A Survey of US Corporate Financing Innovations (corto)

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A SURVEY OF U.S. CORPORATE FINANCING INNOVATIONS : 1970- 1977... 
 
En 1992 un artículo titulado “An overview of corp, securities innovations” mostró 
innovaciones en el diseño de securities emitidas por distintas corporacuiones de usa. 
Nosotros lo extendemos de dos modos: 
 
1. Actualizando desarrollos en el diseño de securities corporativas hasta fines de 1997. 
2. Presentando series anuales de tiempo de los distintos securities y el diseño de estos desde 
el 70 hasta el 97. 
 
Se ve que no se ha relajado las innovaciones a lo largo de los años, pero se intento ir más 
allá y se intento identificar que innovaciones han prosperado en el tiempo y cuales han ido 
decayendo o desaparecido. Por ejemplo las FRN (no convertibles floating rate note) han 
aumentado considerablemente y por el otro lado las CARB (convertible adjustable rate 
bond) no han sido emitidas desde el 80. 
 
Las compañías que se transan públicamente en usa pueden emitir a: inversionistas en usa, a 
inversionistas que no son de usa o a ambos de forma simultánea, (ver los paneles) 
 
Ofertas en el mercado doméstico 
 
Dentro del mercado americano pueden ser emitidos en el mercado público o privado. 
Cualquier security registrado con el SEC es considerada para ser emitida en mercado 
público, y los no registrados en el privado. 
 
Ej: Con anterioridad a 1982 una compañía decidió realizar una emisión en el mercado 
público, preparo un informe para registrarse en el SEC describiendo los términos del 
security y la cantidad de fondos que esperaba emitir en los próximos dos años, esto era el 
procedimiento regular. Luego se crea la regla 415 donde las compañías públicas con cierto 
tamaño y requerimientos de créditos podían registrar una declaración genérica ante el SEC 
la que incluía información financiera básica y la cantidad de securities que esperan emitir 
en los próximos, 2 años. Si quisiera emitir algo más especifico debe llenar formas 
complementarias Este procedimiento se conoce como Shelf registration porque en efecto 
ponen sus nuevas emisiones “en repisa” hasta que los fondos sean necesitados. 
 
En el mercado privado se introdujo la regla 144ª que decía que los securities emitidos en el 
mercado privado no podían transarse en un mercado organizado. 
 
Ofertas simultaneas mercado doméstico y extranjero 
 
Se ve que han crecido a través del tiempo, pero son una parte muy baja del total En 1997 $ 
855 billones emitidos por compañías públicas y sólo$47 billones a través de ofertas 
simultáneas. 
 
 
 
Ofertas mercado internacional 
 
Se ve que han ido creciendo fuertemente durante los 80, luego lgo mas lento y durante los 
90 han tenido un gran repunte. 
 
Se ve además que para el 97 el 54% fue emitido en una moneda distinta al dólar. 
 
¿A qué se debe el crecimiento en el uso de deuda en moneda extranjera? Para compañías 
con ingresos internacionales significantes, esto puede disminuir la volatilidad de los flujos 
de caja provenientes de los movimientos de tipo de cambio. 
 
Cambios en la designación de los securitis 
 
Existen seis categorías: 
1) acciones comunes 
2) deuda no convertible 
3) deuda convertible 
4) acciones preferentes no convertibles 
5) acciones preferentes convertibles 
6) asset-backed securities 
 
Dentro de cada categoría pueden ser clasificadas como tradicionales o innovadoras. 
Ej: la categoría 6 es por definición innovadora, la 1 tradicional por su homogeneidad. En el 
97 2644 de 9387 (28%) era innovadora, expresado en dólares 314.5 billones de 902.3 
billones (35%) eran considerados como emisiones innovadoras. 
 
A través de las categorías va variando el porcentaje de innovadoras o tradicionales. Entre 
las securities de deuda las tradicionales superan a las otras. En la categoría de acciones es 
variable dependiendo el año claro que las ventajas tributarias de dividendos recibidos no 
afectos a impuestos juega un papel importante en la dominancia de las innovadoras. 
 
Cambios en las características: 
 
Una innovación en el diseño del securitie ocurre cuando un rasgo básico de este es alterado. 
De acuerdo a la definición tradicional las deudas tienen un pago fijo periódico en dólares y 
una fecha fija de madurez, un cambio acá sería una innovación de sucuritie. 
Presumiblemente el hacer estas innovaciones se debe ya que se pueden llegar a nuevos 
clientes o para replicar oportunidades actualmente disponibles a bajo costo. 
 
Un tipo de alteraciones es a los pagos periódicos fijos, lo que se les hace es unir el pago a 
un índice o a una moneda extranjera, ej FRN tienen un pago cupón que iguala un índice 
especifico de tasas de interés (como Libor) más un spread que refleja el riesgo del emisor y 
la liquidez del securitie. 
 
El unirlo a moneda extranjera puede permitir al inversionista un mejor calce entre los 
activos y pasivos reduciendo la volatilidad de los flujos de caja también pueden disminuir 
los impuestos y los costos financieros, así como los costos producidos por conflictos de 
intereses entre accionistas y acreedores en firmas con alto leverage. 
 
Existen otras innovaciones en el diseño de bonos que incluyen la exclusión de algunos 
pagos periódicos (cómo bonos cero cupón), pagos que aumentan o disminuyen en el 
tiempo, pagos unidos a la calidad del crédito del emisor. 
 
También es importante considerar las ventajas tributarias en la decisión de emitir un 
security. 
 
Una reciente innovación son las acciones preferentes deducibles de impuestos. Esta 
innovación está relacionada con la estructura de la oferta más que con las características del 
security. 
 
Por otra parte las empresas que tienen grandes costos financieros se pueden beneficiar de 
las obligaciones de emisión que no requieren pagos inmediatos de dinero, como los bonos 
cero cupón. Posponiendo los pagos hasta la madurez con cualquiera de estas opciones de 
financiamiento pueden permitir a los emisores con fuerte potencial pero con limitado flujo 
de caja a sentar las bases para el crecimiento. 
 
Innovaciones en el calendario de repago y fechas de madurez 
 
Una innovación es cambiar el security por otro security del emisor ej. cambiar una acción 
preferente por un bono. 
 
Lo bueno es que esto le da al emisor la flexibilidad del tiempo cuando emitir la deuda o las 
acciones preferentes sin incurrir en costos de refinanciamiento. Para los emisores, las 
acciones preferentes tienen un impuesto desventajoso relativo a la deuda por que los gastos 
en intereses son impuestos deducibles mientras que los dividendos no. Sin embargo, para 
accionistas corporativos existe una ventaja, ya que sólo un 30% de los dividendos 
recibidos son tratados como ingresos imponibles en la corporación. Parte de los dividendos 
deducibles son traspasados a los emisores por la voluntad de los inversionistas corporativos 
de aceptar un rango menor de dividendo. La desventaja de los dividendos no deducibles es 
de cero o bajos impuestos, entregando un mayor incentivo a las acciones preferentes. 
 
La característica de conversión también afecta la madurez del security, esta conversión 
asegura a los tenedores de que participaran en cualquier incremento en el valor de las 
acciones que resulte del aumento del riesgo de la firma. Los bonos mandatorios 
convertibles como los DECS y las acciones preferentes mandatorias convertibles ACES son 
similares a otros securities convertibles, excepto que la conversión de acciones comunes es 
requerida en la madurez. A diferencia de estas DECS y ACES reducen la protección de los 
inversionistas, debido a que el tenedor de bonos debe convertir en acciones comunes 
incluso si el valor de la conversión es menor al valor par del bono. 
 
Las acciones preferentes intercambiables se cambian por notes, dónde los pagos de 
intereses son deducibles de impuestos, en el caso de las notes de rango flotante, el security 
tiene una vida infinita, puede existir en forma deput general o put especifica dónde se 
especifica claramente la fecha en la que debe ser vendida. 
 
Bono extendible o puttable proveen a los inversionistas una protección contra los rangos 
declinantes de interés y contra pérdidas posibles en el desempeño por operaciones 
deteriorantes o una recapitalizacion por leverage. 
 
Existen Liquid Yields Option Notes (LYONS) combinan muchas características 
innovativas en un security único. Son puttables, callables, convertibles, securities cero 
cupón. Las 3 primeras tienen un efecto sobre el programa de repago y la fecha del LYONS. 
El cero cupón elimina la característica de pago periódica. 
 
El uso de los bonos puttables ha aumentado enormemente desde su introducción el 73. 
 
Asset_ Backed securities 
 
Estos crean un mercado secundario q aumenta la liquidez de los securities. Los 
intermediarios pueden comprar portafolios de activos, ubicarlos en algún lugar (respaldo) y 
revender a través de un proceso llamado securitizacion. 
 
Para corporaciones de bajo crédito esto les permite reducir los costos de los préstamos de la 
deuda, dado que se basa en activos subyacentes y no en la calidad del crédito del emisor. 
El concepto de financiamiento respaldado en activos es relativamente nuevo en usa. 
 
Conclusiones: 
 
Es clara la internacionalización de los mercados, las innovaciones financieras han marcado 
la pauta en las últimas décadas. 
 
Tres de los objetivos financieros más comunes son: 
1) Manejar el riesgo del rango de los intereses 
2) Reducir los costos de información enfrentados por los inversionistas cuando compran 
securities a emisores con mejor información acerca de sus propios prospectos 
(problema de asimetría). 
3) Aumentar la transabilidad de los activos financieros. 
 
 
	Ofertas en el mercado doméstico
	Ofertas simultaneas mercado doméstico y extranjero
	Ofertas mercado internacional
	Cambios en la designación de los securitis