FundamentosdeGestionFinancieraInternacional - Ana Milena

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Desafío COL y ARG Veintitrés

9/5/2023

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FUNDAMENTOS
DE GESTIO N
FINANCIERA
INTERNACIONAL

Las condiciones actuales del mercado exigen nuevos
retos a las empresas para no desaparecer. Es
imperativo estudiar el entorno financiero
internacional para gestionar los riesgos asociados al
comportamiento de las principales variables
macroeconómicas y aprovechar los mercados
financieros para la gestión eficiente de los recursos,
que conducen a la generación de valor económico.
Luis David
Delgado Vélez
GESTIÓN FINANCIERA INTERNACIONAL
Facultad de Estudios Empresariales y de Mercadeo
1

Gestión Financiera Internacional
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DERECHOS RESERVADOS ©
2014 por Luis David Delgado
Vélez. Medellín-Colombia
Teléfono: 446.03.21
e-mail: ddelgado93@hotmail.com
Impresión digital en Colombia.

Datos Catalográficos para citar este
libro

Gestión Financiera Internacional
Luis David Delgado V.
Centro Editorial Esumer. Medellín,
2014
ISBN: 978-958-8599-78-6
Formato 16.5x23.5 cm. Páginas: 116

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3

TABLA DE CONTENIDO
PRESENTACIÓN DE LA ASIGNATURA .............................. 7
Problema ................................................................................ 7
Objeto .................................................................................... 7
Objetivo General.................................................................... 7
Objetivos específicos ............................................................. 8
Sistema de Conocimientos ..................................................... 8
1. ENTORNO FINANCIERO INTERNACIONAL ........... 11
1.1 Globalización ........................................................... 11
1.2 Definición de Finanzas Internacionales ................... 12
1.3 Clasificación de las Empresas .................................. 12
1.4 Balanza de Pagos ..................................................... 14
Taller 1 ................................................................................. 15
2 TEORÍA DE LOS MERCADOS FINANCIEROS
INTERNACIONALES ............................................................ 16
2.1 Activos Financieros ................................................. 17
2.2 Intermediarios de los Mercados Financieros............ 17
2.3 Clasificación de los Mercados Financieros .............. 19
2.4 Características de los Mercados Financieros
Internacionales ..................................................................... 20
3 MERCADO INTERNACIONAL DEL DINERO .......... 23
4 MERCADO DE DIVISAS O FOREIGN EXCHANGE
MARKET (FOREX) ............................................................... 26
4.1 Características del mercado FOREX ....................... 26
4.2 Clasificación y participantes del mercado FOREX . 28
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4

4.3 Características del Mercado de Divisas Colombiano
29
4.4 Terminología del Tipo de Cambio ........................... 32
Taller 2. Mercado Cambiario .............................................. 37
Taller 3. Mercado Cambiario ............................................... 40
Taller 4. Paridad Cambiaria ................................................. 44
Taller 5. Mercado Cambiario y Paridad Cambiaria ............ 45
Taller 6. Arbitraje de Divisas............................................... 54
5 MERCADO INTERNACIONAL DE RENTA FIJA ...... 56
5.1 Características de los bonos ...................................... 56
5.2 Riesgos fundamentales de la renta fija ..................... 72
5.3 Clasificación de los Bonos ....................................... 72
Taller 7. Renta Fija ............................................................. 79
6. MERCADO INTERNACIONAL DE RENTA
VARIABLE ............................................................................. 82
6.1 Índices Accionarios Mundiales ................................ 83
6.2 Análisis Fundamental ............................................... 86
Taller 9. Mercado Accionario Internacional ....................... 89
Taller 10. Mercado Accionario Internacional ..................... 91
7. MERCADO DE DERIVADOS ...................................... 95
7.1 Generalidades ........................................................... 95
7.2 Futuros ..................................................................... 97
7.3 Forward .................................................................... 97
7.4 Opciones .................................................................. 99
7.5 Swaps ..................................................................... 104
Taller 11. Mercado de derivados ....................................... 106
BIBLIOGRAFÍA ............................................................... 112

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LISTA DE ILUSTRACIONES
Ilustración 1. Elementos del entorno Financiero Internacional 11
Ilustración 2. Elementos de la balanza de pagos ...................... 14
Ilustración 3. Agentes Económicos .......................................... 16
Ilustración 4. Dinámica de los mercados financieros.............. 18
Ilustración 5. Clasificación de los mercados financieros ......... 19
Ilustración 6. Segmento nacional e internacional de los
mercados financieros ............................................................... 22
Ilustración 7. Monedas duras y usos del mercado de divisas .. 26
Ilustración 8. Clasificación del mercado FOREX ................... 28
Ilustración 9. Precio de la divisa en el mercado Spot ............ 31
Ilustración 10. Informe del mercado cambiario ...................... 37
Ilustración 11. Comportamiento del Índice Big Mac .............. 42
Ilustración 12. Precio del título de Renta Fija .......................... 56
Ilustración 13. Esquema de un flujo de fondos para un bono .. 57
Ilustración 14. Tipos de acciones ............................................. 82
Ilustración 15. Comportamiento gráfico de los principales
índices accionarios mundiales .................................................. 84
Ilustración 16. Características de los productos derivados ..... 96
Ilustración 17. Diagrama de pagos de un contrato Forward ... 98

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LISTA DE TABLAS
Tabla 1. Clasificación de las empresas .................................... 13
Tabla 2. Parámetros del bono .................................................. 59
Tabla 3. Reporte de los Treasury Bills ..................................... 73
Tabla 4. Reporte de los bonos del gobierno ............................. 73
Tabla 5. Comportamiento numérico de los principales índices
accionarios mundiales .............................................................. 85

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PRESENTACIÓN DE LA ASIGNATURA
Problema
La dinámica actual de la economía mundial genera retos
importantes para las empresas como resultado de la
globalización. La multiplicidad de mercados, la volatilidad del
tipo de cambio y la incertidumbre en los precios de los activos
financieros internacionales y los commodities, se constituyen en
factores críticos de éxitode gran impacto en el valor de las
organizaciones, con gran responsabilidad en los directivos
financieros.

Por ello al finalizar la asignatura, el estudiante estará en
capacidad de identificar las amenazas y oportunidades
derivadas del entorno financiero internacional, para
implementar estrategias que permitan aprovechar las
disparidades de los mercados financieros y de productos;
además de gestionar el riesgo cambiario, las tasas de interés, la
inflación y demás variables de mayor impacto en la
competitividad nacional e internacional de la organización.
Objeto
Las Finanzas de la empresa en el entorno financiero
internacional.
Objetivo General
Gestionar el riesgo cambiario, de tasas de interés y demás
variables de mayor impacto, a través del estudio del análisis del
entorno financiero internacional e implementar estrategias que
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permitan aprovechar las disparidades de los mercados
financieros y de productos, con el fin de incrementar la
competitividad nacional e internacional de la organización.
Objetivos específicos

 Fundamentar al estudiante con las características más
relevantes del entorno financiero internacional, a través
del análisis de la balanza de pagos y el sistema
monetario internacional para identificar las amenazas y
oportunidades a las que se enfrenta una organización.

 Analizar las condiciones del mercado cambiario a
través del análisis de los movimientos del tipo de
cambio, su funcionamiento y el uso de fuentes de
información para minimizar el riesgo con el uso de
productos derivados.

 Analizar las condiciones de los mercados de capitales y
commodities internacionales, a través del análisis en
tiempo real de los fundamentales de la economía y los
movimientos de precios, para tomar decisiones de
inversión y financiación que contribuyan a una mayor
generación de valor en la organización.
Sistema de Conocimientos

1. Conceptos básicos
 Entorno financiero internacional
 Elementos de las finanzas internacionales
 Clasificación internacional de las empresas
 La balanza de pagos.
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 Determinantes de la Balanza de Pago
 Componentes Corrientes y de Capital de la Balanza de
Pagos. Enfoque Monetario y de Mercados de Activos.
 Transacciones Internacionales.
 Sistema Monetario Internacional
 El Fondo Monetario Internacional.
 Regímenes Cambiarios actuales.
 Economías emergentes
 Papel del Fondo Monetario Internacional (FMI)
 Colombia en el Contexto internacional
 Mercados Financieros Internacionales
 Operación de la banca internacional

2. Mercado de divisas
 Clasificación
 Factores que afectan la oferta y la demanda
 Tipo de cambio directo e indirecto
 Ley de la tasa indirecta
 Spot, Forward, Prima forward, bid, ask, Spread,
 Paridad y Arbitraje
 Riesgo, Cobertura y Especulación

3. Mercados Internacional del Dinero
 Arquitectura Financiera Internacional
 Productos Financieros: Euromonedas, NCD´s,
Eurocréditos, euronotas, europapel

4. Mercados internacionales de capitales
 Mercado internacional de bonos: clasificación y
valoración.
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 Mercado internacional de renta variable: clasificación y
valoración
 Mercado internacional de derivados: Futuros, Forward,
Opciones y Swaps
 Operaciones de cobertura cambiaria

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1. ENTORNO FINANCIERO INTERNACIONAL

1.1 Globalización
Proceso de integración que tiende a crear un solo mercado
mundial donde se comercializan productos y/o servicios
elaborados en empresas cuyo origen es de varios países. Los
mercados financieros son más globalizados.

Ilustración 1. Elementos del entorno Financiero
Internacional

Fuente: elaboración propia
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1.2 Definición de Finanzas Internacionales
(Kozikowsky, 2007) Es un área que combina elementos de
finanzas corporativas y economía internacional, estudiando la
manera de generar flujos de efectivo a través de las fronteras
nacionales y la valoración de activos ubicados en diferentes
países y en diferentes monedas. En el estudio de las finanzas
internacionales se deben considerar diferentes aspectos:

1. Riesgo político (restricciones legales, leyes laborales,
impuestos)
2. Riesgo cambiario
3. Imperfecciones del mercado (costos de transacción y de
información y, aranceles, entre otros )

1.3 Clasificación de las Empresas
Existen diferentes parámetros para clasificar las empresas, uno
de los más reconocidos es el que sustenta en tres criterios: el
comercio, la operación y el capital. El primero hace referencia
a la ubicación de su mercado, es decir, si solo atiende el
mercado nacional o parte de su producción se exporta a otro
país. El segundo corresponde al proceso de producción: todo el
producto se fabrica dentro de un mismo país, o parte del
proceso se realiza por fuera. El capital, hace referencia a la
ubicación de sus propietarios, es decir, la mayor parte del
capital está concentrado en un solo país o sus dueños residen en
diferentes países. La siguiente tabla ilustra la clasificación.

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Tabla 1. Clasificación de las empresas

Fuente: (Buenaventura, 2003)

La tabla anterior nos indica que:
 Las empresas nacionales, se caracterizan por atender
clientes de un solo país, la producción es nacional y sus
propietarios están concentrados en el mismo país. Este tipo
de empresas no tienen acceso a la financiación en los
mercados internacionales, por tener sus activos y sus flujos
de caja valorados en una misma moneda, lo cual representa
menos garantías para la empresa y mayores riesgos para una
entidad financiera.
 Las empresas internacionales, se identifican por producir
y tener sus propietarios en un mismo país, pero además de
atender el mercado nacional también realiza operaciones de
exportación. Al realizar operaciones de comercio
internacional, tiene acceso a los mercados internacionales
pero limitadamente porque sus flujos de caja pueden estar
en diferentes monedas pero los activos fijos están en
moneda nacional.
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 Las empresas multinacionales se diferencian por tener
mercado y operación internacional y sus propietarios se
concentran en un mismo país. Estas tienen la posibilidad de
financiarse en los mercados internacionales, al contar con
flujos de caja y activos fijos en diferentes monedas.
 Las empresas transnacionales son las de mayor tamaño,
venden en varios países, la operación del producto se
realiza en varios y sus dueños están dispersos en varios
países. Su diversificación geográfica les permite acceder
fácilmente a los mercados financieros internacionales,
incluso tienen la capacidad de actuar como ¨market maker¨
o creadores de mercado.
1.4 Balanza de Pagos
Resumen de todas las operaciones económicas de un país con el
resto del mundo, durante un periodo de tiempo determinado,
registrando todas las entradas y salidas de divisas.
Ilustración 2. Elementos de la balanza de pagos

Fuente: elaboración propia
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Taller 1

1. Explique la importancia de las finanzas internacionales en
el comercio internacional.

2. Escriba tres ejemplos de empresas paracada una de las
siguientes categorías: multinacionales, transnacionales e
internacionales.

3. Seleccione una empresa multinacional e identifique los
posibles riesgos a los que podría enfrentarse en los
mercados internacionales.

4. Escriba un informe de una página donde se detalle los
cambios más significativos de la Balanza de Pagos
colombiana en el último trimestre.

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2 TEORÍA DE LOS MERCADOS FINANCIEROS
INTERNACIONALES

Los mercados financieros son los mecanismos o lugares donde
los agentes económicos (empresas, familias, estado) oferentes y
demandantes intercambian activos financieros y determinan sus
precios. Sus funciones son:

 Poner en contacto a los agentes que intervienen.
 Ser un mecanismo de fijación de precios.
 Proporcionar liquidez a los activos
 Reducir los plazos y los costos de intermediación.

Ilustración 3. Agentes Económicos

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2.1 Activos Financieros
Son los títulos emitidos por las UGD, que constituye un medio
de mantener la riqueza para quienes los poseen y un pasivo para
quienes lo emiten. Su función principal es servir de
instrumentos para la transferencia de fondos y de riesgo.
Tienen tres características:

 Liquidez: Facilidad y certidumbre de convertirse en
dinero sin sufrir pérdidas.
 Riesgo: Probabilidad de que al vencimiento el emisor
cumpla sin dificultades las cláusulas de rentabilidad y
amortización pactadas.
 Rentabilidad: Capacidad de producir intereses u otros
rendimientos financieros o fiscales.

2.2 Intermediarios de los Mercados
Financieros
Los mercados financieros necesitan de instituciones que medien
entre los UGS y UGD. Estos son:

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Los mediadores tienen la ventaja de ofrecer nuevos activos, con
menores riesgos y bajo costo para los inversionistas y facilita la
movilización de fondos para los emisores.

Los intermediarios reducen el riesgo de los activos mediante la
diversificación de carteras, se adecúan a las necesidades de los
emisores e inversionistas mediante la transformación de plazos.

Ilustración 4. Dinámica de los mercados financieros

Fuente: (Martin & Tellez, 2014)
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2.3 Clasificación de los Mercados
Financieros
Existen diferentes criterios, no excluyentes entre sí para
clasificar los mercados:
Ilustración 5. Clasificación de los mercados financieros

Fuente: Bolsa de Valores de Colombia

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2.4 Características de los Mercados
Financieros Internacionales
Las características de los activos transados en los mercados
financieros internacionales son homogéneas, la diferencia es la
moneda en la que se transa y la residencia de los agentes.
Adicionalmente, las restricciones a los capitales por parte de los
gobiernos segmentan los mercados y generan posibilidades a
sus participantes de operar en diferentes mercados obteniendo
diferentes precios de equilibrio para un mismo activo
financiero.

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2.4.1 Ventajas y desventajas de
operar en distintos mercados

Entre las ventajas de operar, en los mercados financieros
internacionales, nos encontramos las que siguen:

 Diversificación de los portafolios de inversión
 Aumenta las posibilidades de inversión
 Disminuyen los riesgos de tasas de interés
 Se suavizan los ciclos económicos
 Accesibilidad a fuentes de financiación externa
internacionales
 Disminución de los costos de transacción
 Mayor transparencia
 Mejor rentabilidad por el tipo de cambio
 Menores riesgos de interés.
 Los spreads, los costes de intermediación y los
operativos pueden ser inferiores
 El tamaño de las operaciones suele ser elevado y los
mercados son profundos y transparentes.
 Posibilidad del mantenimiento de posiciones abiertas en
divisas.

Entre los inconvenientes que genera la operativa en los
mercados financieros internacionales, se destaca:
 Existencia de asimetría en la información
 Contagio financiero
 Imposibilidad de mantener una política cambiaria y
monetaria propia

Para identificar si estamos operando en los mercados
financieros internacionales, debemos considerar dos criterios: la
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moneda en que se transa y el lugar de residencia de los agentes,
como se evidencia a continuación.

Ilustración 6. Segmento nacional e internacional de los mercados
financieros

Fuente: (Martin & Tellez, 2014)

La ilustración anterior nos indica que si la operación es moneda
nacional y es realizada por residentes del mismo país, están
operando en el mercado financiero nacional. Cualquier otra
posibilidad corresponde a financieros internacionales.

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3 MERCADO INTERNACIONAL DEL DINERO
Los mercados monetarios internacionales o del dinero, se
refieren al segmento de corto plazo y permiten la gestión
eficiente de los excedentes de tesorería por parte de los
inversionistas y resuelve las necesidades de financiación de
corto plazo por parte de los emisores

1. Euromonedas o Eurodivisas
Es la moneda de un país depositada en otro diferente al de la
emisión. Eurodólares son dólares norteamericanos negociados
fuera de los Estados Unidos.

2. Eurodepósitos
Depósitos a plazo en un banco internacional ubicado fuera del
país de la moneda. Se hacen por múltiplos de 1 millón de USD
a tasa LIBOR. Los bancos se llaman eurobancos. Ejemplo:
Eurodólar: depósitos en dólares ubicados en un banco fuera de
Estados Unidos.

3. Certificados de Depósitos Negociables (NCD)
Son títulos negociables cuyos plazos se estandarizan en
múltiplos de un mes y se pueden negociar en el mercado
secundario.

4. Eurocréditos
Son créditos concedidos por un banco o grupo de bancos
nacionales o extranjeros (eurobancos), a empresas públicas o
privadas, a mediano o largo plazo. Forman parte de los
eurocréditos:
a. Créditos sindicados
b. Leasing
c. Factoring
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d. Sociedades de garantía recíproca
e. Sociedades de capital de riesgo
f. Crédito hipotecario

5. Euronotas
Instrumento de deuda de corto plazo para clientes corporativos
quienes emiten las notas a nombre propio y posteriormente se
negocian a descuento, respaldados por uno o varios
eurobancos.

Ejemplo de Euronota
Microsoft emite una euronota de 20 millones de USD a seis
meses. La tasa de rendimiento es de LIBOR + 50PB. En el
momento de la emisión de la labor a seis meses es 3,5%. ¿Qué
precio pagará un comprador por este título?

Precio=

(

)

= tasa
n= plazo

(

)
=USD19´607.843
= 3.5% + 0.5%= 4%

6. Europapel (Eurocommercial Paper ECP):
Título de deuda no garantizada a corto plazo, emitidos a
descuento con nominales de USD100.000 por grandes empresas
con plazos típicos de uno a seis meses. Son pagarés al portador,
negociables, a corto plazo. Tres mecanismos diferentes de
emisión:

1. La subasta (tender panel),
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2. Intermediación financiera (dealership), donde el emisor
selecciona uno o más aseguradoresde la emisión para que la
coloquen al mayor esfuerzo (best effort).
3. Emisión directa

Ejemplo de Euro-papel comercial:
Calcular de un euro papel comercial de 1.000.000 USD a 90
días que se negocia hoy por 980.000 USD

Ganancia = 20.000 USD
I=

= 2,04 % TRIM
= 0,024*4= 8,16% NTV
=(

)

- 1
= 8,41% E.A

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4 MERCADO DE DIVISAS O FOREIGN EXCHANGE
MARKET (FOREX)

Es el tipo de mercado financiero más grande y más líquido del
mundo donde interactúan instituciones financieras, empresas y
personas comprando y vendiendo monedas extranjeras. HARD
CURRENCY –SOFT CURRENCY.

La denominación abreviada de las monedas se rige por las
normas ISO y se identifican con tres letras: las dos primeras
corresponden al país y la tercera al nombre de la moneda.

Una Divisa es la moneda de un país que se puede convertir
libremente a otras monedas en el mercado cambiario y una de
sus principales características es su convertibilidad
4.1 Características del mercado FOREX
Ilustración 7. Monedas duras y usos del mercado de divisas

Fuente: elaboración propia
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Notas importantes:
 Está formado por la red de instituciones financieras de
todo el mundo, carece de límites espaciales y
temporales. Con los siguientes nodos:
 Europa: Londres, Frankfurt y Zurich
 En América: New York, Chicago y Toronto
 Oriente: Tokio, Hong kong, Singapur, Melbourne,
Sidney y Bahrein.

 Franco CFA (Colonia Francesa de Africa). Une la
moneda de varios países de Africa. Tiene 2 bancos
centrales que emiten la moneda. Se mueve con la
oscilación del Euro, es más antigua que el euro.

 La Unión Europea es una unión económica y aduanera
(las importaciones y exportaciones se consideran
entregas intracomunitarias de bienes con tratamiento
fiscal diferente) de los 27 países. La Eurozona es una
unión monetaria.

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4.2 Clasificación y participantes del
mercado FOREX
Ilustración 8. Clasificación del mercado FOREX

Fuente: elaboración propia

Participantes del mercado de divisas:
1. Directos: son los market maker, realizan subastas dobles
(cotizan precio de compra y de venta. Se comunican a través de
SWIFT (Society for Worldwide Interbank Financial
Telecomunication), código IBAN (International Bank Account
Number). Se dividen en:
a) Agentes de moneda extranjera (Dealers):
Instituciones financieras que compran y venden
con bajo spread.
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b) Clientes no financieros: empresas
transnacionales y gobiernos.
c) Bancos centrales: compran moneda extranjera
para regular las reservas internacionales.
2. Indirectos (brokers) o corredores: son intermediarios sin
participar en el mercado (no mantienen inventarios, no hacen
mercado, ni toman posiciones). Cobran comisión de compra y
de venta.
4.3 Características del Mercado de Divisas
Colombiano
El mercado de divisas (peso/dólar) es el conjunto de todas las
operaciones de compra venta de dólares realizadas en el
territorio Colombiano, dicho mercado es regulado por el Banco
de la República (Resolución 08 de 2000) y está compuesto por
las operaciones realizadas en el mercado cambiario y en el
mercado libre.

Mercado no Cambiario (libre)
 Comprende todas las demás operaciones de cambio
entre el peso y el dólar.
 El ingreso o salida del país de divisas o pesos
colombianos, así como títulos representativos de los
mismos.
 La compraventa de divisas de manera profesional.
 Las divisas recibidas por los hoteles y agencias de
turismo a los turistas extranjeros.
 Las operaciones entre residentes en el país en moneda
extranjera.

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Mercado cambiario
Está conformado por todas las operaciones que se canalizan a
través de “Intermediarios del Mercado Cambiario” (IMC) o a
través del mecanismo de compensación autorizado por el
Estatuto Cambiario.

Operaciones
 Importación y Exportación de bienes.
 Operaciones de endeudamiento externo celebradas por
residentes en el país.
 Inversiones de capital del exterior en el país.
 Inversiones de capital colombiano en el exterior.
 Inversiones financieras en títulos emitidos y en activos
radicados en el exterior.
 Servicios, transferencias y otros conceptos.
 Avales y garantías en moneda extranjera.
 Operaciones de derivados.

Intermediarios Cambiarios (IMC)
Los Intermediarios Cambiarios (IMC) son las entidades
definidas por la Junta Directivas del Banco de la Republica, es
decir los Bancos Comerciales, los bancos hipotecarios las
corporaciones financieras, las compañías de financiamiento
comercial, la FEN Bancoldex, las cooperativas Financieras, las
sociedades comisionistas de Bolsa y las casas de cambio.

Compra Y Venta de Divisas Sector Interbancario
Los traders de Divisas realizan las negociaciones mediante el
Sistema Transaccional de Divisas Set-Fx de la BVC, en donde
el mercado es Spot, por lo que las tasas para la Compra y Venta
de divisas del Sector Real se manejan de acuerdo a este tipo de
sistema, como lo muestra la siguiente ilustración.

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Ilustración 9. Precio de la divisa en el mercado Spot

Fuente: (Bolsa de Valores de Colombia, 2014)
La ilustración anterior muestra el comportamiento del tipo de
cambio spot COP/USD entre las 8:00 y las 11:00 a.m. en el
Sistema Transaccional de la Bolsa de Valores de Colombia
¨SET FX¨. En este lapso de tiempo las operaciones totalizan
$563.476 millones de pesos aproximadamente. La línea azul
muestra la variación en los precios de negociación y las barras
grises el tamaño de las operaciones. Al lado derecho se detallan
otros precios de la divisa, que se convierten en algunos
referentes a la hora de negociar:

Precio de apertura: precio de la divisa en el momento de abrir el
mercado spot (8:00 a.m.)
Precio último: precio de la divisa correspondiente a la última
operación registrada (11:00 a.m.)
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Precio promedio: precio promedio de todas las operaciones.
Precio mínimo: precio más bajo de negociación
Precio máximo: precio más alto de negociación

Procedimientos para la Compra de Divisas
 Verificar la Entrada de los Fondos a la cuenta del banco
en el exterior.
 Negociación de los corredores con los Traders de
Divisas.
 Envío de Órdenes de Negociación.
 Envío de Documentos Soportes de la Operación.
 Entrega del producto de la monetización al cliente.
4.4 Terminología del Tipo de Cambio
4.4.1 Directo, indirecto y cruzado
 Directo:
Expresa el precio de la moneda extranjera en términos de la
moneda nacional. TC(COP/USD). Ejemplo: 1980COP/USD

 Indirecto:
Expresa el precio de la moneda nacional en términos de la
moneda extranjera. TC(USD/COP). Ejemplo: 0,000505
USD/COP

 Tipo de cambio cruzado:
Es el precio de una moneda en términos de otra, pero calculada
a través de una tercera moneda.
TC(COP/EUR)=TC(COP/USD)*TC(USD/EUR). Ejemplo:
Calcule el valor de un euro en pesos colombianos si un USD
cuesta $2325 y un euro se cotiza en 1,4652 USD

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4.4.2 Modalidades de fijación:
Fijo, Flexible y mixto
 Fijo:
El banco central establece suvalor y después interviene en el
mercado cambiario para mantenerlo si sobrepasa los márgenes
de tolerancia. Acá surge el concepto de DEVALUACIÓN Y
REVALUACIÓN: Variación del precio del USD en términos
de la moneda local.

Ejemplo:
Calcule la depreciación del peso en la semana anterior, si los
precios de cierre fueron: 23/10/09 = $2268,8; 30/10/09 =
$2435,8

Ejercicio
Con la cotización final del ejemplo anterior, calcule el precio
del dólar al inicio del año si se tiene una devaluación corrida de
10.56%.

Es importante advertir que la depreciación de una moneda
frente a otra, no es igual a la depreciación de la segunda frente a
la primera.

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 Flexible:
El banco central no interviene y el tipo de cambio se da por
oferta y demanda.

 Mixtos
Son propios de países en desarrollo o con dificultades
económicas. Pueden ser en cremallera (crawling peg): el Banco
Central interviene para fijar el TC alrededor de una banda y lo
modifica periódicamente. El Múltiple: establece
simultáneamente varios TC según el tipo de operación
(comercial, financiera, impo, expo), según los objetivos de la
política económica.

4.4.3 Tipo de cambio Spot (SA/B)
y Forward (FA/B) y Prima
Forward (PrA/B)

Prima Forward (PrA/B)
Es la diferencia entre la cotización Forward y Spot de una
moneda y se da en términos de monto o %.

*100
Spot
• Tipo de cambio en el
momento actual.
Forward
• Tipo de cambio esperado en
un momento futuro
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35

Nota: La Prima Forward en términos % opera como una tasa
periódica que se puede anualizar hallando su respectiva tasa
anual.

Ejemplo:
Los mercados de divisas Spot y Forward a 180 días cotizan a
0,97 y 1,05 USD/CAD. Calcule la prima forward
correspondiente en unidades monetarias y en %.

= 0.08USD/CAD

*100 = 11,34% semestral
Los resultados anteriores significan que al cotizarse a 1,05
CAD/USD el precio futuro de la divisa, la expectativa del
mercado es que habrá una depreciación del USD frente al CAD
en los próximos seis meses. Es decir, el mercado espera que el
CAD que hoy se transa a 0,97, para dentro de 180 días se
transará a 1,05; lo que equivale a una pérdida de valor del
11,34% del USD frente al CAD.

4.4.4 Bid Tb (compra) y Ask Ta
(venta) y Spread (Sp)

El Spread es la diferencia entre los tipos de cambio Ask y Bid
Bid
•Tipo de cambio con el cual
los intermediarios compran la
divisa al público.
Ask
•Tipo de cambio con el cual
los intermediarios venden la
divisa al público
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36

Tasa representativa (TRM)
Es el promedio entre los tipos de cambio Bid y Ask

Ejemplo:
Los precios de compra y venta del USD, son de 2160 y 2230
COP respectivamente. Calcular el Spread y el tipo de cambio
promedio.
Ta = 2230COP
Tb = 2160 COP
Sp = 2230 – 2160 = 70 COP

= 2195 COP
Los resultados anteriores indican que los intermediarios del
mercado compran la divisa al público a 2160 COP y la venden a
2230 COP, por lo tanto, el margen bruto obtenido por las
instituciones que operan en el mercado es de 70 COP y la TRM
indica que la divisa se negoció en promedio en el mercado a
2195COP.

Cálculo de la TRM en Colombia
Son todas las operaciones realizadas por las entidades
financieras en Bogotá, Medellín, Cali y Barranquilla,
excluyendo operaciones de ventanilla y derivados sobre divisas,
es calculada por la Superfinanciera.

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37

Ilustración 10. Informe del mercado cambiario

Taller 2. Mercado Cambiario
1. De acuerdo al informe presentado por Investigaciones
Económicas de Bancolombia, sobre el comportamiento del
mercado cambiario, resuelva las siguientes preguntas:
a. Cuáles son los hechos de mayor relevancia que han
influido en el comportamiento del dólar.
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39

b. Interprete las gráficas siguientes.

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40

2. Calcule la depreciación del peso en la semana anterior, si
los precios de cierre al inicio y al final de la semana
respectivamente fueron: $1978.8 y $1937.5. Calcule el
precio del dólar al inicio del año si se tiene una devaluación
corrida de 10.56%.
3. Los mercados Spot y Forward a 60 días están cotizando el
Dólar a razón de 12.5 y 11.9 MXN respectivamente.
Encuentre la prima forward de la cotización del dólar en
términos del peso mexicano a 60 días, expresada como
monto y como porcentaje. Calcule la respectiva tasa
efectiva anual.
Taller 3. Mercado Cambiario
1. Los precios de compra y venta del público para el dólar
extrabancario promediaron el día de ayer las cifras de 2700
y 2800 COP/USD respectivamente.
a. Encuentre la Tasa Representativa de cotización del
Dólar en el mercado extra-bancario para el día
anterior.
b. Establezca el valor del spread correspondiente.
2. La casa CAMBIO ESTRELLA ha determinado un spread
de 178 COP/USD para sus transacciones de compra-venta
de Dólares en la presente semana. Calcule los precios de
compra y venta de la divisa al público, si la tasa
representativa de su mercado extra-bancario debe
mantenerse en 120 COP/USD por debajo de la tasa
representativa del mercado bancario, que se está cotizando a
razón de 3.000 COP/USD.
3. Los mercados Spot y Forward a 60 días están cotizando el
Dólar a razón de 125 y 119 JPY respectivamente.
Encuentre la prima forward de la cotización del dólar en
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41

términos del Yen a 60 días, expresada como monto y como
porcentaje.
4. Calcule la tasa forward de un tipo de cambio Spot de 1.55
CAD/USD con una prima forward del 6% a 180 días.
5. Calcule la prima forward en USD/CAD para el problema
anterior.
6. Calcule el tipo de cambio Forward a nueve meses entre la
Libra esterlina y el Dólar, conociendo que el tipo de cambio
Spot cotiza a 1,565 USD/GBP con una prima forward a
nueve meses del 4,4%.

4.4.5 Paridades: de precios, del
poder de compra y de tasas
de interés.
Es el término que establece el equilibrio entre las tasas de
cambio o de interés entre dos países frente a la devaluación que
los relaciona.

Paridad de precios
Si el precio de un bien o servicio en una moneda A (PA) es
equivalente al precio del bien o servicio en una moneda B (PB)
multiplicado por su respectivo tipo de cambio spot, (SA/B), hay
paridad de precios.

Ejemplo:
Un kilo de uvas tiene un precio de 7250 COP en Colombia y
3,25 USD en Estados Unidos. Encontrar el tipo de cambio que
establece la paridad entre los dos países.

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42

Para que el precio del kilo de uva conserve el mismo valor en
Estados Unidos y en Colombia, el tipo de cambio en el mercado
Spot tendría que cotizarse a 2230,76 COP/USD.

Índice Big Mac
La revista The Economist creó, en 1986, un indicador basado en
el precio de la hamburguesa Big Mac de McDonald, producto
consumido en casi 120 países del mundo. La PPA Big Mac es el
tipo de cambio que haríaque una hamburguesa costase igual en
cualquier parte del mundo. La siguiente ilustración muestra el
comportamiento del índice Big Mac en algunas ciudades del
mundo.

Ilustración 11. Comportamiento del Índice Big Mac

Fuente: (Formación Genrencial, 2009)
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43

Este es un indicador de desarrollo que permite comparar los
precios con la capacidad de compra y la devaluación frente al
dólar americano. Para comprender su medición, la ilustración
anterior muestra la cantidad de tiempo que debe trabajar una
persona en cada país para comprar una Big Mac, considerando
el salario mínimo en USD. Mientras en Chicago o Tokio un
habitante que devengue el salario mínimo de esas ciudades debe
laborar aproximadamente 18 minutos para comprar la
hamburguesa, en Ciudad de México se debe laborar un poco
más de dos horas.

Paridad Del Poder De Compra (PPP)
Los tipos de cambio futuros permiten tener precios equivalentes
en los países A y B a lo largo del tiempo, si se cumple:

Ejemplo:
Establecer el tipo de cambio forward a un año entre el dólar y el
bolívar fuerte, suponiendo paridad en el poder de compra para
los países emisores. La inflación esperada en Venezuela es del
20% y en USA del 2%. El TC Spot es de 2,10 VEF por USD.

InfVEN = 20% InfUSA = 2% SVEF/USD = 2,1

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44

Paridad de Tasas de Interés
Los tipos de cambio futuros permiten tener rendimientos
financieros o tasas de interés equivalentes en los países A y B a
lo largo del tiempo, si se cumple:

Ejemplo:
Establecer el tipo de cambio forward a un año con los datos del
ejercicio anterior, si la tasa interbancaria en Venezuela es del
30% y en USA del 3% e.a.

iVEN = 30%
iUSA = 3%
SVEF/USD = 2,1

Taller 4. Paridad Cambiaria
1. La tasa representativa de tipo de cambio entre el Dólar
australiano y el Dólar canadiense es 1,05 CAD/AUD.
En Australia una hamburguesa Big Mac cuesta en
promedio 3,00 dólares australianos y en Canadá 3,25
dólares canadienses. Los precios de los contratos forward
a 90 días se cotizan a 0.70 CAD/USD y 0.65 AUD/USD:
a. Establezca si hay paridad cambiaria respecto a los
precios Big Mac (PP) entre los dos países.
b. En caso negativo, establezca la tasa representativa que
conserve la paridad cambiaria respecto a los precios Big
Mac para los dos países.
c. Encuentre la tasa representativa estimada del tipo de

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45

cambio forward a 90 días en términos CAD/AUD.
d. Encuentre la prima forward a 90 días correspondiente
al tipo de cambio de Dólares australianos en términos de
Dólares canadienses. Encuentre la tasa periódica trimestre
vencida.
e. Encuentre la correspondiente prima forward a un año.
f. Encuentre la tasa representativa estimada del tipo de
cambio forward a un año en terminos CAD/AUD.

2. La tasa representativa del tipo de cambio spot entre el
dólar y el peso chileno es 800 CLP/USD. La inflación
esperada en USA es de 2,5% anual. La devaluación meta
para el peso chileno es del 6% anual.
a. Encuentre el tipo de cambio forward estimado.
b. Deduzca cuál debe ser la inflación meta para
este año en Chile, si se desea conservar la paridad de
poder de compra (PPP) frente al dólar.

3. Para la situación del problema 2, y asumiendo paridad,
establezca cuál debería ser la tasa de interés para los
depósitos bancarios a término en Chile, si en Estados
Unidos es del 6,8% anual.

Taller 5. Mercado Cambiario y Paridad Cambiaria
1. La casa CAMBIOS DE LA ESQUINA ha determinado un
spread de 8 JPY/USD para sus transacciones de compra-
venta de Dólares en la 0presente semana. Calcule los
precios de compra y venta de la divisa al público, si la tasa
representativa de su mercado extra-bancario debe
mantenerse en 4.52 JPY/USD por debajo de la tasa
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46

representativa del mercado bancario, que se está cotizando a
razón de 96.53 JPY/USD.
2. Los mercados Spot y Forward a 90 días están cotizando el
Dólar americano a razón de 12.5 y 11.9 MXN
respectivamente. Encuentre la prima forward de la
cotización del dólar en términos del peso mexicano a 90
días, expresada como monto y como porcentaje.
3. Calcule el tipo de cambio Forward a un mes entre la Libra
esterlina y el Dólar, conociendo que el tipo de cambio Spot
cotiza a 1,657 USD/GBP con una prima forward a 30 días
del 2,43%.
4. La tasa representativa de tipo de cambio entre el Dólar
americano y el peso chileno 655 CLP/USD. En Chile un
computador cuesta en promedio 367.000 pesos chilenos y
en USA 573, dólares americanos. Los precios de los
contratos forward a 30 días se cotizan a 835 CLP/EUR y
1.25 USD/EUR:
a. Establezca si hay paridad cambiaria respecto a los
precios del computador (PP) entre los dos países.
b. En caso negativo, establezca la tasa representativa que
conserve la paridad cambiaria respecto a los precios del
computador para los dos países.
c. Encuentre la tasa representativa estimada del tipo de
cambio forward a 30 días en términos CLP/USD.
d. Encuentre la prima forward a 30 días correspondiente al
tipo de cambio de pesos chilenos en términos de Dólares
americanos. Encuentre la tasa periódica mensual vencida.
e. Encuentre la correspondiente prima forward a un año.
f. Encuentre la tasa representativa estimada del tipo de
cambio forward a un año en términos CLP/USD.

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47

4.4.6 Arbitraje de divisas
Son situaciones de desequilibrio que se presentan en los
mercados por las imperfecciones en la ley de oferta y demanda.
Consiste en comprar y vender simultáneamente. Un producto o
activo financiero en 2 mercados diferentes obteniendo una
ganancia, si la diferencia entre los precios es mayor que el costo
de la transacción.

Tipos de arbitraje:
Mercado de bienes: variaciones del precio e IVA
Mercado de capitales: variaciones en i
Mercado de divisas: variación en T.C

 Arbitraje de dos puntos
Es una operación que involucra dos plazas y dos monedas.

Ejemplo:
Si la TC (COP/USD) es de 2.680COP en Colombia y en NY
(USD/COP) es de 0,00038. Calcule la ganancia para una
transacción de 100`000.000 COP.

100.000.000 COP *

= 38000 USD
38000 USD *

= 101.840.000 COP
Ganancia = 101.840.000 COP - 100.000.000 COP
= 1.840.000 COP

 Arbitraje de tres puntos (triangular):
Es una operación que involucra tres mercados y tres monedas.

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48

Ejemplo
Los tipos de cambio del peso y del Bolívar fuerte contra el dólar
son respectivamente 3.000 COP/USD y 2VEF/USD. El
mercado extra bancario de frontera se cotiza a 1.000 COP/VEF.
Establecer el correspondiente arbitraje.

TC (

)= 3.000 TC (

)= 2 TC (

)= 1.000
 Compro VEF:
TC (

)

1 VEF
 Compro USD:
TC (

) *

= 0,5 USD
 Compro COP:
TC (

)

= 1.500 COP
Ganancia
RentabilidadEjemplo:
Actualmente se tienen las siguientes cotizaciones:
NY: 1 USD = 0,8893 EUR
Madrid: 1 EUR = 3.000 COP
Bogotá: 1 COP = 0,000372 USD

a. Con base a en los mercados de NY y BOGOTA calcule
el TC (COP/EUR)
b. utilizando arbitraje de 3 puntos calcule la utilidad
1`000.000 COP y 10.000 USD

a) TC cruzado
TC (

) (

)

(

)
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49

b) Con 1.000.000 COP
 Compra euros en Madrid:
1.000.000 COP

EUR
 Compro USD en NY:
EUR *

USD

 Compra COP Bogotá:
USD *

COP

Ganancias: COP – COP COP
Rentabilidad: 0,758%

Con 10.000 USD
 Compro pesos en Bogotá:
10.000 USD *

COP
 Compro EUR en Madrid:
COP *

EUR
 Compro dólares en NY:
EUR *

USD
Ganancias USD – 10.000 USD =75,96 USD
Rentabilidad = 75,96 USD/ 10.000 USD
= 0,7596 %

Ejercicio
Con los datos del ejercicio anterior realice el arbitraje triangular
con un monto de 100.000 EUR.

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50

Arbitraje de divisas con costos de transacción
Son los costos en que se incurren por parar la intermediación de
un servicio. Se clasifican en:
1. Costos de operación de bienes: transporte, custodia y
seguros
2. Costos de oportunidad: perecebilidad de los bienes
3. Costos intermediación: administración, comisiones,
Spreads de TC y de i
4. Aranceles

Evaluación del arbitraje:
Contiene 3 pasos:
1. Determinar si no hay paridad
2. Determinar el mecanismo de arbitraje y calcular el
beneficio neto en forma de porcentaje (%)
3. Adicionar los costos de transacción y recalcular el
beneficio neto

Ejemplo
Los tipos oficiales de cambio del peso y del bolívar fuerte
contra el dólar son respectivamente 3.000 COP/USD y
2VEF/USD con Spreads de 200COP/USD y 0,8 VEF/USD. El
mercado extra-bancario de fronteras se cotiza en 1.000
COP/VEF. Establecer si es posible realizar arbitraje y calcular
su beneficio en porcentaje sobre una inversión de 100.000COP.

TC (

)= 3.000 spread (

)= 200
TC (

)= 2 spread (

)= 0,8
TC (

)= 1.000 spread (

)= 0

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51

1. Análisis de paridad
2

* 1.000

= 2.000

3.000

2. mecanismo de arbitraje
 Compro VEF en la frontera:
100.000 COP*

= 100 VEF
 Compro dólares:
100 VEF *

= 50 USD
 Compro pesos en Colombia:
50 USD *

= 150.000 COP
 Beneficio =

= 50%

3. Arbitraje incluyendo costos de transacción
 Comprar VEF en Venezuela. No tiene costo de
transacción (Spread 0)
 Compro dólares:
100 VEF *

= 41,67 USD

 Compro pesos en Colombia:
41,67 USD *

= 120.843COP

 Beneficio=

= 20,84%

¿Cómo afecta la devaluación la rentabilidad del negocio?
En condiciones de paridad cambiaria, la devaluación esperada
debe compensar la diferencia entre las inflaciones de los dos
países de referencia.
Dev =

- 1
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52

Ejemplo
Las tasas de intereses de captación en Colombia y Venezuela
promedian 12% y 20% anual respectivamente, mientras que las
de colocación alcanza 18% y 29% anual respectivamente, la
devaluación del Bolívar frente al peso se ubica en el 15%.
Establecer si es posible establecer el arbitraje.
= 12 %
= 18%
= 20%
29%

= 15%

-1 = -13,04%

Paso 1: Análisis de Paridad
= 4,35%
12% > 4,35% entonces invierto en Colombia

Paso 2: Cálculo del monto
F=1.000.000 = 1´200.000COP

Ejemplo
Un inversionista tiene 50`000.000 COP y las siguientes
posibilidades para invertir su dinero:
a. Colocarlo en una entidad que le pague el 20% anual
b. Colocarlo en una cuenta de Estados Unidos que paga el
16% anual. En el momento de hacer la inversión la tasa de
cambio está en 2.320COP y se espera un devaluación de
7% anual.

¿Cuál es la mejor opción?

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53

Rendimiento en moneda externa = i+dev+i*dev

Rentabilidad B= 0,16+0,07+0,16*0,07
= 0,2668 E.A

= 50.000.000 = 60.000.000COP
I = 10.000.000COP

= 50.000.000 = 63.340.000COP
I= 13.340.000COP

Ejemplo
Una compañía colombiana exporta calzado a los estados unidos
negociando a USD 50 el par con una TC (COP/USD)= 2.380.
La inflación proyectada para este año en Colombia es del 6,5%
y en USA 3,5%. ¿Cuál es la devaluación esperada en pesos para
mantener el poder de compra?

DEV=

= 2,89%

Comprobación
1. Valor de los zapatos en Colombia
50 USD * 2.380

* 1.065 = 126.735COP
2. Valor de los zapatos en Estados Unidos
50 USD * 2.380

* 1.035 * 1.0289 = 126.735COP

Conclusión: si la devaluación se da por debajo del 2,89% el
exportador pierde dinero, si se da por encima gana.

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54

Arbitraje de tasas de interés
Se da cuando se cumple la siguiente condición:
- 1
Donde,
DEV= devaluación
= tasa de interés país A
= tasa de interés país B

La condición a evaluar es:
Si > – 1 entonces invierto en A
Si < – 1 entonces invierto en B

Ejemplo:
Las tasa de interés en Colombia y Venezuela promedian 12% y
20% anual respectivamente. La devaluación del bolívar frente al
peso se ubica en el 15%. Establecer el correspondiente arbitraje.
= 12% = 20%

= 15 %

- 1 = -13,04%
= 4,35 %
= 12% entonces,
>
Invierto en Colombia
Beneficio = 12% - 4,35 % = 7,65%
Taller 6. Arbitraje de Divisas
1. Con las tasas representativas de cambio spot:
a. COP/USD = 3.000
b. Zloty/USD = 5
Una empresa polaca le propone a su empresa pagarle una
exportación de 100´000.000 COP a razón de 400 COP/Zloty.
Decida si debe aceptar la propuesta y determine el porcentaje
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55

que ganaría o perdería si acepta la propuesta, en vez de recibir
el pago en USD.

2. Resuelva el problema anterior considerando los spread
de 300 COP/USD y 0.50 Zloty/USD.

3. La tasa de interés de los depósitos a término en España
es del 3% anual, mientras que en Francia es del 2%. Explique
si hay posibilidades de arbitraje, cómo se haría y qué porcentaje
se ganaría.

4. Se tienen las siguientes cotizaciones:
En Nueva York 1USD = 105JPY
En Tokio 1JPY = 0.1087MXN
En México 1MXN= 0.0889 USD

a) Con base en los mercados de Nueva York y México, calcule
el tipo de cambio JPY/MXN.
b) Calcule las utilidades de una vuelta completa para:
 300.000 MXN
 2´500.000 USD
 5´000.000 JPY

5. Latasa de interés en Colombia es del 12% y en Estados
Unidos del 7% anual. La devaluación del peso colombiano con
respecto al dólar americano es del 7% anual. Establezca si hay
posibilidad de arbitraje, cómo se haría y cuánto sería el
beneficio para un plazo de un año, considerando un plazo de un
año y un spread del 2,4% para TC(COP/USD) = 1.900.

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56

5 MERCADO INTERNACIONAL DE RENTA FIJA
Son todos aquellos instrumentos que se negocian en el mercado
de capitales y tienen la particularidad de ofrecer una tasa fija de
interés que se pacta para todo el período de la inversión.
Se caracterizan por tener un flujo futuro de amortización
(capital) y renta (interés), conocido al momento de adquirir el
activo, dado que en las condiciones de emisión se encuentra el
mismo. El título más representativos de este mercado son los
bonos.
5.1 CARACTERÍSTICAS DE LOS BONOS
Son títulos que representan una parte de un crédito colectivo
constituido a cargo de una entidad emisora. Su plazo mínimo es
de un año; en retorno de su inversión recibirá una tasa de interés
que fija el emisor de acuerdo con las condiciones de mercado, al
momento de realizar la colocación de los títulos.

Ilustración 12. Precio del título de Renta Fija

Fuente: elaboración propia

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57

5.1.1 Valoración de los bonos
El precio de un bono es el valor actual o valor presente de los
futuros flujos de fondos esperados de dicho instrumento
descontados a una determinada tasa de rendimiento.

Donde
P = ‘precio sucio’ (es decir, incluido el interés acumulado)
C = cupón anual
ri = % de tasa de retorno que se usa en el i-ésimo periodo
para descontar el flujo de efectivo
R = pago del rescate en el momento n.

Por lo tanto para valorar el precio de un bono se requieren dos
principios:

1) Estimar el flujo de fondos esperados, que en el caso de los
bonos, es el flujo de intereses y la devolución del capital.

Ilustración 13. Esquema de un flujo de fondos para un bono

Fuente: elaboración propia

2) Estimar la tasa de descuento apropiada que en el caso de los
bonos resulta de la investigación de la tasa de rendimiento
ofrecida por bonos comprables en el mercado. Por bonos
P=
n
nr
RC
r
C
r
C
r
C
)1(
...
)1()1()1( 322
1
1 








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58

comparables se entiende bonos de la misma calidad
crediticia y del mismo plazo

5.1.2 Factores que afectan el valor
de un bono
La cotización de los activos de Renta fija se ve afectada por las
siguientes variables:

 Tasas de interés:
Mientras más alta es la tasa de interés en el momento de la
emisión, mayor es la posibilidad de tener una cotización alta en
el mercado.

 Variables macroeconómicas:
Las tasas de interés externas, la inflación, el crecimiento
económico, las variaciones en el comercio internacional, las
reservas internacionales, son entre otras, variables que afectan
los precios de estos títulos.

 Plazos:
Los títulos con vencimientos mayores tienen mayores
rendimientos dado que hay más incertidumbre. También la
proximidad al pago de los intereses influyen sobre el precio del
título.

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59

 Riesgo:
La calidad crediticia del emisor también influye sobre el precio
del título, cuanto menor sea su calidad crediticia, mayor es el
rendimiento.

De otro lado, la siguiente tabla muestra los parámetros que se
consideran en los títulos de renta fija y la relación entre el
precio y la tasa.

Tabla 2. Parámetros del bono

5.1.3 Funcionamiento Del
Mercado De Bonos
Tomado de www.aiaf.com
http://www.aiaf.es/esp/inversor/informacion.aspx
1. Información y criterios básicos
Los mercados de renta fija son también conocidos como
“mercados de bonos” y acogen en su seno la actividad de
compra venta de una gran variedad de activos de renta fija
existente por la gran cantidad de mercados y por la ausencia de
estandarización en este tipo de productos. Esta es la razón por la
que los distintos mercados, oficiales o no, agrupan un número
de emisiones de renta fija que suele ser superior a los existentes
en los mercados de acciones o renta variable. En el caso de
http://www.aiaf.com/
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60

AIAF, el número de emisiones o referencias listadas en su seno
se mueve en torno a las tres mil.
Los mercados de bonos suelen ser considerados como mercados
mayoristas por los grandes volúmenes de las operaciones que se
cruzan en ellos, si bien, en los últimos tiempos se están
abriendo a los inversores particulares y es previsible que esta
tendencia se mantenga en los próximos años. A pesar de ello, la
presencia de los inversores particulares en Europa es aún más
modesta que en estados Unidos, y representa en torno al el 5%
de la inversión directa en mercados de renta fija, si bien este
porcentaje se elevaría mucho si se agrega la inversión en renta
fija realizada por compañías de seguros y fondos de inversión y
de pensiones para sus partícipes particulares.
Los mercados de bonos norteamericanos han sido
tradicionalmente los que habían dominado en el ámbito mundial
si bien esta situación está cambiando, al adquirir creciente
protagonismo los mercados europeos, siendo los bonos
soberanos el 60% del total y los bonos corporativos el 40%. La
relación es justo la inversa en Estados Unidos ya que la deuda
Corporativa tiene más volumen que la Deuda Pública.
Las participaciones directas de bonos a cargo de inversores
particulares varían mucho entre países europeos. En Italia, los
bonos de participación de inversores particulares constituyen un
20% ó más del total de participaciones financieras. En
Alemania, el porcentaje equivalente se sitúa entre el 10-15% y
en otros países generalmente por debajo del 5%, siendo en el
Reino Unido donde aparece el valor más bajo (tan sólo un
1,5%).
Si lo comparamos con los Estados Unidos, la participación de
particulares en el mercado de bonos equivale aproximadamente
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a un 6,9% del total de las participaciones financieras. Los
inversores particulares estadounidenses participan en gran
medida en el voluminoso mercado de bonos de gobiernos
municipales y locales (bonos cuasi-soberanos) con una cuota
del 20-25% de del total.

2. Claves de funcionamiento del mercado
A la hora de operar en el mercado de Renta Fija conviene tener
claras una serie de nociones que ayudarán al inversor particular
a moverse en este ámbito:
En primer lugar, debe distinguirse entre el mercado primario o
de emisión y suscripción y el mercado secundario o de
negociación.
Resulta también de vital importancia diferenciar entre la
operativa de compra de un activo de Renta Fija cuando el
comprador retiene dicho activo en su poder hasta la fecha de
vencimiento y la operativa en el mercado secundario tanto para
comprar como para vender en este mercado. En el primer caso
el comprador recibirá exactamente el cupón ó el interés pactado
y el importe exacto del nominal del bono en la fecha de su
amortización mientras que en el segundo la compra o venta se
efectuará al precio que en cada momento determine el mercado,
lo que con toda probabilidad supondrá para quien así opera una
pérdida o una ganancia.
Asimismo, el inversor particular debe saber que para comprar o
vender tendrá que acudir a un intermediario autorizado para
operar, es decir, que sea miembro delmercado en el que se
quiere operar. Lo mismo ocurre en la plataforma electrónica
multilateral SEND, específica para inversores particulares.
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Para trabajar con cualquiera de estos intermediarios deberá
normalmente abrir una cuenta de valores y especificar la cuenta
de efectivo a la que se cargarán o abonarán los movimientos de
dinero que originen por sus transacciones, que puede estar o no
en el intermediario elegido para operar. Con todo ello, en
función de la confianza que tenga en el inversor, el
intermediario puede aceptar sus órdenes aunque no disponga de
suficiente saldo en la cuenta de efectivo, aunque sí debe haber
saldo suficiente el día de la liquidación de la operación (el día
que efectivamente se paga) ya que será el inversor quien deberá
hacer frente a dicho pago. Esta liquidación de operaciones de
renta fija se produce, dependiendo de los activos, un día o dos
días laborables después de la fecha de la transacción.
3. Gastos por operaciones
Los gastos asociados a la compraventa de renta fija son de tres
tipos: contratación, liquidación y custodia. Los de contratación
son los que carga el intermediario por atender su operación, y
van remunerar su trabajo y pagar las posibles tasas que aplique
cada mercado.
Los gastos de liquidación son los que cargará el propio
intermediario por el proceso de pago de los títulos (en las
compras) o de recepción del dinero (en las ventas), que
materializa su transacción. Los gastos de custodia son los que
su entidad le cargará por la custodia física de los títulos (si son
físicos, algo cada vez menos frecuente) o el registro informático
que los representan.
Además, su entidad depositaria o custodia se encargará de
cobrar en su nombre los cupones o reclamar el nominal del
título a su vencimiento y le informará de las incidencias que
puedan producirse (amortizaciones anticipadas, retenciones de
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impuestos, etc.). Finalmente, su custodio o depositario le
mantendrá informado del valor de su cartera con la frecuencia
que hayan convenido.
Estas comisiones y gastos máximos están sujetos a la
aprobación de la Comisión Nacional del Mercado de Valores
(CNMV) y deben estar publicadas oficialmente y a disposición
de los clientes.
4. Riesgos y Agencias de rating
El rating es la calificación que se otorga a los emisores en
función de su calidad crediticia. El más elevado corresponde,
por lo general, a los estados y aquellos organismos a los que el
Estado avala sus emisiones. Las grandes compañías, en función
de su volumen y buen nombre suelen también recibir
calificaciones altas.
La calificación más bajas, se otorgan a aquellas emisiones de
mayor riesgo, es decir, las efectuadas por emisores a los que se
les imputa mayor riesgo de impago. Se suelen denominar bonos
de alta rentabilidad («high yield») aquellos que son emitidos
por emisores de baja calificación.
La importancia de estas calificaciones es que a mayor riesgo
obligan al emisor a efectuar sus emisiones con un tipo de interés
más elevado, es decir, una mayor remuneración para el inversor.
Estos suele medirse en términos de referencia con los bonos de
la Deuda Pública, de forma que la diferencia respecto de la
rentabilidad de los bonos soberanos se llama prima de riesgo de
calidad, y fluctúa en función de la percepción que tengan los
inversores sobre el riesgo de las emisiones.
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De ahí que en épocas de crisis o incertidumbres los inversores
acuden en mayor medida a los bonos públicos, algo que se suele
denominar en el argot financiero como flight to quality», huida
hacia la calidad o hacia un menor riesgo.
Las agencias de rating especializadas de más notoriedad son
Moody’s, Standard & Poor’s y Fitch. Su sistema de
clasificación es alfabético con añadidos numéricos. La máxima
calificación de un bono para Moody’s es Aaa, para
Standard&Poor’s (S&P) es AAA. La calificación CCC ó Caa
considera la emisión como muy especulativa, con grave riesgo y
fuertes incertidumbres; CC sería la calificación cuando se ha
interrumpido el pago del cupón por parte del emisor y DD
cuando lleva impagado varios cupones.
5. ¿En qué puedo invertir?
Los bonos soberanos (Deuda Pública)
Los bonos emitidos por los Estados o los Tesoros Públicos
(Deuda Pública) son conocidos también en Europa como bonos
soberanos. En el Reino Unido, se les conoce también como
"gilts"; en Francia, como "OATs"; en Alemania, como "Bunds";
en Italia, entre otros nombres, como "BTPs". En los Estados
Unidos, se les conoce también como "US Treasuries" o "T-
Bills".

Los Bonos Corporativos
Los bonos corporativos (Deuda Corporativa ó Renta Fija
privada) son los segundos en importancia tras el sector del
mercado de los bonos gubernamentales y constituyen en torno
al 30% del mercado mundial de renta fija. Existe un mayor
hábito de inversión en este tipo de bonos entre los inversores
particulares en estados Unidos que en Europa.

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El Mercado de Bonos Corporativos de Alto Rendimiento.
Este tipo de bonos de alto rendimiento son también conocidos
como “de grado especulativo” e incluso como "bonos basura"
por su menor nivel de calidad crediticia.

Deuda garantizada
Este tipo de deuda ha crecido rápidamente en las últimas
décadas por ofrecer mayores garantías en caso de
incumplimiento. La garantía o el valor pueden proceder de una
o de más fuentes: hipotecas, créditos u otros activos. Son
productos más sofisticados y complejos que los bonos simples y
requieren mayores conocimientos por parte del inversor
particular que quiera acceder a ellos. Este tipo de bonos han
sido duramente castigados en la reciente crisis financiera. Entre
ellos pueden incluirse los Bonos Titulizados (securitisation) y
las cédulas hipotecarias (covered bonds). Dados sus mayores
niveles de garantía, gozan normalmente de una elevada
calificación crediticia.

6. Activos negociados en AIAF
Los activos cotizados y negociados en AIAF se adecúan a las
necesidades de los emisores en cuarto a las necesidades de
financiación, las distintas estructuras de balance y los distintos
plazos; así como a la demanda de los inversores en este tipo de
activos.
Corto plazo
Pagarés de empresa. Son activos con rendimiento implícito
emitidos al descuento.

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Medio y Largo Plazo
Bonos y Obligaciones. Son básicamente lo mismo: un préstamo
efectuado a la entidad emisora a cambio de una serie de flujos
de interés establecidos explícitamente a lo largo de la vida del
título.
En general, podemos decir que son aquellos activos de renta fija
cuyos plazos de vencimiento van desde los dos años en
adelante. Así, para plazos inferiores a cinco años, estaríamos
hablando de bonos y para vencimientos superiores, de
obligaciones (aunque esta división no se respeta estrictamente).
Los flujos de interés (cupones) pueden ser fijos para toda la
vida de los títulos o estar indexados a la evolución de alguna
variable económica o índice, y pueden ser pagaderos
anualmente o en periodos de tiempo inferiores.
Un caso especial lo constituyen los bonos «cupón cero». Estas
emisiones no pagan intereses de manera periódica, sino que los
acumulan al vencimiento reembolsando al inversor un importe
por encima del nominal del título.
Bonos Matador
Los bonos Matador son emisiones de bonos u obligaciones en
pesetas realizadas en el mercado español por entidades no
residentes. Tuvo un fuerte desarrolloen el pasado, pero
actualmente sus saldos van disminuyendo al no registrarse
emisiones nuevas desde la introducción de la moneda única.

Cédulas hipotecarias
Las cédulas hipotecarias son valores emitidos por entidades
oficiales de crédito, cajas de ahorro, bancos privados,
sociedades de crédito hipotecario y entidades cooperativas de
crédito y se diferencian de otros activos de renta fija por las
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garantías que ofrecen respecto del pago de intereses y la
amortización ya que están garantizadas por la totalidad de los
préstamos hipotecarios que sus emisores tienen concedidos.
Alemania dispone del mercado ( Pfandbriefe ) más voluminoso
de este tipo de bonos conocidos también como “covered
bonds”, orientado a la financiación de proyectos de obras
públicas.

Emisiones titulizadas
La titulización consiste en la conversión de una serie de flujos
de caja, originados por un activo, en títulos o valores
negociables en los mercados de capitales. Los primeros
procesos de titulización, tal y como los conocemos hoy en día,
comenzaron en Estados Unidos centrados en la titulización de
activos hipotecarios.
El proceso titulizador en España comenzó en la década de los
90. Hasta 1996 estuvo centrada en exclusiva en la emisión de
bonos de titulización hipotecaria, bonos sobre activos
hipotecarios.
En 1998 se amplía el conjunto de activos titulizables: créditos
comerciales, préstamos personales, alquileres, los derechos
futuros de cobro en concepto del peaje de las autopistas, y otros
flujos que se titulizan frecuentemente en mercados más
desarrollados que el nuestro, como son; leasing de automóviles,
derechos de cobro por propiedad intelectual, etc....
Participaciones preferentes
Son valores de reciente aparición en nuestro mercado que se
caracterizan principalmente por:
 Conceder a sus adquirentes el derecho a recibir un flujo
de interés fijo.
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 Los titulares de estos valores, en prelación de pagos, en
caso de situaciones concursales, se sitúan por delante de
las acciones ordinarias, aunque se mantienen por detrás
de los obligacionistas de la sociedad.
 Tienen carácter de deuda perpetua, aunque el emisor
puede reservarse una opción de amortización anticipada
total de la deuda, en unos plazos que suelen oscilar en
el entorno de cinco años desde la fecha de desembolso
7. Fiscalidad de la Renta Fija
Las retenciones a cuenta de los impuestos se aplican sobre los
cupones y sobre los rendimientos implícitos en los activos como
los pagarés de empresa y constituyen una reducción del cupón o
del rendimiento implícito.
Los rendimientos obtenidos por los cupones se consideran
rendimientos del capital mobiliario y van a integrarse en la base
imponible del impuesto (IRPF). Los impuestos a los que están
sometidos son, por tanto, los mismos que cualquier otra renta
del periodo impositivo. Sin embargo, la diferencia entre el valor
de la amortización del bono (normalmente el nominal) y el
precio que se pagó por el bono tiene la consideración de
incremento (o disminución) de patrimonio.

5.2 Características del Mercado
Internacional de Bonos
Tiene dos características fundamentales:
1. Es de gran tamaño y en su mayor parte se negocian en
moneda local y en los mercados nacionales.
2. Los demás son bonos internacionales y se clasifican en:
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a) Bonos extranjeros (Foreign bonds): Provienen de un
emisor extranjero denominados en moneda nacional y
se venden a inversionistas nacionales. Deben ser
registrados en cada mercado aumentando los costos de
transacción e impuestos. Ejemplo: Yankees, Samurai,
Bulldog, Matador, Rembrandt, Canguro, etc…
b) Eurobonos: Se denominan en cierta moneda y se
venden a inversionistas de otro país. Son al portador,
por tanto tienen un rendimiento más bajo que los
domésticos y extranjeros. Ejemplo: Un bono de una
empresa colombiana denominado en dólares para
venderlo en Europa.
Entre las características comunes de las obligaciones
internacionales simples y de los eurobonos destacamos:
• Son títulos negociables, cotizables en algunas bolsas de
valores.
• La emisión se canaliza a través de un sindicato bancario.
• El emisor debe ser una entidad respaldada por su
Gobierno o por un grupo de instituciones de reconocida
solvencia.
• La emisión deberá ser pública.
• El valor nominal de cada eurobono suele ser de 1.000
USD.
• Los tipos de interés pueden ser fijos o variables (Floating
Rate Notes, FRN).
• El vencimiento de los bonos más común suele ser de doce
años.
• Las obligaciones pueden ser convertibles en acciones u
otro tipo de títulos de la empresa emisora, a opción del
inversor. Emisión de obligaciones internacionales con
warrants.
• Euroclear en Bruselas o Cedel en Luxemburgo. Sistemas
de depósito y liquidación informatizados.
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Valoración de los eurobonos
Como todo instrumento de deuda, el valor del eurobono
depende del nivel de tipos de interés y de cambio aplicables; de
la calidad crediticia del prestatario; de la liquidez de los títulos
y de las opciones y cláusulas protectoras que contenga, así
como de las regulaciones aplicables. Además, todo ello puede
verse modificado durante la vida del título.

- Modelo de valoración americano o de flujos de caja
descontados (FCD).

donde:
P0 = precio teórico del eurobono, incluyendo el cupón corrido,
en valor absoluto
c = cupón anual, en valor absoluto
j = número de periodos de pago de cupón
m = número de pagos de cupón en el año
n = número de años enteros que restan hasta vencimiento
r = rentabilidad exigida
Pn = precio de reembolso del bono, en valor absoluto,
coincidente o no con el nominal.

Ejemplo de Eurobono
Bajo el programa de emisión European Medium Notes de
Telefónica, están en circulación varias emisiones en euros,
negociadas en el London Stock Exchange. Una de ellas tiene las
siguientes características:
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• Emisión: 14 de febrero de 2003.
• Nominal emitido: 1.500.000.000 EUR.
• Nominal unitario: 100.000 EUR.
• Plazo: 10 años.
• Vencimiento: 14 de febrero de 2013.
• Cupón: 5,125%.
• Periodicidad del cupón: Anual.

Si el 14 de noviembre de 2005, su tasa de rendimiento se sitúa
en el 6%, vamos a determinar el precio del eurobono utilizando
la fórmula de los FCD.

Se aplica la ecuación anterior, aunque modificada ya que al
descontar los flujos de caja tal cual, se valoraría el bono a fecha
14 de febrero de 2005, por lo que procedemos a su
capitalización por nueve meses, obteniendo el precio con cupón
de 98.790,78 EUR.

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Alternativamente, podríamos valorar actualizando a tres meses
en vez de capitalizando a nueve, de la siguiente forma:

Es decir, calculamos el precio del bono a fecha 14 de febrero de
2006 y luego actualizamos a fecha 14 de noviembre de 2005.
5.2 Riesgos fundamentales de la
renta fija
● Riesgo de crédito: riesgo asociado a la probabilidad de
impago del emisor (“rating” de la emisiones).
● Riesgo de mercado: riesgo asociado a la variabilidad en el
precio o rendimiento del bono en el mercado. Factores de
riesgo: variabilidad en los tipos de interés en el mercado. (Un
aumento/disminución de los tipos implica una
disminución/aumento del precio del bono).
5.3 Clasificación de los Bonos
Bonos cero cupón:
Son emitidos