interés bajas en el largo plazo. 
 Enero, 7 de 2015: 
o Pendiente negativa 
o Tasas de interés negativa en el largo plazo 
o Aumento de las tasas en el corto plazo 
o Hay riesgo en el mercado por lo que aumento spread y premio por riesgo. 
16 
 
o Falta liquidez (cuando tasa de interés está muy arriba en el largo plazo). 
Bonos Gobierno Zona EURO (AAA) explica mayor spread y premio por riesgo 
 Noviembre 21, 2014: 
o Pendiente positiva 
o Menores tasas en el corto plazo 
o Mayores tasas en el largo plazo 
o Expectativas de crecimiento económico e inflación positiva. 
 Diciembre 11, 2014: 
o Pendiente positiva 
o Menores tasas en el corto plazo (igual que nov 2014) 
o Mayores tasas en el largo plazo (menores que nov 2014) 
o Comienzan a bajar tasas a largo plazo debido que el IPC disminuyó de nov a dic y 
se espera una disminución de la inflación (negativa). 
 Enero 7, 2015: 
o Pendiente positiva 
o Disminución tasas en corto plazo (menos que 2014) 
o Aumento tasas en largo plazo (menores 2014) 
o Euro comenzó a depreciarse por lo que hay incertidumbre y tasas a largo plazo 
empezaron a bajar un poco. 
b) ¿Cómo estructuraría la porción de renta fija de su cartera de inversiones?, ¿qué tipo de bonos 
privilegiaría respecto de su calificación crediticia, madurez y duración?, ¿preferiría bonos 
indexados a la inflación?, ¿dentro de los bonos de emisores europeos preferiría que estén 
denominados en euros o en otra moneda como el dólar? 
Bono 0 cupón: 
- Yield no es una estimación sino que un rendimiento dado, no existe riesgo ni necesidad de 
reinvertir cupones 
- Certeza de la magnitud de los flujos por lo que no se verá afectado si aumenta la tasas el BC. 
 
 Bonos Grecia: 
o C/P : Menor sensibilidad // menor duración y plazo 
o L/P: mayor sensibilidad // mayor duración y plazo. 
 Bonos Europa: 
o C/P: mayor sensibilidad // mayor duración y plazo 
o L/P: Menor sensibilidad // menor duración y plazo 
 
- No se invierte bonos indexados a la inflación ya que ésta está bajando, se prefieren bonos en 
euro. 
- Se prefieren bonos en dólar por seguridad. 
c) Respecto de su actual cartera de renta variable, en donde todas las posiciones tienen igual 
ponderación, ¿cómo la estructuraría para este año?, ¿qué aspectos consideraría? Haga un ranking de 
las 7 acciones, desde la más preferida a la menos preferida, y en base a esto proponga una cartera de 
inversión con ellas asignando ponderaciones para cada una. (Hint: Recuerde que RPU representa la 
relación precio utilidad de la acción respecto de las utilidades de los últimos 12 meses; RPU 
forward representa la relación precio utilidad respecto de las utilidades proyectadas para los 
próximos 12 meses; Div Yield es una medida del retorno por dividendos por acción repartidos el 
último año por la compañía respecto del precio de su acción Dividendo/Precio acción). 
17 
 
Tema II 
Pregunta I (3 puntos): El Gte. de Finanzas de la empresa “La Constante” está evaluando sus 
alternativas luego de la reciente reforma tributaria. El Directorio le ha informado que no cambiará la 
política de dividendos y que seguirán pagando éste año $900 por acción, al igual como la han hecho 
los últimos 10 años. El CFO estima que para el año 2015 el EBIT alcanzará a $ 250 millones y la 
depreciación a $ 80 millones. La empresa tiene un stock de deuda al cierre de 2014 de $ 300 
millones que no se espera que cambie. La deuda paga un interés anual de 5% sobre el stock final (al 
cierre de 2015). La tasa de impuestos para 2014 fue de 20% y subirá a 30% el 2015. El 2014, y al 
igual que todos los años anteriores, la inversión en Capex fue de $ 25 millones. El CFO sabe que el 
2015 se requerirá una inversión en activo fijo de $ 75 millones para un nuevo proyecto, por sobre la 
inversión anual normal. Adicionalmente el CFO espera que el capital de trabajo llegue a $ 1.630 
millones al cierre de 2015 ($ 1.500 millones en 2014). La empresa tiene 100.000 acciones. Asuma 
que todos los flujos ocurren de manera simultánea el último día del año. 
 Plantee conceptualmente (o teóricamente) el problema y la solución. 
 El problema es de si podrá seguir pagando la misma cantidad de dinero en dividendos a pesar del 
aumento de impuestos desde el 20%, el 2014, al 30% el 2015. 
𝐹𝐶𝐹𝐹 = 𝐸𝑏𝑖𝑡 (1−↑ 𝑡) + 𝑑𝑒𝑝 − ∆𝐾𝑇 − 𝐶𝑎𝑝𝑒𝑥 
 Todo lo demás constante, con un aumento de 20 al 30%, el FCFF disminuirá en 10% el FCFF. 
 Si el FCFF baja, el FCFE también baja. 
 Resuelva el problema. 
- Dep acelerada: al depreciar antes, ahorro impuesto  beneficio tributario. 
- Financiarse con deuda  beneficio tributario  haría disminuir wacc y aumentar valor 
empresa. 
- Invertir en Activo Fijo que se deprecien más rápido 
- Ser más eficiente en inversión en Capex. 
Pregunta 2 (1 punto): Un muy buen amigo suyo está evaluando un nuevo negocio: la venta de 
Moais a escala para adornar jardines de casas. Su amigo está convencido de que sería un excelente 
negocio y ya ha estimado los flujos de aja libre de la empresa (FCFF), el costo de la deuda y del 
patrimonio, pero le solicita a usted que le aconseje respecto a si utilizar una capitalización (deuda 
sobre activos) de 20% o de 60%. Pensando en el valor de la empresa ¿cuál le recomendaría usted? 
¿Por qué? (asuma en su análisis que nada más cambia). 
𝑤𝑎𝑐𝑐 = 𝑘𝑑(1 − 𝑥)
𝐷
𝐾 + 𝐷
+ 𝑟𝑒
𝐾
𝐾 + 𝐷
 
𝑟𝑒 > 𝑟𝑑 → 𝑆𝑖𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒 
 Es menor la wacc cuando es mayor la capitalización de deuda. Recomendaría la 
capitalización del 60% ya que se descuentan los flujos en una tasa menor, aumento el valor de la 
empresa. 
Pregunta 3 (2 puntos): Después de algún tiempo usted se encuentra con su amigo de los Moais a 
escala. Su amigo animadamente le cuenta que invirtió todos sus ahorros en el negocio y que está 
muy contento. Las ventas van lentas, pero genera caja todos los meses y reinvierte la mitad de la 
caja generada. La rentabilidad del negocio (ROIC) es superior a la tasa de interés que le pagaría un 
depósito a plazo en el banco, así que mal no le va pues está rentando más que tener el dinero parado 
en el banco. Sin embargo, su amigo tiene la impresión de que algo no anda del todo bien en su 
negocio, pero no está seguro de qué. Desde el puntode vista del valor de la firma y pensando en el 
“Key Value Driver Formula” o el Beneficio Económico ¿qué le puede decir a su amigo? 
18 
 
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 =
𝐸𝑏𝑖𝑡 (1 − 𝑡) [1 −
𝑔
𝑅𝑂𝐼𝐶]
𝑤𝑎𝑐𝑐 − 𝑔
 
Beneficio económico: 
𝐵 𝑒𝑐. = 𝐼𝐶(𝑅𝑂𝐼𝐶 − 𝑤𝑎𝑐𝑐) 
𝑅𝑂𝐼𝐶 =
𝐸𝑏𝑖𝑡(1 − 𝑡)
𝐼𝐶
 
𝑔 = 𝑅𝑂𝐼𝐶 × 𝑡𝑎𝑠𝑎 𝑑𝑒 𝑟𝑒𝑡𝑒𝑛𝑐𝑖ó𝑛 
100% div  50% invierte. 
Mejor aumentar IR para aumentar g y, así, aumentar el VC. 
Tema III 
El término Valle de Muerte es usualmente referido al tiempo que media entre la creación de una 
empresa y el momento en el que comienza a ser viable económicamente. El factor financiero no es 
el único que incide; sin embargo, resulta ser gravitante a la hora de evaluar si se mantiene o no un 
emprendimiento. Un reciente estudio del Ministerio de Economía señala que sólo un 42,2% de las 
empresas que inició sus operaciones el año 2006 ha sobrevivido al séptimo año (2013). 
Para financiar un emprendimiento, dentro de otras cosas, se debe tener conocimientos, pero eso no 
resulta ser usual en Chile. El actual Superintendente de Bancos, Eric Parrado, ha señalado que los 
consumidores chilenos son "analfabetos financieros” y con ironía indica que le consta que avisos de 
financiamiento con indicación de Carga Anual Equivalente "CAE” han sido interpretadas como 
ofertas. Es decir, los incautos consumidores han interpretado “CAE 35%” como una buena noticia, 
pues el crédito “CAE EN 35%”. 
Las pequeñas empresas recurren usualmente a préstamos de familiares y amigos y a las empresas de 
Factoring. Empresas de mayor tamaño acceden a créditos directos de los proveedores y a los 
bancos. Una alternativa a estos créditos son los Crowd-fundings (financiamiento de grupos de 
inversionistas no institucionales) como es el caso de la empresa Cumplo. Frente a estas múltiples 
posibilidades, no siempre es fácil determinar la mejor alterativa para financiarse. 
El caso que presentamos a continuación, se refiere a una empresa fabricante de basureros 
industriales, con 8 años de antigüedad y que tiene acceso a crédito bancario. Actualmente la 
empresa vende del orden de 860.000 basureros al año y es una de las sobrevivientes al Valle de la 
Muerte desde hace tres años, pues ese año vendió las 300.000 unidades requeridas para alcanzar su 
punto de equilibrio. 
Actualmente esta empresa busca financiar la compra de una nueva máquina brasilera. La evaluación 
arrojó una TIR anual de un 40%, considerando los ingresos y costos marginales, y se espera que las 
ventas aumenten un 10% con la nueva adquisición. El monto a financiar es de US$100.000 
(suponga TC de $600 por dólar), y se debe pagar al contado. 
El flujo de caja de la empresa está comprometido los próximos 120 días, sin mayores holguras, por 
lo que se debe acudir a financiamiento para la compra de la máquina brasilera durante ese periodo. 
El banco está dispuesto a prestar a una tasa del 0,08% diario cobrando anticipadamente el interés (el 
banco ofrece alternativamente un crédito al 0,05% si el préstamo es en UF). 
En el flujo está previsto el pago en pesos a un proveedor local, por un monto similar al que se 
necesita financiar. El .oveedor ofreció un descuento de 12% si el pago se realizaba 150 días antes 
del vencimiento, plazo que se cumple en unos pocos días más. 
19 
 
Existe también la alternativa de recurrir a una empresa de Factoring que cobra el 2,5% mensual 
vencido, y financia el 90% de las facturas (las facturas son en pesos). 
a) Indique qué alternativa recomendaría para financiar la compra de la máquina (Trabaje con 
interés compuesto). (3 puntos). 
Usar la TIE (tasa interés efectiva) para comparar 
TIE =
Monto pagado
monto disponible
=
Interés × deuda
deuda − monto pagado
 
Opción 1, Bancos: 
(1 + r) = (1 + 0,0008)120 
r = 10,07% 
0,1007 × 60.000.000
60.000.000 − 6.042.000
= 11,198% 
Opción 2, Proveedor: 
0,12
150
= 0,0008 
0,0008 × 120 = 9,6% 
0,096 × 60.000.000
60.000.000 − 5.760.000
= 10,62% 
Opción 3, Factoring: 
(1 + r) = (1 + 0,025)4 
r = 10,38% 
0,1038 × 60.000.000
60.000.000 − 6.228.000
= 11,58% 
 
Elijo la opción 2 porque me ofrece la menor tasa efectiva. 
b) Indique la expectativa de inflación que está implícita en la propuesta del Banco (Trabaje con 
interés compuesto, años de 360 días y en porcentajes con dos decimales). (1 punto). 
(1 + Tn) = (1 + Tr)(1 + π) 
1,008 = 1,0005(1 + π) 
π = 11,39% 
c) Indique si estaría o no de acuerdo con la compra de la máquina e señale porqué. (1 punto). 
Es necesario saber el VPN de cada proyecto. Si el VPN es mayor a 0 acepto el proyecto (eso querría 
decir que la TIR es mayor a la wacc). 
 
d) Indique el impacto porcentual esperado en el EBIT de la compra de la máquina. (1 punto). 
GLO =
∆𝐸𝑏𝑖𝑡
∆Ventas
=
Q
Q − Q∗
=
860.000
860.000 − 300.000
= 1,535 
20 
 
1,535 =
∆𝐸𝑏𝑖𝑡
∆Ventas
 
1,535 =
∆𝐸𝑏𝑖𝑡
0,1
 
∆𝐸𝑏𝑖𝑡 = 15,36% 
GLO  Tiene un efecto magnificador a las utilidades. Con la compra de la máquina mi Ebit va a 
aumentar un 15,36%. 
 
 
21 
 
EDG - 2015-2do semestre 
Tema I 
En los próximos días se conocerán las propuestas de la Comisión Asesora Presidencia sobre el 
Sistema de Pensiones (Comisión Bravo). 
Dentro do las posibles propuestas, están el aumentar dos años la edad de Jubilación; el aumentar un 
10% el monto imponible, y la creación de una AFP estatal que, al introducir más competencia, 
rebajaría los gastos de administración lo que se traduciría en un aumento de la rentabilidad. Estas no 
son las únicas propuestas que se han oído; se hablado también de aumentar el pilar solidario, 
pasarse a un sistema de reparto y soluciones híbridas. 
A usted se le pide evaluar las tres propuestas indicadas más arriba, por separado, en base a un 
individuo que impondría 6 UF mensuales, desde sus 25 años de edad actuales y hasta los 65 años, 
considerando que tiene una expectativa de vida de 83 años. La tasa de rentabilidad real anual 
esperada es 5% (tasa compuesto o compuesta geométricamente). 
La rentabilidad real anual que se espera en caso de introducirse la AFP estatal, es de 5.5% (tasa 
compuesta o compuesta geométricamente). 
a) ¿Cuál es la pensión a la podría optar esta persona antes de introducirse los cambios? 
1,05 = (1 + r)12 
r = 0,00407 → Tasa mensual 
40 años  480 meses 
VF = 6 [
1,00407450 − 1
0,00407
] = 8.883,72 
 
8.883,72 =
C
0,00407
[1 −
1
1,00407216
] 
C = 61,9 UF 
b) ¿Cuál sería la pensión sí aumentara un 10% el monto imponible? 
6 × 1,1 = 6,6 
VF = 6,6 [
1,00407480 − 1
0,00407
] = 9.772,09 
 
9.772,09 =
C
0,00407
[1 −
1
1,00407216
] 
C = 68,09 UF 
c) ¿Cuál sería la pensión si aumentara dos años la edad de jubilación? 
 65  67 // 42 años  504 meses 
VF = 6,6 [
1,00407504 − 1
0,00407
] = 9.944,28 
22 
 
9.944,28 =
C
0,00407
[1 −
1
1,00407192
] 
C = 74,74 UF 
d) ¿Cuál sería la pensión si se introdujera la AFP estatal? 
 r = 5,5% 
1,055 = (1 + r)12 
r = 0,00447 
VF = 6 [
1,00447480 − 1
0,00447
] = 10.075,7 
 
10.075,7 =
C
0,00447
[1 −
1
1,00447216
] 
C = 72,83 
e) ¿De qué manera impactaría la expectativa de inflación, al menos en el corto plazo, al aumentar 
un 10% el monto imponible? 
En el corto plazo al imponerse un monto más grande, disminuye el consumo y, por lo tanto, las 
presiones inflacionarias. 
Si aumenta la inflación, el BC va a tener que aumentar las tasas interés para tratar de disminuir la 
inflación. Se disminuye el consumo, se incentiva el ahorro y con esto las 6,6 UF son una buena 
opción. 
f) Suponga que la futura AFP estatal cobra en función de los montos administrados (cosa que no 
ocurre en la actualidad). 
Indique si el grado de leverage operacional (GLO) debiera ser mucho mayor que uno o sólo cercano 
a uno, e indique cómo cree que afectaría su Resultado Operacional la salida del 2% del patrimonio 
administrado (imagina que la competencia no estatal está teniendo mejores rentabilidades, por 
ejemplo). 
GLO=
∆Ebit
∆Ventas
=
Q
Q − Q∗
 
Q∗ =
CF
P − CN
 
Es una empresa de servicio, por lo que sus CF son altos, por lo tanto el GLO va a ser alto (mayor a 
1), lo que quiere decir que un pequeño aumento en las ventas tiene un impacto grande en el Ebit. 
 
23 
 
Tema II 
En su papel de asesor financiero, usted se encuentra constantemente preocupado de estar al 
tanto de las principales noticias y tendencias que afectan a los mercados financieros con e! 
objeto de asesorar del mejor modo posible a sus clientes. En este marco, las últimas 
semanas usted se encuentra bastante preocupado por los acontecimientos que se han 
sucedido en China. 
Por una parte, se ha apreciado mayor debilidad en el crecimiento económico del gigante 
asiático, en donde las últimas cifras de crecimiento han venido a la baja en un contexto de 
un país que tiempo atrás crecía a dos dígitos mientras que últimamente con cierta dificultad 
lo ha hecho al 7% La mayor debilidad en China afecta a nivel global dada la relevancia que 
ha adquirido con el tiempo dentro del crecimiento mundial, pero tiene una especial 
relevancia por su papel de exportador de productos manufacturados y el de ser el principal 
comprador de materias primas, situación ésta última especialmente sensible para los países 
latinoamericanos, como el caso de Chile con el cobre. Las autoridades chinas han intentado 
suavizar esta tendencia a la baja en el crecimiento de la economía realizando agresivos 
recortes de tasas por parte del Banco Central y llevando adelante algunos planes de 
inversión en estructuras a nivel gubernamental, entre otras cosas, medidas frente a las 
cuales el mercado se encuentra algo escéptico sobre el éxito que puedan tener. 
En otro ámbito, el mercado accionario en China ha estado sujeto a enormes volatilidades las últimas 
semanas, en donde el pinchazo de una posible burbuja en uno de los principales Indices bursátiles, 
el Shanghai Composite Index, lo ha llevado a perder cerca de un 30% de su capitalización en pocos 
días. Algunas cifras a tener en consideración que podrían confirmar la presencia de una burbuja 
bursátil en China apuntan a la excesivamente rápida alza que han mostrado las acciones (el Indice 
en cuestión se multiplicó por 2,5 veces en un arto) y las altas valorizaciones alcanzadas en el 
momento más álgido del mercado, en donde la relación precio utilidad de algunos Indices bursátiles 
supera las 80 veces para compartías medianas y las 140 veces para startups, cifra esta última similar 
al máximo alcanzado por el Indice Nasdaq en Estados Unidos previo a que la "burbuja punto com" 
estallara. Algunas explicaciones para las razones que llevaron a que se llegara a estos niveles 
24 
 
apuntan a un problema crediticio, toda vez que el monto de compras apalancadas se ha multiplicado 
por 4 en los últimos 12 meses, es decir, se ha cuadruplicado el monto de compras de acciones cuyo 
financiamiento no ha sido recursos propios de los inversionistas sino que deuda asumida para tal 
fin. Las autoridades Chinas han enfrentado la situación con un sinnúmero de medidas, entre las 
cuales destaca recortes adicionales en la tasa de política monetaria, la suspensión de las 
transacciones de una gran cantidad de acciones el compromiso de la asociación de Brokers de no 
vender posiciones propietarias de las compañías y la creación de un fondo de casi US$20.000 
millones para que las principales corredoras del país adquieran acciones. Sólo después de esta 
profunda intervención del mercado bursátil se lograron detener las caídas, sin embargo, el mercado 
mantiene aún sus dudas acerca de si es que el movimiento a la baja de la bolsa ha llegado a su fin. 
En base a la información aportada y los gráficos puestos a su disposición, se le pide: 
1. Un cliente, que tiene una cartera accionaria exclusivamente local, bien diversificada en renta 
variable de compañías presentes en la Bolsa de Comercio de Santiago, le pide un análisis de la 
situación y cómo podría afectar la situación descrita tanto a nuestro país y al mercado. 
Además le pide una recomendación respecto de qué privilegiar en su cartera en términos de 
sectores y estilos de inversión para enfrentar el escenario futuro por usted propuesto. 
- Con respecto a China, este país se encuentra frente a una debilidad en el crecimiento 
económico, lo cual se puede ver en el gráfico del crecimiento anual del PIB, el cual tiene 
una tendencia a la baja en los últimos años. 
- Por otro lado, el BC de China ha disminuido las tasas de interés, por lo que ha aumentado 
la inflación e incentivado al consumo para incentivar, a su vez, a la economía. 
- Por otra parte el mercado accionario chino ha estado sujeto a enormes volatilidades 
debido a una posible burbuja en el Shanghai composite index, que apunta a la rápida alza 
que han mostrado las acciones. (se puede ver en el gráfico de la bolsa). 
- Si China empieza a crecer menos y el mercado proyecta eso, se espera bajas en el precio 
de las materias primas. Menos exportación de cobre, por lo que cae el principal producto 
de Chile y se eleva el tipo de cambio (menos dólares dando vuelta), el dólar se vuelve un 
bien escaso. 
- Chile baja su crecimiento debido a la situación que existe en China, ya que este país es el 
principal comprador de cobre. 
- En el gráfico 2, se ve una baja de las tasas de interés, pero se mantiene constante para no 
bajar aún más los precios, pero al ver que no hay cambios bajan nuevamente las tasas. 
- En cartera hay que privilegiar acciones defensivas ya que Chile se encuentra en una etapa 
descendente del ciclo económico, por lo que se preferirán aquellas que tengan un 𝛽 < 1, 
del sector growth y que no estén correlacionadas con el mercado. Invertir más en viñas y 
no en retail (por el tipo de cambio). 
- Cuando está en gwowth invertir en bonos, que son más estables. 
2. Otro cliente, que tiene posiciones invertidas en bonos de China, por lo que está directamente 
implicado en la situación y por ende muy preocupado, le pide un análisis de la situación 
respecto de la renta fija en ese país. ¿Qué podría haber motivado los importantes cambios 
observados por la yield curve que se muestra en uno de los gráficos?, ¿qué podría ocurrir a 
futuro con las tasas de retorno de los bonos?, ¿qué le podría sugerir en términos de qué parte 
de la curva privilegiar a futuro en sus inversiones? 
25 
 
- Para saber qué privilegiar en renta fija es necesario saber los objetivos de inversión, el 
perfil de riesgo (averso al riesgo o no), el horizonte de inversión (años) y la edad del 
inversionista. 
- En el gráfico de la yield curve de bonos soberanos de China se puede ver que existen 
bonos con pendiente positiva. Para éstos bonos, sin embargo, las tasas han caído 
considerablemente en los últimos dos años. 
- Tasas a corto plazo y largo plazo han disminuido y debido a la situación en Chila se 
espera que sigan bajando. 
- Tasas de corto plazo aumentan por mayor incertidumbre que hay, por lo que existen 
mayores tasas. Además la burbuja podría tener indicios de riesgos crediticios. 
- A futuro se espera que siga el desaceleramiento en China y la curva se aplane más. Si 
sigue el BC recortando las tasas podría aplanarse aún más solo por el hecho de no estar 
bien. 
- Dependiendo de la aversión al riesgo se va a invertir a c/p o l/p. Las dos tasas 
disminuyen 
- Si se recortan no se prefieren períodos cortos favoreciendo el l/p por la correlación entre 
tasa y precio (parte larga de la curva) y después alargarse con disminución si se piensa 
que las tasas van a caer. 
 
3. Uno de sus clientes es un importante actor de la minería local de cobre y se apresta a vender 
en 3 meses más una importante parte de su producción al precio spot al cual esté el metal en 
ese momento. Él ha escuchado acerca del uso de derivados para protegerse de riesgos pero no 
tiene ningún conocimiento al respecto, de modo que le pide orientación. En primer lugarle 
pregunta si usted cree que es prudente dada su visión de los mercados tomar algún tipo de 
protección. En segundo lugar, e independiente de su respuesta anterior, propóngale dos 
alternativas de cobertura para mitigar su riesgo, una con futuros y otra con opciones, 
utilizando gráficos y explicando claramente los beneficios y problemas de elegir una versus la 
otra. 
Posición corta  Vendo 
 Los derivados son instrumentos financieros construidos con base a otro activo llamado 
activo subyacente, el precio del derivado depende de éste (act. suby.) se usan para cubrirse 
de riesgos o la transferencia de un riesgo determinado a otra parte. 
 Como China presenta escenarios volátiles y Chile se enfrenta a éste como principal 
exportador del commodity, es preferible refugiarse en algún derivado y establecer 
condiciones con anterioridad. 
Hay dos alternativas: 
 
Futuros: 
Posición corta, porque espera que disminuyan los precios de venta de cobre. Vendo a precio más 
caro, por lo que obtengo ganancias. 
26 
 
Es prudente ya que el m° tampoco crece, se espera tasas bajas en el precio del cobre. Mitigo el 
riesgo vendiendo a futuro. Si el cobre cae gana porque vendió más caro y se asegura, si el cobre 
sube él pierde aunque ya estaba asegurado “largo de cobre”. 
 
Ventajas: Es privado, barato y según 
requerimientos específicos. 
 
Desventajas: riesgo de insolvencia y liquidez, 
y es una obligación. 
 
 
 
 
Opciones 
Compra de una put, ya que me protege si el precio cae (pasa en este caso). 
Ejerco la opción si me conviene, por lo tanto es más flexible pero mucho más caro ya que es más 
beneficioso. 
Ventajas: sólo si el precio baja ejerzo la opción. Es un 
derecho y no una obligación. 
 
Desventajas: Es más caro. 
 
Comprar Put: compro derecho, no obligación, de 
vender. 
 
 
 
27 
 
Tema III 
Pregunta N°1 (30%): 
El miércoles 1 de julio de 2015 apareció el siguiente artículo en el diario Pulso: 
 
En base a dicho artículo un alumno recien egresado 
de Ingeniería Comercial comentó que éste sería un 
buen momento para comprar acciones de LAN 
(Latam Airlines), puesto que su precio ha caído más 
de 35% en el año llegando a mínimos de marzo 
2009. "Es llegar y llevar, no hay que pensarlo 
mucho" aseguraba el exalumno. En base a lo que 
usted sabe sobre valoración de empresas, ¿está de 
acuerdo con el comentario anterior? ¿Qué le diría 
usted al exalumno? 
 
 
Precio es distinto del valor. Valor de una compañía está dado por el VP de los flujos futuros 
dividido por el precio. 
No llegar y llevar ya que es necesario analizar los múltiplos de la empresa, el VP, los flujos y si la 
acción está sobrevalorada o subvalorada. 
El real se ha depreciado respecto del dólar, por lo que la contabilidad de Latam se ve en un mal 
momento. Mayor tasa de descuento por la recesión en Brasil, por lo que el valor de la acción cae 
automáticamente. 
Se calcula el FCF, se trae a VP y así se sabe si está sobre o subvalorada. No porque el precio cae es 
sinónimo de que sea un buen momento para comprar ya que hay más variables que hay que analizar 
y comprar. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
28 
 
Pregunta N°2 (30%): 
Lea con atención el siguiente extracto de un artículo aparecido en Bloomberg el día 2 de julio de 
2015. 
"Chile está barato, dice Citi. Gráfico muestra porqué Citigroup dice que las acciones Chilenas gritan 
"Compra" a los cuatro vientos". 
 
Por Eduardo Thomson, Julio 2, 2015 - 3:19 PM CLT 
Las acciones Chilenas están más baratas que el resto de Latino América por primera vez desde 
noviembre 2009, según el ratio precio-utilidad forward looking a 12 meses. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
¿Está usted de acuerdo con la afirmación de Bloomberg? ¿Por qué? 
Chile estaría más barato respecto a AL comparando el ratio P/U. Los múltiplos son una 
herramientas de valorización relativa, mientras que el flujo de caja descontado es absoluto y ese me 
permite saber si la acción está sobre o subvalorada. 
Chile tiene un P/U superior a AL. Los múltiplos es lo que estoy dispuesto a pagar por un nivel 
mayor de utilidad. Por lo general, Chile es más caro. En este momento está más barato con respecto 
a AL, así mismo en términos relativos está barato. 
En este caso se están comparando índice de acciones y no acciones en particular, por lo tanto no 
todas las acciones están sobre o subvaloradas. 
No se pueden sacar conclusiones comparando entre 2 empresas, pero sí entre sus índices. 
 
29 
 
Pregunta N° 3 (40%) 
Jesús, analista del fondo do Inversiones Divino Retorno, ha seleccionado de manera preliminar la 
empresa "Blanca y Radiante”, prestigiosa fábrica de vestidos de novia, para ser incluida dentro de la 
cartera de inversiones. Sin embargo, la empresa está muy endeudada por lo que Jesús necesita tener 
certeza de las verdaderas perspectivas de la empresa y así fundamentar su tesis de inversión antes de 
ser presentada a su jefe, el Gerente de Inversiones del fondo. Jesús ha recabado la siguiente 
información y le solicita su ayuda en calidad de experto en el tema: 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Jesús ha obtenido de Bloomberg las siguientes tasas de descuento de una empresa comparable, 
ajustadas por estructura de deuda: Ke de 14,7% y WACC de 13,56%. Además que la tasas de 
crecimiento de largo plazo de los flujos alcanza a 5% y la caja de la empresa al cierre de 2014 
asciende a MM$ 800. 
a) Calcule el flujo de caja libre del patrimonio (FCFE) para cada uno de los años que se 
muestran en la tabla anterior. 
FCFF = Ebitda(1 − t) + Dep(t) − int(1 − t) − ∆KT − ∆Capex + Deuda 
FCFF2015 = 508 × 0,8 + 48 × 0,2 − 78,3 × 0,8 − 60 − 50 − 200 = 43,36 
FCFF2016 = 494,8 × 0,8 + 53,8 × 0,2 − 60,3 × 0,8 − 63 − 50 − 150 = 95,36 
FCFF2017 = 439,1 × 0,8 + 63,4 × 0,2 − 46,8 × 0,8 − 66,2 − 64,1 − 100 = 95,22 
FCFF2018 = 424,6 × 0,8 + 69,8 × 0,2 − 37,8 × 0,8 − 69,5 − 70,5 − 50 = 133,4 
FCFF2019 = 421,8 × 0,8 + 75,4 × 0,2 − 33,3 × 0,8 − 72,9 − 76,1 − 50 = 126,88 
 
30 
 
 
 
 
b) Calcule el valor fundamental del patrimonio en base a lo calculado en (a). Suponga que la 
empresa tiene 50 millones de acciones y que hoy valen $20 cada una. ¿Invertiría usted en "Blanca y 
Radiante"? 
VP =
43,36
1,147
+
95,36
1,1472
+
96,22
1,1473
+
133,4
1,1474
+
126,88
1,1475
= 315,034 
 
Valor residual = 
126,88(1,05)
0,147 − 0,05
×
1
1,1475
= 691,82 
 
Valor intrínseco = 
VP + Valor residual
n° de acciones
=
315,034 + 691,82
50
= 20,14 
 
Como 20,14 > 20  compro porque está subvalorada. 
31 
 
EDG - 2016-1er semestre 
Tema I 
Como usted sabe, el Banco Central de Chile publica 4 veces al año el Informe de Política 
Monetaria (IPOM), en el cual presenta el panorama macroeconómico local e internacional, 
concentrándose en los principales factores que influyen sobre la trayectoria de la inflación en 
nuestro país. A continuación se muestra una transcripción de algunos de los principales aspectos de 
este IPOM respecto de diferentes tópicos sumado a algunos cuadros presentes en el mismo: 
“La inflación anual del IPC ha evolucionado según lo previsto en septiembre, aunque su 
componente subyacente —IPCSAE— muestra un incremento algo superior, en línea con la mayor 
depreciación del peso, con holguras de capacidad que siguen acotadas y con los patrones 
históricos de indexación. El crecimiento de la actividad ha ido según lo previsto, mientras que el de 
la demanda interna fue algo mayor. El escenario externo se ha deteriorado, por la caída de los 
términos de intercambio, el menor crecimiento de los socios comerciales y las condiciones 
financieras menos favorables. En este contexto, en el escenario base se reducen las perspectivas de 
crecimiento para el 2016 y se retrasa en algo la convergencia de la inflación a la meta. Con esto, 
se ha intensificado el escenario planteado previamente, con mayores presiones inflacionarias de 
corto plazo que ceden en el mediano plazo.El Consejo estima que para asegurar la convergencia 
de la inflación a la meta es necesario retirar parte del estímulo monetario y ha llevado la Tasa de 
Política Monetaria (TPM) a 3,5%. El escenario base contempla ajustes pausados, a un ritmo que 
dependerá de la nueva información que se acumule y de sus implicancias sobre la inflación. La 
política monetaria seguirá siendo, expansiva durante todo el horizonte de proyección, en línea con 
una actividad que crece por debajo de su potencial y una inflación que converge a 3%”. 
En otro punto se señala: “En el escenario base, el crecimiento del PIB en el 2016 se sitúa 
entre 2 y 3%, rango inferior al previsto en septiembre". Agregando más adelante que: ’’Con todo, 
la revisión del crecimiento se explica principalmente por el deterioro del escenario externo 
relevante para Chile. Este fenómeno es común a las economías emergentes y exportadoras de 
materias primas, principalmente por la importante caída de los términos de intercambio y 
condiciones financieras externas menos favorables”. 
Sobre el panorama exterior uno de los párrafos apunta que: "En lo externo, aunque es 
temprano para evaluar los efectos globales del recién iniciado proceso de normalización de la tasa 
de política monetaria de EE.UU., es evidente que seguirá siendo una importante fuente de riesgos 
Especialmente, porque todavía hay diferencias entre lo que indican las expectativas de mercado y 
lo señalado por la FED sobre la velocidad del proceso y el nivel al que llegaría la tasa Se agrega 
la divergencia de la política monetaria entre los países desarrollados y sus posibles efectos en el 
valor global del dólar. En China, la probabilidad de un ajuste abrupto se ha reducido, pero 
persisten duda sobre su contribución a la recuperación de la actividad global y al precio de las 
materias primas, especialmente ante el rebalanceo de su crecimiento hacia los sectores de servicios 
y de consumo. Por último, la compleja situación de Brasil y la necesidad de un mayor ajuste en 
algunas economías de América Latina continúan siendo un riesgo importante. Un empeoramiento 
de las perspectivas económicas en la región afectaría la demanda externa y, posiblemente, las 
condiciones de financiamiento que enfrente Chile. De materializarse alguno de estos riesgos, es 
posible que la reacción del tipo de cambio presione al alza la inflación en el corto plazo, pero sus 
efectos de mediano plazo son menos evidentes, toda vez que es probable que la actividad también 
se resienta". 
Suponga que usted es un inversionista exclusivamente local y que cuenta en su cartera tanto 
con instrumentos de renta fija como de renta variable. En este momento se encuentra programando y 
32 
 
revisando su cartera, evaluando la necesidad o no de realizar algún rebalanceo táctico de sus 
posiciones. Asuma que los objetivos de inversión son de largo plazo y que su perfil de riesgo no lo 
limita respecto de considerar todo tipo de instrumentos. 
 
PREGUNTAS: 
1. Analice detalladamente el escenario que usted espera para el presente año desde el punto de 
vista de la porción de renta variable. ¿Cómo podría afectar la situación macroeconómica 
descrita al mercado bursátil?, ¿qué sectores podrían verse perjudicados y beneficiados? 
Entregue una recomendación respecto de qué privilegiar en su cartera en términos de sectores y 
compañías para enfrentar el escenario futuro por usted propuesto. (Puntaje: 30% de la pregunta) 
Hay una desaceleración, y además hay presión inflacionaria, se dice que van a tener que seguir 
subiendo la tasa (anuncia). El escenario externo hay un riesgo de lo que pasa en EEUU, escenario 
en China que hay un aterrizaje forsoso de la economia, y por ultimo de Brasil que está parte del 
riesgo. 
La cartera está programada para el corto plazo. 
La bolsa está más lenta, sobre todo las acciones más ciclicas y correlacionadas al mercado. 
Si sube la tasa de interés es porque FRENA LA ECONOMÏA, esto acentúa la parte del ciclo 
descendente peor para las acciones correlacionadas con el ciclo económico. 
Se sigue depreciando el tipo de cambio, va haber mayor inflación. 
El escenario a corto plazo no es el mejor para la bolsa, hay que estar en acciones más defensivas 
y privilegiar a las growth. Apostar a compañías exportadores, que no tengan tanta parte de la región 
que no estén tan dinámicos. 
Privilegiar las defensivas: commodities, salud, consumo básico, compañías de banca. Que 
sigan funcionando normal a pesar del escenario económico. 
33 
 
 
2. Analice detalladamente el escenario que usted espera para el presente año desde el punto de 
vista de la porción de renta fija. ¿Cómo podría afectar la situación macroeconómica descrita al 
mercado de bonos?, ¿qué podría ocurrir a la yield curve de bonos locales?, ¿en qué parte de la 
curva preferiría estar y con qué tipo de emisores?, ¿preferiría estar en bonos en pesos o 
denominados en UF? (Puntaje: 30% de la pregunta) 
Lo que uno podría esperar del escenario más inmediato con respecto al futuro: si se desacelera 
la curva tienda a aplanarse, ya que las expectativas de futuro son más bajas, las necesidades de subir 
tasas son menores. 
El BC afecta en la parte más corta de la curva, esta curva va a estar más perceptible al riesgo y 
al mercado internacional. 
Es preferible tener bonos en UF, dado que hay más presión inflacionaria. Inflación es el peor 
enemigo de los bonos, si es que no están en UF. 
En qué parte de la curva prefiero estar? Prefiero estar más largo porque tiene mayor duracion, 
porque se espera que las tasas en un momento empiecen a bajar luego de su aumento. Tratamos de 
huir donde la tasa suba, entonces vamos a querer estar en la parte desendiente de la curva. 
Qué tipo de emisores? Si bien un acreedor no le interesa el valor de la compañía como los 
accionistas, se interesa de que los flujos estén bien y que sigan pagando los cupones sin problema. 
 
3. En la porción de renta fija de su cartera cuenta con una posición en bonos de la compañía ABC 
valorada en $500 millones que se encuentran a la par y cuyo cupón asciende a un 5,5% anual. 
Los cupones se pagan una vez al año y el último de ellos acaba de ser pagado. Si a este bono, 
que solo paga intereses en los cupones dejando para el día del vencimiento el pago del ultimo 
cupón sumado al 100% del principal, le quedan 8 años de vida y la base de cálculo asume que 
cada mes tiene 30 días y cada año 360 días, ¿qué ocurriría en términos monetarios con la 
valorización de su posición en su cartera en caso de que las tasas suban 0,1% (subir 10 puntos 
porcentuales)?. Si su corredor le ofreciera cambiar estos bonos por una posición equivalente en 
términos de riesgo del emisor y monto invertido pero con instrumentos cuya duración simple 
asciende a 6,26 años, ¿lo aceptaría pensando en sus expectativas para las de interés y su 
incidencia la renta fija? (Puntaje: 20% de la pregunta) 
Calcular Duración: 
1 7: 5,5% 
8  105,5% 
𝐷𝑢𝑟𝑎𝑐𝑖ó𝑛 𝑆𝑖𝑚𝑝𝑙𝑒 = 
1 [
𝐹1
(1 + 𝑟)1
] + 2 [
𝐹2
(1 + 𝑟)2
] + 3 [
𝐹3
(1 + 𝑟)3
] + ⋯ + 𝑛 [
𝐹𝑛
(1 + 𝑟)𝑛
]
𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜
 
 
𝐷𝑢𝑟𝑎𝑐𝑖ó𝑛 𝑆𝑖𝑚𝑝𝑙𝑒 = 
1 [
5,5
(1,055)1
] + 2 [
5,5
(1,055)2
] + 3 [
5,5
(1,055)3
] + ⋯ + 8 [
5,5 + 100
(1,055)8
]
100
= 6,6657 
 
𝐷𝑢𝑟𝑎𝑐𝑖ó𝑛 𝑚𝑜𝑑𝑖𝑓𝑖𝑐𝑎𝑑𝑎 = 
6,667
1,055
 
𝑆𝑒𝑛𝑠𝑖𝑏𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 = −𝐷𝑢𝑟 𝑚𝑜𝑑𝑖𝑓𝑖𝑐𝑎𝑑𝑎 × 𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜 × ∆ 𝑒𝑛 𝑙𝑎 𝑡. 𝑖. 
34 
 
𝑆𝑒𝑛𝑠𝑖𝑏𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 = −6,31 × 100 × 0,1% =′− 0,631 
 99,369 nuevo precio del bono 
Si creo que la tasa de interés va a subir el precio va caer, si me proponen un bono con menor 
duración me conviene ya que será menos sensible ante el aumento de las tasas de interés. 
 
4. Posterior a sus análisis, ha decidido evaluar la posibilidad de incluir instrumentos 
internacionales dentro de su cartera de inversión. Pensando en el modelo de Frontera Eficiente y 
Capital Market Line, ¿cómo afectaría a sus posibilidadesel incluir estos nuevos instrumentos en 
cuanto a riesgo y retorno al que puede acceder? Utilice gráficos. (Puntaje: 20% de la pregunta). 
 
Si además de incluir acciones locales, incluyo acciones internacionales: diversificar. Con 
esto mi frontera eficiente va a ser más eficiente aun y curvarse más. Una CML con mayor pendiente 
y tu bienestar va a mejorar. 
 
Tema II 
 Compra inteligente ¿inteligente para quién? 
Los siguientes párrafos corresponden a una publicación de la empresa Forum, a la que se ha 
extraído parte de la información entregada, para facilitar su lectura. 
 
“¿Qué es la Compra Inteligente? 
La Compra Inteligente es un sistema de financiamiento a 24 meses, para las personas que deseen 
renovar su vehículo cada 2 años, aprovechando de disfrutar la mejor vida útil de su automóvil. 
Con la Compra Inteligente puedes disfrutar de múltiples beneficios: 
 Comodidad: De disfrutar un auto nuevo cada 2 años. 
 Seguridad: De contar con un Valor Futuro Mínimo Garantizado para su auto al cabo de 
los dos años, eliminando así los ries 
 gos y fas incomodidades de la reventa. 
 Ahorro: Por mantener el automóvil durante el mejor período de su vida útil, minimizando 
los gastos de mantención y reparaciones, beneficiándote de la garantía del fabricante. 
 Propiedad: El vehículo queda a tu hombre desde el primer día. 
 
¿Cómo funciona? 
Compra Inteligente es un sistema de financiamiento a 24 meses, creado para quienes desean 
renovar su vehículo cada dos años. 
Con Compra Inteligente, sólo tienes que elegir el modelo que más se ajusta a tus necesidades y 
FORUM te garantiza el valor que, como mínimo, tu automóvil tendrá dentro de dos. Es lo que se 
denomina el Valor Futuro Mínimo Garantizado (VFMG) y que equivale a la cuota N° 25 de tu 
crédito Este valor se resta, junto con el pie inicial, del precio del vehículo, y entonces sólo pagas 
esta diferencia más el costo del dinero en 24 cuotas mensuales. Al finalizar el contrato eliges entre 
35 
 
tres alternativas la que más te convenga: cambiar el auto por uno nuevo, quedarte con él o 
devolverlo” 
De acuerdo a información del mercado, el valor de recompra de los autos resulta ser muy similar al 
ofrecido por las automotoras 
Ud. ahora está viendo un vehículo que en precio de lista cuesta $14.500.000. 
 
 
 
 
Y también, le han entregado información financiera para 24 meses más tarde, dentro de la cual Ud. 
ya sabe que si quiere comprar el mismo tipo de auto tendrá que pagar $15.000.000. 
 
 
 
 
La tasa de interés sigue siendo la misma todo el tiempo. 
 
PREGUNTAS 
 
En consideración a la información entregada, y de acuerdo a la siguiente información: 
a) Determine el valor de las cuotas a pagar los primeros 24 meses (10 puntos). 
Lo que financia Forum es todo menos menos el pie y el valor presente. 
𝑉𝑃 (𝑉𝑃𝑀𝐺) = 
6.000.000
1,011925
= 4.463.868 
𝑉𝑃 =
𝐹
𝑉
[1 −
1
(1 + 𝑟)𝑛
] 
𝐹 = 14.500.000 − 5.000.000 − 4.463.868 = 5.036.132 
5.036.132 =
𝐶
0,0119
[1 −
1
(1,0119)24
] 
𝐶 = 242.466 
b) Determine el valor de las cuotas a pagar en el siguiente periodo de 24 meses (6 puntos). 
- P° = 15.000.000 
- Pie = 6.000.000 
- VFMG = 5.500.000 
𝑉𝑃(𝑉𝐹𝑀𝐺) = 
5.500.000
1,11925
= 4.091.879 
𝑉𝑃 = 15.000.000 − 6.000.000 − 4.091.879 = 4.908.121 
36 
 
4.908.121 =
𝐶
0,0119
[1 −
1
(1,0119)24
] 
𝐶 = 2.36.302 
c) Indique porqué se podría desarrollar esta industria (indique qué es conveniente para el 
comprador y qué para el vendedor) (4 puntos). Nota: repetir los beneficios del enunciado no 
tiene puntaje. 
Forum acceda a tasas de interés menores que los clientes. (Las tasas de interés de los grande es 
menor que la de los chicos). 
d) Si usted financiara a FORUM (empresa que a su vez es empresa financiera) ¿qué indicadores 
financieros (covenants) le pediría y por qué? Nombre al menos 3 (5 puntos). 
 
𝐶𝑜𝑏𝑒𝑟𝑡𝑢𝑟𝑎 𝑑𝑒 𝑔𝑎𝑠𝑡𝑜𝑠 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑒𝑟𝑜𝑠 = 
𝐸𝐵𝐼𝑇
𝑔𝑎𝑠𝑡𝑜𝑠 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑒𝑟𝑜𝑠 𝑎𝑛𝑢𝑎𝑙𝑒𝑠
 
Leverage 
Razones de utilidad: utilidad sobre ventas o activos 
*menos relevantes son los de operaciones 
e) ¿Cómo se imagina que es el nivel de leverage financiero y operacional de FORUM? (5 puntos). 
𝐺𝐿𝑂 =
𝐸𝑏𝑖𝑡 + 𝐶𝐹
𝐸𝑏𝑖𝑡
 
𝐺𝐿𝐹 =
𝐸𝑏𝑖𝑡
𝐸𝑏𝑖𝑡 − 𝑖 −
𝐷𝑖𝑣
(1 − 𝑡)
 
- GLO cercano a 1 
- GLF sin dividendos preferentes: si los intereses son grandes, el leverage es grande, por lo 
tanto la empresa está apalancada financieramente. 
 
Tema III 
Pregunta 1: 
Abraham, portfolio manager de, fondo de inversiones Divino Retorno le comenta a Jesús su 
analista, que al aumentar la cantidad de activos en un portafolio se busca diversificar el riesgo del 
mismo. Como resultado, un portafolio bien diversificado sólo reflejaría el riesgo no sistemático de 
los activos contenidos en dicho portafolio y que esta expresado por el Beta de cada activo. 
Comente. (5 puntos) 
Al diversificar disminuye el riesgo : VERDADERO, esto tiene un ímite, llega un cierto punto de 
que el beneficio de agregar más activos es limitado. Hay un punto que el beneficio es menor. 
Refleja solo el riesgo no sistemático: FALSO, ya que en la curva hay un riesgo no sistemático, pero 
el sistemático nunca va a eliminar el riesgo, aunque estemos en crecimiento y alta economía. El 
riesgo no sistemático se puede atenuar, con la diversificacion y la composicion de la cartera de 
activos. 
La diversificación queda reflejado el sistemático, si agrego acciones con beta mayor a uno le aporto 
más al riesgo sistemático. 
37 
 
El riesgo no sistemático se atenúa dependiendo de los betas de las acciones a invertir en la cartera. 
 
Pregunta 2: 
Yummy S.A. es una antigua fábrica de jugos en polvo financiada completamente con patrimonio. El 
último ejercicio la empresa alcanzó un EBITDA de $120 millones, en tanto la depreciación de las 
maquinarias y demás instalaciones alcanzó a $30 millones. Igualmente, la empresa realizó 
inversiones en activos fijos (principalmente mantención y renovación rutinaria de equipos) por $20 
millones, e incrementó su capital de trabajo en $5 millones. 
El CEO y único dueño de Yummy S.A. tiene confianza y buenas perspectivas para el negocio, ya 
que estima que la tendencia del consumidor es a sustituir las bebidas gaseosas por jugos en polvo 
preparados en casa. Así el CEO espera que el negocio crezca a una tasa de 6% de manera indefinida 
(EBITDA, depreciación, etc. crecen a dicha tasa). 
La empresa actualmente no tiene deuda. El retorno del patrimonio (rK o rE) alcanza al 12%. Una 
reciente reforma tributaria en el país incrementó la tasa de impuestos a 27%. 
¿Cuál es el valor del Patrimonio de Yummy S.A.? (10 puntos) 
- EBITDA = 120 
- DEP = 30 
- CAPEX = 20 
- Cambio en KT= 5 
- g = 6 a perpetuidad 
- Re = 12% 
- Tax = 27% 
𝐹𝐶𝐹𝐸 = 𝐹𝐶𝐹𝐹 − 𝑖𝑛𝑡(1 − 𝑡) + 𝑑𝑒𝑢𝑑𝑎 𝑛𝑢𝑒𝑣𝑎 
𝐹𝐶𝐹𝐸 = 𝐹𝐶𝐹𝐹 → 𝑠ó𝑙𝑜 𝑠𝑖 𝑙𝑎 𝑒𝑚𝑝𝑟𝑒𝑠𝑎 𝑛𝑜 𝑡𝑖𝑒𝑛𝑒 𝑑𝑒𝑢𝑑𝑎 
𝐹𝐶𝐹𝐹 = 𝐸𝑏𝑖𝑡𝑑𝑎 (1 − 𝑡) + 𝑑𝑒𝑝 × 𝑡 − 𝐶𝑎𝑝𝑒𝑥 − 𝐶𝑎𝑚𝑏𝑖𝑜 𝑒𝑛 𝐾𝑇 
𝐹𝐶𝐹𝐹𝑡=0 = 120 × (1 − 0,27) + 30 × 0,27 − 20 − 5 = $ 70,7 𝑚𝑚 
𝐹𝐶𝐹𝐹𝑡=1 = 𝐹𝐶𝐹𝐹𝑡=0(1 + 𝑔) 
Perpetuidad: 
𝑉. 𝑝𝑎𝑡 =
𝐹𝐶𝐹𝐸 (1 + 𝑔)
(𝑘𝑒 − 𝑔)
=
70,7 × 1,06
0,12 − 0,06
= 1.249,03 𝑚𝑚 
 (se tiene que hacer con FCFE t=1, ya que el t=0 ya pasó, por lo tanto la perpetuidad se realiza 
desde t=1) 
 
Pegunta 3: 
Un amigo suyo está evaluando la conveniencia de tomarse un sabático de la universidad y 
desarrollar un criadero de babosas. De acuerdo a investigaciones publicadas en oscuras y poco 
conocidas revistas científicas que su amigo ha leído, las babosas podrían tener la clave para la cura 
del cáncer y la calvicie. Su amigo también leyó en un resumen de un compañero de universidad que 
estudió valoración de empresas que “el valor de la firma es independiente de las fuentes de 
financiamiento”. Basado en esto su amigo le comenta que daría lo mismo como financiar el 
proyecto (deuda o capitalpropio) va que el valor del mismo no se vería afectado por la estructura de 
capital. “Lo que realmente importa" dice su amigo "es que el valor presente de los flujos de caja sea 
38 
 
superior a la inversión inicial necesaria independiente de donde vengan los fondos para financiar el 
proyecto, es decir, que el VPN sea positivo. ¿Verdadero o Falso? Comente. (5 puntos) 
1.-“el valor de la firma es independiente de las fuentes de financiamiento...”: 
2.-“ da lo mismo como financiar el proyecto no afecta a estructura de capital..”: 
3.- VPN>II 
M&M: el valor de los activos es independiente de la estructura de capital. Si solo si,¡: una series de 
restricciones que no se aplican en la vida real: mercados competitivos, no costos de agencia, no hay 
impuestos. 
 
El flujo de caja de la firma ES INDEPENDIENTE de la estructura de capital: 
𝐹𝐶𝐹𝐹 = 𝑢𝑡𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑 𝑛𝑒𝑡𝑎 + 𝑑𝑒𝑝 + 𝑖𝑛𝑡(1 − 𝑡𝑎𝑥) − 𝐶𝐴𝑃𝐸𝑋 − 𝑐𝑎𝑚𝑏𝑖𝑜 𝑒𝑛 𝐾 𝑇. 
- Si mis intereses aumentan, la utilidad neta disminuye proporcionalmente al cambio, 
entonces el cambio sería 0. 
- El FCFF no es afectada por la estructura de financiaciamiento, lo único que afecta es en el 
WACC en la fórmula del valor de la firma. La WACC sería menos y por lo tanto, 
disminuye el valor de la firma. (valor de la firma= suma de FCFF/1+WACC) 
- FCFF: no se ven afectados por el leverage. 
 
1.- es falsa porque son dependientes, a mayor deuda, aumenta la WACC, y por lo tanto aumenta el 
valor de la firma. 
 WACC se mueve entremedio de las tasas Rd y Re. 
Al empezar a crecer, en algún momento esto se cae y no la agrega valor a la firma. 
Por lo tanto, la forma de financiar un proyecto si afecta en el valor de la empresa. 
 
Pregunta 4: 
El CEO de Babosol S.A., empresa que no transa en bolsa, quiere saber cuál sería el costo de capital 
de la empresa para poder utilizarlo como un Benchmark contra el cuál medir el desempeño de la 
firma. En su calidad de experto financiero, el CEO de Babosol S.A. le pide le asesore en la 
estimación del costo de capital. Buscando un buen comparable usted encuentra a Caracoles S.A., 
empresa dedicada a la crianza de caracoles de jardín cuyo principal cliente es un laboratorio que 
fabrica la famosa crema de caracol cicatrizante. Ambas empresas participan del mismo mercado que 
se caracteriza por una demanda estable y constante por sus productos. 
Caracoles S.A. sí transa en bolsa y tiene un Beta del patrimonio de 1,5. La tasa libre de riesgo 
alcanza a 5% y el riesgo país es de 3%. La relación deuda/activos de Caracoles S.A. es de 30%, en 
tanto la de Babosol S.A. es de 60%. El retorno exigido a la deuda de Caracoles S.A. es de 8%, en 
tanto la de Babosol S.A. asciende a 11%. La tasa de impuestos corporativa es de 27% y el retorno 
promedio histórico del índice de acciones de la bolsa local es de 8%. 
- Bc = 1,5 
- rf = 5% 
- riesgo país = 3% 
39 
 
- (d/a) = 30% 
- (d/a)b= 60% 
- rdc=8% 
- rdb=11% 
- t=27% 
- rm=8% 
a) Calcule el costo de oportunidad del patrimonio (Ke o rE) de Babosol S.A. (10 puntos) 
El beta será mayor que el de caracol porque 30% < 60%. 
 
𝑅𝑢𝑎 = 
(1 − 𝑡) × 𝐷/𝐴 × 𝑟𝑑 + 𝐾/𝐴 × 𝑟𝑒
(1 − 𝑡) × 𝐷/𝐴 + 𝐾/𝐴
 
 
𝑅𝑢𝑎 = 
(1 − 0,27) × 0,3 × 0,08 + 0,7 × 0,095
(1 − 0,27) × 0,3 + 0,7
= 0,0914 
 
 
𝑟𝑒 = 𝑅𝑢𝑎 + (1 − 𝑡𝑎𝑥) ×
𝐷
𝐾
× (𝑅𝑢𝑎 − 𝑟𝑑) 
𝑟𝑒 = 0,0914 + (1 − 0,27) (
0,6
0,4
) (0,914 − 0,11) = 0,071 
b) Calcule el costo de capital promedio ponderado (WACC) para Babosol S.A. (5 puntos) 
𝑊𝐴𝐶𝐶 = 𝑟𝑒 × 
𝑃
𝐴
 + (1 − 𝑡) × 𝑟𝑑 ×
𝐷
𝐴
 
𝑊𝐴𝐶𝐶 = 7,1% × 40% + (1 − 0,27) × 0,11 × 0,6 = 7,658% 
 
40 
 
EDG - 2016-2do semestre 
Tema I 
No han sido tiempos fáciles para para la Zona Euro y usted, en su papel de inversionista en activos 
de esta región geográfica, está preocupado. Se encuentra analizando la situación, apoyando su 
análisis en los gráficos que se presenta a continuación, los cuales muestran i) la evolución del 
Producto Interno Bruto de la Zona Euro con una estimación realizada por el Fondo Monetario 
Internacional para los siguientes 5 años; ii) la evolución del índice de Precios al Consumidor de la 
Zona Euro con una estimación realizada por el Fondo Monetario Internacional para los siguientes 5 
años; iii) Yield Curve (o curva de tasas de interés) con fecha de corte al día de hoy para los bonos 
de Alemania, Francia y España; iv) la evolución promedio de los bonos a un plazo de 10 años de los 
países que componen la Zona Euro desde inicios del año 2010. 
 
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Tal como se aprecia en los gráficos, después de la recuperación del PIB de la Zona Euro luego de la 
crisis financiera y económica de los años 2008 y 2009, ésta volvió a caer en recesión en 2012 y 
2013 afectada entre otras cosas por los problemas de deuda de algunos de sus integrantes como 
Grecia, Portugal y España. Ante este escenario de debilidad económica, y una inflación que se 
mantiene muy lejos de la meta ubicada en el 2%. el Banco Central Europeo se encuentra en medio 
de la implementación de planes de estímulo monetario, con tasas de interés en mínimos y 
suministrando cantidades importantes de liquidez a los mercados a través de las cuales los bancos 
pueden obtener financiamiento a tasas bajísimas. A pesar de los esfuerzos realizados por las 
autoridades, y aun cuando la situación pareciera estar más estable, no se vislumbra aún un despegue 
definitivo de la economía de Europa, tal como muestran las proyecciones del Fondo Monetario 
Internacional en los gráficos. A lo anterior se han sumado recientemente algunos problemas 
políticos, como la eventual salida del Reino Unido de la unión Europea, lo que ha contribuido a 
introducir volatilidad a los mercados, aumentando los niveles de incertidumbre y haciendo que los 
inversionistas busquen en algunos momentos refugio en activos más seguros. 
 
Con la información entregada, sumado a su propio análisis de los gráficos presentados se le pide: 
 
1. Analice detalladamente el escenario actual de la economía de la Zona Euro explicando el 
cambio que han tenido las tasas de interés de los bonos a 10 años y las diferencias existentes 
entre las curvas de tasas de interés (yield curve) de Alemania, Francia y España. (15% del 
puntaje del Tema I). 
2. ¿Qué podría ocurrir a futuro con las tasas de interés? Si fuera un inversionista en renta fija 
europea, ¿qué tipos de emisores privilegiaría y en qué plazos invertiría?, ¿por qué los 
escogería? (25% del puntaje del Tema I). 
3. Plantee el escenario más probable que según usted enfrentarán los mercados de renta variable 
de la Zona Euro en los próximos 12 meses. Si fuera un inversionista en renta variable de la 
Zona Euro, ¿qué países privilegiaría?, ¿en qué sectores y tipos de acciones preferiría estar?, 
¿por qué los escogería? (25% del puntaje del Tema l). 
4. Tal como muestra el gráfico de las curvas de tasas de interés (yield curve) de Alemania, Francia 
y España, hay algunos períodos que presentan tasas de retorno negativas. ¿Por qué podría darse 
este acontecimiento?, ¿por qué razón(es) podría estar dispuesto algún inversionista a invertir en 
un bono con tasas de retorno negativas? (20% del puntaje del Tema I). 
5. Dada su condición de inversionista en activos europeos, los cuales se encuentran denominados 
en otra moneda, en este caso el Euro, ha pensado en la conveniencia de realizar alguna 
cobertura con instrumentos derivados. En el mercado ha observado que el tipo de cambio hoy 
se encuentra a $726,50 por euro, mientras que el tipo de cambio forward a 12 meses se ubica en 
$743,20 por euro. Si las tasas de interés en Chile se encuentran en un 3,50% anual, ¿cuál 
debiera ser la tasa de interés mensual de la Zona Euro que impida la existencia de arbitraje? 
(15% del puntaje del Tema I). 
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Tema II 
 
Para poder opinar respecto de este tema de actualidad, realizaremos cálculos a partir de algunos 
supuestos. 
 
En Chile hay cerca de 1.000.000