Tema_2_Estructura_del_mercado_e_instituciones

Vista previa del material en texto

EFI - Tema 2 1
ECONOMÍA FINANCIERA INTERNACIONAL
Tema 2: Estructura del mercado e
instituciones
Casiano Manrique de Lara Peñate
Departamento de Análisis Económico Aplicado
D-2-21
Universidad de Las Palmas de G.C.
EFI - Tema 2 2
• La innovación financiera y las presiones de una creciente competencia han
forzado importantes cambios en la estructura y las instituciones del mercado de
divisas.
3.1.- La importancia de las operaciones en el mercado de divisas (MD)
• Orígenes del mercado
– Las transacciones comerciales entre países requiere la existencia de operadores del
MD que asuman posiciones en divisas para facilitar las transacciones.
– Los residentes también pueden desear asumir posiciones en divisas
• En países con alta inflación la divisa puede servir mejor para acumular
riqueza.
• Disponer de recursos en divisas puede servir de cobertura en futuras
posiciones deudoras en moneda extranjera.
• Puede que algunas características de un instrumento financiero
(vencimiento, trato fiscal) sólo se encuentren en mercados extranjeros.
• Los residentes pueden querer especular con divisas.
EFI - Tema 2 3
• Volumen de las operaciones en el MD
– Ausencia de agencias internacionales de regulación o seguimiento de los MD (BIS es la
única fuente de información)
– Tabla 3.1: Dimensión del MD
– El MD mueve
• diariamente : 50 x máximo volumen de transacción en la Bolsa de NY
• anualmente: 60 x volumen del comercio internacional
• anualmente: 11 x PIB mundial
• Beneficios en las operaciones del MD
– Tabla 3.2:
• gran variabilidad global e individual.
• ¿las operaciones en los MD no son un juego de suma cero ?
– Factores que explican los beneficios de los bancos en los MD
• Los datos anuales compensan muchas ganancias y pérdidas mensuale s o diarias.
• Sólo las operaciones especulativas de los bancos deben responder a las predicciones de un
juego de suma cero. El spread generado con las operaciones con clientes comerciales y en el
interbancario puede explicar gran parte de los beneficios. (6 mM anuales de $).
• Los bancos centrales han asumido a veces grandes pérdidas en las operaciones de intervención
en el MD. Ver figura 3.1. (inside information).
EFI - Tema 2 4
3.2.- Productos y actividades del MD
• Contratos SPOT (contado) y FORWARD (a plazo)
– SPOT: acuerdo vinculante de intercambio de fondos en el que el desfase entre
liquidación y entrega (fecha valor) es de dos días (1 día para operaciones entre $ y
C$).
Spread = PV (ask)- PC (bid)
– Forward: acuerdo alcanzado en una fecha determinada para realizar un intercambio
obligatorio de fondos en un momento determinado del futuro. Cotización outright.
– SWAP: en una misma operación se establecen dos operaciones simultáneas, una al
contado y otra a plazo.
• Una moneda es vendida (spot) y comprada (plazo) simultáneamente pero las fechas de
entrega para la compra y venta son diferentes.
• E.g.: venta de DM contra $ en el mercado spot (entrega dos días después) al mismo tiempo
que se compran Dm contra $ para entregar en cuatro meses,.
• Equivale a la combinación de dos operaciones en el mercado monetario: una en la que se toma
prestada una divisa (DM) y otra en la que se presta en una divisa diferente ($).
• La posición neta de exposición al riesgo de cambio no varía con el tc spot.
• En la cotización swap va implícita la prima o descuento del cambio forward.(puntos swap).
EFI - Tema 2 5
• Tipos de operaciones en el MD: especulación y arbitraje
• Especulación:
– transacciones financieras asumidas por agentes cuyas expectativas individuales
difieren de las del mercado.
• Arbitraje:
– adquisición de divisas o títulos en divisas en un mercado y simultánea (o casi) venta
en otro mercado con la finalidad de obtener un beneficio sin riesgo.
– Arbitraje espacial: arbitraje entre segmentos del MD separados físicamente
aprovechando la dispersión de los precios.
– Arbitraje triangular: aprovecha los incumplimientos de la paridad triangular:
• Se denomina cotización cruzada aquella en la que no interviene el US$. El resto son
cotizaciones directas.
• Si el primer término es diferente del segundo aparecen oportunidades de arbitraje.
• El US$ suele actuar de divisa vehicular o de transacción.
– Arbitraje cubierto de tipos de interés: aprovecha incumplimientos de la paridad de
tipos de interés.
)(
$
)(
$
$
)(
$
ask
DM
C
xask
C
US
bid
DM
US
=
EFI - Tema 2 6
• La relación entre los contratos al contado y a plazo
• Nomenclatura: S t ; F t , n
• Figura 3.2:
– Operación AD (Ft,6) = AB + BC + CD;
– El precio a plazo = precio derivado (S y tipos de interés).
– Los contratos a plazo = redundantes.
• Forwards sintéticos
– Si no existe un contrato a plazo (forward) puede ser reproducido a través de un
contrato al contado (spot) combinado con operaciones de préstamo e inversión
(depósito).
– Si existen restricciones al endeudamiento o inversión en el merc ado doméstico se
dificulta la creación de contratos forward.
(3.4)
)2/1(
)2/1(
6,
6$,
6,
DM
tt i
i
SF
+
+
=
EFI - Tema 2 7
• Valoración de contratos a plazo (forwards) a largo plazo (FLP)
– Usando (3.4):
– Los precios de mercado no coinciden con la fórmula (3.7):
• La falta de liquidez de los contratos FLP aumenta los riesgos de los operadores que se
trasladan a los compradores en forma de spreads más amplios.
• Los FLP aumentan los riesgos crediticios de los bancos que los ofrecen, dado que aumentan los
riesgos de incumplimiento de los términos y condiciones del contrato.
– Ejemplo del Citibank (figura 3.3)
• Beneficio inicial de 2 M $
• Si el cliente A, a quien le vendió el FLP, anuncia el incumplimiento de su compromiso a fines
del segundo año:
– Si el banco retiene el derecho de anulación: pierde (o gana) la diferencia entre el FLP a cinco años y el
FLP a tres años que lo sustituye.
– Si el banco no retiene el derecho de anulación: puede perder el 100% del importe del FLP.
• El banco debe cumplir con exigencias de capital por su exposició n al riesgo de incumplimiento
de la contraparte lo que encarecerá el precio de la operación (aumentará el spread).
• Salvo que el cliente posea capacidad de endeudamiento le convendrá pagar el exceso sobre el
precio sintético.
(3.7)
)1(
)1(
5
5,
5
5$ ,
5,
añosDM
años
tañost
i
i
SF
+
+
=
EFI - Tema 2 8
• Obligaciones sintéticas en moneda doméstica ($)
– Una obligación denominada en moneda doméstica ($) puede ser construida
combinando una obligación denominada en otra divisa combinada con un contrato a
plazo del mismo vencimiento y un contrato al contado. Esa obligación puede
representar tanto un activo (depósito) como un pasivo (préstamo).
• Pasivo: endeudamiento en $ = endeudamiento en DM
+ venta de los DM al contado (S)
+ compra a plazo de los DM (F)
necesarios para pagar la deuda
• Activo: depósito en $ = compra de los DM al contado (S)
+ depósito en DM
+ venta a plazo de los DM obtenidos
con el depósito (F)
( ) ( )
t
nDMnt
n S
niF
ni
)/12/(1
)/12/(1 ,,$,
+
=+
EFI - Tema 2 9
• Obligaciones sintéticas en moneda extranjera (DM)
– Una obligación denominada en moneda extranjera (DM) puede ser construida
combinando una obligación denominada en moneda doméstica ($) combinada con un
contrato a plazo del mismo vencimiento y un contrato al contado. Esa obligación
puede representar tanto un activo (depósito) como un pasivo (préstamo).
• Pasivo: endeudamiento en DM = endeudamiento en $
+ venta de los $ al contado (S)
+ compra a plazo de los $ (F)
necesarios para pagar la deuda
• Activo: depósito en DM = compra de los $ al contado (S)
+ depósito en $
+ venta a plazo de los $ obtenidos
con el depósito (F)
( ) ( )
nt
nt
nDM
F
niS
ni
,
$,
,
)/12/(1
)/12/(1
+
=+
EFI - Tema 2 10
3.3.- Características esenciales del mercado de divisas
• Comparación del MD con otros mercados
– Es un mercado disperso (no centralizado como la NYSE o la CME)
– Los bancos son los creadores de mercado y asumen posiciones en divisas estando
expuestos a los cambios en las cotizaciones. Tienen capitalfinanciero comprometido
en el MD.
– La dispersión dificulta la localización de los precios de las divisas (1,200 bancos y
10.000 operadores). Las cotizaciones suelen ser “indicativas”. Además, no se suelen
conocer las cotizaciones de las operaciones liquidadas.
– En estas condiciones el papel de los “brokers” es indispensable.
– Los contratos no están estandarizados (montante y vencimiento). Los diferentes
riesgos de la contraparte pueden generar diferencias de precios en las operaciones.
• Siguiéndole la pista a una transacción en el MD
– Ver figura 3-4:
• transacciones directas
– contacto telefónico (pérdida de oportunidades)
– sistemas de transacciones automáticas (permite operar simultáneamente con varios agentes)
EFI - Tema 2 11
• Transacciones a través de “brokers”
– pago de comisiones
– posibilidad de conseguir mejores precios
– inside spread (ask más barato y bid más caro)
– Cuadro 3 -5:
• Decae la importancia de las operaciones con brokers
• Los sistemas de transacciones automáticos ganan fuerza
– Cuadro 3 -6:
• Escasa importancia de las operaciones con clientes
• Naturaleza internacional del MD
• Acceso al MD interbancario
– Las grandes multinacionales han creado subsidiarias financieras que podrían operar de
forma más directa en el MD. La mayoría lo hace a través de sus bancos comerciales
aunque con información en tiempo real y condiciones de mercado preferentes.
– El acceso al mercado interbancario del MD (precios al por mayor) está en función de
dos factores:
• Capacidad crediticia
• Actitud de creadores de mercado:
– ofrecer precios de compra y venta
– estar dispuestos a efectuar transacciones en cantidades normales
– asumir posiciones largas o cortas en divisas
• Si bien muchas empresas podrían cubrir el primer requisito, difícilmente serían creadores de
mercado.
EFI - Tema 2 12
• Tendencia a la automatización
– En 1992 se inicia el sistema de transacciones automáticas deReuters
– En 1992 el CME inicia las operaciones con GLOBEX.
– Está por desarrollar un sistema de liquidación y compensación de carácter general.
Estos sistemas suelen basarse en acuerdos bilaterales, lo que genera importantes
costes de transacción y riesgos de liquidez.
3-5.- Cuestiones de política económica
• Sector privado
– Análisis detallado de la operatoria en el MD (Figura 3-5)
– Control sobre las transacciones del MD
• riesgo de cambio:
– movimientos inesperados del tipo de cambio
– pueden imponerse límites a las posiciones abiertas en divisas
EFI - Tema 2 13
• Riesgo de tipo de interés
– movimientos inesperados en las cotizaciones forward
– pueden imponerse límites a las operaciones forward (montante y vencimiento); y al gap
(diferencias de vencimiento para una misma moneda)
• Riesgo crediticio:
– riesgo de cotización: incumplimiento de un contrato en vigor (e.g.; quiebra). La
magnitud depende del derecho de anulación, del vencimiento de los contratos y de la
variabilidad de los precios.
– Puede controlarse limitando las posiciones y vencimientos de los clientes y diversificando
la cartera de clientes.
• Riesgo de entrega:
– incumplimiento de un contrato de divisas cuando nuestro banco ha entregado los fondos
(por diferencias horarias por ejemplo)
– Puede controlarse distribuyendo las entregas en el tiempo (límite al volumen de entrega
diario)
• Sector público
– Crece el interés por que se desarrollen sistemas globales de liquidación y
compensación.