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CAPÍTULO 8 Riesgo y rendimiento 303
manera positiva. De manera individual, los activos X y Z tienen la misma desviación
estándar, 3.16%, y debido a que siempre se mueven juntos, su combinación en un por-
tafolio no logra reducir el riesgo (la desviación estándar del portafolio también es del
3.16%). Como en el caso del portafolio XY, el rendimiento esperado del portafolio XZ
es del 12%. Debido a que ambos portafolios generan el mismo rendimiento esperado,
pero el portafolio XY logra el rendimiento esperado sin riesgo, los inversionistas con
aversión al riesgo sin duda preferirán el portafolio XY por encima del portafolio XZ.
CORRELACIÓN, DIVERSIFICACIÓN, RIESGO Y RENDIMIENTO
En general, cuanto más baja es la correlación entre los rendimientos de los activos,
mayor es la reducción del riesgo que los inversionistas pueden lograr con la diversifi-
cación. El siguiente ejemplo ilustra cómo influye la correlación en el riesgo de un
portafolio, pero no en el rendimiento que se espera de este último.
Considere dos activos, Lo y Hi, con las características descritas en la siguiente tabla:Ejemplo 8.12 c
Rendimiento Riesgo (desviación
Activo esperado, estándar), 
Lo 6% 3%
Hi 8 8
Sk
Como es evidente, el activo Lo ofrece un rendimiento más bajo que el activo Hi, pero
Lo también es menos riesgoso que Hi. Es natural pensar que la combinación de Lo y
Hi en un portafolio ofrecería un rendimiento entre el 6 y 8%, y que el riesgo del
portafolio también estaría entre el riesgo de Lo y Hi (es decir, entre el 3 y 8%). Esta
suposición es solo parcialmente correcta.
El desempeño del portafolio integrado por Lo y Hi no solo depende del rendi-
miento esperado y de la desviación estándar de cada activo (proporcionados en la
tabla), sino también de la correlación entre los dos activos. Ilustraremos los resulta-
dos de tres escenarios específicos: 1. los rendimientos de Lo y Hi están perfectamente
correlacionados de manera positiva, 2. los rendimientos de Lo y Hi no están correla-
cionados, y 3. los rendimientos de Lo y Hi están perfectamente correlacionados de
manera negativa.
Los resultados del análisis aparecen en la figura 8.6. Siempre que la correlación
entre Lo y Hi es �1, 0 o �1, el portafolio de estos dos activos debe tener un rendi-
miento esperado entre el 6 y 8%. Por esa razón, todos los segmentos de línea de la parte
izquierda de la figura 8.6 se encuentran entre el 6 y 8%. Sin embargo, la desviación
estándar de un portafolio depende fundamentalmente de la correlación entre Lo y Hi.
Solo cuando Lo y Hi están perfectamente correlacionados de manera positiva se puede
decir que la desviación estándar del portafolio debe ubicarse entre el 3% (desviación
estándar de Lo) y el 8% (desviación estándar de Hi). Conforme la correlación entre Lo
y Hi se vuelve más débil (es decir, conforme el coeficiente de relación disminuye), los
inversionistas encuentran que pueden integrar portafolios de Lo y Hi con desviaciones
estándar que incluso son menores al 3% (es decir, portafolios que implican menor
riesgo que el hecho de poseer el activo Lo por sí solo). Por esa razón, los segmentos de
línea de la parte derecha de la figura 8.6 varían. En el caso especial en que Lo y Hi están
perfectamente correlacionados de manera negativa, es posible diversificar y alejar el
riesgo por completo para conformar un portafolio libre de riesgo.
DIVERSIFICACIÓN INTERNACIONAL
El ejemplo práctico excelente de la diversificación de un portafolio implica la inclusión
de activos extranjeros en el portafolio. La inclusión de activos de países con ciclos
económicos que no están altamente correlacionados con el ciclo económico de Esta-
dos Unidos reduce la sensibilidad de la cartera a los cambios del mercado. Las altas y
bajas de los mercados alrededor del mundo se compensan unas con otras, por lo
menos en cierto grado, y el resultado es un portafolio con menos riesgo que uno con
inversiones exclusivas en el mercado de Estados Unidos.
Rendimientos de la diversificación internacional
Durante periodos largos, los rendimientos de los portafolios diversificados interna-
cionalmente tienden a desempeñarse mejor (esto significa que ganan los rendimientos
más altos en relación con los riesgos tomados) que los portafolios puramente nacionales.
Sin embargo, en periodos cortos, como de uno o dos años, los portafolios con diversifi-
cación internacional pueden generar rendimientos mejores o peores que los portafolios
locales. Por ejemplo, considere lo que sucede cuando la economía de Estados Unidos
tiene un desempeño relativamente deficiente y el valor del dólar disminuye frente a la ma-
yoría de las monedas extranjeras. En esos tiempos, son muy atractivos los rendimientos
en dólares de un portafolio de activos extranjeros para los inversionistas estadouni-
denses. Sin embargo, la diversificación internacional puede generar rendimientos por
debajo del promedio, sobre todo cuando el dólar aumenta su valor en relación con otras
monedas. Cuando la moneda estadounidense aumenta de valor, disminuye el valor en
dólares de un portafolio de activos denominados en moneda extranjera. Incluso cuando
este portafolio genere un rendimiento satisfactorio en moneda extranjera, el rendimiento
para los inversionistas estadounidenses se reducirá cuando se convierta a dólares. Los
rendimientos por debajo del promedio de los portafolios en monedas locales, junto con
un dólar que aumenta de valor, generan rendimientos en dólares verdaderamente depri-
mentes para los inversionistas estadounidenses.
Sin embargo, en general, la lógica de la diversificación internacional de portafo-
lios supone que estas fluctuaciones de los valores monetarios y el desempeño relativo
alcanzarán un promedio en periodos prolongados. Un portafolio diversificado inter-
nacionalmente, comparado con portafolios similares puramente nacionales, tiende a
generar un rendimiento similar con un nivel menor de riesgo.
Riesgos de la diversificación internacional
Además de los riesgos inducidos por las fluctuaciones de las divisas, algunos otros
riesgos financieros son exclusivos de la inversión internacional. El más importante es
el riesgo político, que surge ante la posibilidad de que un gobierno anfitrión tome
304 PARTE 4 Riesgo y tasa de rendimiento requerido
0 5 6 7 8 9 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9
Intervalos de rendimientoCoeficiente Intervalos de riesgo
+1 (perfectamente positivo)
0 (no correlacionado)
–1 (perfectamente negativo)
kLo kHi
Rendimiento del portafolio (%) 
(kp)
+1
0
–1
σkLo
σkHi
Riesgo del portafolio (%) 
(σkp
) 
FIGURA 8.6
Correlaciones posibles
Intervalo del rendimiento
( ) y riesgo ( ) 
del portafolio para las
combinaciones de los
activos Lo y Hi de varios
coeficientes de correlación
skp
kp
riesgo político
Riesgo que surge ante la
posibilidad de que un
gobierno anfitrión tome
medidas que perjudiquen a los
inversionistas extranjeros o de
que los disturbios políticos 
de un país pongan en riesgo
las inversiones en esa nación.