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La gestión de riesgos
asociados al cambio 
climático
La gestión de riesgos
asociados al cambio
climático
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Introducción 4
Índice
Resumen ejecutivo 12
Riesgos del cambio climático: 
definición y contexto normativo 16
Gestión del riesgo de
cambio climático 26
El riesgo de cambio climático en el 
sector financiero 44
Ejercicio cuantitativo: el riesgo de
cambio climático en la valoración de
los activos financieros 52
Bibliografía 56
Glosario 60
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Introducción
4
“Hoy el mundo está en disposición de producir un 120% más de combustibles
fósiles de lo que sería consistente con la senda de 1.5°C (...). Pero la comunidad
científica también nos dice que el camino para mantenernos por debajo de los
1.5°C todavía está a nuestro alcance”
– Antonio Guterres1
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5
A lo largo de las últimas dos décadas se ha incrementado
paulatinamente la inquietud por la degradación del medio
ambiente y el cambio climático y, consecuentemente, esta
preocupación ha ido ocupando un lugar de relevancia en la
agenda política global. Los estudios científicos realizados hasta
el momento se han centrado en demostrar el origen
antropogénico de dicho cambio, sustentando que la continua
emisión de gases de efecto invernadero (GEI o GHG por sus
siglas en inglés) está provocando un aumento de la
temperatura media de la Tierra2, lo que acarreará a medio
plazo graves consecuencias sociales y económicas (figura 1). 
Inicialmente, la atención se centró en la consideración del
impacto de la actividad económica sobre el medio ambiente y,
derivado de ello, en la necesaria promoción de prácticas más
respetuosas con el entorno, como así lo demuestra la extensa
adopción de estándares internacionales como los GRI
Sustainability Reporting Standards3. Sin embargo, durante los
últimos años han surgido con fuerza numerosos actores en el
sector público y privado a nivel internacional que han puesto
el énfasis en las consecuencias a las que se exponen los
países, las empresas, el sistema financiero y la economía
global4,5. Todo ello convierte el entendimiento de los riesgos
asociados al calentamiento global y la necesaria
transformación del actual modelo productivo en una
prioridad.
1 Secretario General de la ONU, durante su discurso en la COP25, Madrid (2019). 
2 IPCC (2014).
3 Global Reporting Initiative (GRI) Standards (2019). 
4 Carney, M (2015).
5 Tal y como sustenta, entre otros, William D. Nordhaus, premio Nobel de
Economía en 2018 por sus estudios sobre el impacto económico del cambio
climático); The Royal Swedish Academy of Sciences (2018).
6 GISTEMP: Análisis de la temperatura de la superficie global de Goddard NASA
(Goddard's Global Surface Temperature Analysis, GISTEMP). Las temperaturas
están en grados Celsius. Las anomalías se miden en relación con un periodo
base que, para el caso de GISTEMP, es 1951-1980.
7 Datahub (2019).
8 Banco Mundial (2019).
Figura 1: desviaciones respecto a la temperatura media global 
Fuente: elaboración propia con datos de Datahub7 y el Banco Mundial8
1.400
1.200
1.000
800
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400
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1960 1962 1964 1966 1968 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014
0,8
0,6
0,4
0,2
0
-0,2
-0,4
CO2 Desviaciones de la temperatura (GISTEMP)
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Esta tendencia está dando lugar a la aparición de nuevas
oportunidades y modelos de negocio basados en el respeto al
medio ambiente, la compartición de recursos o apoyados en
criterios de sostenibilidad. Al mismo tiempo, también genera
riesgos como los derivados del cambio en la percepción social
sobre el impacto negativo de determinados sectores, en línea
con las movilizaciones sociales que demandan a los gobiernos y
a las empresas medidas drásticas para combatir el calentamiento
global. 
Como consecuencia de lo anterior, hemos asistido a lo largo de
los últimos años a una oleada de procesos judiciales que han
sentado un nuevo precedente, al introducir los conceptos de
“responsabilidad y derechos climáticos”15. Este fenómeno está
cobrando especial fuerza en Estados Unidos y no es
sorprendente que las empresas de combustibles fósiles estén
siendo las más afectadas. Según Michael Gerrard, fundador del
Centro Sabin sobre Ley de Cambio Climático en la Universidad de
Columbia, se han iniciado más de 1.000 demandas judiciales
climáticas en EE.UU16.
Uno de los casos recientes más polémicos ha sido la demanda
por parte de los estados de Nueva York (proceso en el que ha
sido recientemente declarado no culpable) y Massachusetts17
contra el gigante del petróleo Exxon Mobil, acusado de confundir
a sus accionistas en relación a los costes y riesgos reales del
cambio climático en la compañía18. La compañía Total es otra
petrolera que también ha sido demandada por varias ciudades y
ONG, acusada de no realizar suficientes esfuerzos de mitigación
del cambio climático19. Otro caso es el de las más de diez
ciudades estadounidenses, desde Nueva York a San Francisco,
que han demandado a grandes compañías de combustibles
fósiles por los daños sufridos debido al calentamiento global.
Asimismo, en 2018 un grupo de pescadores de California y
Oregón demandaron a 30 grandes compañías de combustibles
fósiles por su papel en el cambio climático y los daños causados a
su actividad20. Finalmente, y sumándose a todo este contexto
judicial, cabe destacar que una comisión de derechos humanos
filipina abrió una audiencia judicial en Nueva York para estudiar
si las grandes compañías petroleras están violando los derechos
humanos al ser causantes directos del cambio climático21. 
El sector público no ha quedado indemne en todo este proceso
de judicialización derivado del cambio climático. Así, en los
últimos años ciudadanos de Estados Unidos22, Canadá23,
Los impactos medioambientales derivados
del cambio climático
Junto al incremento del nivel del mar provocado por el
deshielo de las zonas árticas y la acidificación de los océanos,
diversas fuentes señalan como una de las principales
consecuencias del cambio climático el incremento en la
frecuencia y severidad de los eventos extremos tales como
huracanes o inundaciones9. Estos fenómenos podrían llegar a
causar graves daños a la economía mundial. Según el último
estudio del reputado Carbon Disclosure Project, las 215 mayores
compañías del mundo estiman que su potencial pérdida en valor
de activos debida a impactos climáticos adversos rondaría los
170.000 millones de dólares, lo que supone alrededor del 1% de
su capitalización bursátil10. 
Sirva como ejemplo de todo ello el caso de la compañía PG&E,
principalproveedor eléctrico del estado de California,
considerado por muchos como el primer caso de quiebra
directamente originada por los efectos del cambio climático11.
Tras los devastadores fuegos que asolaron California en otoño de
2018, la eléctrica tuvo que declararse oficialmente en bancarrota,
como consecuencia de los terribles daños sufridos en su
infraestructura y a obligaciones millonarias por el papel
desempeñado por su sistema eléctrico como causante de los
incendios. Según el consenso general, las condiciones de sequía y
calor extremos fueron determinantes en el origen, la expansión y
gravedad de los fuegos. Otro caso semejante es el del sector
asegurador, señalado como uno de los más expuestos a los
riesgos físicos derivados del cambio climático. Las pérdidas
aseguradas anuales a nivel global se han multiplicado por 20
desde los años 70, hasta una media de 65.000 millones de dólares
durante esta década. Solo en 2018, la cifra llegó a los 85.000
millones de dólares12. 
Determinadas regiones del mundo y sectores económicos se
verán especialmente expuestos a los riesgos de un clima cada vez
más inestable y a la subida del nivel de las aguas. Sin embargo, en
una economía globalizada el cambio climático afectará
íntegramente en mayor o menor medida a todos los países y
sectores industriales, y supondrá un reto importante para la
estabilidad del sistema financiero a nivel mundial. 
Finalmente, se derivarán para las compañías importantes
desafíos derivados de la adaptación a la mayor concienciación
social, a las nuevas regulaciones en ciernes y al impacto en los
mercados financieros.
El contexto social
La preocupación por el cambio climático ha pasado a ocupar un
lugar primordial en la conciencia colectiva global. Son numerosos
los estudios que indican que una gran parte de los consumidores
cambiaría sus hábitos para reducir su impacto en el medio
ambiente y que manifiestan su deseo por que las empresas les
ayuden a vivir de forma más sostenible13. En el mercado
estadounidense, los datos reflejan que durante el periodo 2014-
2017 se produjo un crecimiento en las ventas de productos
calificados como “sostenibles” superior al de los productos
convencionales14.
9 IPCC (2012).
10 CDP (2019b). 
11 Forbes (2019). 
12 The Economist (2019).
13 Nielsen (2018). 
14 Ibíd.
15 Irfan, U. (2019).
16 Schwartz, J. (2019).
17 Associated Press (2019). 
18 Ibíd.
19 De Beaupuy, F. (2020).
20 Bland, A. (2018).
21 Malo, S. (2018). 
22 Schwartz, J. (2018).
23 McKenna, P. (2019).
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que los países firmantes deben establecer medidas para
reducir rápidamente sus emisiones de gases de efecto
invernadero y favorecer la transición hacia un sistema
económico descarbonizado, lo que requiere una drástica
transformación de la economía en todos los sectores
productivos. 
Sin embargo, una transición desordenada hacia una economía
baja en emisiones podría originar grandes perturbaciones en
la economía global. Es por ello que, en los últimos años,
diversos organismos reguladores y entidades supranacionales
principalmente del sector financiero, se han volcado en
desarrollar inicialmente recomendaciones y posteriormente
regulación para favorecer la consideración y gestión de los
riesgos derivados del cambio climático. Su objetivo es doble:
por un lado, comprender mejor cuáles son los riesgos
climáticos a los que está expuesta la economía para así poder
Países Bajos24, Irlanda25 y Pakistán26, han demandado a sus
gobiernos por no actuar con suficiente determinación para
reducir las emisiones de efecto invernadero e impulsar la
transición hacia una economía sostenible. 
Este incremento de procesos judiciales climáticos comporta
un gran riesgo que las empresas deben considerar,
especialmente las pertenecientes a sectores industriales que
originan mayor volumen de emisiones de GEI.
Iniciativas multilaterales y movimientos
regulatorios
El Acuerdo de París27 establece objetivos a nivel internacional
con el fin de “mantener el aumento de la temperatura media
mundial muy por debajo de 2°C con respecto a los niveles
preindustriales, y proseguir los esfuerzos para limitar ese
aumento de temperatura a 1.5°C”. Dicho compromiso conlleva
24 Apparicio, S. (2018). 
25 Coghlan, O. (2018).
26 Gill, A. (2015).
27 UN (2015).
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gestionarlos, y por otro favorecer la transición hacia una
economía baja en emisiones de GEI a través del
reconocimiento de estos riesgos. Desde las recomendaciones
de la TCFD28, que están siendo adoptadas por las
organizaciones más relevantes tanto del sector público como
del sector privado, hasta la reciente regulación europea29,30 y
del Banco de Inglaterra31, los estándares y la regulación sobre
riesgos climáticos no han dejado de avanzar, esperándose un
mayor impulso en los próximos años.
La adaptación de los mercados financieros
La crisis de 2008 reflejó la importancia de reconocer todos los
tipos de riesgos a los que están expuestas las compañías. En
este sentido, la petición a las empresas por parte de inversores
institucionales y entidades aseguradoras de impulsar la
transparencia sobre el impacto y estrategias para hacer frente
a los riesgos derivados del cambio climático - en especial para
aquellos sectores más vulnerables- ha sido creciente en los
últimos años32. Uno de los ejemplos más relevantes es el
reciente anuncio de BlackRock, que ha indicado que dejará de
invertir en compañías que no sean lo suficientemente
transparentes en materia ASG33,34. 
Por otro lado, la demanda creciente de productos financieros
“verdes” por parte de los inversores35 (figuras 2 y 3), junto con
estándares poco claros con relación a qué se considera un
producto financiero sostenible (incluyendo diferencias
metodológicas relevantes en las puntuaciones de las agencias
de rating especialistas en criterios ISR36) dio lugar al
crecimiento del efecto denominado greenwashing. En este
sentido, los reguladores de los mercados de valores de
distintas geografías (p.ej. Plan de Finanzas Sostenibles de la
Comisión Europea, revisión por parte de la FCA británica del
sector de “inversiones éticas”) han emprendido distintas
medidas para dar mayor transparencia y homogeneidad en la
aplicación de criterios.
Un contexto de nuevas oportunidades
A pesar de los riesgos inherentes al mismo, el cambio climático
conlleva también nuevas oportunidades de negocio,
fundamentalmente en aquellos ámbitos que se conciben como
soluciones al problema. Tal es el caso de los productos y
servicios generados con bajas emisiones, transportes que no
conlleven uso intensivo de combustibles fósiles (ferrocarril,
vehículos eléctricos, etc.), alternativas de generación y
transporte de electricidad mediante energías renovables o
menos contaminantes, ingeniería para el diseño y construcción
de plantas en las que se generen dichas energías alternativas,
etc. Adicionalmente, el foco en la sostenibilidad se percibe
como una oportunidad para las compañías de favorecer su
posicionamiento, mejorando su reputación.
En el mismo sentido, cabe destacar las fuertes revalorizaciones
experimentadas en bolsa por aquellas empresas que han
apostado por la energía verde, llegándose incluso a temer que
la posibilidad de valoraciones demasiado altas provoque la
generación de una “burbuja verde”.
En este contexto de nuevas inversiones, la presidenta de la
Comisión Europea (EC), Úrsula Von der Leyen, comunicó en su
discurso de apertura de la COP25 en Madrid, que la UE
publicará un Plan Europeo de Inversión Sostenible, como parte
del Nuevo Pacto Verde, que incluirá la inversión de un billón de
euros37 en diez años38. En dicho discurso, también definió
dicho plan como la “nueva estrategia de crecimiento en
Europa”. Además, durante la celebración de la COP25, el
Gobernador del Banco de Inglaterra (BoE), Mark Carney,
Figura 2: crecimientode las inversiones sostenibles por región 
(en miles de millones de USD)
Figura 3: proporción de las inversiones sostenibles globales 
por región en 2018
Fuente: Global Sustainable Investment Review 201835
28 TCFD (2017).
29 EC (2019b).
30 EIOPA (2019b) y EIOPA (2019c).
31 PRA (2019).
32 Knight, Chan & Paun (2016).
33 Ambiental, Social y de Gobierno.
34 Euromoney (2020).
35 GSIA (2018).
36 Inversión Socialmente Responsable.
37 En este documento, las cantidades monetarias se expresan utilizando la escala
larga, por la cual un billón equivale a un millón de millones.
38 Von der Leyen, U. (2019).
Fuente: Global Sustainable Investment Review 201835
35.000
30.000
25.000
20.000
15.000
10.000
5.000
0
 2014 2016 2018
39%
46%
7%
6% 2%
Europa EE.UU. Japón Canadá Australia y Nueva ZelandaEuropa EE.UU. Canadá
Australia y Nueva Zelanda Japón Total
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Hitos históricos del cambio climático 
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también se pronunció al respecto, estimando que será
necesaria una inversión de unos 90 billones39 de dólares en
inversiones de infraestructuras entre 2015 y 2030, que
supondrá grandes oportunidades en distintos sectores (p.ej.
los de energía, transporte o alimentación)40.
La canalización de financiación hacia estas oportunidades se
manifiesta en el sector financiero en el auge de la oferta de
productos financieros específicos, entre los que destacan los
bonos verdes (productos de renta fija destinados a financiar
proyectos que cumplen con determinados criterios
medioambientales, actividades identificadas como sostenibles
o proyectos cuyo fin está relacionado con la mitigación del
cambio climático41) (figuras 4 y 5).
Adicionalmente, dentro del sector financiero se han
desarrollado otros productos que pueden disminuir el impacto
requerido de la inversión de capital en el cambio climático.
Algunos de estos nuevos productos son los préstamos y los
depósitos verdes, los planes de financiación de eficiencia
energética, el apoyo a start-ups innovadoras, la vinculación del
tipo de interés al rendimiento sostenible o las finanzas para la
conservación42. 
Conclusiones
La adaptación de los actores económicos al nuevo contexto
social, a los acelerados cambios regulatorios en ciernes y a las
demandas de los inversores que derivan del cambio climático
no está exenta de importantes desafíos. El punto de partida es
el reconocimiento de este riesgo como un riesgo transversal
emergente sobre el cual las compañías deben profundizar para
asegurar un entendimiento de su naturaleza, una adecuada
evaluación de su impacto y su integración en sus modelos de
gestión de riesgos. En paralelo, deberán revisar sus estrategias
y emprender planes de transformación de sus modelos de
negocio. 
En este contexto, este estudio tiene como objetivo ofrecer una
perspectiva sobre el presente y futuro de los riesgos asociados
al cambio climático para las organizaciones. Para ello, el
documento está estructurado en cuatro apartados, que tienen
como finalidad:
4 Profundizar en la naturaleza de los riesgos asociados al
cambio climático junto con una visión del marco
normativo asociado.
4 Revisar los principios de gestión de estos riesgos en sus
distintos aspectos: mapa de riesgos, gobierno,
metodologías de evaluación, integración en la gestión y
generación del reporting.
4 Profundizar en las metodologías de evaluación de estos
riesgos en el sector financiero y sus diferentes usos
regulatorios y de gestión.
4 Realizar un análisis sobre la incorporación de los riesgos del
cambio climático en la valoración de los activos financieros.
Por último, se debe tener en cuenta que, si bien en función de
la transversalidad y multiplicidad de impactos la denominación
correcta de estos riesgos es “riesgos derivados del cambio
climático”, a lo largo del presente documento se utilizarán
también variaciones de dicha denominación, como riesgos del
cambio climático o simplemente riesgos climáticos. Del mismo
modo, se referirá indistintamente al cambio climático como
calentamiento global y, si bien el CO2 no es el único gas cuya
acumulación atmosférica provoca dicho fenómeno –siendo
otros GEI el metano o el vapor de agua– aludiremos
fundamentalmente a aquel, al ser su inductor principal. 
Figura 4: valor anual total del mercado de bonos verdes,
en miles de millones de USD
Figura 5: 15 mayores emisores de bonos verdes en 2019, 
en miles de millones de USD
Fuente: Bond Data43 Fuente: Climate Bonds Initiative44
39 En este documento, las cantidades monetarias se expresan utilizando la escala
larga, por la cual un billón equivale a un millón de millones.
40 Carney, M. (2019). 
41 ShareAction (2017).
42 Ibíd.
43 Environmental Finance Bond Database (2019).
44 Fatin, L. (2019).
450
400
350
300
250
200
150
100
50
0
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
40
35
30
25
20
15
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5
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El sector financiero ha identificado importantes oportunidades derivadas de la gran cantidad de capital y financiación necesarios para la
transición hacia una economía descarbonizada y la mitigación de los impactos del cambio climático. Esto ha dado lugar a un relevante
desarrollo de productos financieros sostenibles (a nivel medioambiental y social). Algunos de los más importantes o innovadores son los
siguientes:
11
Productos financieros sostenibles
Fuente: elaboración propia
Productos de Activo
Préstamos
sostenibles
Créditos
sostenibles
Agribusiness Hipotecas verdes
Productos de Pasivo
Financiación
a través de 
la emisión 
de Bonos
Fondos de inversión
Servicios
Bookrunner en la emisión de bonos sostenibles por
parte de emisores corporate/otros bancos
Servicios de asesoramiento financiero 
y banca privada en materia sostenible
Préstamos sostenibles (aplicación de los fondos)
Sustainability linked loans (tipo de interés)
Créditos verdes
Créditos sociales
Macrocréditos sociales y de impacto
Bonos verdes (Green Bond Principles)
Bonos sociales (Social Bond Principles)
Bonos sostenibles (verdes + sociales)
Transition Bonds
ODS-linked Bonds
Sustainability linked Bonds
Fondos de inversión verdes
Fondos de inversión sociales
Fondos de inversión mixtos o sostenibles
(verdes + sociales)
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Resumen ejecutivo
“El mundo de final de siglo será muy diferente al de hoy. 
Las condiciones en nuestro planeta dependerán de los pasos que
nosotros tomemos ahora para ralentizar el calentamiento global”
– William Nordhaus45
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13
4. Con relación a la transparencia, las recomendaciones sobre
divulgación de información climática de la TCFD se han
convertido en el estándar global de referencia. Sus once
recomendaciones principales pueden agruparse en cuatro
ejes: (i) el gobierno de los riesgos climáticos; (ii) la
definición del impacto financiero potencial de estos
riesgos en diferentes escenarios; (iii) la gestión de estos
riesgos; y (iv) el establecimiento de métricas aplicadas para
su medición y fijación de objetivos.
5. Con respecto a la transformación del modelo productivo,
durante los últimos años numerosos países han
promulgado legislación que establece las bases para la
transición hacia una economía baja en emisiones de GEI.
Esta tendencia es especialmente relevante en Europa,
donde la ComisiónEuropea ha anunciado su intención de
publicar la primera Ley Climática Europea como parte del
Pacto Verde Europeo, que busca convertir a Europa en el
primer continente completamente descarbonizado en
2050.
6. Durante los últimos años se ha desarrollado normativa que
busca garantizar la estabilidad del sistema financiero
frente al desafío climático y favorecer la canalización de
fondos para apoyar la transición hacia un modelo
económico descarbonizado. En particular, la regulación
busca (i) fomentar la transparencia y homogeneidad de
criterios de financiación sostenible para evitar el
greenwashing; (ii) asegurar que las entidades financieras
reconocen y gestionan adecuadamente los riesgos
derivados del cambio climático; y (iii) garantizar que existe
una adecuada supervisión y resiliencia del sector
financiero. En particular, destacan las iniciativas de la
Este apartado pretende sintetizar las principales conclusiones
alcanzadas relativas a la definición, regulación y gestión de los
riesgos derivados del cambio climático (que se desarrollarán
en las secciones correspondientes del presente documento).
1. La preocupación por la degradación del medio ambiente y
el cambio climático así como las evidencias observadas al
respecto han ido ampliando su presencia en el sector
público y privado a nivel internacional, poniendo el énfasis
en las consecuencias a las que están expuestos los países,
las empresas, el sistema financiero y la economía global.
Ello ha llevado a que reguladores, gobiernos y empresas
hayan emprendido acciones para abordar este tema de
forma coordinada.
2. La Task Force on Climate-related Financial Disclosures
(TCFD)46, creada por el Financial Stability Board (FSB), ha
establecido una definición y categorización de los riesgos
derivados del cambio climático que se ha convertido en el
estándar internacional de referencia. Según esta, dichos
riesgos pueden dividirse en dos categorías principales: los
riesgos físicos –derivados del incremento de fenómenos
meteorológicos extremos o de los impactos a largo plazo
del cambio en las características del clima– y los de
transición de los agentes económicos a una economía
descarbonizada. Estos últimos, a su vez, pueden
subdividirse en riesgos legales, tecnológicos, de mercado y
reputacionales.
3. En respuesta al desafío que supone el calentamiento
global, se han desarrollado estándares internacionales y
normativa en diversas geografías con foco en tres ejes
fundamentales: (i) el fomento de la transparencia sobre los
riesgos climáticos a los que están expuestas las
organizaciones; (ii) la transformación del modelo
productivo para cumplir con los objetivos fijados de
reducción de emisiones de GEI; y (iii) regulación específica
para el sector financiero, con el fin de garantizar su
resiliencia ante este fenómeno y por su papel canalizador
de las inversiones al sector productivo.
45 Discurso en la entrega del Premio Nobel en Ciencias Económicas en memoria
de Alfred Nobel (2018) por “integrar el cambio climático en el análisis
macroeconómico a largo plazo”.
46 TCFD (2017).
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Unión Europea, representadas principalmente por el Plan
de Acción para Financiar el Desarrollo Sostenible47, y las de
Reino Unido.
7. Implantar un marco global de gestión de riesgos de
cambio climático implica abordar cinco ejes principales:
mapa de riesgos, gobierno, medición, procesos y
herramientas de gestión y divulgación.
8. El cambio climático se materializa a través del incremento
de la exposición a otros ya consolidados en los mapas de
riesgos de las compañías. Sin embargo, su relevancia y
carácter transversal determina que, en el caso de los
sectores más expuestos, se observe una tendencia a
incluirlo como un riesgo diferenciado dentro de su mapa
de riesgos. 
9. En el gobierno de este riesgo se pueden observar las
siguientes tendencias: (i) creciente involucración del
Consejo de Administración; (ii) establecimiento de políticas
que determinan principios y criterios frente al cambio
climático y los riesgos asociados, así como los roles y
responsabilidades para el desarrollo y control de estas
políticas dentro de la organización; y (iii) en el caso del
sector financiero, en el que la generación de riesgos
indirectos a través de sus carteras o contrapartes es
especialmente relevante, revisión de las políticas que
regulan todos los riesgos, financieros y no financieros, que
se ven afectados por el cambio climático.
10. La medición de la exposición al riesgo climático entraña
retos relevantes tales como la incertidumbre sobre cuál
será el escenario final de incremento de temperatura, el
elevado horizonte temporal asociado a la materialización
de los riesgos, el desconocimiento sobre las medidas
políticas encaminadas a la restricción de emisiones que
finalmente se implantarán o los avances tecnológicos en
términos de eficiencia energética, nuevas fuentes de
energía o captura de emisiones de carbono. A pesar de
ello, la medición del riesgo de cambio climático es un paso
previo y necesario para su gestión.
11. La cuantificación del riesgo de cambio climático puede
abordarse en cuatro pasos básicos: (i) establecimiento de
la distribución de las probabilidades del aumento de
temperatura alcanzada y los escenarios climáticos
asociados; (ii) estimación de la frecuencia, probabilidad y
severidad de los riesgos físicos y de transición asociados a
cada escenario; (iii) aproximación de la correlación entre
los riesgos identificados; y (iv) por último, lanzamiento de
forma correlacionada de simulaciones para los escenarios.
El resultado es una distribución de pérdidas derivadas del
cambio climático, con una pérdida media y un “CVaR”
(Climate Value at Risk).
12. Cada organización deberá establecer su estrategia de
gestión, evaluando las alternativas para asegurar la
protección de los activos y la continuidad de las
operaciones ante riesgos físicos (deslocalización o
incremento de resiliencia de las instalaciones,
aseguramiento, disaster recovery, etc.) y las inversiones
encaminadas a disminuir el nivel de emisiones GEI de su
modelo productivo (screening de proyectos y modelo de
control sobre los mismos, controles en los procesos
productivos para monitorizar el nivel de implantación de
las políticas adoptadas y revisión de los procesos de
gestión de otros riesgos preexistentes que se ven
impactados por el cambio climático).
13. El reconocimiento de los riesgos del cambio climático, a
través de la divulgación, es un pilar fundamental para la
actuación posterior sobre los mismos. Determinadas
iniciativas internacionales como TCFD, Carbon Disclosure
Project (CDP) o GHG Protocol tienen un papel
fundamental en la estandarización de contenidos y
criterios a divulgar.
14. Las compañías abordan la mejora de la transparencia con
relación a los riesgos climáticos mediante: (i) la definición
de una estrategia adecuada de reporting y comunicación;
(ii) la creación de grupos de trabajo intrasectoriales con el
fin de homogeneizar los criterios utilizados; y (iii) la
monitorización del disclosure realizado por parte de los
peers, así como el impacto de estas comunicaciones en los
distintos grupos de interés.
47 European Commission (2018).
20.03.03.climate_ESP_Maquetación 1 04/03/2020 11:14 Página 14
15
de admisión (ajuste de los modelos de clasificación,
rentabilidad ajustada al riesgo y pricing) y de seguimiento
del riesgo.
17. Finalmente, como se ha pretendido ilustrar a través del
caso práctico desarrollado en el último apartado de este
documento, se observa que, a partir de la firma del
Acuerdo de París, los bonos verdes cotizan con una prima
de emisión inferior en comparación con bonos
convencionales de características similares, si bien este
impacto es diferente en función del sector. Esto permite
corroborar que los mercados financieros ya están
empezando a considerar el riesgo decambio climático en
la valoración de los activos.
15. La especificidad del negocio de la industria financiera da
lugar a que los riesgos asociados al cambio climático se
manifiesten de forma notablemente diferente, primando
los impactos financieros indirectos asociados a los riesgos
que afectan a las carteras y contrapartes de todos los
sectores, frente a los impactos directos. Esto requiere
metodologías específicas para abordar la medición de
estos impactos.
16. La aplicación de los resultados de dichas metodologías
podría conllevar impactos en el capital (stress test,
planificación de capital y requerimientos de fondos
propios), en las provisiones y en la disciplina de mercado.
En todo caso, resulta necesario incorporar la dimensión del
riesgo de cambio climático en los procesos de gestión de
riesgos, incluyendo el apetito al riesgo, y en los procesos
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Riesgos del cambio climático: 
definición y contexto normativo
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“Damos lo mejor de nosotros mismos cuando somos audaces y ambiciosos. Con
el Pacto Verde Europeo estamos apuntando alto. Los europeos nos han llamado
a impulsar el cambio. Ahora depende de nosotros responder a su llamada”
– Ursula von der Leyen48
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17
Definición de los riesgos climáticos
Con el objetivo de crear un marco común y consistente a nivel
global para la consideración de los riesgos económicos
derivados del calentamiento global, la Task Force on Climate-
related Financial Disclosures (TCFD)49 creada por el FSB
estableció en 2017 una definición y categorización de los
mismos que hoy en día se ha convertido en el estándar global
de referencia (figura 6). 
Los riesgos de cambio climático pueden dividirse en dos
categorías principales: los derivados de los impactos físicos y los
derivados de la transición hacia una economía baja en
emisiones de carbono (en ocasiones también denominados
riesgos de carbono). 
Riesgos físicos
Se definen como riesgos físicos del cambio climático aquellos
que derivan de la creciente severidad y frecuencia de eventos
meteorológicos extremos o bien de un cambio gradual y a largo
plazo del clima de la Tierra. Estos riesgos pueden afectar
directamente a las empresas mediante el daño sobre activos o
infraestructuras o indirectamente en la alteración de sus
operaciones o inviabilidad de sus actividades. Los riesgos físicos
se subdividen a su vez en dos tipos:
Riesgos agudos
Los riesgos clasificados como agudos son aquellos originados
por eventos climáticos extremos cuya frecuencia e intensidad
aumentaría debido al calentamiento global, tales como como
ciclones, huracanes, inundaciones o incendios. 
Riesgos crónicos
Los riesgos físicos crónicos son los que resultan de un cambio a
medio y largo plazo del comportamiento del clima, en especial
debido al aumento general de las temperaturas. Ejemplos de
estos son los impactos producidos por la subida del nivel del
mar, la acidificación de los océanos o las alteraciones en el nivel
y frecuencia de las precipitaciones.
Riesgos de transición
Los compromisos adquiridos por los firmantes del Acuerdo de
París50 y la consecuente transición hacia un sistema productivo
descarbonizado, implica una drástica transformación de la
economía global mediante importantes cambios en la
normativa, el mercado o la tecnología. Estos cambios conllevan
notables riesgos para las compañías. La TCFD distingue entre
las siguientes categorías de riesgos de transición:
Riesgos normativos y legales
El desarrollo de normativa relacionada con el cambio climático
evoluciona cada vez con más rapidez. Esta normativa suele
buscar limitar las actividades que contribuyen al cambio
climático y promover medidas de adaptación frente al mismo.
Esto implica que los actores económicos deben poder
adecuarse a la nueva regulación, lo que supone en ocasiones
impactos muy relevantes en su estrategia, modelos de negocio
y productivos. Algunos ejemplos de políticas que conllevan un
riesgo de transición son la implementación de precios al CO2,
la promoción y el subsidio de fuentes de energía renovables y
eficientes o el establecimiento de objetivos de reducción de
emisiones de gases de efecto invernadero.
Además, existe un creciente riesgo de que una compañía sea
demandada por su contribución al cambio climático, por su
negligencia ante la necesidad de mitigación y adaptación a sus
efectos, o por falta de transparencia frente a sus riesgos. 
Riesgos tecnológicos
Las innovaciones tecnológicas enfocadas en la transición hacia
una economía baja en emisiones de carbono pueden afectar
de manera muy relevante a empresas y sectores económicos,
ya que implican pérdidas de valor anticipadas sobre
infraestructuras ya desarrolladas, así como fuertes inversiones
en I+D+i e incorporación de nuevas tecnologías que se
encuentran aún en fase de evolución. Algunos ejemplos son
las mejoras tecnológicas relacionadas con las energías
renovables, la captura de CO2 o la eficiencia energética.
48 Presidenta de la Comisión Europea en su discurso de presentación del Pacto
Verde Europeo al Parlamento Europeo (2019).
49 TCFD (2017).
50 UN (2015).
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obstaculización de la transición a una economía más sostenible,
pueden generar importantes riesgos, así como oportunidades.
Es interesante poner de relieve que los riesgos físicos y de
transición están inversamente relacionados: cuanto más
potente y rápida sea la transición hacia una economía verde
más importante será el riesgo de transición, pero menor será el
riesgo físico y viceversa. 
Contexto normativo: principales iniciativas y
grado de aplicación
Desde la firma del Protocolo de Kyoto, el número de leyes
relativas al cambio climático se ha multiplicado por 2053. Hoy en
día 195 partes han firmado el Acuerdo de París, 187 lo han
ratificado54 y todos los firmantes han promulgado al menos una
ley o norma relativa al cambio climático55. 
En particular, durante los últimos años se han desarrollado
diversos estándares internacionales y se ha promulgado
regulación nacional y regional enfocada en la transición hacia
una economía baja en emisiones y en los riesgos derivados del
cambio climático.
En función de los objetivos primordiales perseguidos por la
normativa y estándares internacionales, podemos categorizar
los mismos en tres ejes fundamentales:
Riesgo de mercado
El cambio climático puede afectar al mercado de múltiples
maneras, siendo una de las principales los cambios en la oferta
y demanda de productos y servicios o el incremento en los
costes de producción. Cambios en el comportamiento del
consumidor que aumentan la demanda de productos
clasificados como sostenibles, o la disminución de la oferta de
ciertos recursos debido a una mayor escasez, son ejemplos de
este tipo de riesgos. Se incluiría en esta categoría la disminución
de la valoración financiera de las reservas de combustibles
fósiles (lo que se conoce como activos varados o stranded
assets), derivado de que dos tercios de dichas reservas no se
podrían quemar en un escenario de 2oC52.
Riesgo reputacional
Los cambios en la imagen y el prestigio de una compañía o una
actividad económica, debido a su contribución u
51 TCFD (2017).
52 Carbon Tracker Initiative (2013).
53 Nachmany & Setzer (2018).
54 United Nations Treaty Collection (2019).
55 Ibíd.
56 TCFD (2019).
57 NGFS (2019).
Figura 6: el impacto financiero de los riesgos y oportunidades climáticos
Fuente: TCFD51
Figura 7: iniciativa pública a nivel global 
Fuente: elaboración propia con los datos de TCFD Supporters56 y de NGFS57
Riesgos físicos Oportunidades
Riesgos de transición
Riesgos agudos
Riesgos crónicos
Riesgos normativos y
legales
Riesgostecnológicos
Riesgo de mercado
Riesgo reputacional
Resiliencia
Eficiencia de recursos
Fuentes de energía
Nuevos productos y
servicios
Nuevos mercados
Ingresos
Gastos
Activo y pasivo
Capital y
financiación
Planificación
Estratégica y Gestión 
del Riesgo
Riesgos
climáticos
Oportunidades
climáticas
Impacto financiero
Cuenta de
resultados Balance
Estado de
flujos
de caja
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El estándar global sobre transparencia de los riesgos
climáticos: la TCFD
La publicación en 2017 de las recomendaciones sobre
divulgación de información climática de la Task Force on
Climate-related Financial Disclosures (TCFD)60 estableció un hito
importante al defender que los riesgos climáticos se deben
tener en cuenta y es necesario un aumento de la transparencia
sobre los mismos. Sus principios se han convertido en el
estándar global de referencia en divulgación de riesgos de
cambio climático tanto para reguladores y legisladores como
para el sector empresarial. 
4 Estándares internacionales, en ocasiones trasladados a
normativa local, que pretenden promover en las
organizaciones la transparencia con relación al impacto y el
modo en que gobiernan y gestionan los riesgos asociados al
cambio climático a los que se ven afectados.
4 Normativa que tiene por objeto el establecimiento de
acciones para disminuir las emisiones de CO2 en línea con
los objetivos asumidos en el Acuerdo de París59, así como
promover una transición ordenada del modelo productivo.
4 Normativa específicamente dirigida al sector financiero por
su papel fundamental como canalizador de las inversiones al
sector productivo, así como por la importancia de asegurar
la resiliencia del sistema financiero en este contexto. 
58 TCFD (2017).
59 UN (2015).
60 TCFD (2017).
Figura 9: iniciativa privada a nivel global
Fuente: elaboración propia con los datos de TCFD Supporters56
Figura 8: los cuatro ejes principales y las once áreas de divulgación de información de la TCFD
Fuente: TCFD58
Métricas para evaluar riesgos y oportunidades sobre
cambio climático según su estrategia y gestión de riesgos
Emisiones de GEI
Objetivos aplicados en la gestión de riesgos y
oportunidades sobre cambio climático; y resultados en la
aplicación de estos objetivos
La supervisión por parte del Consejo de los riesgos y
oportunidades relacionados con el cambio climático (p.
ej. la frecuencia con la que se informa sobre cuestiones
relacionadas con el cambio climático)
El papel de la dirección en la evaluación y gestión de
los riesgos y oportunidades relacionados con el cambio
climático (p. ej. cómo la dirección supervisa)
Gobierno
Estrategia
Métricas y
objetivos
Gestión
del riesgo
Procesos para identificar y evaluar los riesgos relacionados
con el cambio climático (p. ej. si tienen en cuenta los
requisitos reglamentarios)
Procesos para gestionar los riesgos relacionados con el
cambio climático (p. ej. cómo toman decisiones para
mitigarlos)
Cómo se aplican estos procesos en la gestión global de
riesgos de la organización
Riesgos y oportunidades relacionados con el
cambio climático que la organización ha
identificado a corto, medio y largo plazo
Su impacto en los negocios, la estrategia y la
planificación financiera de la organización
El impacto de diferentes escenarios, incluyendo un
escenario de 2°C
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Sus recomendaciones parten de la necesidad de aumentar la
transparencia en relación con los riesgos climáticos a los que
están expuestas las compañías en sus distintos ejes: cómo se
gobiernan, cuál es su impacto financiero potencial en diferentes
escenarios, cómo se gestionan y qué métricas se aplican para su
medición, así como la fijación de objetivos en torno a los
mismos (figura 8).
Numerosos reguladores y organismos públicos alrededor del
mundo han expresado su apoyo a las recomendaciones de la
TCFD o han indicado que las han utilizado como base para
desarrollar su propia normativa (figura 7).
Asimismo, dentro del sector privado son múltiples las
organizaciones que han declarado su apoyo oficial a la TCFD.
Casi la mitad de las empresas que la apoyan (49%) pertenecen al
sector financiero74 y a nivel geográfico, casi un 40% de las
mismas son europeas, seguidas por las asiáticas (31%) y
norteamericanas (18%) (figura 9).
Legislación enfocada a la transición del modelo
productivo
Las leyes nacionales sobre el cambio climático establecen las
bases para desarrollar una estrategia nacional para abordar los
desafíos del cambio climático con una visión estable, a largo
plazo y fundamentada en la ley (figura 10). En términos
generales, todas ellas presentan una serie de elementos en
común:
4 Estipulan objetivos vinculantes de reducción de emisiones a
nivel nacional, siguiendo la línea del Acuerdo de París y con
objetivos para 2030 y 2050 en la mayoría de los casos.
4 Establecen objetivos de mejora de la eficiencia energética.
4 Prescriben objetivos del porcentaje de consumo energético
nacional procedente de fuentes de energía renovables. 
4 Disponen la obligación de presentar planes de acción
climática nacionales de manera periódica. Estos planes
tienen por objeto planificar la transición de la economía
nacional hacia un modelo bajo en emisiones de carbono y
basado en el crecimiento sostenible, así como establecer
una estrategia nacional de identificación, gestión y
mitigación de los riesgos climáticos a los que está expuesto
el país. 
4 Establecen mecanismos de seguimiento del progreso hacia
la consecución de los objetivos propuestos, así como
procesos para corregir el rumbo si fuese necesario.
4 Disponen la necesidad de realizar evaluaciones periódicas
de los planes y políticas por organismos expertos e
independientes.
4 Algunas de estas leyes, como la Loi de Transition Energétique
pour la Croissance Verte (LTECV)75 en Francia, establecen la
obligación expresa de que ciertas empresas publiquen
información acerca de los riesgos climáticos a los que están
expuestas, así como su estrategia para abordarlos. 
61 Department for Business, Energy & Industrial Strategy (2019).
62 Cámara de Diputados del H. Congreso de la Unión de los Estados Mexicanos
(2012).
63 Danmarks Energistyrelsen (2014).
64 Government of Ireland (2015).
65 Finland´s Ministry of the Environment (2015).
66 Regeringskansliet (2017).
67 Norway´s Ministry of Climate and Environment (2017).
68 Congreso de Colombia (2018).
69 Congreso de los Diputados del Reino de España (2019).
70 Bundesregierung (2019).
71 Government of the Netherlands (2019).
72 Ministerio del Medio Ambiente de Chile (2019).
73 Ministry for the Environment of New Zealand (2019).
74 TCFD (2019).
75 Ministère de la Transition écologique et solidaire (2015). 
País/Región Organismo Título Estado Año de adopción
Reino Unido Gobierno del Reino Unido Amendment of the 2008 Climate Change Act61 Adoptada 2008
México Gobierno de México Ley General de Cambio Climático62 Adoptada 2012
Dinamarca Ministerio de Energía del Lov om Klimaradet63 Adoptada 2014
 Gobierno de Dinamarca
Francia Ministerio para la Transición Ecológica Loi de Transition Energetique pour la Croissance Verte (LTECV) Adoptada 2015
 y Solidaria del Gobierno de Francia
Irlanda Gobierno de IrlandaClimate Action and Low Carbon Development Act 201564 Adoptada 2015
Finlandia Ministerio del Medio Ambiente Kansallinen ilmastolaki65 Adoptada 2015
Suecia Gobierno de Suecia Klimatlag66 Adoptada 2017
Noruega Gobierno de Noruega Climate Change Act67 Adoptada 2017
Colombia Gobierno Nacional de la República Ley 1931: Directrices para la Gestión del Cambio Climático68 Adoptada 2018
 de Colombia
España Ministerio para la Transición Ecológica del Anteproyecto de Ley de Cambio Climático y En desarrollo 
 Gobierno de España Transición energética69
Alemania Ministerio federal de Medio Ambiente, Entwurf eines Gesetzes zur Einführung eines En desarrollo
 Conservación de la Naturaleza y BundesKlimaschutzgesetzes und zur Änderung 
 Seguridad Nuclear del Gobierno Alemán weiterer Vorschriften70 
Países Bajos Gobierno de Países Bajos The Climate Act71 En desarrollo 
Chile Ministerio del Medio Ambiente del Anteproyecto de Ley Marco de Cambio Climático72 En desarrollo 
 Gobierno de Chile
Nueva Zelanda Ministerio de Medio Ambiente del Gobierno Climate Change Response (Zero Carbon) Amendment Bill73 En desarrollo 
 de Nueva Zelanda
Unión Europea Comisión Europea Ley Climática Europea En desarrollo 
Figura 10: leyes marco sobre cambio climático en el mundo
Fuente: elaboración propia
20.03.03.climate_ESP_Maquetación 1 04/03/2020 11:14 Página 20
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Como puede observarse en la Figura 10 durante los últimos
años un gran número de países han adoptado o están
desarrollando leyes marco sobre el cambio climático y para la
transición hacia una economía descarbonizada, especialmente
en Europa, donde la Comisión Europea ha anunciado la
publicación en 2020 de la primera Ley Climática Europea76. 
Finalmente, el Pacto Verde Europeo, presentado por la
Comisión, es un ambicioso paquete de medidas y políticas que
buscan convertir a Europa en el primer continente
descarbonizado en 2050. Este plan pretende marcar un nuevo
hito en la transición ecológica en Europa. 
Normativa dirigida al sector financiero
El cumplimiento de los objetivos de reducción de emisiones
lleva aparejada una reorientación de los flujos financieros hacia
las inversiones necesarias para favorecer el cambio en el
modelo productivo. 
Así, en el mismo Acuerdo de París el tercer objetivo establecido
consiste en “situar los flujos financieros en un nivel compatible
con una trayectoria que conduzca a un desarrollo resiliente al
clima y con bajas emisiones de efecto invernadero”77.
Por este motivo, junto a las leyes marco de cambio climático, es
frecuente la aparición de normativa especialmente enfocada al
sector financiero (siendo principalmente destacables las
iniciativas de la Unión Europea y del Reino Unido).
En el caso de la Unión Europea, el proceso normativo iniciado
en 2018 y que continuará hasta 2022, presenta, de manera
sintética, los siguientes objetivos:
4 Evitar el blanqueo ecológico (greenwashing) fomentando la
transparencia en los mercados financieros con diversas
iniciativas encaminadas a clarificar qué se consideran
actividades sostenibles (taxonomía), establecer un estándar
sobre Bonos Verdes, ampliar la información precontractual
hacia los inversores incorporando adicionalmente controles
sobre la información publicitaria, instaurar por parte de la
Comisión Europea un control sobre los índices de referencia
de transición climática, etc.
4 Asegurar que las entidades financieras evalúan
correctamente (mediante el establecimiento de métricas y
análisis de escenarios) sus riesgos asociados al cambio
climático, que realizan una adecuada divulgación sobre los
mismos (incorporación en información no financiera y en
desarrollo los requerimientos para incorporarse en Pilar III),
que gestionan adecuadamente dichos riesgos, que su
resiliencia en términos de Capital (incorporación en el stress
test78 y posteriormente en Capital Pilar I) está asegurada y
que todos estos elementos se encuentran sujetos a una
apropiada supervisión (incorporación en SREP).
En concreto, en 2018 la Comisión Europea aprobó el Plan de
Acción para Financiar el Desarrollo Sostenible79, un ambicioso
paquete de medidas con tres objetivos principales: 
1. Reorientar los flujos de capital hacia inversiones
sostenibles, para alcanzar un crecimiento sostenible e
inclusivo.
2. Gestionar los riesgos financieros originados por el
cambio climático, la degradación medioambiental y los
problemas sociales.
3. Fomentar la transparencia y el largoplacismo en las
actividades financieras y económicas.
Tras la aprobación del Plan de Acción, las recomendaciones,
regulación y planes europeos ligados a la consideración de los
riesgos climáticos y la sostenibilidad en la toma de decisiones
económicas ha aumentado de forma considerable (véase tabla
sobre normativa europea relativa a los riesgos climáticos
financieros en la siguiente página).
Por su parte, en Reino Unido el Banco de Inglaterra se ha
posicionado al frente del conjunto de supervisores financieros
que están fomentando la toma en consideración de los riesgos
climáticos. En abril de 2019 la Prudential Regulation Authority
(PRA) fue uno de los primeros reguladores en publicar sus
expectativas acerca de la divulgación y gestión de riesgos
climáticos por parte de las entidades financieras80. Inspiradas
por las recomendaciones de la TCFD, sus expectativas se
estructuran en torno a cuatro ejes: gobernanza, gestión del
76 EC (2019c).
77 United Nations (2015).
78 Enria, A. (2019).
79 European Commission (2018).
80 Prudential Regulation Authority (2019). 
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riesgo, análisis de escenarios y publicación de información.
Asimismo, en diciembre de 2019 el Banco ha sido pionero al
presentar un documento de debate sobre su exploración
bianual de escenarios (BES, por sus siglas en inglés) de 202181,
que dentro del marco del stress test se centrará en comprobar la
resistencia de bancos, aseguradoras y el sistema financiero en
general frente a los riesgos climáticos. Este ejercicio pretende
ayudar al desarrollo del análisis de escenarios climáticos en el
sistema financiero británico, examinar cuáles son las medidas
de ajuste necesarias para asegurar la estabilidad del sistema
frente al cambio climático, así como desarrollar estrategias de
gestión del riesgo efectivas. Este stress test observará múltiples
escenarios climáticos y estudiará un horizonte de 30 años.Merece también una mención especial la Network for Greening
the Financial System (NGFS)82 como referencia para los
reguladores financieros en materia de riesgos climáticos. A esta
asociación pertenecen hoy los bancos centrales de la mayoría
de las economías más importantes del mundo. Su objetivo es
proteger la estabilidad financiera global de las potenciales
consecuencias del cambio climático, fomentando la
identificación y gestión de dichos riesgos, así como las finanzas
sostenibles. Estos bancos centrales apoyan y promueven de
manera oficial la adopción de las recomendaciones de la TCFD.
Conclusiones
A la vista de todo lo anterior, podemos concluir que la
regulación tiene un papel fundamental como motor del cambio
del modelo productivo para combatir los efectos del cambio
climático. Si bien inicialmente se centró en la consideración del
impacto de la actividad económica sobre el medio ambiente y
el fomento de prácticas sostenibles, la regulación en ciernes en
aquellos entornos geográficos más proclives al reconocimiento
y gestión activa de este riesgo se centra en:
4 Establecer criterios homogéneos en la definición de riesgos
climáticos y actividades sostenibles.
4 Mejorar la transparencia en el reconocimiento de estos
riesgos ante los inversores y el público en general.
4 Dotar de seguridad jurídica básica en la realización de
inversiones necesarias para adaptar el modelo productivo y
asegurar el papel del sistema financiero como canalizador
de los flujos de capital hacia dichas inversiones.
4 Asegurar la estabilidad del sistema financiero ante las
disrupciones que puedan suponer la materialización de los
riesgos, tanto físicos como de transición, en los actores de la
economía productiva.
De una manera u otra, es previsible que en los próximos años
todo tipo de entidades, financieras y no financieras, que operan
en estos entornos, se vean progresivamente obligadas por la
regulación a incluir los riesgos del cambio climático en sus
estrategias de gestión del riesgo. El éxito al que pueda llegar la
evolución de los acuerdos multilaterales (en especial derivados
del Acuerdo de París), junto a la progresiva concienciación
social, determinará en qué medida se produce una extensión
paulatina de dicha regulación a otros entornos geográficos. 
81 Bank of England. Financial Policy Committee & Prudential Regulation
Committee (2019).
82 Network for Greening the Financial System (2019).
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Fuente: elaboración propia
Normativa europea relativa a los riesgos climáticos financieros
Organismo emisor Nombre Fechas relevantes Objetivo de la norma Descripción
Comisión
Europea
Plan de Acción para Financiar el Desarrollo
Sostenible
Publicación: 8 de marzo de
2018.
Fomento y regulación de las
finanzas sostenibles. Potenciar una
correcta gestión y supervisión de
los riesgos ASG. Fomento de la
transparencia.
Ambicioso paquete de medidas con tres objetivos principales:
reorientar los flujos de capital hacia inversiones sostenibles, para
alcanzar un crecimiento sostenible e inclusivo; gestionar los
riesgos financieros originados por el cambio climático, la
degradación medioambiental y los problemas sociales;
fomentar la transparencia y el largoplacismo en las actividades
financieras y económicas.
Parlamento y 
Consejo Europeo
Reglamento (EU) 2019/876 del Parlamento
Europeo y del Consejo por el que se modifica el
Reglamento (UE) no. 575/2013 en lo que se refiere
a la ratio de apalancamiento, la ratio de
financiación estable neta, los requisitos de fondos
propios y pasivos admisibles, el riesgo de crédito
de contraparte, el riesgo de mercado, las
exposiciones a entidades de contrapartida central,
las exposiciones a organismos de inversión
colectiva, las grandes exposiciones y los requisitos
de presentación y divulgación de información, y el
Reglamento (UE) n.o 648/2012.
Publicación: mayo de 2019.
Aplicación: 28 de junio de 2021.
Establecimiento de requisitos de
fondos propios; correcta medición
y gestión de riesgos prudenciales.
Incluye, entre otras disposiciones, la disminución de los
requisitos de fondos propios por riesgo de crédito en un 25%
para las exposiciones a entidades que financien infraestructura
para la prestación de servicios públicos esenciales y que,
además, cumplan con una serie de criterios, entre los que se
encuentran la contribución a objetivos medioambientales y de
mitigación del cambio climático.
Comisión Europea
Guía para la publicación de información no
financiera: suplemento sobre la publicación de
información climática.
Publicación: junio de 2019. Fomento de la transparencia.
Establece que las empresas, tanto financieras como no financieras,
deben publicar información sobre los riesgos climáticos que
resulten materiales. El tipo de información requerida se basa
expresamente en las recomendaciones de la TCFD.
European Banking 
Authority (EBA)
Documento Consultivo de la Guía sobre la
emisión y supervisión de créditos.
Publicación: junio de 2019.
Establecimiento de estándares;
reducción del riesgo de crédito;
favorecer una correcta supervisión
del riesgo de crédito.
Entre otras medidas, establece que las entidades deberán
incluir factores ASG en sus políticas y procedimientos de
gestión del riesgo en general, y de crédito en particular; que
deberán establecer políticas específicas de crédito verde o
greenlending; y que deberán incluir los riesgos derivados del
cambio climático en sus políticas de gestión del riesgo.
Grupo de Expertos 
Técnicos (TEG) en 
Finanzas Sostenibles 
de la UE
Informe técnico sobre la Taxonomía.
Publicación: junio de 2019. La
consiguiente legislación de la
taxonomía está pendiente de la
aprobación por parte del
Parlamento y el Consejo
Europeos.
Fomento de la transparencia;
establecimiento de estándares;
evitar el greenwashing.
Establece criterios y metodología para identificar y clasificar las
actividades económicas consideradas sostenibles. 
Grupo de Expertos 
Técnicos (TEG) en 
Finanzas Sostenibles 
de la UE
Informe técnico sobre el Estándar de Bonos
Verdes Europeo.
Publicación: junio de 2019.
Fomento de la transparencia;
establecimiento de estándares;
evitar el greenwashing.
La creación de este estándar busca mejorar la efectividad,
transparencia y credibilidad del mercado de bonos verdes.
European Supervisory 
Authorities (ESAs)
Consejos técnicos acerca de la inclusión de los
riesgos climáticos y factores de sostenibilidad
en las directivas de Solvencia II, IDD , MiFID II,
UCITS y AIFMD.
Publicación: Solvencia II e IDD:
abril de 2019. MiFID II: abril de
2019. UCITS y AIFMD: junio
2019. Solvencia II: septiembre
de 2019.
Fomento de la transparencia.
Las European Supervisory Authorities (ESAs) están estudiando
regular la inclusión de riesgos climáticos y factores de
sostenibilidad en estas directivas.
European Banking 
Authority (EBA)
Plan de Medidas de Reducción del Riesgo de la
EBA.
Publicación: noviembre de
2019. Publicación de guías para
la inclusión de los riesgos
climáticos conforme al Pilar III:
2020. Aplicables en: 2022.
Reducción del riesgo; fomento de
la transparencia.
Entre otras muchas medidas, informa de que publicará guías
para la publicación de información relacionada con los riesgos
climáticos conforme al Pilar III del estándar de Basilea y a la
directiva CRR.
Parlamento y 
Consejo Europeo
Reglamento (EU) 2019/2033 del Parlamento y
Consejo Europeo relativo a los requisitos
prudenciales de las empresas de servicios de
inversión, por el que se modifican los
Reglamentos (UE) n.º 1093/2010, (UE) n.º
575/2013, (UE) n.º 600/2014 y (UE) n.º 806/2014
Publicación: 27 de noviembre
de 2019. Publicación de
informe sobre activos
expuestos a actividades ASG:
diciembre de 2021.
Reducción del riesgo; correcta
supervisión del riesgo.
Entre otras disposiciones, incluye un capítulo específico de
sostenibilidad, en el que se indicaque la EBA publicará un
estudio analizando si considera apropiado otorgar un
tratamiento prudencial específico a aquellos activos
expuestos a actividades y objetivos ASG.
Parlamento y 
Consejo Europeo
Directiva (EU) 2019/2034 del Parlamento
Europeo y del Consejo relativa a la supervisión
prudencial de las empresas de servicios de
inversión, y por la que se modifican las
Directivas 2002/87/CE, 2009/65/CE, 2011/61/UE,
2013/36/UE, 2014/59/UE y 2014/65/UE.
Publicación: noviembre de
2019. Publicación del informe
sobre la inclusión de criterios
relativos a la exposición de
actividades relacionadas con
factores ASG en el SREP:
diciembre de 2021.
Reducción del riesgo; correcta
supervisión del riesgo.
Incluye, entre otras medidas, un capítulo específico de
sostenibilidad, en el que se indica que la EBA elaborará un
informe sobre la introducción de criterios técnicos relativos a la
exposición a actividades relacionadas con factores ASG en el
SREP. También indica que en 2024 la Comisión Europea
publicará un informe sobre la inclusión de riesgos ASG en los
requisitos de gobierno y gestión de riesgos de las entidades de
inversión, así como su consideración en el SREP.
European Insurance and
Occupational Pensions 
Authority (EIOPA)
Resultados del stress test de los fondos de
pensiones de empleo (IORP) de 2019.
Publicación: 17 diciembre
2019.
Reducción del riesgo; correcta
supervisión del riesgo.
Presenta los resultados del stress test de los IORP de 2019. Es el
primero que cubre el análisis de los factores ASG.
European Banking 
Authority (EBA)
Plan de Acción para las Finanzas Sostenibles.
Publicación: diciembre de
2019.
Fomento y regulación de las
finanzas sostenibles.
Explica el enfoque de la EBA relativo a las finanzas sostenibles,
comenzando por las métricas clave, las estrategias y la gestión
del riesgo, y avanzando hacia el análisis de escenarios y del
ajuste de las ponderaciones de riesgo.
Parlamento y 
Consejo Europeo
Reglamento (EU) 2019/2088 sobre la divulgación
de información relativa a la sostenibilidad en el
sector de los servicios financieros.
Publicación: diciembre de
2019. Aplicable a partir del 10
de marzo de 2021.
Fomento de la transparencia.
Pretende reducir las asimetrías de información en los servicios
financieros respecto a los riesgos de sostenibilidad
Parlamento y 
Consejo Europeo
Reglamento (EU) 2019/2089 que modifica el
Reglamento (EU) 2016/1011 en lo relativo a los
índices de referencia de transición climática de
la EU, los índices de referencia de la EU
armonizados con el Acuerdo de París y la
divulgación de información relativa a la
sostenibilidad de los índices de referencia.
Publicación: diciembre de
2019. A cumplir antes del 30 de
abril de 2020.
Fomento de la transparencia;
establecimiento de estándares.
Establece que será la CE quien especifique, mediante actos
delegados: los criterios por los que se rige la elección de los
activos subyacentes, incluidos, en su caso, cualquier criterio
de exclusión de activos; los criterios y el método de
ponderación de los activos subyacentes en el índice de
referencia; el cálculo de la trayectoria de descarbonización de
los índices de referencia de transición climática de la EU.
Además, las empresas se verán obligadas a publicar objetivos
de reducción de las emisiones de carbono que deben
alcanzarse dentro de plazos específicos.
European Securities and
Markets Authority
(ESMA)
Informe sobre la presión cortoplacista indebida
sobre las corporaciones por parte del sector
financiero.
Publicación: diciembre de
2019.
Fomento del largoplacismo en el
sector financiero.
Estudio de la presión cortoplacista indebida ejercida por el
sector financiero sobre las compañías.
European Banking 
Authority (EBA)
Documento Consultivo sobre los futuros
cambios al stress test en la UE.
Publicación: enero de 2020. El
marco propuesto se
introduciría como pronto en el
stress test de 2022.
Reducción del riesgo; favorecer
una correcta supervisión del
riesgo; fomento de la
transparencia.
Introduce, entre otros mandatos, la propuesta de que se
evalúen escenarios y sensibilidades adicionales mediante el
ejercicio del stress test, que incluirían riesgos derivados del
cambio climático.
European Securities and
Markets Authority
(ESMA)
Estrategia de Finanzas Sostenibles
Publicación: 6 de febrero de
2020.
Fomentar la correcta gestión y
supervisión de los riesgos ASG;
reducción del riesgo.
Considera la integración de factores ASG en todas sus
actividades, con objetivos estructurados en cuatro grandes
areas temáticas: el greenwashing, la supervisión europea, los
índices de referencia sostenibles y las agencias de calificación
crediticia, y por último los riesgos y oportunidades
relacionados con las finanzas sostenibles.
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Carbon Disclosure Project 
El Carbon Disclosure Project (CDP) es una organización sin ánimo
de lucro que actualmente dirige el sistema de divulgación de
información sobre impacto medioambiental más extendido a nivel
global, incorporando una de las bases de datos más completas del
mundo. Fundada en el año 2000, su objetivo es promover la
transición a una economía más sostenible ayudando a inversores,
empresas, ciudades y regiones a medir y comprender el impacto de
sus operaciones sobre el cambio climático, la seguridad del agua y
la deforestación, así como los riesgos y oportunidades que se
derivan de ellos83. 
Greenhouse Gas Protocol 
El Protocolo de Gases de Efecto Invernadero (GHG Protocol, en
inglés) es el estándar global de referencia para la medición y gestión
de las emisiones de efecto invernadero generadas por las
operaciones del sector público y privado, sus cadenas de valor y
acciones de mitigación84. Surge a finales de los años 90 por
iniciativa del World Resources Institute (WRI) y el World Business
Council for Sustainable Development (WBCSD) con el objetivo de
contribuir a afrontar el desafío del cambio climático mediante la
mejora de la información disponible acerca de las emisiones que lo
causan.
Los Principios de Ecuador
Los Principios de Ecuador conforman un marco de gestión del
riesgo que puede ser adoptado por cualquier entidad financiera
para identificar, evaluar y gestionar el riesgo de impacto
medioambiental y social de los proyectos que financia85. Su
objetivo principal es establecer un estándar mínimo de control
con el fin de promover la consideración de estos factores en la
toma de decisiones de inversión.
Los Principios fueron publicados originalmente en 2003,
basándose en estándares de la Corporación Financiera
Internacional (IFC, por sus siglas en inglés) y el Banco Mundial, y
han ido evolucionando con el tiempo. Actualmente 99 entidades
financieras en 37 países los han adoptado oficialmente, cubriendo
la mayor parte de la deuda internacional para la financiación de
proyectos en países desarrollados y emergentes.
Los Principios de Inversión Responsable
Los Principios de Inversión Responsable (PRI, por sus siglas en
inglés) son establecidos por una organización internacional e
independiente de inversores que nació en 2006 apoyada por la
ONU86. Su misión es promover y establecer criterios de inversión
responsable y a día de hoy se ha convertido en el estándar
internacional de referencia. Se fundamenta en 6 principios básicos
y actualmente cuenta con más de 2.000 signatarios. 
Objetivos de Desarrollo Sostenible
En la Cumbre de Naciones Unidas que tuvo lugar en septiembre
de 2015 en Nueva York, se acordó la Agenda de 2030 para
alcanzar los Objetivos de Desarrollo Sostenible (ODS). Este
acuerdo consta de 17 objetivos principales y 169 metas87 a
alcanzar en los próximos 15 años por todos los miembros de
Naciones Unidas. 
Las principales iniciativas, acuerdos y estándares supranacionales climáticos
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Los ODS son una llamada a la acciónpara acabar con la pobreza y
la desigualdad, fomentar el desarrollo económico y mejorar la
educación y la sanidad a nivel global, al mismo tiempo que, como
declara explícitamente el objetivo número 13, se combate el cambio
climático, uno de los mayores retos de nuestro tiempo. Asimismo,
esta declaración enfatiza la necesidad de construir un modelo de
desarrollo sostenible y respetuoso con el medio ambiente, como
también muestran los objetivos 12, 14 y 15.
Acuerdo de París
Tras la firma de los SDGs, en diciembre de 2015 se alcanzó el
histórico Acuerdo de París durante la Cumbre de las Naciones
Unidas sobre el Cambio Climático. Este acuerdo marca un nuevo
rumbo en el esfuerzo global contra el cambio climático, mediante
el cual las naciones establecen objetivos concretos y ambiciosos, a
través de contribuciones a nivel nacional, que se deben revisar
periódicamente. A día de hoy 187 de las 195 partes firmantes han
ratificado el acuerdo88. A pesar del gran número de países
firmantes, hay algunos emisores importantes que no lo han
ratificado, como Irak, Irán y Turquía. Adicionalmente, en
noviembre de 2019 Estados Unidos anunció su intención de salir
del Acuerdo de París89. 
Los firmantes del acuerdo se comprometen a “mantener el
aumento de la temperatura media mundial muy por debajo de
2°C con respecto a los niveles preindustriales y proseguir los
esfuerzos para limitar ese aumento de temperatura a 1.5°C”90.
Junto a este objetivo principal, las partes añaden dos más: 
4 “Aumentar la capacidad de adaptación a los efectos adversos
del cambio climático, promover la resiliencia al clima y un
desarrollo con bajas emisiones de gases de efecto
invernadero”, y
4 “Situar los flujos financieros en un nivel compatible con una
trayectoria que conduzca a un desarrollo resiliente al clima y
con bajas emisiones de efecto invernadero.” 
Task Force on Climate-related Financial Disclosures (TCFD)
En abril de 2015, los ministros de finanzas y los gobernadores de
los bancos centrales del G20 hicieron un llamamiento al Financial
Stability Board (FSB) para estudiar, junto al sector público y
privado, la mejor manera de que el sector financiero considerara
los potenciales impactos derivados del cambio climático91. Como
respuesta, en diciembre del mismo año el FSB estableció la Task
Force on Climate-related Financial Disclosures (TCFD), un comité
especial de trabajo con dos cometidos esenciales92:
4 Identificar y determinar la información necesaria con relación
a los riesgos y oportunidades climáticos, así como sus
impactos financieros.
4 Establecer un estándar internacional para el desarrollo y la
publicación de dicha información. 
En esencia, la TCFD nace con el objetivo de incrementar la
transparencia con relación a los riesgos y oportunidades
relacionados con el cambio climático, así como su potencial
impacto en la economía. 
Como resultado de estos esfuerzos, en 2017 la TCFD publicó sus
recomendaciones oficiales93, que establecen un estándar global
para la identificación, análisis y divulgación de información
financiera relativa al cambio climático. En particular, estas
recomendaciones proporcionan una base para la inclusión de los
riesgos y oportunidades derivados del cambio climático en los
estados financieros y la estrategia de empresas tanto financieras
como no financieras.
La respuesta a las recomendaciones de la TCFD ha sido rápida y
positiva, ya que están siendo adoptadas por las compañías más
relevantes tanto del sector público como del privado. Entre estas
entidades se encuentran la Comisión Europea, los Bancos
Centrales de Inglaterra y Francia, FEBRABAN en Brasil y
múltiples grupos empresariales de distintos sectores.
Network for Greening the Financial System 
La Network for Greening the Financial System (NGFS) es una
asociación de bancos centrales y supervisores financieros que nace
en diciembre de 2017 debido a su preocupación por los
potenciales efectos del cambio climático sobre la estabilidad
financiera y económica global. Sus objetivos son promover las
finanzas sostenibles, así como fomentar la identificación y gestión
de los riesgos derivados del cambio climático por parte del sector
financiero94. La NGFS cuenta actualmente con 34 miembros y 5
observadores alrededor del mundo, que incluyen los bancos
centrales de Francia, Inglaterra, China, España o el Banco
Internacional de Pagos de Basilea. Además, la NGFS promueve y se
apoya en las recomendaciones de la TCFD. 
83 Carbon Disclosure Project (2019).
84 Greenhouse Gas Protocol (2019).
85 The Equator Principles (2019).
86 Principles for Responsible Investment (2019).
87 United Nations General Assembly (2015).
88 United Nations Treaty Collection (2019).
89 Pompeo, Michael R. (2019).
90 United Nations (2015).
91 G20 Finance Ministers and Central Bank Governors Meeting (2015).
92 Financial Stability Board (2015).
93 Task Force on Climate-Related Financial Disclosures (2017).
94 Network for Greening the Financial System (2019).
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Gestión del riesgo de cambio climático
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“Ocuparse del cambio climático requiere no solo mitigar el daño sino también
adaptarse al futuro, (…) lo que consiste principalmente en ponerle un precio al
riesgo y aportar incentivos a la inversión, incluyendo las nuevas tecnologías”
– Kristalina Georgieva95
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27
Abordar oportunamente los riesgos derivados del cambio
climático implica, desde un entendimiento profundo de sus
características y particularidades, integrarlos en el marco global
de gestión de riesgos de cada organización96. Para ello, las
empresas deben considerar su abordaje desde los ejes
principales (figura 11).
Mapa de riesgos
Cuando en el contexto empresarial se habla de “riesgo asociado
al cambio climático” se percibe como una realidad nueva, un
“riesgo emergente” que no se ha analizado en profundidad
hasta el último quinquenio, en el mejor de los casos. 
No obstante, la realidad es que estos riesgos, de materializarse,
lo harán a través del incremento de la exposición a otros que se
encuentran consolidados en los mapas de riesgos de las
compañías: siempre ha habido fenómenos naturales adversos,
disrupciones tecnológicas, modificaciones regulatorias o
cambios en los modelos de negocio que las compañías
evaluaban y de las que se protegían. La principal diferencia es
que, en este caso, hay múltiples riesgos que se ven
incrementados por una misma causa, el cambio climático, y por
tanto presentan una elevada correlación.
Por tanto, el “riesgo asociado al cambio climático” se puede
configurar como un factor común desencadenante de un
conjunto de riesgos que ya están en la mayor parte de los casos
contemplados en los mapas de riesgos de las compañías pero que,
en este contexto, adquieren un foco especial.
Dicho lo anterior, es oportuno que los riesgos asociados al
cambio climático, adicionalmente, puedan visualizarse y
evaluarse por separado, por motivos diversos como los
siguientes:
4 Su relevancia y carácter transversal, fundamentalmente en los
sectores más afectados97, que se espera aumente
exponencialmente debido a cambios en la regulación, el
mercado, el contexto social y los impactos medioambientales.
95 Presidenta y Directora gerente del Fondo Monetario Internacional (2019). 
96 TCFD (2017).
97 Ibíd.
Figura 11: marco de gestión del riesgo climático
Fuente: elaboración propia
4Definición e implantación del
reporting interno y
divulgación al mercado.
4Implantación de procesos de control
y medidas de mitigación destinadas a
la protección (riesgo físico) o
disminución de emisiones GHG
(riesgo de transición).
4 Identificación de riesgos y oportunidades.
4Definición de escenarios climáticos.
4Medición de la exposición (Climate VaR).
4 Marco de gobierno.
4 Maco normativo (políticas).
4 Modelo organizativo.
4Ubicación del riesgo climático