5 Corporate Takeover market

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5. Corporate Takeover Market
Pablo Gutiérrez Romero
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Treat a person as he is, and he will remain as he is. 
Treat him as he could be,
and he will become what he should be.
Jimmy Johnson
Gobierno Corporativo
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 Se define como la internación entre accionistas, gerentes, juntas directivas, auditores
externos y analistas, así como las leyes, reglamentos e instituciones que rigen sus
acciones.
 El objetivo del gobierno corporativo es proteger los derechos e intereses de los
“stakeholders”: accionistas, clientes, empleados, gobierno, prestamistas, reguladores y
proveedores. (Antes solo a los accionistas)
 Si se aplican adecuadamente, las prácticas de gobierno corporativo protegen a las
partes interesadas de un mal management:
• Eliminando “Agency Problems”
• Haciendo que la situación financiera de la empresa sea lo suficientemente
transparente para una adecuada toma de decisiones.
 La empresa está presionada a tener un buen gobierno corporativo. ¿Quiénes la
presionan? (Reguladores, Legislación, Activistas Institucionales, factores internos y el
mismo mercado de corporate takeover)
Mercado para las adquisiciones corporativas
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 Las adquisiciones pueden minimizar los "costos de agencia" y
 Transferir el control a aquellos que pueden gestionar de forma más eficiente los
recursos.
 Disciplinar a los malos managers.
Recordemos
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 Takeover: Es una acción a través de la cual un comprador hace una propuesta de
adquisición.
• Friendly Takeover (amistosa): Ocurre cuando el management y la directiva de la
empresa objetivo recomiendan completamente la oferta de fusión o adquisición.
• Hostile Takeover (hostíl): Ocurre cuando la oferta no es anticipada y/o el
management o la directiva de la empresa objetivo no están de acuerdo con la
oferta.
LA DIFERENCIA NO ES TRIVIAL!!! 
Friendly Takeovers
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 El comprador potencial obtiene la aprobación por
parte de la directiva y la gerencia de la empresa target
antes de iniciar el proceso de adquisición y antes de
proceder a un acuerdo firmado.
 El comprador y la empresa target a menudo celebran
un “standstill agreement” a cambio de una “break up
fee” por parte de la empresa objetivo.
 Para el comprador estas adquisiciones son preferibles
ya que evitan un entorno de subastas.
 Las prácticas han evolucionado a tal punto que se
pueden negociar los términos en secreto.
 Las adquisiciones ya no son tan rápidas como antes,
debido a los requisitos de pre-notificación y disclosure
a la FTC, DOJ y la SEC.
Hostile Takeovers
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 Sucede cuando:
• Existe un rechazo formal por parte del management.
• Buscas directamente a los accionistas.
 Estrategias:
• “Bear hugh” : (Bypass CEO).
• Comprar suficientes acciones para adquirir una
participación mayoritaria en la empresa.
• “Tender offer”
• Mercado Secundario (“street sweeps”)
• Persuadir a los accionistas existentes a votar en favor de
la oferta de adquisición (“Proxy fight”)
• La empresa target puede negociar y vender o mantenerse
independiente usando mecanismos de defensa.
• Independiente de ello, la prima ofrecida a los accionistas es
el driver principal de la decisión.
Hostile Takeovers
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Takeovers exitosas:
• Los accionistas de la empresa target ganan un 30% en promedio.
 Takeovers sin éxito:
• Los accionistas de la empresa target ganan poco si no son comprados finalmente.
• Casi imposible para una hostile takeover tener éxito.
 Pregunta: ¿Por qué el management resistiría una oferta con prima?
 Las adquisiciones hostiles son bastante difíciles en los Estados Unidos (y por lo general
concluyen en litigación o en fusión amistosa).
 Hay mayor eficiencia en las empresas (Recuerden a los Corporate Riders).
 Hay una mayor proliferación de mecanismos de defensa, lo que las hace mas
costosas y problemáticas.
Mecanismos de defensa corporativa
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Mecanismos de defensa corporativa
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Pre-Offer Takeover Defenses
 Por lo general son recomendadas por los abogados debido a que son favorecidas
en caso de litigio.
 Conceden más tiempo para poder preparar defensas adicionales.
 Tres tipos
I. Defensas basadas en derechos: Posion pills y Poison Puts
II. Shark Repellents (repelentes de tiburones)
III. Golden Parachutes (Paracaídas Dorado)
Tácticas de defensa corporativa (Pre-Offer)
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Poison Pills
 Son derechos emitidos por el Directorio a los accionistas actuales (con la
excepción del hostil) con el objetivo de hacer a la empresa menos atractiva para
el comprador permitiendo la emisión de acciones a un precio menor al de
mercado (descuento).
 Los derechos son redimibles en cualquier momento, se tranzan en el mercado y
tienen un tiempo de vida de hasta 10 años.
 No requieren la votación de los accionistas.
 Existe dos tipos: flip in y flip over:
 Pueden ser usadas en conjunto. (Caso Netflix - Carl Icahn).
Tácticas de defensa corporativa (Pre) – Poison Pills
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1. Flip in pills.
• Derecho a los accionistas (salvo el que hace el trigger) de comprar acciones de la
target (tus propias acciones) a descuento (nuevas emisiones).
• Se activan cuando hay una compra minoritaria (10-20%).
• Diluye la inversión total del comprador. Desincentivando las compras minoritarias.
• Incrementa el costo de compra.
• El comprador pierde poder de negociación de las acciones compradas (no puede
venderlas a ese precio).
• Ej: Papa Jhons (Schnatter - Julio de 2018)
• Ventajas:
• Diluye la propiedad de los accionistas independiente del monto comprado.
• No se le concede este derecho al comprador.
• Son redimibles en cualquier momento antes del trigger.
• Desventajas:
• No son permitidas en algunos Estados por su naturaleza discriminatoria.
• No son una defensa ante proxy fights.
Tácticas de defensa corporativa (Pre) – Poison Pills
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2. Flip over pills.
• Derecho a los accionistas de la target a comprar acciones del comprador, luego de
la fusión, a descuento.
• Se activan cuando hay una compra mayoritaria (50%).
• Ventajas:
• Diluye la propiedad de los accionistas compradores.
• Son redimibles a valor nominal
• Desventajas:
• No son muy efectivas para evitar la adquisición de menos del 100% (el
comprador puede conseguir un interés minoritario y comprar el resto cuando
los derechos expiren).
• Debe estar incluido en los estatutos de la empresa.
• Hacen al emisor menos atractivo a white knights.
Tácticas de defensa corporativa (Pre) – Poison Puts
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3. Poison Put.
 Conceden el derecho a los tenedores de bonos de la empresa target.
 Los tenedores pueden realizar un “put” (obtienen un repago) de los bonos a un
precio de redención (a la par o por encima de la par).
 Se activan al momento del takeover.
 Ventajas:
• Hace la adquisición más costosa.
• No afecta el número de acciones en el mercado o su precio.
 Desventajas:
• Sujeto a la visión de los tenedores acerca de la operación.
Tácticas de defensa corporativa (Pre) – Shark Repellents
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 Son tipos específicos de defensas que se adoptan
modificando los documentos de constitución de una
empresa (corporate chárter) o sus estatutos
(corporation bylaw).
 No son tan exitosas como las poison pills, pese a haberse
establecido antes.
 Hoy en día se utilizan como complementos a las tácticas
basadas en derechos.
 Su objetivo principal es hacer más difícil el ganar control a
través de proxy fight.
 Requieren votación por parte de los accionistas ya que
modifican los estatutos de la empresa.
Tácticas de defensa corporativa (Pre)
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4. Incorporación en un Estado con leyes restrictivas para las Adquisiciones (US)
• Ohio o Pennsylvania (Delaware).
• Ventajas:
▪ Perspectivas de largo plazo.
▪ Toma ventaja de los estatutos anti takeover de un Estado.
• Desventajas:
▪ Arbitraje de Estados.
▪ Requiere la aprobación de los accionistas.
5. Staggered Boards of Directors (Directorios Escalonados)
• En lugar de elegir a todo el Directorio en una sesión, la empresas puede
decidir mantenerlos por un periodo mayor a un año.
• Ventajas: Retrasala toma de control de accionista con mayoría.
• Desventajas: A menos que este prohibido, podría perder efecto si se
incrementan los puestos en el Directorio.
Tácticas de defensa corporativa (Pre)
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6. Fair Price Amendments (Correcciones a Precio Justo)
 Cambios a los estatutos o documentos de constitución que deshabilitan adquisiciones
en las que la oferta se encuentra por debajo de un límite.
• Múltiplo de la empresa.
• Mayor precio histórico.
• Precio actual de compra.
 Puede modificarse a menos que los estatutos de la empresa los prohíban.
 Ventajas:
• Protege de caídas en el precio de las acciones temporales.
• Protege ante “two tiered tender offers”, incrementando el costo.
 Desventajas:
• Incrementa el precio para el White Knight (puede quedar sin efecto con el 85% de
los votos en una Junta de Accionistas)
Tácticas de defensa corporativa (Pre) 
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7. Golden Parachutes
• Acuerdos de compensación entre la empresa target y
sus ejecutivos principales (varios años de salario).
• Asegura que los ejecutivos continúen con la empresa
target por un tiempo.
 Ventajas:
• Incrementan el costo de la transacción.
• Motiva al management a negociar mayores primas.
 Desventajas:
• No desmotivan la adquisición.
• Los incentivos del management son ambiguos.
• Mala percepción del mercado.
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Post Offer Takeover Defenses : Por lo general se usan en conjunción con las tácticas
pre-adquisición. Son más reguladas.
1. Just “Say No” Defense
• Ventajas: Incrementan el precio pagado por la empresa.
• Desventajas: No previene la adquisición.
2. Greenmail
• Permite a la empresa target recomprar sus acciones del comprador a una
prima sobre el valor de mercado. Famosa hasta 1986 cuando el US Internal
Revenue Code agregó un impuesto del 50% a las ganancias.
• Ventajas:
• Puede detener la adquisición hostíl. (Y alejar a los corporate raiders)
• Viene acompañada de un acuerdo de no realizar una oferta hostil por un
tiempo determinado.
• Desventajas:
• Mala percepción del mercado.
• Elimina la posibilidad de usar este mecanismo nuevamente.
Mecanismos de defensa corporativa depues de la fusión (Post -Offer)
Mecanismos de defensa corporativa (Post)
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3. Share Repurchase y Leveraged Recapitalizations
• Permite a la empresa target recomprar cualquier acción de cualquier
accionista. Self Tender.
• Puede conducir a que la empresa se convierta en privada.
• Por lo general, la empresa busca un PE Fund especializado en buyout.
 Ventajas:
• Incrementan el costo de a adquisición (Puede subir el precio de las
acciones), haciendo a la empresa menos atractiva para al comprador.
• Reduce el número de acciones disponibles para otros inversionistas.
 Desventajas:
• Incrementa el apalancamiento (LBO).
• Desmotiva el ingreso de White knights.
• Puede facilitarle al comprador el ganar control.
Mecanismos de defensa corporativa (Post)
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4. “Crown Jewel” Defense: Venta de una subsidiaria o activos de la empresa a un
tercero.
• Ventajas: Podría detener la adquisición.
• Desventajas: Puede ser declarado como ilegal.
5. “Pac Man” Defense: La empresa target se defiende haciendo una contraoferta.
• Ventajas: Podría detener la adquisición.
• Desventajas: Impide el uso adicional de otras medidas.
Mecanismos de defensa corporativa (Post)
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6. “White Knight” Defense: Permite a un tercero
realizar una oferta por la totalidad de la empresa target.
• Ventajas: Genera mayor valor para la empresa
target.
• Desventajas: Pérdida de independencia para la
target.
7. “White Squire” Defense” La empresa target busca a
un tercero para que este compre una participación
minoritaria.
• Ventajas: Genera mayor valor para la empresa
target.
• Desventajas: Elevado peligro de litigación.
Mecanismos de defensa corporativa (Post)
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8. Litigio:
 Consiste en constituir una demanda judicial contra la empresa compradora
basada en aseveraciones acerca de las características de la transacción.
 Los litigios son bastante comunes en M&A (90%).
• Ventajas:
• Ganar tiempo para generar mayores defensas y/o incrementar el costo
de la compra para el buyer.
• Desventajas:
• Podría tener un efecto negativo en los retornos de las acciones de la
empresa target.