Clase 1_ Fundamentos de la administración financiera

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FINANZAS II
Segundo Semestre 2019
Profesor: Felipe Joannon V.
Administración Financiera
¿Que es?
Evolución en el tiempo
Desarrollo 
Tecnologico Globalización Multinacionales
Teoría de las 
finanzas
Disciplina que estudia la generación, uso y 
administración de los recursos monetarios de 
una organización
Mercados en los que opera
Bienes y 
servicios 
Trabajo
Insumos
Bienes de 
Capital
El Mercado de 
Capitales es el 
principal campo de 
operación de un A.F
De Capitales
Mercado de Capitales
Fuente de fondos y mecanismos para invertir excedentes de caja 
donde se transan o negocian todo tipo de activos financieros.
Acciones
Bonos y efectos de comercio
Cuotas de fondos mutuos
Participación en sociedades
Opciones, forwards, futuros, 
swap, etc.
Activos Financieros
Documento que da 
derecho a recibir un flujo 
de efectivo en algún 
momento del tiempo
Unidades Superavitarias y Deficitarias 
Tasa de interés: precio del dinero 
Variables Claves
Impuestos
Inflación
Tipo de Cambio
Tasa de Interes
Leyes Laborales
Politica Cambiaria
Politica Fiscal
Politica Monetaria
Objetivos de la Empresa
ONGs
Iglesias
Clubes Deportivos
Universidades y Colegios
Organismos del Gobierno
Bancarias y Financieras
Comerciales e Industriales
Tipos de Empresas
Maximización del valor de la empresa 
para sus dueños o accionistas 
Objetivos Maximización de Utilidades
Permanecer en el tiempo
Ser los mas grandes de la industria
Maximización de prestaciones
Mayor número de títulos
Mayor número de alumnos
Restricciones y Normas
Aspectos Morales 
y Eticos
Restricciones Medio 
Ambientales
Impuestos y Aranceles
Normas y Reglamentos
Capacidad 
Tecnologica
Marco Legal
Mercado, Industria y 
Competencia
Entorno 
Macroeconomico
Valor de la Empresa para sus 
Dueños
Beneficios esperados = Flujos de caja futuros
Flujos de Caja:
Decisiones de Financiamiento y dividendos
Decisiones de administración de activos
Decisiones de Inversión
Valor que los inversionistas asignan a los beneficios 
“esperados” de la acción.
Precio: 
S.A.abierta: Precio de la Acción
Valor de los “Derechos” que poseen
Mercados Eficientes 
Ineficientes
PRECIO DE LA ACCION: VALOR PRESENTE DE FLUJOS
Maximización de flujos vs 
utilidades
Utilidad Contable
Consecuencia de 
aplicación de 
principios contables
No considera efecto 
del tiempo
No incorpora 
concepto de riesgo
Importancia del principio de devengamiento:
Momento en que nace el derecho o la obligación
Ejemplo de Ut vs Flujo
Utilidad:
Costo: 
Venta Edificio: $30mm Venta Edificio: 
Costo: 
Utilidad:
$20mm
$10mm
$15mm
$ 6mm
$ 9mm
Pago: Año 2 Pago:Contado
VP (r=10%) $9,0mm$8,3mm VP (r=10%)
Empresa A Empresa B
Precio de la Acción
Dividendos: Momento en que flujos llegan al accionista
Riesgo asociado a la operación de la empresa
Ganancias presentes, futuras y periodo en que ocurren
Precio de la acción es función de la eficiencia 
operacional y de la calidad en la toma de decisiones
Objetivos y decisiones del A.F
Importancia de sistemas de compensación:
Pago en opciones: Sesgo al riesgo
Remuneración en base a precio de la acción
Remuneración en base a utilidad
Remuneración fija: No hay incentivo
Los incentivos del administrador financiero deben estar 
alineados con el objetivo de la empresa 
Funciones del A.F
Planificar, ejecutar y controlar la generación y uso de los recursos 
financieros de una empresa a corto, mediano y largo plazo
En la toma de decisiones interactúa con otras áreas:
Sistemas y T.I (Informatica)
Recursos humanos
Desarrollo tecnico
Operación, producción y logistica
Ventas y marketing
Decisiones Financieras
De inversión y desinversión 
Retorno, riesgo y liquidez
De Financiamiento
Estructura de capital
De administración de activos
Política de dividendos
Decisiones de Inversión
Monto de la inversión
Asignación de recursos a distintos proyectos.
Beneficios esperados o futuros
Incertidumbre Riesgo
Activo o proyecto tiene:
Rentabilidad: retorno sobre lo invertido
Riesgo: variabilidad de los flujos futuros
Liquidez: cuan rápido y a que precio se transforma un 
activo en dinero
Composición de activos de una empresa determina 
rentabilidad esperada, riesgo y liquidez.
Decisión de abandono
Decisiones de Financiamiento
Todo lo que tiene una compañía se lo “debe a alguien”
Pasivo exigible versus patrimonio 
Pasivo exigible:
Estructura de capital elegida
¿puede afectar valor para el accionista?
Instrumento: crédito, bonos y otros
Condiciones: plazo, moneda, tasa y garantía
Espontáneo vs ¨contratado¨
¨Mezcla” óptima de financiamiento
Valor de la firma versus valor del patrimonio
Politica de Dividendos
Cuanto se reparte de las utilidades a los accionistas
Dividendo:
Como % de utilidad
Como monto fijo
No reparte dividendos
¿Hay una política de dividendos que afecte la riqueza del 
accionista?
Impuestos a los dividendos vs ganancias de capital
Tipos de dividendos Mínimo u obligatorio
Provisorio
Eventual
Politica de Dividendos
D
A
P
Capital 100
Utilidad. Acum 100
Utilidad ejercicio 100
Total patrimonio 300
Número de acciones 10. Precio cada acción $30
Caso 1: reparte 50% de utilidad 
del ejercicio
Riqueza del accionista: 
Div: $5/acción
Precio:$25
Total: $30
Caso 2: no reparte dividendos
Riqueza del accionista: 
Div: $0/acción
Precio:$30
Total: $30
A.F. es un administrador de 
flujos de caja
Fuentes Usos
Ventas Compra MP e InsumosRemuneraciones
Venta Act. Fijo
Recuperación Cap. de Trabajo
Inversion Act. Fijo
Inversión Cap. de Trabajo
Emisión Acciones Dividendos
Creditos Bancarios Amortización e Intereses
Emisión Bonos Pago cupones 
Impuestos
Dilemas del Administrador
Financiero
“Trade off” entre liquidez y rentabilidad 
Especulación
Transacción
Precaución
Razones para mantener liquidez
Liquidez: capacidad para cumplir compromisos 
oportunamente
¿Cuál es el 
“equilibrio” entre 
liquidez y 
rentabilidad?
Liquidez versus rentabilidad
Tiempo de conversión e índice de conversión
Variabilidad de los flujos/retornos
Premio, recompensa por esfuerzo.
¿Qué hemos aprendido en finanzas sobre la relación 
que existe entre las variables riesgo y retorno?
Riesgo y retorno
Riesgo
Retorno
En un mundo con incertidumbre un mayor retorno esperado 
tendrá como consecuencia un mayor riesgo
Dilemas del Administrador 
Financiero
Eficiencia del AF en términos de 
inversiones y administración
PGU = ROA = Resultado operacional 
Activos operacionales invertidos 
ROA = ”Return on assets”
Rentabilidad operacional 
Capacidad de generación 
de utilidad de los activos de 
la empresa
Eficiencia del AF…
¿Por qué utilidad contable y no flujo de caja?
PGU y ROE como medidas de eficiencia. 
¿Cuál es la relación entre el resultado de una 
empresa (PGU o ROA) y el resultado para sus 
accionistas o dueños (ke o ROE)?
Rentabilidad patrimonial (ke vs. ROE)
Utilidad operacional versus utilidad neta
Empresa o firma versus accionistas
PGU = Utilidad operacional / activo operacional
PGU = Margen de utilidad X rotación de activos
Rotación de activos = ventas/activo operacional
Maximizar ventas por cada peso invertido
Margen de utilidad = utilidad operacional/ventas
Ganar mas por cada peso que se vende
Objetivo es maximizar ganancias por cada peso que hay invertido
Eficiencia del AF….
¿Como se logra esto?
Una empresa tiene activos totales (todos operacionales) con un valor
económico de $15.000. La empresa no tiene deuda. Sus costos
operacionales variables son de $ 10 por unidad y sus costos fijos son
de $3.000 anuales. La empresa proyecta para el próximo año vender
500 unidades de un único producto a un precio de $24 por unidad.
Ventas $ 12.000
Costos op. Variables $ 5.000
Costos op. Fijos $ 3.000
Utilidad operacional $ 4.000
Intereses (10%)
Utilidad antes de impuestos $ 4.000
Impuestos (20%) $ 800
Utilidad neta $ 3.200
Eficiencia del AF
PGU 26,7%
Eficiencia del AF en términos
de financiamientoConcepto de leverage financiero o efecto palanca
Elección de estructura de capital
¿Qué pasa 
cuando se 
aumenta el 
leverage?
¿Por qué 
ocurre? ¿Cuánto exige la deuda (kd) y cuanto el 
patrimonio (ke)?
¿Qué “aporta” el fisco?
Ventas constantes
Tasa de impuestos = 20%. Tasa de interés =10%.
Prioridades de pago de una 
empresa
Patrimonio
Deuda sin garantía 
Fisco
Síndico o veedor 
Remuneraciones y pasivos laborales
Deuda con garantía 
Créditos post quiebra o 
reorganización
¿Qué sucede cuando hay 
riesgo?
dROE = (1-tc) * dPGU + (1-tc) * (D/K) * dPGU
dROE/dkd = - (D/K) * (1-tc)
dROE/dD/K = (PGU - kd) * (1-tc) 
ROE = (PGU + D/K(PGU - kd) * (1-tc)
Riesgo accionista = riesgo operacional 
amplificado por leverage
Ventas variables
D/K =0
D/K=1
¿Cómo medir el riesgo?
Bono BC. Plazo: 1 año. Tasa de interés: 5%
¿Hay consenso en como definirlo y como medirlo?
Valor inicial = 100 Valor final = 105
Valor efectivo = valor esperado
Accion Enel: plazo 1 año.
Valor inicial = 100 Valor final = “x” + Dividendo “y”
Valor efectivo puede diferir de esperado
Riesgo: variabilidad de retorno respecto a lo esperado
¿Cómo medir el riesgo?
Distribución de retornos
Pr( E(ke) – σ < ROE < E(ke) + σ) = 68%
Pr( E(ke) – 2σ < ROE < E(ke) + 2σ) = 95%
Pr( E(ke) – 3σ < ROE < E(ke) + 3σ) = 99%
Probabilidades
Z =( r – E(ke))/σ
Probabilidad de ROE < 0
D/K = 0 D/K = 1
Z0 = -1,33 Z1= -1,08
Pr= 9% Pr= 14%
Análisis de leverage
Efecto 
palanca
Amplificación de resultados debido a la 
existencia de costos fijos
Fuentes de leverage
De la operación. De estructura de capital
Costos fijos de operación Intereses de la deuda
Leverage operativo
Surge cuando hay costos fijos en la estructura de costos 
de la empresa
GLO Riesgo del negocioV/S
Ejemplo leverage operativo
Precio venta 10 Precio venta 10
Costo variable 7 Costo variable 5
Costo fijo 90000 Costo fijo 190000
Unidades Ventas Costos 
operacionales
Resultado 
operacional
Unidades Ventas Costos 
operacionales
Resultado 
operacional
30000 300000 300000 0 30000 300000 340000 -40000
40000 400000 370000 30000 40000 400000 390000 10000
50000 500000 440000 60000 50000 500000 440000 60000
60000 600000 510000 90000 60000 600000 490000 110000
70000 700000 580000 120000 70000 700000 540000 160000
50000 unidades 
de venta
GLO (A) = 2,5 GLO (B) = 4,2
Empresa A Empresa B
Leverage financiero
Surge cuando la estructura de capital de la empresa tiene 
deuda
Ejemplo leverage financiero
Leverage combinado
Ejemplo de leverage 
combinado
Unidades vendidas 50.000
Precio venta $10
CVu $7
Costo fijo $90.000
Deuda $200.000
Tasa de interes 10 %
GLC= 50.000 x (10 – 7) / (50.000 x (10 – 7 ) – (90.000 + 20.000) )
= 150.000 / 150.000- 110.000
= 3,75
GLC = GLO x GLF = 2,5 x 1,5 = 3,75
Estructura de financiamiento 
y costo de capital
Costo de capital 
promedio 
ponderado (CCPP)
Promedio ponderado de los costos de distintas 
fuentes de financiamiento de la empresa:
A
D
E
ra
kd x (1 - Tc)
ke
Kd: retorno exigido por los dueños de la deuda.
Ke: retorno exigido por los dueños del patrimonio.
D: valor economico (o de mercado) de la deuda 
E: valor economico (o de mercado) del patrimonio
Tc: tasa de impuestos corporativos.
CCPP = ra = kd x (1 - Tc) x (D/A ) + ke x( E/A )
Retorno exigido por la deuda
Kd es función de: 
Estructura de 
capital de la 
empresa
Riesgo 
operacional de 
la empresa
Variables macro 
económicas
Politica monetaria
Politica fiscal
Tasa de inversion y ahorro
Apertura de la cuenta de capital
Riesgo exigido por la deuda
Relación entre D/K y kd
Distorsiones cuando se fija la tasa de interés
Caso 1
No hay impuestos
Deuda libre de riesgo
r : Tasa de deuda libre de riesgo
ra: Tasa de descuento de flujo de activos solo considera 
riesgo operacional 
f
Caso 1
ke es creciente a medida que aumenta D/K pues aumenta el 
riesgo para accionistas 
ke = ra + (ra - kd) x D/K
MM proposición I: El valor de mercado de cualquier 
empresa (VF) es independiente de su estructura de 
capital. CCPP es constante
MM proposición II: ROE se incrementa 
proporcionalmente con la deuda pero este aumento se 
compensa por el incremento en el riesgo y por lo tanto 
en la tasa exigida (ke) dejando la riqueza inalterada
Caso 2
No hay impuestos
Deuda con riesgo 
Resultado es básicamente el mismo
A medida que aumente kd, la tasa de crecimiento ke
disminuye pues riesgo se comparte
A mayor D/K reemplazo capital (caro) por deuda (barata)
Caso 3
Mundo con impuestos
CCPP es decreciente. Valor de la firma aumenta
Interés de la deuda lo paga parcialmente el fisco
¿Por qué las firmas no se endeudan al máximo?
Impuestos a las personas
Costos de quiebra
Los Tradicionalistas
Pasado cierto umbral de deuda, ke crece rápidamente 
CCPP decrece y llega a un punto optimo donde empieza a crecer
Cuando hay poca deuda los inversionistas no se preocupan
Como empresas se endeudan mas barato que las personas se 
premia a las empresas con deuda