El-valor-economico-agregado--valuacion-de-una-compana-de-seguros-en-Mexico-2002--2006

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UNIVERSIDAD NACIONAL AUTÓNOMA DE MÉXICO 
 
 FACULTAD DE ECONOMÍA 
 
 
El valor económico agregado: valuación de una 
compañía de seguros en México, 2002 -2006. 
 
TESIS QUE PARA OBTENER EL TITULO DE: 
LICENCIADO EN ECONOMÍA 
 
 
PRESENTA: 
Edgar Ortiz López 
 
Asesor: 
Oscar León Islas 
 
México D.F. Noviembre 2009 
 
 
 
 
UNAM – Dirección General de Bibliotecas 
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Agradecimientos 
 
Gracias a dios, por permitirme realizar mis anhelos con las capacidades y bondades que me 
otorgo, por darme el sentido de apreciar la vida y darme la familia que me hace tan feliz. 
La gracias a la UNAM por existir, y brindarme por medio de sus grandes profesores el 
conocimiento y la sensibilidad humana del profesionalismo, además que de otra forma la 
oportunidad de recibir una educación profesional hubiera sido muy limitada. 
A mis padres, por haberme ofrecido la oportunidad de estudiar y guiarme bajo la 
responsabilidad de mis actos y por entregar todo su apoyo con sus posibilidades, por eso para 
ustedes Machita y Pachita (†), éste trabajo está dedicado en agradecimiento a su esfuerzo y 
amor. 
Con dedicatoria especial a la luz de mi camino, mi preciosa esposa Elizabeth, quien siempre me 
recuerda que las oportunidades se deben aprovechar y que la superación personal sabe mejor 
en pareja, por eso éste es fuerzo es de ella y los logros también, gracias por tu apoyo y amor 
incondicional. 
Para mis hermanos, tipazos de quienes he aprendido y de quienes estoy orgullo, José Luis, 
Gloria, Víctor, Saúl, Pedro y a mis cuñadas, sobrinas y sobrinos. 
Gracias al Maestro Oscar León Islas, por el apoyo recibido en este trabajo y por su artículo de 
los seguros ya que fue un impulso para retomar el camino. 
A los amigos quienes intervinieron directa o indirectamente con su apoyo y ánimo, en especial 
a Erika, por gran amistad y la entereza en el proyecto. 
 
 
 
Capitulado 
 
Introducción 
Hipótesis 
 
1. Marco Teórico. 1 
1.1 La empresa y sus objetivos. 1 
 1.1.1 La actividad económica y sus entes. 1 
 1.1.2 La empresa. 2 
 1.1.3 Objetivos económicos y no económicos de la empresa. 3 
 1.1.3.1 Objetivos económicos de la empresa. 3 
 1.1.3.2 Objetivos no económicos de la empresa. 5 
 1.1.4 Crítica al enfoque de maximización de utilidades (problemas de agencia). 6 
 1.2 Herramientas para el análisis financiero de una empresa. 7 
 1.2.1 La información financiera. 7 
 1.2.2 Importancia y características de los estados financieros. 8 
 1.2.2.1 Características cualitativas de los estados financieros. 9 
 1.2.3 Estados financieros básicos. 10 
 1.2.3.1 Balance general o estado de situación financiera. 10 
 1.2.3.2 Estado de resultados. 11 
 1.2.3.3 Flujo de efectivo. 12 
 1.2.4 Las razones financieras. 13 
 1.2.5 Métodos de valuación de empresas. 15 
 1.3 Conceptos elementales del EVA. 21 
 1.3.1 La utilidad contable vs. la utilidad económica. 21 
 1.3.2 El valor económico agregado. 23 
 1.3.3 Fórmulas de cálculo del EVA. 24 
 1.3.4 El EVA como sistema de medición. 26 
 1.3.5 El EVA como sistema de administración. 27 
 1.3.6 Fortalezas y debilidades del EVA. 28 
 
2. El sector asegurador en México 2002 – 2006. 30 
 2.1 Historia y evolución del seguro. 30 
 2.2 Desregulación y apertura del sector seguros. 36 
 2.3 Comportamiento del sector asegurador en México 2002 – 2006. 37 
 2.4 Organismos y leyes que regulan al mercado asegurador mexicano. 42 
 2.5 El seguro, elementos básicos. 43 
 2.6 La cultura aseguradora. 44 
 
3. La operación y los aspectos financieros de los seguros. 47 
 3.1 La operación de una compañía de seguros. 47 
 3.2 La cobertura de reservas técnicas y margen de solvencia. 48 
 3.2.1 La cobertura de reservas técnicas. 48 
 3.2.2 Capital mínimo pagado. 50 
 3.2.3 Margen de solvencia. 51 
 3.2.4 Las reglas de inversión. 53 
 3.3 Los aspectos financieros de los seguros. 53 
 3.3.1 Definiciones de conceptos del estado de resultados de una aseguradora. 53 
 
4. Medición de la creación de valor en la compañía de seguros. 55 
 4.1 Seguimiento de la estrategia. 55 
 4.2 Compañía de seguros “La Segura” 55 
 4.3 Metodología de cálculo EVA y resultados. 58 
 
Conclusiones 62 
Bibliografía 64 
 
 
 
Introducción 
 
Debido a la crisis financiera internacional que tuvo su origen en Estados Unidos con los 
precios de las viviendas, a inicios de 2009, el entorno económico mundial no muestra la 
mejor perspectiva de crecimiento. Sin embargo, los efectos negativos que esto tiene a 
nivel microeconómico tanto para las empresas como para los consumidores son más 
pronunciados si no existe la capacidad de generar utilidad y poder adquisitivo. 
 
En la actualidad, el mundo empresarial cambia constantemente y ritmos acelerados. Se 
puede apreciar sin mucho esfuerzo, que los avances tecnológicos se extienden 
rápidamente, tal es el caso de herramientas como la internet y las telecomunicaciones, 
que ofrecen diversos canales para la distribución de grandes cantidades de información, 
productos y servicios, y en conjunto exponen un cambio en las reglas del juego. Es 
decir, ahora los clicks y la conectividad son las bases más importantes, incluso para la 
creación de valor, la cual ha dejado de basarse sólo en ladrillos y cemento. 
 
Por tal motivo se hace indispensable que una empresa cuente con la mayor tecnología 
posible a fin de lograr mejoras productivas, eficiencia operativa y reducción de costos. 
Sin embargo, los avances tecnológicos no permiten por si mismos garantizar el éxito de 
una empresa, pues depende adicionalmente de una estrategia de negocio, una apropiada 
gestión del mismo así como de un método de valuación que proporcione información 
financiera, la cual es indispensable para la administración y desarrollo de las empresas y 
que además refleje el valor de mercado de la misma. 
 
La creación de valor es el tema principal de este estudio, por tal motivo es indispensable 
entender al valor a partir de su significado objetivo. Es decir la idea del valor esta ligada 
a la utilidad individual de satisfacer necesidades, ya que muchos de los bienes que se 
adquieren tienen un valor de mercado y sólo las posibilidades económicas del individuo 
le permitirán obtener el valor que esté a su alcance. Por otra parte, la empresa busca 
crear valor para el accionista, es decir, un valor financiero que determina el valor de 
mercado de la empresa y el rendimiento que la misma da a los accionistas. Se crea valor 
siempre que el rendimiento del capital o rentabilidad exceda el costo del capital. De tal 
forma que el valor es la consecuencia de la rentabilidad. 
 
El Valor Económico Agregado, EVA por sus siglas en ingles (Economic Value Added), 
permite realizar la valuación de la creación de valor, medir el éxito de una empresa. 
Una característica fundamental y propia del EVA es la de considerar la diferencia entre 
la utilidad contable y la utilidad económica a partir de los costos no contabilizados, es 
decir, los costos de oportunidad. Mediante el EVA se crea valor sí la rentabilidad 
excede el costo del capital, en caso contrario se destruye valor. Enla actualidad pocas 
empresas emplean este método de valuación a pesar de su gran aportación al análisis de 
la rentabilidad y determinación del valor de la empresa. 
 
 
 
 
 
 
 
El desarrollo de esta investigación comienza en el capitulo uno con el marco teórico, en 
donde se hace mención de los elementos que describen a la empresa como un ente de la 
actividad económica, la cual persigue un objetivo económico que es el de lograr obtener 
utilidades de su desempeño, maximizar sus utilidades como objetivo primordial de los 
accionistas. Éste capitulo también incluye la descripción de herramientas que se 
emplean en una empresa para analizar la información financiera generada por ella 
misma, los métodos de valuación de empresas más comunes, haciendo un énfasis en 
aquel que se basa en la creación de valor, el EVA del cual se describen los conceptos 
elementales y propios del método. 
 
En el segundo capitulo se realiza un análisis de la historia y evolución del seguro en 
México, se hace mención de los organismos y las leyes que regulan el sector. También 
se describe el concepto del seguro y los elementos básicos del mismo; así como, un 
análisis del comportamiento del sector asegurador en el periodo de 2002 a 2006. 
 
En el tercer capitulo se analiza el sector seguros de forma mas particular, es decir, 
mediante la operación de una compañía de seguros y de todos aquellos elementos que 
componen el aspecto financiero de los seguros. 
 
En el último capitulo se aplica el método de valuación EVA a la compañía de seguros 
descrita en el capitulo anterior, para tal efecto se consideran datos financieros obtenidos 
de una empresa real de seguros y supuestos financieros para determinar algunos datos 
primordiales para el calculo del EVA, posteriormente se realiza un análisis de los 
resultados obtenidos al aplicar este método de valuación. 
 
Gran parte de esta investigación se basa en la experiencia que obtuve a lo largo de 
cuatro años al trabajar en una institución de seguros, en el área de estadística e 
información financiera, la cual aplicaba el método de valuación EVA para determinar el 
desempeño financiero tanto de las divisiones y la empresa en general, y también por la 
capacitación recibida en un curso de Análisis de Estados Financieros de la misma 
aseguradora. 
 
 
Hipótesis. 
 
La utilidad económica, de la empresa de seguros bajo estudio, se puede medir a partir de 
la aplicación del modelo EVA, permitiendo distinguir la utilidad contable de la utilidad 
económica, diferencia que reconoce el costo de capital para los accionistas. De tal 
forma que al aplicar el EVA en la compañía de seguros, se obtiene un indicador 
financiero confiable de rentabilidad, capaz de medir la creación o destrucción de valor 
para el accionista de la empresa, es decir, lograr superar la tasa de rentabilidad mínima 
requerida y por ende maximizar el valor de los accionistas y en caso contrario crear un 
juicio efectivo para tomar medidas tendientes a mejorar las expectativas de valor de su 
inversión 
 
 
 
 
 
 
 1 
1. Marco teórico 
 
1.1 La empresa y sus objetivos 
 
1.1.1 La actividad económica y sus entes. 
 
Antes que nada es importante considerar de forma general que la sociedad necesita 
consumir unos bienes y servicios a los que sólo tendrá acceso al realizar la actividad 
económica, ésta se lleva a cabo mediante la interacción de diversos entes económicos
1
 
quienes realizan un conjunto de operaciones dirigidas a la producción de bienes y 
servicios (las empresas), así como a la distribución y utilización o consumo de los 
mismos (personas), dichas operaciones pueden ser desde muy simples hasta muy 
complejas. 
 
Esquemáticamente podemos clasificar a los entes de la actividad económica de la 
siguiente forma, como lo hace Antonio Socías:
2
 
 
 
 
 
 
 
 
 
La empresa tiene que tomar decisiones de que cantidad de bienes debe producir 
considerando sus recursos disponibles (mano de obra y maquinaria) y el precio de sus 
insumos; cada persona o familia tiene que distribuir su ingreso mensual entre los gastos 
de alimentación, casa, vestido, ocio, etc.; y por otra parte la administración pública tiene 
que determinar como realizará la distribución del presupuesto anual entre cada una de 
sus dependencias. Sin embargo el elemento central de la actividad económica es el ser 
humano, el cual actúa de forma individual o colectiva a través de organizaciones de 
diversos tipos. 
 
Las asociaciones y otras entidades sin fines de lucro son consideradas generalmente 
como entidades de consumo, aunque muchas de ellas tienen aspectos que las asimilan a 
entes productivos, por ser entidades generadoras de bienes y servicios que se destinan a 
sus propios asociados o colectivos específicos, con determinadas necesidades y por esa 
razón no los integran al mercado. Caso similar sucede con determinadas 
administraciones públicas que también son generadoras de bienes y servicios que 
prestan y destinan sus bienes y servios al colectivo de ciudadanos de determinada zona 
o región. 
 
“Las entidades económicas citadas corresponden a la categoría de entidades 
microeconómicas. Se trata de entes que constituyen núcleos concretos de decisión: una 
empresa, una familia, una asociación, etc. Entre todas forman un conglomerado de 
decisión dispersa. Si se considera un conjunto de entidades microeconómicas bajo un 
 
1
 Se considera como entes económicos a los distintos sujetos o instituciones que toman decisiones 
económicas, basadas en combinaciones de recursos humanos, materiales y financieros. También se les 
conoce como agentes económicos. 
2
 Antonio Socías Salvá. Contabilidad financiera, Pirámide, Madrid, 2002, p. 21. 
Entes económicos de producción Entes económicos de consumo 
Empresas Individuos – Familias 
Asociaciones y otras entidades sin fines de lucro 
Administraciones públicas 
 2 
determinado aspecto: sector productivo, territorio, estado, etc., tendremos las llamadas 
entidades macroeconómicas (todas las empresas de un sector, todos los consumidores 
de un país, etc.). Los entes microeconómicos constituyen, por tanto, agregados de 
entidades macroeconómicas."
3
 
 
1.1.2 La empresa 
 
En nuestro entorno existe una enorme diversidad de empresas las cuales se pueden 
identificar a partir; de su dimensión, por el número y tipo de productos que lanzan al 
mercado, o bien por el número de mercados en los que operan. El ciudadano mantiene 
cierto interés por las empresas debido a diferentes aspectos que las mismas presentan 
en el sistema económico, entre los cuales encontramos: el aspecto técnico-productivo, 
asociado al proceso productivo y de transformación; al aspecto económico-financiero, 
asociado a transacciones comerciales y monetarias en el mercado, o bien el aspecto 
jurídico-social, como generadora de empleos, de contratos, así como, sus relaciones 
internas y con la sociedad. 
 
Para entender apropiadamente la relevancia que la empresa, tiene en la sociedad y 
sobretodo en la actividad económica es importante adoptar una definición del concepto. 
Se encontraron las siguientes definiciones citadas por algunos autores estudiosos del 
tema: 
 
“Empresa es la unidad económica que combina los diferentes factores productivos, 
ordenados según determinada estructura organizativa, localizados en una o más 
unidades técnicas y físico-espaciales y dirigidos sobre la base de cierta relación de 
propiedad y control, con el animo de alcanzar unos objetivos, entre los que destaca el 
beneficio empresarial.”
4
 
 
“Las empresas son unidades económicas de producción de bienes y servicios que 
constituyen los núcleos básicos en la organización de la actividad económica moderna 
debido a que son las encargadas de abastecer los bienes y servicios que demandan los 
entes de consumo.”5
 
 
Andrés Suárez da la definición siguiente, la cual da una visión muy completa: “Unidad 
económica, jurídica y social de producción formada por un conjunto de factores 
productivos, bajo la dirección, responsabilidad y control del empresario, cuya función 
es la creación de utilidad, mediante la producción de bienes servicios y cuyo objetivo 
vendrá determinado por el sistema económico en que se encuentre inmersa.”
6
 
 
Las definiciones anteriores ponen de manifiesto el papel de la empresa en la activad 
económica, ser la unidad de producción del sistema, que organiza, coordina y dirige el 
proceso productivo, adicionalmente asigna recursos, realiza transacciones, pero sobre 
todo permite la interacción entre los diversos entes económicos. 
 
3
 Ibid., p. 2. 
4
 Carlos Cuervo-Arango M. y José A. Trujillo V. Introducción a la economía, McGraw-Hil, México, 
1986, p. 59. 
5
 Eduardo Bueno Campos, Curso básico de economía de la empresa. Un enfoque de organización, 
Pirámide, Madrid, 2005, p. 59. 
6
 Citado en Lluís Cuatrecasas Arbós. Gestión económico–financiera de la empresa, Alfaomega, México, 
2000, p. 2. 
 3 
Las empresas pueden ser clasificadas de varias maneras, entre las cuales se encuentran 
las siguientes: 
 
1) Por sector de actividad en que se encuentre: empresas del sector primario (agrícolas, 
ganaderas, forestales, pesqueras, mineras), secundario o industrial (de transformación, 
industriales, bienes de equipo y consumo) y empresas del sector terciario o de servicios 
(comercio, distribución, transporte, hotelería, servicios financieros). 
 
2) Por su forma jurídica: empresario individual, sociedades mercantiles (sociedades 
anónimas y sociedades de responsabilidad limitada), sociedades no mercantiles 
(cooperativas de trabajadores). 
 
3) Por la propiedad de los medios de producción: empresas públicas o privadas. 
 
Sin importar su clasificación, la actividad de una empresa que produce un bien, consiste 
en transformar unos bienes en otros, las actividades de transformación pueden referirse 
a alguno de los siguientes aspectos: 1) la generación de un producto, 2) transportación 
del producto y 3) almacenamiento del producto; toda actividad de transformación y de 
prestación de servicios ocasionará que una empresa incurra en costos derivados de la 
utilización de factores productivos (capital, trabajo, energía, tierra, etc.). Por otra parte 
la venta de bienes o servicios en el mercado también genera ingresos, que dependen del 
volumen de ventas que se haya tenido en determinado periodo. Lo que le importa a las 
empresas es maximizar sus utilidades, es decir lograr una diferencia favorable entre sus 
ingresos y sus costos. 
 
 
1.1.3 Objetivos económicos y no económicos de la empresa. 
 
 1.1.3.1 Objetivos económicos de la empresa. 
 
Estos objetivos se restringen a empresas que persiguen obtener utilidades, volviéndose 
una meta financiera la cual espera ganar dinero o crear valor para los accionistas. Entre 
las principales metas financieras encontramos: 
 
 Vencer a la competencia. 
 Incrementar las ventas y la participación en el mercado. 
 Minimizar los costos. 
 Maximizar las utilidades. 
 Evitar las dificultades financieras y la quiebra. 
 
Para incrementar las ventas o la participación de mercado se puede hacer uso la 
reducción de los precios o flexibilizar los términos de crédito; de manera similar se 
pueden reducir los costos al prescindir de la investigación y el desarrollo. Es posible 
evitar la quiebra si nunca se pide dinero prestado o no se corren riesgos. Son sólo 
ejemplos que esquematizan el cumplimiento de las diversas metas, que no dejan en 
claro que tanto benefician estas actividades a los accionistas. En lo que respecta a la 
maximización de utilidades es quizás la meta más citada y conocida, aunque es 
necesario establecer la fecha en la que se quieren esas utilidades, con el fin de poder 
tomar las medidas correspondientes para alcanzar tal meta, pues utilidades a corto, no 
 4 
representan precisamente utilidades a largo plazo,
7
 es decir que las medidas empleadas 
ahora no son necesariamente deseables en el futuro. 
 
Las metas mencionadas anteriormente se involucran en dos clases diferentes. “Las 
metas de la primera clase se relacionan con la rentabilidad. Todas las metas que 
implican ventas, participación de mercado y control de costos se relacionan, al menos 
potencialmente, con diferentes formas de obtener utilidades y de incrementarlas. Las 
metas del segundo grupo, que implican evitar la quiebra, estabilidad y seguridad, se 
relacionan de alguna manera con el control del riesgo. Por desgracia, estos dos tipos de 
de metas son un tanto contradictorias. La búsqueda de utilidades por lo común implica 
cierto elemento de riesgo, de manera que en realidad no es posible maximizar tanto la 
seguridad como las utilidades. Por consiguiente, lo que se necesita es una meta que 
abarque a ambos factores.”
8 
 
Dado un objetivo u objetivos prioritarios hay que definir la forma de alcanzarlos y 
adecuar los medios disponibles, al resultado que se espera obtener, es decir generar la 
estrategia de negocio. La planeación financiera es un método por el cual las metas 
financieras pueden lograrse. 
 
“Es crucial estar conscientes precisamente de cuáles son los objetivos de la empresa. 
Objetivos diferentes pueden dar lugar a decisiones directivas muy diversas dada la 
misma cantidad limitada de recursos. Por ejemplo, si el objetivo principal de la empresa 
es la de maximizar la participación en el mercado en lugar de la utilidad, la empresa 
quizá decida reducir sus precios. Si el objetivo principal es la de proporcionar los 
productos más avanzados tecnológicamente, la empresa dedicará más recursos a la 
investigación y desarrollo. Los gastos adicionales en investigación y desarrollo 
reducirán probablemente la cantidad de utilidad que la compañía obtiene en el corto 
plazo pero, con el tiempo, derivarán en un incremento de las utilidades al aumentar el 
liderazgo de la compañía sobre sus competidores. Si el objetivo principal de la empresa 
es la de manejar una línea completa de productos y servicios, posiblemente elija vender 
ciertos productos aun cuando quizá no obtenga una utilidad.”
9
 Sean cuales sean los 
objetivos perseguidos por una empresa, estos representan elementos parciales del 
objetivo general que es la maximización de la utilidad. 
 
Cuando una empresa persigue objetivos económicos, busca maximizar su utilidad, es 
decir minimizar la perdida por medio de menores costos y mayores ingresos, dicha 
relación depende del volumen producido y vendido respectivamente, de lo que se trata 
es de encontrar un volumen de producción para el cuál es máxima la diferencia entre los 
ingresos totales de la venta de lo producido y el costo que la producción haya generado. 
Lo que corresponde a: 
 
Utilidad = Ingresos - Costos 
 
7
 En economía existe una distinción entre el periodo de tiempo “a corto plazo” y “a largo plazo” el cual 
no está relacionado con el tiempo calendario, si no que se refiere a los recursos con los que cuenta la 
empresa, es decir, en el corto plazo se supone que una empresa puede variar la cantidad de ciertos 
recursos operando al menos con una cantidad fija de al menos uno de sus recursos; en el largo plazo una 
empresa puede modificar las cantidades de todos los recursos que se utilizan. 
8
 Jordan Ross Westwrfield. Fundamentos de finanzas corporativas, McGraw-Hill, México, 2006, p. 8. 
9 Paul G. Keat, Philip K. Young, Economía de empresa, Pearson Educación, México, 2004, p. 33. 
 
 5 
 
La empresa debe asumir funciones que le ayuden a cumplir su objetivo, entre las 
principales están las siguientes; 1) interpretar al sector consumidor para identificar sus 
necesidades y exigencias, 2) organizarel proceso productivo para satisfacer la demanda 
de los consumidores y 3) las ganancias obtenidas deberán repartirse entre aquellos 
sujetos que han intervenido en la obtención de dicha ganancia, es decir, realizar la 
remuneración correspondiente a cada factor de producción. 
 
 1.1.3.2 Objetivos no económicos de la empresa. 
 
Las empresas pueden tener objetivos que no persigan beneficios económicos, por lo que 
las utilidades se mencionan sólo como uno de muchos objetivos. 
 
Algunas empresas han publicado declaraciones de principios, los cuales no hacen 
mención de ninguna maximización de utilidades, en su lugar se centran en medidas tales 
como en el rendimiento adecuado o razonable para los inversionistas. 
 
Algunos de los principios rectores de dichas empresas son: 
 
1) Proveer un buen lugar de trabajo para los empleados. 
2) Proveer buenos productos y servicios para nuestros clientes. 
3) Relacionarse con la sociedad mediante acciones positivas. 
 
Los beneficios que pueden generar dichos principios son, que empleados satisfechos no 
sólo pueden ser más productivos, sino que permanecen más tiempo en la empresa, 
reduciendo la costosa rotación de personal, además con clientes satisfechos la empresa 
permanecerá en el negocio y posiblemente logre un incremento en las ventas y por 
ultimo si la empresa apoya buenas causas se creará buena imagen permitiéndole 
también ventas potenciales. Estos objetivos no económicos parecen ser compatibles con 
la maximización de las utilidades y podrían clasificarse como económicos siempre que 
persigan incrementar el ingreso y las utilidades. 
 
La empresa, no sólo es responsable de los intereses de sus accionistas, si no también con 
una serie más amplia de partes involucradas, entre las que se vincula la sociedad, es 
decir, que la empresa adquiere una Responsabilidad Social Corporativa (RSC). El 
concepto de responsabilidad social corporativa surge del cambio del modelo corporativo 
dominantemente económico a un modelo socioeconómico más amplio. 
 
El modelo económico predominante se enfoca más a la actividad productiva, el 
aprovechamiento de los recursos, los intereses individuales, a la poca participación del 
gobierno, en pocas palabras a la empresa como un sistema cerrado. Por otra parte el 
modelo socioeconómico se enfoca en la calidad de vida, la conservación de los 
recursos, los intereses comunitarios, la participación activa del gobierno, lo que presenta 
a la empresa como un sistema abierto. 
 
La RSC, está estructurada para hacer que los intereses privados de las empresas 
respondan a necesidades sociales. Este razonamiento no está muy lejos de ser una 
alternativa a otras formas de control social, como el mercado, las regulaciones 
gubernamentales, las actividades de los sindicatos y las presiones de los grupos de 
 6 
interés. Debido a que promueve un autocontrol, prevé ciertas restricciones en el 
comportamiento de las empresas, además muestra un enfoque altruista. 
 
De lo que se trata es que una empresa, asuma de forma voluntaria responder no sólo a 
los intereses de los accionistas, si no de que incurra en el comportamiento de otros 
grupos de la sociedad, como los clientes, los empleados, los proveedores y las 
comunidades cercanas, como productora, empleadora, vendedora, clientes y miembros 
de la ciudadanía de manera responsable y sostenible, es decir incorporar cuestiones 
sociales y medioambientales a sus operaciones y a su interacción con las partes 
implicadas, la empresa busca tener una repercusión positiva en las sociedades donde 
desarrolla sus actividades. Cabe mencionar que al ser voluntaria la RSC, no exime a la 
empresa de contratos legales o laborales. 
 
1.1.4 Crítica al enfoque de maximización de utilidades (problemas de agencia). 
 
Una práctica necesaria en las grandes empresas, es la obligada separación de la 
propiedad y la administración, normalmente las empresas pueden tener cientos de miles 
de accionistas, los cuales no se involucran activamente en la gestión de la empresa y por 
lo tanto delegan autoridad a los directivos. La separación entre propiedad y 
administración tiene ciertas ventajas, como, el permitir el cambio en la propiedad de las 
acciones sin intervenir en la marcha del negocio, y permitir a la empresa contratar 
directivos profesionales y capaces. Pero también genera problemas cuando los objetivos 
de los directivos difieren de los objetivos de los propietarios (en lugar de atender a los 
deseos de los accionistas, los directivos pueden buscar un beneficio propio, basándose 
en el dinero de los accionistas). 
 
Como se ha mencionado anteriormente, la empresa busca maximizar la utilidad como 
objetivo primordial, sin embargo existe una crítica que considera la posibilidad de que 
los intereses tanto de los accionistas, como de los directivos de la empresa lleven un 
rumbo muy diferente y no coincidan (entrando en conflicto). Lo que supone que el 
objetivo de los accionistas es maximizar las utilidades debido a la propiedad que tienen 
de la empresa y que les permite recibir dividendos adecuados o con incrementos 
razonablemente buenos según el desempeño de la empresa. Por otra parte, los directivos 
de la empresa son los encargados de tomar decisiones sobre la operación de la misma y 
los cuales tienen sus propios intereses y objetivos. “De hecho, se dice con frecuencia 
que los directivos tienden a ser mucho más conservadores (es decir, adversos al riesgo) 
que los accionistas, debido a que probablemente su trabajo estará mas seguro si 
consiguen un desempeño competente y estable, aun que no sea espectacular. Ellos 
posiblemente podrían beneficiar a los accionistas en el largo plazo mediante la toma de 
algunos riesgos bien calculados. Sin embargo son quizá muy cautelosos en hacerlo, por 
lo que desaprovechan oportunidades. Ellos temen que tal vez no sobrevivan a los 
reveses resultantes de la toma de riesgos. Esto podría ser la forma apropiada para 
manejar la administración si los accionistas necesitan únicamente ser satisfechos.”
10
 
 
El conflicto de intereses creado entre los propietarios y directivos crea problemas del 
tipo principal-agente, llamado también problemas de agencia (los propietarios son los 
principales, los directivos son los agentes). El propietario contrata a otras personas para 
que represente sus intereses, por lo tanto es función del directivo actuar en beneficio de 
 
10
 Paul G. Keat, op. cit., p. 37. 
 7 
los accionistas al emprender acciones que incrementen el valor de las acciones de 
capital. “Los accionistas no pueden pasarse la vida vigilando a los directivos para 
asegurarse de que están dedicados a los intereses de los accionistas en lugar de sus 
propios intereses. Sin embargo, un buen sistema de gobierno corporativo
11
 puede 
ayudar a asegurar que los bolsillos de los accionistas estén cerca de los corazones de los 
directivos.”
12
 
 
El consejo de administración de una empresa, es elegido por sus accionistas, este 
consejo se supone tiene como ocupación el representar los intereses de los accionistas. 
En ocasiones los consejos de administración son identificados como los siervos pasivos 
que siempre defienden los intereses de los directivos, pero cuando los resultados de la 
empresa empiezan a ser malos y los directivos no tienen un plan de recuperación 
eficiente, los consejos actúan con la remoción del personal y nuevas estrategias. Sin 
embargo, sí los accionistas consideran que la rentabilidad de la empresa esta siendo baja 
y que el consejo de administración no está siendo lo suficientemente agresivo en el 
control del trabajo de los directivos, pueden intentar sustituir a los miembros del 
consejo y sí lo consiguen el nuevo consejo nombrará a su vez un nuevo equipo de 
directivos. 
 
“Si los directivos y consejeros no maximizan el valor de una empresa, siempreexiste el 
peligro de una absorción. Cuanto más cae la cotización de las acciones, debido a una 
gestión poco rigurosa o a políticas equivocadas, más fácil es que otra empresa o grupo 
de inversores compren un paquete mayoritario de acciones. En este caso, el equipo de 
dirección antiguo suele acabar despedido y su puesto es ocupado por un equipo nuevo, 
preparado para acometer los cambios necesarios para mejorar el valor de la empresa.”
13
 
 
Entonces si las acciones de la empresa tienden a mostrar un bajo desempeño, la 
administración empieza a recibir presiones competitivas que la obligan a actuar de 
acuerdo con los intereses de los accionistas. 
 
1.2 Herramientas para el análisis financiero de una empresa. 
 
1.2.1 La información financiera. 
 
La contabilidad es la encargada de generar información financiera, la cual es 
indispensable para la administración y desarrollo de las empresas (recordemos que se 
considera para fines prácticos del trabajo sólo a la empresa lucrativa), la contabilidad 
procesa las operaciones llevadas acabo por la entidad y genera un resumen de los 
aspectos financieros más relevantes de la empresa y los distribuye a los interesados en el 
desarrollo de la misma. Es aquí donde la generación de información útil cobra gran 
 
11 
Se trata del sistema por el cual una empresa es dirigida y controlada en el desarrollo de su actividad 
económica, es decir, el conjunto de prácticas que gobiernan las relaciones entre los que administran 
(gerencia) y los que aportan los recursos (los dueños e inversionistas). Cuando una empresa muestra un 
alto grado de gobierno corporativo, es reconocida como una empresa más confiable y como tal accede a 
mejores condiciones en los mercados en los que se desempeña. También absorbe mayor número de 
accionistas o bien más bancos se encuentran en disposición de concederle préstamos en condiciones 
financieras más favorables (menor tasa de interés o plazos más cómodos). Gobierno corporativo 
<www.caf.com/kemmerer>. 
12 
Franklin Allen, Stewart C. Mayers, Richard A. Brealey, Principios de finanzas corporativas, McGraw-
Hill, España, 2006, p. 28. 
13
 Ibid., p. 29. 
http://www.caf.com/kemmerer
 8 
relevancia para que la administración rinda cuentas sobre la forma en la que se han 
canalizado los recursos que le han sido confiados, y el modo en que se ha administrado 
la rentabilidad, solvencia o estabilidad financiera de la empresa. 
 
La información financiera, es una de las principales herramientas que permite tomar 
decisiones al sujeto económico o grupos de interés, siendo los más representativos los 
siguientes: 
 
a) Los accionistas o dueños de la empresa, que son aquellos que proporcionan 
recursos a la empresa, que posteriormente demandaran una compensación de 
acuerdo a sus aportaciones. 
b) Órganos de supervisión y vigilancia, corporativos internos o externos, 
encargados de supervisar y evaluar la administración de las entidades. 
c) Administradores o directivos, responsables de cumplir con las de mandas de los 
accionistas o dueños de la empresa. 
d) Proveedores y acreedores, son los que proporcionan bienes y servicios a la 
empresa, e instituciones financieras que representan las fuentes de 
financiamiento, respectivamente. 
e) Empleados, etc. 
 
Todas estas personas, se conocen como usuarios de la información, y la información útil 
que sirve para tomar de decisiones, se llama información financiera. Por ejemplo, a los 
bancos les interesa saber si la empresa puede pagar de forma oportuna los préstamos 
solicitados, los accionistas desean saber cuanto están ganando o perdiendo en su 
empresa, y por otra parte se tiene que considerar otros tipos de intereses 
correspondientes a los empleados, clientes y beneficiarios, los cuales comparten un 
interés común en la información, acerca de la efectividad y eficiencia de las actividades 
de la empresa y de su capacidad para seguir operando. La información financiera debe 
ser útil para diferentes usuarios con diversos propósitos. 
 
Las Normas de Información Financiera (NIF) nos dicen que “la información financiera 
que emana de la contabilidad, es información cuantitativa, expresada en unidades 
monetarias y descriptiva, que muestra la posición y el desempeño financiero de una 
entidad, y cuyo objetivo esencial es el de ser útil al usuario general en la toma de 
decisiones económicas. Su manifestación fundamental son los estados financieros.”
14
 
 
1.2.2 Importancia y características de los estados financieros. 
 
“Los estados financieros son la manifestación fundamental de la información financiera; 
son la representación estructurada de la situación y desarrollo financiero de una entidad 
a una fecha determinada o por un período definido.”
15
 Son cualquier tipo de declaración 
que exprese la posición y desempeño financiero de una empresa. 
 
El objetivo de los estados financieros es, proporcionar información sobre la situación 
financiera de una empresa, que depende del resultado de sus operaciones, así como de 
las decisiones tomadas por la administración. Los estados financieros proporcionan 
 
14
 Normas de Información Financiera 2007. NIF A-1 Estructura de las normas de la información 
financiera, p. 10. 
15
 Normas de Información Financiera 2007. NIF A-3 Necesidades de los usuarios y objetivos de los 
estados financieros, p. 18. 
 9 
información del presente y del pasado de una empresa, misma que se hace 
indispensable para un gran número de usuarios con diferentes necesidades que 
dependen propiamente de la naturaleza de las actividades de la empresa y de la relación 
que el usuario tenga con ésta. 
 
Para que los estados financieros cumplan con su objetivo es indispensable que estos 
proporcionen elementos de juicio confiables que permitan evaluar: 
 
 1) Su situación financiera, en cuanto a los recursos económicos que controla y la 
estructura de sus fuentes de financiamiento. Permite evaluar la posibilidad que tiene una 
empresa para obtener utilidad y la evolución de sus recursos, así como la capacidad que 
tiene para obtener financiamientos de corto y largo plazo y retribuir y liquidar dicho 
compromiso y analizar la capacidad que tiene para realizar futuras inversiones. 
 
2) Su actividad operativa, se refiere al comportamiento de los costos y gastos y de la 
obtención de ingresos que conforman entre ambos el resultado neto que permite evaluar 
la rentabilidad, y 
 
 3) Sus flujos de efectivo, en su caso los cambios en la situación financiera, se refiere al 
comportamiento de las actividades de operación, inversión y financiamiento, en un 
período determinado, de tal forma que se puede evaluar la capacidad de la empresa para 
generar flujos de efectivo operativos, las necesidades de inversión y la necesidad de 
financiamiento adicional o utilización de recursos para hacer frente a sus compromisos 
de financiamiento. 
 
Los estados financieros no son un fin en si mismos, dado que no tratan de convencer al 
usuario de un cierto punto de vista o de la validez de una posición, más bien son un 
medio útil para la toma de decisiones económicas en el análisis de alternativas que 
buscan optimizar los recursos de una empresa. 
 
“No se puede afirmar que las decisiones de operación y financieras se tomen 
exclusivamente con base en los resultados obtenidos en el análisis de los estados 
financieros, pero indudablemente entre mejor y mas oportuno sea éste, mayor será su 
aprovechamiento y utilización.”
16
 
 
 1.2.2.1 Características cualitativas de los estados financieros. 
 
Los estados financieros deben reunir ciertas características cualitativas (requisitos) para 
que puedan ser útiles en la toma de decisiones de los usuarios, estas características son 
un conjunto de cualidades que orientan la elaboración de los estados financieros y laforma en que será presentada la información. 
 
 Las características cualitativas que deben reunir los estados financieros son la 
confiabilidad, la relevancia, la comprensibilidad, y la comparabilidad. 
 
La información financiera tiene la característica de confiabilidad siempre que la 
información presentada pueda ser empleada con la certeza de que es congruente con los 
 
16
 Laura Arcelia Trasviña Peralta. El valor económico agregado en las empresas como herramienta de 
análisis financiero, Tesis de Maestría, Posgrado Facultad de Contaduría y Administración, UNAM, 2000, 
p. 36. 
 10 
hechos reales ocurridos de la entidad (es decir que es veraz y representativa), que no 
esta manipulada o distorsionada (es objetiva), que puede ser comprobada y validada, 
además de que es información suficiente, lo que quiere decir que debe contener toda 
aquella información que ejerce influencia en la toma de decisiones. 
 
 La relevancia es la característica que permite influir en la toma de decisiones, mediante 
la elaboración de predicciones y confirmación de expectativas hechas con anterioridad, 
concediendo a los usuarios evaluar con mayor precisión la información, debido a que 
toma sólo aquellos datos que son significativos o importantes de la situación real de la 
empresa. Los estados financieros también deben facilitar su entendimiento y análisis de 
información (comprensibilidad), así como asegurar que se emplean los mismos 
procedimientos y criterios en su elaboración, con la finalidad de poder ser comparables 
entre los diferentes momentos históricos de una empresa o bien con otras empresas. 
 
1.2.3 Estados financieros básicos. 
 
Los estados financieros constituyen el medio por el cual la contabilidad financiera 
cumple su objetivo de brindar información financiera a los diversos usuarios. Los 
sistemas de información financiera han sido elaborados con el propósito de que cada 
operación contable que se realice en una empresa cumpla con un doble efecto al mismo 
tiempo (dualidad económica
17
). 
 
 Los principales estados financieros que ayudan a conocer la situación financiera de una 
empresa son los siguientes: 
 
1. Balance general. 
2. Estado de resultados. 
3. Flujo de efectivo. 
 
 1.2.3.1 Balance general o estado de situación financiera. 
 
Es el estado financiero que sirve para demostrar la verdadera situación financiera
18
 de 
una empresa en una determinada fecha, aquí se muestra cómo están distribuidos los 
bienes de una empresa (activos), cuánto se debe (pasivos), si las deudas son a corto o 
largo plazo, cuánto dinero han invertido los socios en la empresa (capital contable), 
entre otros. 
 
El balance general muestra la información sobre los recursos y obligaciones financieras 
de la empresa, de tal forma que se agrupa por activos en orden de su disponibilidad 
revelando sus restricciones; los pasivos por su exigibilidad, revelando sus riesgos 
financieros, así como el capital contable. 
 
Los conceptos que integran el balance general, se definen de la siguiente forma: 
 
 
17
 La dualidad económica hace referencia al origen de los recursos (de dónde se obtienen) y la aplicación 
de los mismos (en que se emplean). 
18
 Una situación financiera favorable en una empresa al igual que de cualquier persona, se expresa cuando 
las propiedades son mayores a las obligaciones, y en el caso contrario se clasificara como una situación 
financiera difícil. 
 11 
Activo, son todos los bienes y derechos que posee una empresa, es un recurso 
identificado, controlado y cuantificado del que se espera recibir beneficios económicos 
futuros, derivado de operaciones ocurridas en el pasado. 
 
Pasivo, son todas las obligaciones presentes que tiene una empresa, éstas son 
virtualmente ineludibles (se refiere a la probabilidad de cumplir con la obligación), y se 
encuentran identificadas, controladas y cuantificadas, teniendo como resultado la 
disminución de los beneficios económicos futuros, derivado de operaciones ocurridas en 
el pasado. 
 
Capital contable, es el resultado de deducir del activo total, el pasivo total de la 
empresa, es la proporción del activo total que es financiada por los propietarios. El 
capital contable se integra con el capital social, sumado o restado con los resultados de 
ejercicios anteriores (ya sean utilidades o pérdidas), así como los resultados del 
ejercicio. El capital contable se divide en dos grupos: 
 
Capital contribuido. Como su nombre lo indica, es el dinero que ha sido contribuido o 
aportado para la realización de las operaciones de la empresa; tal es el caso del capital 
social, las donaciones y la prima en venta de acciones. 
 
Capital ganado. Es la parte del capital contable que proviene de los resultados obtenidos 
por la empresa. 
 
 1.2.3.2 Estado de resultados. 
 
Es el estado financiero que sirve para determinar los resultados netos (utilidades o 
pérdidas) de una empresa en determinado período de tiempo, muestra los ingresos y 
egresos (cuánto vendimos y cuánto gastamos). Al estado de resultados se le considera 
un estado financiero dinámico ya que abarca operaciones realizadas dentro del mismo 
año. 
 
El balance general muestra en forma global la utilidad o pérdida neta que aumenta o 
disminuye el capital, mientras que el estado de resultados analiza a detalle las partidas 
que dan origen a los ingresos, los costos y gastos. De tal forma que la relación entre el 
balance general y el estado de resultados consiste en que del estado de resultados se 
obtiene la utilidad o pérdida del ejercicio que forma parte del balance general y 
específicamente del capital contable. 
 
Los elementos que integran el estado de resultados son: 1) los ingresos, que representan 
el incremento de los activos o decremento de los pasivos de una empresa y que tienen 
un efecto favorable en la utilidad neta; 2) costos y gastos, son decrementos de los 
activos o incremento de los pasivos de una empresa y que tienen un efecto desfavorable 
sobre la utilidad neta, sin embargo los costos y gastos se realizan con la intención de 
generar ingresos; así como la 3) utilidad o pérdida neta, 
 
 Los principales conceptos por los que una empresa puede tener ingresos son los 
siguientes: 
 
1) Ventas de bienes y servicios que constituyen la actividad principal de la empresa; 2) 
ingresos por el cobro de intereses o ventas de activo fijo, es decir, aquellos ingresos que, 
 12 
aunque no se derivan de la naturaleza de la empresa, deben considerarse en el estado de 
resultados. 
 
 Los principales conceptos por los que una empresa puede tener egresos son los 
siguientes: 
 
1) Costo de ventas, que son el costo de la materia prima, la mano de obra necesaria para 
producir los bienes y servicios que vende la empresa; 2) gastos de venta, que son todas 
las erogaciones necesarias para poder realizar la venta de los bienes o servicios de una 
empresa como, por ejemplo, gastos de publicidad, fletes, comisiones a los agentes de 
ventas, entre otros; gastos de administración, que son todas las erogaciones necesarias 
para la administración de una empresa; y gastos financieros, que son todas las 
erogaciones de una empresa relacionadas con el pago de intereses. 
 
La diferencia entre los ingresos recibidos y los gastos hechos determinan la utilidad o 
pérdida de una empresa. “Las utilidades o pérdidas tienen diferentes nombres según 
sean las operaciones a que las mismas se refieren.”
19
 
 
1) Utilidad o pérdida bruta, diferencia entre ingreso por las ventas netas y el costo de las 
ventas. 
2) Utilidad o pérdida de operación, diferencia entre la utilidad o pérdida bruta, más o 
menos, los gastos de venta y los gastos de administración. 
3) Utilidad o pérdida neta, diferencia entre la utilidad o pérdida de operación más o 
menos, los otros gastosy productos financieros menos impuestos. 
 
 1.2.3.3 Flujo de efectivo. 
 
Los ingresos percibidos por una empresa dan como resultado flujos de efectivo 
(pasados, presentes futuros), éstos señalan las formas en las que el efectivo ha 
cambiado en determinado período de tiempo, es decir como ha cambiado la posición 
financiera de una empresa de principio al final del un mes o año. Determinada por las 
actividades de operación, inversión y financieras de la empresa. 
 
El estado financiero de flujo de efectivo clasifica en tres categorías los diversos flujos 
de efectivo: 
 
1) Los flujos de efectivo de las actividades de operación, son el efectivo que se obtiene 
de las transacciones de ingresos y gastos que están incluidos en el estado de resultados. 
2) Los flujos de efectivo de actividades de inversión, son el efectivo que se obtiene de 
comprar o vender activos. 
3) Los flujos de efectivo de las actividades de financiación, son efectivo del propietario 
que invierte en la empresa y los acreedores que prestan dinero a la empresa, así como el 
pago de dividendos o intereses o de ambos. 
 
El estado de flujos de efectivo es la suma del flujo de efectivo de las operaciones, de las 
actividades de inversión y a las actividades de financiamiento. 
 
 
19
 Marcos Sastrias F. Contabilidad uno, elementos de contabilidad, Esfinge, México, 2003, p. 43. 
 13 
La contabilidad registra los hechos del pasado y los resume en los estados financieros, 
proporcionando información con elementos suficientes que mediante el análisis 
financiero se puede planear el futuro y tomar decisiones que nos permitan remediar 
algunos errores del pasado, el análisis financiero se puede clasificar de acuerdo con el 
tipo de información con el cual se este trabajando, hacemos análisis vertical cuando 
trabajamos con los estados financieros de una empresa de un mismo año, también se 
pueden considerar aquellos los cuales son de un período, considerando ciertos números 
base (como el 100%) y las demás cifras como un porcentaje de éste; y se realiza un 
análisis horizontal cuando se emplean estados financieros de diferentes años o bien al 
comparar cifras de diferentes períodos, de los cuales se obtienen diferencias calculadas 
en valores absolutos o en porcentajes de aumento o disminución respecto al período más 
antiguo. 
 
1.2.4 Las Razones financieras 
 
Uno de los instrumentos más usados al realizar análisis de los estados financieros de 
una empresa, es el empleo de las razones financieras (RF), éstas permiten realizar cierta 
valoración del comportamiento de una empresa en diferentes aspectos. Las RF se 
definen como la relación matemática (principalmente por medio de la división) entre 
dos o más rubros de los estados financieros, cuya relación tiene algún significado, lo 
que permite encontrar condiciones y tendencias que de forma individual los rubros de 
los estados financieros no permiten observar. Las RF pueden medir de forma 
considerable la eficacia y comportamiento de la empresa. 
 
Lo más importante al hacer uso de este método es el juicio y la inteligencia del analista 
para interpretar correctamente las RF obtenidas, pues por si solas, no te dicen nada, 
mientras que una correcta interpretación te puede señalar algunas situaciones clave que 
merecen una investigación más profunda. Para que las razones financieras sean útiles, es 
necesario que se puedan comparar con razones financieras de años anteriores o de otra 
empresa. Las RF, son como los signos vitales financieros de una empresa y se dividen 
en cuatro grupos dependiendo del propósito del análisis que deban precisar, estos son; 
razones de solvencia, razones de estabilidad, razones de productividad y razones de 
rentabilidad de la empresa (la cual es la más representativa para este trabajo, por 
considerar directamente la utilidad o pérdida de la empresa). 
 
Estos signos vitales son los siguientes: 
 
 1) Solvencia,
20
 es la capacidad de una empresa para cumplir con sus obligaciones 
cuando éstas sean exigibles, ya sea en el corto o en el largo plazo. 
 
2) Estabilidad, es la capacidad de una empresa para mantenerse en condiciones 
financieras sanas, durante un determinado período, lo que esta caracterizado por la 
suficiencia de capital contable de una empresa. 
 
Estos dos primeros aspectos nos proporcionan elementos esenciales, para examinar la 
estructura del capital contable, en términos de la mezcla de sus recursos financieros y de 
la habilidad para cumplir con sus compromisos y obligaciones de inversión. 
 
20
 La solvencia no debe confundirse con la liquidez, pues ésta última es la cantidad de dinero en efectivo 
y la solvencia es la capacidad financiera para hacer frente a las obligaciones en tiempo y forma y se 
obtiene cuando los activos son superiores a los pasivos. 
 14 
3) Productividad, es la eficiencia con que se están utilizando los recursos de la empresa, 
y nos permite evaluar los niveles de producción o rendimiento de los recursos 
empleados por la misma; y por ultimo la; 
 
4) Rentabilidad, la cual mide las ganancias generadas por la empresa, por un nivel dado 
de ventas, de activos o por la inversión realizada en un proyecto determinado, y sirve 
para evaluar la utilidad neta o los cambios de los activos netos de la empresa, es decir se 
mide que tan efectivamente la administración maneja la operación y que tan productivos 
son sus activos. Las principales razones de rentabilidad son: 
 
- Margen de utilidad. La mayoría de las empresas enfocan sus esfuerzos a obtener 
un margen de utilidad razonablemente bueno, después de haber cubierto todos 
los gastos relativos, sin embargo hasta este momento no podemos decir que se 
este generando valor económico. 
 
 M.U.N. = Utilidad neta 
 Ventas 
 
 
- Rendimiento sobre activos netos empleados 
Utilidad neta
Activos propios
ROA (neto) =
ROA (bruto) =
Utilidad antes de intereses e impuestos
Activos propios 
 
- Utilidad por acción.21 
 
U.P.A. = Utilidad neta - Dividendos preferentes 
 # de acciones comunes 
 
 
“Hay que reconocer las limitaciones de la herramienta de análisis conocida como 
razones; una razón consta de dos elementos: el numerador y el denominador y al 
estudiar el cambio en una razón determinada, es necesario analizar cuidadosamente el 
cambio en los dos elementos mencionados para comprender mejor el resultado […] 
Otro punto a considerar, es el de evitar caer en el error de generalizar para todas las 
empresas los resultados óptimos de las razones […] por lo que la interpretación del 
resultado de las razones debe ir siempre a la par con el análisis y conocimiento de las 
estrategias, prácticas contables y el negocio de cada empresa.”
22
 
 
La rentabilidad es uno de los indicadores más relevantes, sino el más relevante para 
medir el éxito de una empresa. Una rentabilidad positiva en combinación con una 
política de dividendos cautelosa, conlleva a un fortalecimiento del patrimonio. La 
rentabilidad es el rendimiento del capital (generación de riqueza) en un periodo de 
tiempo, o en otras palabras crear valor que compense el uso de los recursos. 
 
21
 Esta RF se considera de gran importancia para el análisis de la rentabilidad de una empresa, en países 
como Estados Unidos ha repercutido directamente sobre el valor de mercado de las acciones cotizadas en 
la bolsa y mientras mayor sea la U.P.A. se logra elevar el valor de mercado de las acciones. 
22
 Laura A. Trasviña Peralta, op. cit., pp. 50 – 51. 
 15 
 
La rentabilidad sirve al usuario general para valorar la utilidad neta o los cambios de los 
activos netos de la entidad, en relación con sus ingresos, su capital contable o 
patrimonio contable y sus propios activos.Los conceptos más usados para medir la 
rentabilidad son: 
 
 Rentabilidad neta: resultado de prácticas contables. 
 Utilidad antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones 
(EBITDA
23
 por sus siglas en inglés): 
 Flujo de caja después de operaciones: corresponde al EBITDA más / menos 
cambios en el capital de trabajo y otras cuentas corrientes. Refleja la capacidad 
de la empresa de generar fondos, correspondiente a su actividad principal. 
 Retorno sobre el capital (ROE por sus siglas en inglés): es el resultado neto 
expresado como porcentaje del patrimonio. Es una estimación del resultado de la 
empresa en términos de tasa. 
 
ROE =
Capital contable total
Utilidad neta
 
 El Valor Económico Agregado (EVA por sus siglas en ingles): es una medida 
alternativa de medir rentabilidad en términos económicos, a la cual me referiré 
posteriormente. 
 
1.2.5 Métodos de valuación de empresas. 
 
La valuación de empresas, no es un simple ejercicio numérico del cual se obtenga un 
valor definitivo, consiste en llevar a cabo un marco de referencia basado tanto en 
aspectos positivos como negativos de una empresa. La valuación de empresas sirve para 
distintos propósitos entre los principales encontramos: 
 
1) Operaciones de compra – venta. Determinar precio máximo a comprar y precio 
mínimo a vender. 
2) Valoraciones de empresas cotizadas en bolsa. Comprar o vender acciones mediante la 
comparación del valor obtenido con la cotización de la acción en el mercado. 
3) Sistemas de remuneración basados en creación de valor. Cuantificar la creación de 
valor atribuible a los directivos que se evalúa. 
4) Decisiones estratégicas sobre continuidad de la empresa. Determinar seguir en el 
negocio, vender, fusionarse, o comprar empresas. 
5) Planificación estratégica. Para determinar que productos, líneas de negocio, o clientes 
mantener potenciar o abandonar. 
6) La valuación es el monto de justificar el precio al que se venden las acciones al 
público. 
 
La valuación,
24
 es la esencia de la planificación. Es indispensable contar con un método 
que permita analizar y valorar de forma adecuada la estructura financiera y las 
estrategias de negocio que afectan el valor de mercado de las acciones de una empresa, 
y al no contar con algún método, la toma de decisiones puede deteriorarse fácilmente. 
 
23
 Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization. Se obtiene a partir del estado de 
resultados de una empresa y es el margen o resultado bruto (prescindiendo de las cuestiones financieras 
tributarias y asientos contables) de operación de la empresa. 
24
 El termino valuación también se puede encontrar como valoración, sin embargo ambos términos se 
refieren a apreciar y determinan el valor económico de algo. 
 16 
Adicionalmente el criterio del analista debe complementarse con la experiencia, de esta 
forma el criterio conformado por una proyección de los costos y beneficios, así como 
los riesgos y las utilidades, es probable que conduzca a la selección de estrategias de 
negocios y de estructuras financieras, que tendrán mayor peso en el mercado, que los 
criterios basados sólo en la intuición. Los métodos de valuación además de ayudar a la 
dirección a seleccionar la estrategia y la estructura, pueden otorgar un valor a toda una 
empresa y a sus unidades de negocio individuales. Además de que puede demostrar si 
una empresa está cotizando por un precio justo, así como identificar, si existe la 
necesidad de mejorar la comunicación con los inversionistas; también si es aconsejable 
obtener o retirar capital en acciones a los precios actuales y si es necesaria una 
reestructuración general. 
 
“Método viene de las radicales griegas: “meta”, hacia y “odos”, camino. Camino a 
seguir hacia la obtención del conocimiento como un fin. Los métodos de análisis son un 
medio y no un fin, son simplemente caminos para medir y comparar hechos. Puede 
proporcionar indicios, provocar insinuaciones y sugerencias; poner de manifiesto 
hechos, medios, ponderados y comparados con otros hechos, constituyen la base de los 
juicios comerciales. 
 
Los métodos de análisis pueden ser empleados en la dirección de un negocio para 
ampliar el conocimiento que la administración debe tener del mismo, con el fin de hacer 
más eficaz el control de las operaciones. 
 
Los métodos de análisis no son instrumentos que puedan sustituir al pensamiento ni a la 
experiencia acumulada, porque ésta es la que afina métodos. Sin embargo, por perfecto 
que sea un método no puede ocupar el lugar del juicio. El método es un auxiliar, no un 
sustituto de las cualidades humanas sobre las cuales descansa la corrección y 
profundidad de la interpretación de las cifras.”
25
 
 
Tomando como base el cuadro realizado por Pablo Fernández, los métodos de valuación 
se pueden clasificar en seis grupos.
26
 
 
BALANCE
ESTADOS DE 
REULTADOS
MIXTOS 
(GOODWILL)
DESCUENTOS DE 
FLUJOS
OPCIONES
CREACIÓN DE 
VALOR
Valor contable Multiplos de: Clásicos Free cash flow Black y Scholes EVA
Utilidad
Valor contable Beneficio PER Unión de Cash flow Opción de económica
ajustado expertos acciones invertir
Cash value
Valor de Ventas contables Capial cash Ampliar el added
liquidación eropeos flow proyecto
Valor EBITDA Renta Aplazar la
de reposición abreviada inversión
Valor Otros multiplos Otros
de mercado
PRINCIPALES MÉTODOS DE VALUACIÓN
Retorno del 
Flujo de 
Efectivo sobre 
la inversión
 
 
25 Roberto Macías P. y Juan Ramón Santillana G. El análisis de los estados financieros. Las deficiencias 
de las empresas, ECASA, México, 1999, p. 44. 
26
 Pablo Fernández. Valoración de empresas. Cómo medir y gestionar la creación de valor, Gestión, 
2000, Barcelona, 2005, p. 7. 
 17 
Estos grupos los define de la siguiente manera: 
 
1) Métodos basados en el balance (valor patrimonial). “Estos métodos tratan de 
determinar el valor de la empresa a través de la estimación del valor de su patrimonio. 
Se trata de métodos tradicionalmente utilizados que consideran que el valor de una 
empresa radica fundamentalmente en su balance. Proporcionan el valor desde una 
perspectiva estática que, por tanto, no tienen en cuenta la posible evolución futura de la 
empresa, el valor temporal del dinero, ni otros factores que también le afectan como 
puede ser: la situación del sector, problemas de recursos humanos, de organización, 
contratos, etc., que no se ven reflejados en los estados contables.”
27
 
 
En este grupo encontramos los métodos de: valor contable o valor en libros, valor 
contable ajustado o valor en libros corregido, valor de liquidación, valor de reposición 
de los activos y el valor de mercado. 
 
2) Métodos basados en el estado de resultados o cuenta de resultados. “Estos métodos se 
basan en la cuenta de resultados de la empresa. Tratan de determinar el valor de la 
empresa a través de la magnitud de los beneficios, de las ventas o de otro indicador.”
28
 
 
El empleo de estos métodos permite calcular de forma sencilla y rápida el valor de una 
empresa (determinando el valor de las acciones principalmente) y se hace a través de la 
multiplicación de un indicador (ventas, utilidad, etc.) por un factor (múltiplo) 
determinado. 
 
En este grupo encontramos los métodos de: Valor de las utilidades o PER,
29
 Múltiplo de 
ventas y el EBITDA. 
 
3) Métodos mixtos, basados en el prestigio de mercado o goodwill
30
 (buen manejo). 
Para evaluar a una empresa mediante dicho método, es indispensable aclarar que el 
prestigio de mercado, no esta registrado en la contabilidad y más bien se refiere al valor 
añadido que la empresa ha obtenido por su liderazgo y aceptación con sus clientes y que 
no están reflejados en los estados financieros de la empresa. 
 
El goodwill, es lacapacidad que posee una empresa para generar un rendimiento 
superior al mínimo esperado y es definido por Roberto Meig, como: “el valor presente 
de las utilidades futuras por encima del rendimiento normal de los activos netos 
identificables”.
31
 Es decir, es el precio que se pagaría por una empresa al día de hoy, 
considerando las utilidades futuras que generaría. Se le considera mixto debido 
precisamente a que determina el valor de una empresa a través del valor conjunto de su 
patrimonio más un excedente resultante de sus beneficios futuros, que según el método 
que se utilice se calcula de distinta forma.
32
 
 
27
 Ibid., p. 30. 
28
 Ibid., p. 34. 
29
 Por sus siglas en ingles (Price Earnings Ratio), Razón Precio Beneficio, también conocido como 
múltiplo precio/utilidad (P/U) precio de la acción / utilidad de la acción. Al usar éste método, el valor de 
la empresa se determina multiplicando las utilidades por este múltiplo, es el múltiplo sobre la utilidad al 
que el mercado valora las acciones de una empresa. Es empleado en empresas que cotizan en bolsa 
principalmente. 
30
 También conocido como fondo de comercio o crédito mercantil. 
31
 Roberto Meigs, op. cit., p. 548. 
32
 Los diversos métodos y cálculos se pueden consultar en Pablo Fernández, op. cit., p. 41. 
 18 
 
4) Métodos basados en el descuento de flujos de efectivo (Cash flows). “Tratan de 
determinar el valor de la empresa a través de la estimación de los flujos de dinero –cash 
flows- que generará en el futuro, para luego descontarlos a una tasa de descuento 
apropiada según el riesgo de dichos flujos.”
33
 
 
Los métodos de descuento de flujos de efectivo, están basados en la elaboración de un 
presupuesto detallado y cuidadoso, para cada período y de cada una de las partidas 
financieras, vinculadas a la generación de los flujos de efectivo, correspondientes a las 
operaciones de la empresa. Para determinar la tasa de descuento se considera el riesgo, 
las volatilidades históricas, en ocasiones el tipo de descuento mínimo lo determinan los 
compradores o vendedores bajo la premisa de no invertir o vender si la rentabilidad no 
es la que más se acerca a sus expectativas. 
 
El valor de las acciones de una empresa bajo este método, consiste en la capacidad que 
tiene la misma para generar flujos de efectivo para los dueños de las acciones. El 
método de flujos de efectivo es una de las principales métricas utilizadas para medir el 
desempeño económico de las empresas, debido a que se le considera una medida 
objetiva y se trata de la diferencia entre las entradas (cobros)
34
 y salidas (pagos)
35
 de 
caja. Se utilizan normalmente dos definiciones de cash flow: el cash flow para las 
acciones y el free cash flow. También se utiliza el llamado capital cash flow. 
 
El cash flow para las acciones, es el dinero que le queda a la empresa después de 
impuestos, de cubrir las necesidades de inversión en activos, necesidades operativas de 
fondos, haber cubierto las cargas financieras y pago de capital. Es decir que representa 
el dinero en la empresa para los accionistas, destinado a pago de dividendos y recompra 
de acciones. 
 
El free cash flow, es el fondo de efectivo libre, que es generado por las operaciones de 
la empresa después de impuestos, sin tomar en cuenta el endeudamiento de la empresa, 
por tal motivo no se considera el pago de intereses de la deuda. 
 
El capital cash flow, es el flujo de efectivo para cubrir la deuda (intereses y capital) y el 
flujo de efectivo para las acciones. 
 
5) Métodos basados en las opciones. El método más conocido para el cálculo de las 
opciones financieras es el modelo Black & Scholes (B&S), éste modelo empleado para 
valuar una opción, se puede aplicar a la valuación de una empresa, debido a que calcular 
el precio de las acciones de la empresa equivale a obtener el valor de opción de compra 
de la misma. “El modelo de valuación de opciones de Black y Scholes aplicado a la 
valuación de empresas, se deriva del análisis contingente de Merton, en el que sostiene 
que las deudas corporativas en general pueden ser vistas como simples contratos de 
opciones, determinando entonces que el modelo de opciones se puede utilizar para 
valuar acciones, coincide al señalar que las acciones comunes son opciones de compra, 
las opciones toman (o retienen) los activos de la empresa para pagar su deuda. Los 
 
33
 Ibid., p. 42. 
34
 Las entradas de dinero se componen principalmente por cobros a clientes y al incremento de la deuda 
financiera. 
35
 Las salidas de dinero se deben principalmente a pagos a empleados, proveedores, acreedores, 
impuestos, pago de interéses y deuda financiera. 
 19 
accionistas pueden vender los activos de la firma a sus acreedores, el precio de ejercicio 
de la venta sería el valor de la deuda.”
36
 
 
 “Una opción la podemos definir como un contrato que da derecho a su poseedor a 
vender o comprar un activo a un precio determinado durante un período o una fecha 
prefijada.”
37
 Las opciones financieras otorgan el derecho, pero no la obligación de 
comprar o vender un activo, existen dos tipos de opciones CALL y opciones PUT 
respectivamente.
38
Si la opción se puede ejercer en cualquier momento desde la fecha de 
adquisición hasta la fecha del ejercicio se le clasifica como opción americana, y si la 
opción sólo se puede ejercer en una determinada fecha se le clasifica como opción 
europea.
39
 El modelo B&S esta diseñado para valuar opciones europeas. 
 
El activo sobre el que se instrumentan las opciones y por ende el modelo B&S, es el 
activo subyacente o de referencia (acciones, bonos, oro, materias primas, edificios o la 
opción de adquirir otra opción). “Cuando se valúa una empresa es necesario determinar 
el valor de capital contable por lo cual, al aplicar la fórmula de este modelo, se obtiene 
el valor de la opción de compra de las acciones que componen dicho capital; en otras 
palabras, este modelo, utilizado para la valuación de opciones, es aplicable a la 
valuación de empresas considerando que el activo por el cual funciona la opción puede 
ser una acción, que forma parte representativa del capital contable […] En esta 
aplicación, lo que este modelo valúa es la opción de compra del valor subyacente de la 
empresa, es decir, el valor de los activos totales.”
40
 
 
6) Métodos basados en la creación de valor. 
 
“El término valor tiene tantas acepciones como escenarios desde los cuales se ha 
buscado definir, ya que tiene connotaciones que van de un extremo a otro moviéndose 
desde lo moral hasta lo estrictamente material (…).”
41
 Una empresa tiene valor distinto 
para el comprador y para el vendedor, el valor no debe confundirse con el precio, pues 
este último es la cantidad a la que el vendedor y el comprador acuerdan realizar una 
operación de compra-venta de una empresa. Según la definición del diccionario de la 
Real Academia Española, se puede decir que el valor es la cualidad de las cosas en cuya 
virtud por poseerlas se está dispuesto a pagar por su propiedad. 
 
36
 Citado por Maria Luisa Saavedra, La valuación de empresas, enfoques teóricos y aplicación de los 
modelos Black y Scholes, VEA, y Flujo de efectivo disponible en México. Tesis de Maestría, Posgrado 
Facultad de Contaduría y Administración, UNAM, 2002, p. 57. 
37
 Prósper Lamothe F. y Miguel Pérez S. Opciones financieras y productos financieros estructurados, 
McGraw-Hill, España, 2006, p. 3. 
38
 Dichas clasificaciones tienen su origen en el mercado OTC (over the counter) de opciones que 
comenzó en el siglo XIX en Estados Unidos, donde los contratos se negociaban de forma bilateral y el 
riesgo de incumplimiento es asumido por ambas partes. 
39
 La clasificación se debe a su origen histórico. En EstadosUnidos, las opciones sobre las acciones 
tradicionalmente se han podido ejercer en cualquier día desde la fecha de adquisición hasta su 
vencimiento. En cambio cuando surge el primer mercado organizado de Europa, la European Option 
Exchange (EOE), de Ámsterdam en 1977, sus promotores deciden que los contratos negociados en dicho 
mercado tendrían una única y exclusiva fecha de ejercicio. 
40
 Juan Alberto Adam Siade, Análisis de los métodos de valuación de empresas y la relación de éstos con 
la capacidad que las organizaciones tienen para generar valor económico: propuesta para reportar, en 
la información financiera, el valor de las organizaciones su capacidad para generarla. Tesis de 
Doctorado, Posgrado Facultad de Contaduría y Administración, UNAM, 2005, p. 42. 
41
 Pricewaterhousecopers, IMEF (Fundación de investigación), Valuación de empresas y creación de 
valor. Nuevas formas de reportar sobre la creación de valor en las empresas, México, 2002, p.1. 
 20 
 
Para encontrar la definición más apropiada, del concepto valor, es necesario responder a 
la siguiente pregunta ¿valor para quién? y en el contexto de este trabajo se emplea el 
valor para los accionistas. Éste es un valor financiero, el cual determina el valor de una 
empresa e indica el rendimiento que la empresa da a los accionistas. “Una empresa crea 
valor para los accionistas cuando la rentabilidad para los accionistas supera el coste de 
las acciones (la rentabilidad exigida a las mismas). Dicho de otro modo, una empresa 
crea valor en un año cuando se comporta mejor que las expectativas.”
42
 
 
Se crea valor cuando el rendimiento del capital o rentabilidad (utilidades / capital 
invertido) excede el costo de dicho capital, es decir, el incremento en el valor de las 
acciones de una empresa por encima de la rentabilidad requerida (costo de capital de las 
acciones
43
). “Las teorías del valor para el accionista tienen una larga e ilustrativa 
historia, que se extiende desde los años cincuenta y sesenta, en las raíces intelectuales 
del trabajo de Markowitz, Modigliani, Miller, Sharpe, Lintner y Fama, por solo nombrar 
unos pocos […]. Sus contribuciones fueron desde describir la relación riesgo y 
rendimiento y el desarrollo de teoremas para mercados eficientes, hasta la idea de un 
premio por riesgo y el concepto de que el valor de una empresa es más un reflejo de sus 
expectativas de desempeño que un resultado de su historia.”
44
 
 
La creación de valor para el accionista se da mediante la aplicación de estrategias que 
no necesariamente tienen un efecto cuantificable de inmediato, aunque seguramente lo 
tendrá en el futuro. La creación de valor es más que sólo una técnica de medición y 
constituye no únicamente un marco de referencia para otras mediciones, sino una 
filosofía sobre la apreciación del desempeño de las empresas. 
 
A finales de la década de los noventa, pero con mayor fuerza a principios del año 2000, 
tiene su fundamento la administración basada en la creación de valor, la cual surge a 
partir de que las empresas han visto la rápida transformación de sus negocios debido al 
comportamiento económico que actualmente confrontamos (crecimiento del capital 
privado, la globalización de los mercados y la revolución de la información). La 
creación de valor para los accionistas es fundamental para medir el éxito de cualquier 
empresa, sobretodo si se trata de una empresa que cotiza en el mercado de capitales. 
 
Entre los principales modelos empleados para medir la creación de valor encontramos: 
 
1) El modelo de Retorno del Flujo de Efectivo sobre la inversión (CFROI). Este modelo 
emplea la tasa interna de retorno
45
 (rendimiento económico) y la tasa de descuento del 
mercado (costo de capital), la diferencia del rendimiento y el costo de capital generan 
un margen, el cual si es positivo crea valor, en caso contrario lo destruye. 
 
2) El modelo del Valor Agregado en Efectivo (CVA, Cash Value Added). Este modelo 
distingue los diferentes tipos de inversión, y trata de determinar el valor intrínseco total 
para los accionistas, el cual puede ser o no igual al valor económico de la empresa, El 
 
42
 Pablo Fernández. Creación de Valor para los accionistas, Gestión 2000, Barcelona, 2002, p. 27. 
43
 El costo de capital de las acciones, es la rentabilidad esperada por los accionistas considerando el 
rendimiento que se obtendría, si el capital se invirtiera en una opción libre de riesgo, más una prima de 
riesgo, que depende del riesgo de mercado de las oportunidades de inversión de la empresa. 
44
 Pricewaterhousecopers, op. cit., p. 6. 
45
 Representa la tasa que debe lograr que el valor presente del flujo futuro de efectivo sea igual a la 
inversión inicial. 
 21 
valor total, se obtiene al sumar el valor de los excedentes de efectivo (flujo futuro de 
efectivo de los activos iniciales) más valor de reemplazos (flujo de efectivo de las 
nuevas inversiones) más el valor de las estrategias (flujo de efectivo marginal 
proveniente de inversiones que realmente cambian el rendimiento o ingresos en 
términos de volumen). 
 
3) El modelo del EVA o utilidad económica, del cual se realizara un análisis a detalle 
debido a que es el modelo principal de valuación que considera este trabajo. 
 
1.3 Conceptos elementales del EVA. 
 
1.3.1 La utilidad contable vs. la utilidad económica. 
 
Anteriormente se mencionó que el objetivo económico de una empresa lucrativa, es 
maximizar su utilidad, lo que equivale a encontrar un volumen de producción para el 
cuál es máxima la diferencia entre los ingresos totales de la venta y el costo que la 
producción haya generado, es decir la utilidad es igual al ingreso total menos el costo 
total (y gastos). La explicación corresponde al cálculo de la utilidad contable, la cual se 
refleja en los estados financieros tradicionales. Los contadores normalmente se ocupan 
de informar los resultados pasados de la empresa y los costos en que incurre la misma y 
afirman que en los estados financieros todo se ha hecho conforme a los principios de 
contabilidad generalmente aceptados. Sin embargo las utilidades reportadas en los 
estados financieros no son necesariamente definitivas. 
 
La ciencia económica, analiza más que la contabilidad financiera y se preocupa por 
otros costos que quizá para la contabilidad están ocultos, debido a que no se paga 
dinero por ellos, por esta razón no son contabilizados, limitando a la empresa conocer la 
totalidad de sus costos. A estos costos no contabilizados, se les conoce como costos de 
oportunidad; la alternativa de valor que sacrificamos por obtener algo es el costo de 
oportunidad, o lo que es lo mismo el valor o utilidad que se sacrifica por elegir una 
alternativa y despreciar otra. Situación ligada siempre a la toma de decisiones,
46
 de 
algún ente económico. En lo que respecta a la empresa, el costo de oportunidad 
representa lo que debe pagar para evitar que los recursos o el capital se canalicen a una 
alternativa de riesgo similar. 
 
El costo de oportunidad, diferencia los costos explícitos de los implícitos. Los explícitos 
son observados en los registros contables, mientras que los costos implícitos son los que 
se refieren a los recursos propios que podrían ser utilizados en otras alternativas como; 
el tiempo y las habilidades empresariales del (los) propietario (os) (accionistas) y el 
capital aportado por ellos, podrían estar empleados en otra parte y recibir salario o 
intereses; sin embargo renuncian a esa alternativa, esperando recibir utilidades 
normales, es decir el rendimiento que estos recursos demandan para permanecer 
comprometidos en la empresa. La suma de ambos costos constituye el costo económico. 
 
Así que la utilidad económica es definida como, el ingreso total menos el costo 
económico total. La utilidad económica parte del principio de