Resumen BDM 29 - Kevin Ibarra Flores

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Resumen BDM 29: Gobierno corporativo
29.1: El gobierno corporativo y los costos de agencia
· Cualquier análisis del gobierno corporativo —sistema de controles, regulaciones e incentivos diseñado para impedir el fraude— es una historia de conflictos de interés y de los intentos por minimizarlos. Los diversos inversionistas de una empresa tienen sus propios intereses, y cuando éstos divergen se tienen conflictos de agencia. Este capítulo se centra en los conflictos entre los administradores y los inversionistas.
· El conflicto de intereses entre los directivos y quienes invierten viene de la separación de la propiedad y el control de una corporación. Como cualquier inversionista tiene una parte de la propiedad de una corporación, son capaces de diversificarse y de reducir sin costo su exposición al riesgo. Esto es verdad en especial para los directivos de la corporación. 
· Cuando el control y la propiedad se separan, surge un conflicto de intereses entre los dueños y las personas que controlan la organización. La seriedad del conflicto depende de cuánto se acerquen los intereses de los administradores y de los accionistas. La coincidencia de dichos intereses tiene un costo pues incrementa la exposición al riesgo de los administradores.
· El papel del sistema de gobierno corporativo consiste en mitigar el conflicto de interés que resulta de la separación de la propiedad y el control sin cargar a los administradores en forma indebida el riesgo de la empresa. El sistema trata de hacer coincidir dichos intereses por medio de darles incentivos por tomar las medidas correctas (darles acciones de la empresa, por ejemplo) y castigarlos por las incorrectas (despedida). 
29.2: Vigilancia por el consejo de administración
La solución sencilla sería vigilar de cerca a los directivos de la empresa. El problema es que ignora el - costo de la vigilancia. Cuando la propiedad de una corporación está muy dispersa, ningún accionista tiene incentivos para aceptar este costo. En vez de ello, el grupo de accionistas elige un consejo de administración que vigile a los administrativos. Sin embargo, los consejeros en sí tienen el mismo conflicto de interés entonces los accionistas entienden que hay límites razonables en el grado de vigilancia que cabe esperar del consejo de administración. En principio, el consejo de administración contrata al equipo de ejecutivos, establece su compensación, aprueba inversiones y adquisiciones mayores, y si es necesario despide ejecutivos.
Tipos de consejeros
Los investigadores clasifican por lo general a los consejeros en tres grupos: Los consejeros internos son los empleados, empleados fundadores o familiares de los empleados, los consejeros grises son personas que no se conectan en forma directa con la empresa pero tienen relaciones existentes con ella o potenciales de negocios (los banqueros, abogados y consultores que conserva la empresa) y todos los demás consejeros se consideran consejeros externos (o independientes) y son los que tienen mayor probabilidad de tomar decisiones tan sólo en interés de los accionistas.
Independencia del consejo
· Los investigadores tienen la hipótesis de que los consejos con mayoría de consejeros externos vigilan mejor el esfuerzo y acciones de la administración.
· A pesar de que la independencia del consejo sí importa para las actividades de importancia, como despedir al director general y hacer adquisiciones corporativas, a los investigadores se les dificulta encontrar la conexión entre la estructura del consejo y el desempeño de la empresa. Aunque el precio de las acciones de ésta se incrementa ante el anuncio de la entrada en el consejo de un miembro independiente, el valor incrementado de la empresa parece provenir del potencial que tiene el consejo para tomar decisiones mejores, y no tanto de las mejoras en el desempeño operativo de la compañía.
· Otra razón por la que es difícil de explicar una relación entre la independencia del consejo y el desempeño de la compañía es la naturaleza del papel del consejero independiente. En un consejo, el papel del consejero independiente, en realidad es el de guardián. Pero como la riqueza personal de los consejeros independientes es menos sensible al desempeño de la empresa que la de los internos y grises, tienen menos incentivos para vigilar a la organización. 
· Se dice que un consejo está capturado cuando sus deberes de vigilancia están comprometidos por conexiones o la percepción de lealtades con la administración.
El tamaño del consejo y su desempeño
Los consejos pequeños se asocian con un alto valor y desempeño de la compañía. La explicación proviene de investigaciones que establecen que los grupos pequeños toman decisiones mejores que los grandes. La mayor parte de empresas que se han hecho públicas escogen comenzar con consejos pequeños y luego los consejos tienden a crecer con el tiempo.
29.3: Políticas de compensación
En ausencia de vigilancia, la otra forma en que es posible mitigar el conflicto de interés entre los administradores y los propietarios es a través de hacer coincidir sus intereses por medio de la política de compensación de los administradores. 
Acciones y opciones
La paga de los administradores se puede vincular de muchos modos con el desempeño de la
empresa. El enfoque más básico es por medio de bonos que se basan en, por ejemplo, el crecimiento
de las utilidades, pero también se usa de modo más directo dándoles a los administradores una parte de la propiedad con acciones u opciones, así tienen un incentivo directo para que aumente el precio de las acciones para que las opciones sean más valiosas. 
Sensibilidad del pago ante el desempeño
· Además de aumentar la exposición al riesgo de los administradores, el incremento de la sensibilidad de su paga ante el desempeño de la compañía tiene efectos negativos. Por ejemplo, es frecuente que las opciones se otorguen “at the money” (precio de ejercicio=precio actual acciones). Por tanto, los administradores tienen un incentivo para manipular la divulgación de pronósticos financieros de modo que las malas noticias se conozcan antes de la fecha en que serán otorgadas las opciones (para llevar hacia abajo el precio de ejercicio), y las buenas lleguen después de la concesión. 
· El fechado en forma retroactiva se refiere a la práctica de escoger la fecha de otorgamiento de una opción sobre acciones, de modo que coincida con una fecha en la que el precio de las acciones estaba más bajo para el año en cuestión.
· La práctica de fechar en forma retroactiva sugiere que algo de la compensación con opciones sobre acciones de que disfrutan los ejecutivos, tal vez no se ganó en realidad como resultado de buen desempeño futuro de la empresa.
29.4: Administración del conflicto de agencia
· Estudios apoyan la creencia de que la mayor propiedad de los administradores se asocia con menos acciones de ellos que reduzcan el valor. Pero si bien dicha posesión tal vez reduce el uso de privilegios adicionales al salario, también hace que sea más difícil despedir a los directivos —lo que disminuye el efecto del incentivo que tiene la amenaza de despido.
· Entonces, no es probable que la relación entre la propiedad de los directivos y el valor de la empresa sea la misma en todas ellas. Los accionistas usarán todas las herramientas a su disposición para administrar el conflicto de agencia. Así, si los administradores tienen poca participación en la propiedad, usarán políticas de compensación o un consejo más fuerte para crear los incentivos que desean. 
Acción directa por parte de los accionistas
La última línea de defensa de los accionistas contra la expropiación orquestada por los directivos con intereses propios, es la acción directa. Recuerde que son los accionistas quienes eligen al consejo de administración. Lo común es que en estas elecciones sólo hay una planilla de candidatos y se tiene que decir “sí” o “no” a ella como un todo. Sin embargo, cuando los accionistas se encuentran molestos con la administración de la compañía y frustrados por la faltade voluntad del consejo para actuar, tienen a su disposición varias opciones para expresar su disgusto.
· La voz de los accionistas: Cualquier accionista tiene la posibilidad de proponer una resolución que se somete a votación en reunión. Dicha resolución ordenaría que el consejo tomara una acción específica, como descontinuar la inversión en una línea particular de negocio o territorio. Es raro que tales resoluciones reciban el apoyo de la mayoría, pero si los grandes accionistas las respaldan, resultan embarazosas para el consejo.
· La aprobación de los accionistas: Además de elegir a los directores de la compañía, los accionistas deben aprobar muchas de las acciones de importancia que toma el consejo. Por ejemplo, los accionistas de empresas objetivo deben aprobar los acuerdos de fusión y, en ciertos casos, también los accionistas de la adquiriente.
· Luchas por cartas de poder: Tal vez la forma más extrema de acción directa consiste en emprender una lucha por cartas poder e introducir una planilla rival de consejeros para elegirla al consejo. Esta acción da a los accionistas una elección real entre los nominados por la administración, el consejo actual y una planilla distinta por completo lanzada por los accionistas disidentes.
Atrincheramiento de la administración
· Dada la importancia de las iniciativas de los accionistas en el gobierno corporativo, los grandes investigadores e inversionistas se han interesado más en la medición del balance de poder entre los accionistas y los administradores de una empresa. Con el tiempo, las herramientas que usan éstos para atrincherarse han evolucionado para adoptar inclusive protecciones contra adquisiciones.
· El Investor Responsibility Research Center (IRRC) ha recabado información acerca de 24 medidas diferentes que atrincheran, o dan poder, a los administradores vis-à-vis los accionistas. Estas provisiones incluyen la aprobación de estatutos contra adquisiciones, píldoras de veneno, consejos escalonados y restricciones a la capacidad de los accionistas para convocar a reuniones especiales.
La amenaza de una toma de control
Muchas de las provisiones listadas en el índice IRRC se refieren a la protección contra las adquisiciones, esto es, las tomas de control. Una de las motivaciones de las adquisiciones es reemplazar a la administración con mal desempeño. Cuando fallan los sistemas de gobierno interno tales como la propiedad, compensación, supervisión por el consejo y el activismo de los accionistas, la única manera que queda para retirar a los administradores que se desempeñan mal, consiste en preparar una adquisición hostil.
29.5: Regulación
Ante los enormes fracasos de compañías públicas grandes y escándalos por fraudes corporativos, el Congreso de Estados Unidos se apresuró a legislar para corregir lo que percibía como salvaguardas inadecuadas contra la malversación por los administradores de las corporaciones públicas. El resultado fue el Acta Sarbanes Oaxley. Las Actas de Valores de 1933 y 1934, entre otras medidas, establecieron
la Securities and Exchange Comisión (SEC) y prohibieron la negociación con información privada que se obtuviera como interno de una empresa.
El Acta Sarbanes-Oaxley
· Una de las vertientes más críticas del proceso de vigilancia es la exactitud de la información. Si un consejo de administración tiene información inadecuada, no puede hacer su trabajo.
· El espíritu general de la SOX era el mejorar la exactitud de la información que se daba tanto a los consejos como a los accionistas. La SOX trataba de alcanzar este objetivo de tres maneras: (1) con la introducción de incentivos y la independencia en el proceso de auditoría; (2) con el endurecimiento de los castigos por dar información falsa, y (3) obligando a las compañías a validar sus procesos de control financiero interno.
· La SOX enfrentó este problema por medio de establecer límites estrictos a la cantidad de tarifas por conceptos distintos al de auditoría (consultoría u otros) que una empresa puede cobrar al mismo cliente que audita. También requiere que los socios de auditoría se roten cada cinco años para limitar la probabilidad de que las relaciones por dicha labor se vuelvan demasiado cercanas durante periodos largos de tiempo. Por último, la SOX pidió a la SEC que obligara a las empresas a tener comités de auditoría dominados por consejeros externos y que al menos uno de ellos tuviera formación financiera.
· La SOX también endureció las penas por el delito de dar información falsa a los accionistas.
La comisión Cadbury
· Es difícil determinar en definitiva si los costos de la SOX equilibran sus beneficios: aun si fuera posible medir los costos directos e indirectos de la ley, nunca se podría calcular con exactitud la cantidad de fraudes que desalienta. Una instancia a la que se puede recurrir para obtener información, es la experiencia en otros países.
· Los problemas que la Comisión Cadbury identificó son los mismos que la SOX trató de solucionar en Estados Unidos diez años después. Quizá no sorprenda que las recomendaciones resultantes sean también tan parecidas. De acuerdo con los hallazgos de la comisión, los comités de auditoría y compensación deben estar formados en su totalidad por consejeros independientes, o, al menos, con una mayoría de ellos. El director general no debe ser el presidente del consejo, y como mínimo debería haber un director independiente con poderes similares para establecer la agenda. Los auditores deben ser rotatorios, y debe haber revelación total de trabajo que no es auditoría.
Negociación con base en la información interna
· Un aspecto del conflicto de intereses entre los administradores y los accionistas externos es la negociación con base en la información interna. Éste ocurre cuando una persona hace una transacción con base en información privilegiada. Los directivos tienen acceso a información de la que no disponen los inversionistas externos. Al usarla, esos administradores aprovechan oportunidades de negociación rentables de las que no disponen inversionistas externos. Si se les permitiera negociar con base en dicha información, sus utilidades ocurrirían a costa de los inversionistas externos y, como resultado, éstos estarían menos dispuestos a invertir en las corporaciones. Para resolver este problema se aprobó la legislación acerca de negociación con base en información interna.
29.6: El gobierno corporativo en el mundo
Protección de los derechos de los accionistas
· El grado en que los inversionistas están protegidos contra la expropiación de los fondos de una compañía por parte de sus administradores e incluso el grado de obligatoriedad de sus derechos varía entre los países y regímenes legales. 
· El grado de protección de que goza un inversionista estaba determinado por mucho por el origen legal del país.
Control por los propietarios y las pirámides
En Estados Unidos, gran parte de la atención se dirige a los conflictos de agencia entre los accionistas,
que son dueños de la mayoría de una empresa pero constituyen un grupo disperso, y los directivos, que poseen poco de la compañía por lo que deben ser vigilados. En muchos otros países, el conflicto principal se da entre lo que se denomina “accionistas controladores” y “accionistas minoritarios”. En Europa, muchas corporaciones son operadas por familias que son propietarias de bloques controladores de acciones. Para casi todos los fines prácticos, los bloques de acciones superiores al 20% se consideran controladores, en tanto nadie tenga una concentración mayor de acciones. La idea es que si usted posee el 20% y el 80% restante se halla disperso entre muchos accionistas diferentes, usted tendrá mucho que decir respecto de la operación de la empresa; otros accionistas tendrían que coordinar sus acciones para tratar de superarlo con sus votos —un reto formidable.
El conflicto surge entre los accionistas minoritarios y los accionistas que controlan. Éstos toman decisiones que los benefician en forma desproporcionada respecto de los minoritarios, como emplear a familiaresen vez de a directivos más talentosos o celebrar contratos favorables a otras empresas controladas por la familia.
· Acciones de clase dual y el valor de control. Una forma en que las familias obtienen el control de las empresas aun cuando no posean más de la mitad de las acciones es la emisión de acciones de clase dual —escenario en que las empresas tienen más de una clase de acciones y una de ellas es superior en derechos de voto respecto de las demás. Este enfoque permite que los accionistas que tienen el control obtengan capital sin diluir su control. 
· Estructuras de pirámide. Otra forma en que las familias controlan una corporación sin poseer el 50% de las acciones es con la creación de una estructura piramidal. En una estructura de pirámide una familia primero crea una compañía en la que posee más del 50% de las acciones y por ello tiene un interés controlador. Después, esta empresa se hace de otro interés controlador —es decir, posee al menos 50% de las acciones— en otra compañía. Observe que la familia controla ambas organizaciones, pero sólo es dueña del 25% de la segunda. Así, si la segunda empresa adquiere el 50% de las acciones de una tercera, entonces la familia controlaría a las tres compañías, incluso si sólo es propietaria del 12.5% de la tercera. 
· Un conflicto de interés surge porque la familia tiene un incentivo para tratar de llevar las utilidades (y por tanto los dividendos) hacia arriba de la pirámide —es decir, de las compañías en las que tiene pocos derechos sobre el flujo de efectivo hacia aquellas en que tiene más derechos sobre éste. A dicho proceso se le llama hacer túneles.
El modelo de participación de terceros interesados (con interés en la empresa)
Los costos de agencia y las formas de controlarlos que se han estudiado son comunes a todas las compañías del mundo. Sin embargo, Estados Unidos es en cierto modo una excepción, en el sentido en que se centra tan sólo en maximizar la riqueza de los accionistas. La mayor parte de países siguen lo que se conoce como el modelo de participación (stakeholder model) que da consideración explícita a terceros con interés en la empresa —en particular, a los empleados que constituyen las bases, frecuentemente, sindicados.
Tenencia cruzada de acciones
Aunque en Estados Unidos es raro que una compañía sea el accionista mayoritario de otra,
eso es la norma en muchos países tales como Alemania, Japón y Corea. En Japón, los grupos
de empresas conectados a través de tenencias cruzadas de acciones y una relación común
con un banco, se conocen como keiretsu. La vigilancia de cada empresa la realizan las demás
del grupo que tiene bloques de sus acciones, y sobre todo la lleva a cabo el banco principal
del agrupamiento, que como acreedor vigila de cerca la salud financiera de las empresas.
En Corea, grupos enormes de conglomerados tales como Hyundai, Samsung, LG y SK, comprenden
compañías en líneas de negocios diversificadas, y se conocen como chaebol. Por
ejemplo, SK Corporation tiene subsidiarias y empresas del grupo en energía, productos químicos,
farmacéuticos y telecomunicaciones. Una diferencia importante entre el chaebol coreano
y el keiretsu japonés consiste en que las empresas de Corea no tienen una relación en
común con un sólo banco.
29.7: Los balances del gobierno corporativo
El gobierno corporativo es un sistema de verificaciones y balances que equilibra los costos con
los beneficios. Como se vio en este capítulo, esta negociación es muy complicada. Ninguna estructura
funciona para todas las empresas. Por ejemplo, sería difícil afirmar que tener a Bill
Gates como accionista controlador de Microsoft ha sido malo para los inversionistas minoritarios.
Para Microsoft, la coincidencia de incentivos que garantiza la gran participación de Gates
en Microsoft es seguro que equilibra los costos de tener un accionista tan importante. Sin
embargo, en otros casos es improbable que lo anterior sea verdad.
Los costos y beneficios de un sistema de gobierno corporativo también dependen de las
normas culturales. Las prácticas aceptables de negocios en una cultura resultan inaceptables en
otra, y por eso no es sorprendente que haya tanta variación en las estructuras de gobierno corporativo
en los diferentes países.24
Es importante recordar que el buen gobierno corporativo mejora el valor, de modo que, en
principio, es algo por lo que deben pugnar los inversionistas de la empresa. Debido a que hay
muchos modos de implantar un buen gobierno, se debe esperar que las compañías muestren
—y así lo hacen— una variación amplia en sus estructuras de gobierno.