INTRODUCCION A LA CONTABILIDAD Y FINANZAS (22)

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Proyectos
de Inversión
Principales Componentes del Flujo de un Proyecto
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Inversión Inicial (USD) -1,000,000
Flujo de Cada Perído (USD) 300,000 400,000 500,000 600,000 700,000
Valor de Recupero (USD) 300,000
Flujos Netos (USD) -1,000,000 300,000 400,000 500,000 600,000 1,000,000
Flujo Acumulado (USD) -1,000,000 -700,000 -300,000 200,000 800,000 1,800,000
Período
Inversión Inicial
En general, el flujo de salida inicial de un proyecto se
determina de la siguiente manera:
Como se observa, el costo de los activos está sujeto a
ajustes para reflejar la totalidad de los flujos de efectivo
asociados con su adquisición.
Costo del bien o bienes adquiridos
Gastos Capitalizados (de instalación, de envío, etc.)
Necesidades de Capital de Trabajo
Inversión Inicial
+
+
Incluir los costos de oportunidad.
El costo de un recurso puede ser importante para la decisión
de inversión, aunque el efectivo no cambie de dueño.
Por ejemplo, supongamos que una nueva fábrica utiliza un
terreno que, en otro caso, se hubiera vendido a 100.000
dólares. Este recurso no es gratuito, sino que tiene un costo
de oportunidad: el efectivo que habría generado para la
compañía si el proyecto se hubiera rechazado y el recurso se
vendiera o aplicara a otros usos productivos.
No confundir con los costos hundidos que deben ignorarse.
Los costos pasados irrecuperables son irrelevantes y no
deben entrar en el proceso de decisión.
No olvidar las necesidades de capital de trabajo.
Cuando una inversión de capital conlleva un componente
de activo corriente, este ítem (neto con respecto a
cualquier cambio espontáneo en pasivos corrientes) se
maneja como parte de la inversión de capital y no como
una decisión de capital de trabajo separada.
Por ejemplo, con la aceptación de un nuevo proyecto a
veces es necesario mantener efectivo, cuentas por
cobrar o inventarios adicionales. Esta inversión en
capital de trabajo debe manejarse como flujo de
efectivo de salida en el momento en que ocurre.
Proyecciones
Horizonte
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Industria/Negocio 
MADURO
Histórico Proyectado
3-5 años 5-10+ años
5+ años 
10+ años
Valor 
Terminal
Valor 
Terminal
Crecimiento 
Alto 
(20-50%)
Crecimiento 
Medio 
(10-20%)
Crecimiento 
Normal 
(3-5%)
Industria/Negocio 
NUEVO
- La elección del horizonte de proyección depende del
estado de desarrollo del negocio.
- Plazo lo suficientemente extenso para contemplar ciclos
de crecimiento esperados hasta lograr una tasa
normalizada/estable.
Flujo de Cada Período
✓ Estado de Resultados Proyectado.
✓ Free Cash Flow Proyectado.
Capex (Inversiones Adicionales).
Variaciones de Capital de Trabajo.
EBIT
(-) Impuesto a las Ganancias (Calculado s/EBIT)
(+) Amortizaciones y Depreciaciones
(+/-) Variaciones del Capital de Trabajo
(-) Capex
Free Cash Flow to The Firm (FCFF)
Principales Variables
Ventas
La proyección de los ingresos futuros debe basarse en:
1) Una estimación de la curva de volúmenes: q1, q2,…, qi.
Donde qi es el volumen previsto para el período i.
2) Un precio base (ej. mark-up sobre costos totales).
3) Una fórmula de ajuste para dicho precio base.
Costos y Gastos
1) Identificar costos variables y costos fijos.
2)Gastos directos e indirectos.
3)Determinación del costo unitario.
Tener en cuenta benchmarking de la 
industria (márgenes).
CAPEX
Las Inversiones pueden dividirse en:
❑ Capex de expansión: se estiman en base al plan de
inversiones detallado para los próximos años de la
proyección.
❑ Capex de mantenimiento: se pueden estimar en base a
determinados ratios para la industria de la que se trate
(por ejemplo: US$/MWh, US$/ha, US$/ton).
Este módulo permite el cálculo de las amortizaciones de
los bienes de uso (activos fijos).
Considerar plazos de cobro, de pago y días de inventario
necesarios y aplicar a las variables proyectadas. Una forma
conveniente es en función de los días de cada activo/pasivo:
Días de Inventario
Días de Cuentas 
por Cobrar
Días de Cuentas 
por Pagar
Bienes de Cambio
CMV
x 365 x 365 x 365
Cuentas por Cobrar
Ventas
Cuentas por Pagar
Compras
Capital de Trabajo
Ejemplo:
Consideremos que el plazo promedio de cobro de las ventas
es de 30 días. ¿Cómo impactaría ello en el Capital de Trabajo
necesario y en el flujo de efectivo si las ventas son
crecientes?
Período 1 Período 2
Ventas
Cuentas por Cobrar
Variación
1.200.000 2.100.000
98.630 172.603
73.973
Impacto Negativo en el Flujo
Consideración de Variables 
Macroeconómicas
El escenario macroeconómico definido para la proyección
puede tener un impacto significativo sobre la estimación de
los flujos de fondos y distorsionar la evaluación.
La falta de visibilidad sobre el escenario macroeconómico de
largo plazo puede requerir acortar el período de la
proyección, es decir sólo proyectar flujos de fondos por
unos pocos años aún cuando los mismos no hayan entrado en
régimen o se encuentren estabilizados.
Valor Terminal
Distintos Métodos
Vida Indefinida o 
Perpetua 
(Empresa en Marcha)
Vida Definida
(Recursos naturales/ 
Concesiones)
Perpetuidad sin 
Crecimiento
Perpetuidad con 
Crecimiento
Múltiplos 
Comparables/
Transacciones
FCFFt
k
FCFFt x (1+g)
(k – g)
X veces EBITDAt
(u otros) 
Vida Indefinida o Perpetua 
(“Empresa en Marcha”)
Vida Definida
Valor 
de 
Liquidación
Ingresos por ventas de
activos. Liquidación de
inventarios y cuentas a
cobrar a valores de
mercado.
La aplicación de cada método depende del 
caso particular y de la 
naturaleza/duración del negocio.
Criterios
de Evaluación
de Proyectos
Para encontrar el valor actual neto (VAN) o valor presente
neto (VPN) agregamos la inversión inicial al cálculo del
valor actual o presente de los flujos de un proyecto:
Valor Actual Neto (VAN)
Net Present Value (NPV)
Criterio Aceptación: VAN > 0
𝑽𝑨𝑵 = 𝑪𝟎 +෍
𝒊=𝟏
𝒏
𝑪𝒊
(𝟏 + 𝒓)𝒊
Donde:
Ci : flujo del período i.
r: tasa de descuento.
1/(1+r)i: factor de descuento para el período i.
Ejemplo:
Consideremos un proyecto para la construcción de una oficina con
los siguientes flujos y una tasa anual del 5%:
VAN > 0 Proyecto Viable
La tasa interna de retorno se define como la tasa de
descuento para la que el Valor Actual neto es igual a cero.
Esto significa que para encontrar la TIR de un proyecto de
inversión que dure n años, debemos despejar la TIR de la
expresión siguiente:
Criterio Aceptación: TIR > r (Tasa de Descuento)
Tasa Interna de Retorno (TIR)
Internal Rate of Return (IIR)
𝑽𝑨𝑵 = 𝑪𝟎 +
𝑪𝟏
(𝟏 + 𝑻𝑰𝑹)
+
𝑪𝟐
(𝟏 + 𝑻𝑰𝑹)𝟐
+⋯+
𝑪𝒏
(𝟏 + 𝑻𝑰𝑹)𝒏
= 𝟎
𝑉𝐴𝑁 = −4.000 +
2.000
(1 + 𝑇𝐼𝑅)
+
4.000
(1 + 𝑇𝐼𝑅)2
= 0 
𝑇𝐼𝑅 = 28,08% 
Ejemplo:
Consideremos un proyecto que genere los siguientes flujos. La tasa 
de rendimiento requerida es del 15%.
TIR > 15% Proyecto Viable
Los criterios pueden no coincidir, en cuyo caso siempre
concluimos en función del NPV.
Tener en cuenta además que para valores arbitrarios de los
flujos, puede no haber solución para la ecuación NPV=0 o
múltiples valores que cumplan con la misma.
- Ambos criterios de inversión dependen de rNPV, ya sea
como tasa de descuento o como tasa de referencia para
comparar.
- Ahora bien, ¿cuál es el nivel apropiado de rNPV?
a) Si el proyecto no tiene riesgo, deberíamos tomar la
tasa considerada libre de riesgo (por ejemplo Bonos
del Tesoro de los EE.UU.).
b) Si los flujos de nuestro proyecto son inciertos,
entonces será aceptable solo si su retorno esperado
supera al de una inversión de mercado con el mismo
nivel de riego.
- El retorno esperado de otros proyectos es el costo de
oportunidad del capital. Esto es otro nombre para la tasa
de NPV.
Elección de la Tasa de Descuento
Ejemplo:
Supongamos un proyecto con similar nivel de riesgo a una
acción que ya cotiza en el Mercado de Valores.
El precio de la acción es hoy 100, y en un año puede valer
100, 110 o 120 con igual chance.
El retorno esperado es:
E(rA) = [1/3(100+110+120) /100] - 1 = 10%
Entonces 10% es el retorno a superar, ya que es el costo de
oportunidad del capital.
A mayor riesgo el mercado demanda mayor retorno
esperado, la tasa de NPV y costo de oportunidad de capital
será mayor.
Análisis de 
Sensibilidad
Macro: inflación, tipo de cambio, PBI, etc. Variables que
sean relevantes para el negocio.
Operativas: precios de venta, volúmenes/cantidades,
costos variables y fijos, costos laborales.
Financieras/Evaluación: tasa de rendimiento requerida,
tasa de crecimiento a largo plazo “g” (valor terminal).
En general plantear distintos escenarios. Al menos los
tres siguientes:
Tipos de Sensibilidades
1. Base: situación más probable.
2. Optimista: oportunidades de mejora ( precios,
volúmenes,  costos,  capex,  capital de
trabajo).
3. Pesimista: riesgos y amenazas ( precios,
 volumen,  costos,  capex,  capital de
trabajo).
Para cada escenario se evalúa impacto en las métricas
clave (VAN y TIR)