EL_FINAL_DE_BRETTON_WOODS_Y_EL_NUEVO_SISTEMA_MONETAR_Gimenez_Rodriguez_Erika

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UNIVERSIDAD DE ALICANTE 
FACULTAD DE CIENCIAS ECONÓMICAS Y EMPRESARIALES 
 
 
 
GRADO EN ECONOMÍA 
CURSO ACADÉMICO 2021 – 2022 
 
 
EL FINAL DE BRETTON WOODS Y EL NUEVO 
SISTEMA MONETARIO INTERNACIONAL 
 
 
ERIKA GIMÉNEZ RODRÍGUEZ 
 
 
ALFREDO MASÓ PAREJA 
DEPARTAMENTO DE FUNDAMENTOS DEL ANÁLISIS ECONÓMICO 
 
 
 
Alicante, mayo 2022
 
 
3 
 
Resumen 
Este trabajo realiza un análisis macroeconómico de las causas del mal funcionamiento 
de los últimos años del sistema Bretton Woods, seguido de la explicación de la transición 
del Sistema Monetario Internacional hacia los tipos de cambio flotante, incluyendo 
también la corriente de teoría económica que surgió de aquellas décadas inestables. 
La convertibilidad del dólar en oro, establecida después de la Segunda Guerra 
Mundial, dejó en manos de Estados Unidos el SMI. La emisión de dólares de forma 
masiva provocó el problema de inconvertibilidad desembocando en el fin del sistema. La 
década de los 70 siguió empeorando el panorama económico mundial por las crisis 
petroleras y las de deuda. Durante esta década de cambios, en la mayoría de países 
avanzados se dejó fluctuar el tipo de cambio y, en Europa, se intentaba mantener un 
equilibrio monetario entre las diferentes monedas nacionales para una posterior unión 
monetaria y económica. 
Palabras clave: SMI, oro, dólar, tipo de cambio, crisis. 
Abstract 
This work carries out a macroeconomic analysis of the causes of the malfunction in 
the last years of the Bretton Woods system, followed by the explanation of the transition 
of the International Monetary System towards floating exchange rates, also including the 
current of economic theory that emerged from those unstable decades. 
The convertibility of the dollar into gold, established after World War II, left the IMS 
in the hands of the United States. The massive issuance of dollars caused the problem of 
inconvertibility, leading to the end of the system. The 1970s continued to worsen the 
global economic outlook due to the oil and debt crises. During this decade of changes, in 
most advanced countries the exchange rate was allowed to fluctuate and, in Europe, an 
attempt was made to maintain a monetary balance between the different national 
currencies for a subsequent monetary and economic union. 
Keywords: IMS, gold, dollar, exchange rate, crisis. 
 
 
 
4 
 
ÍNDICE 
1. Introducción .............................................................................................................. 5 
2. Marco teórico y antecedentes .................................................................................... 6 
2.1. El Sistema Monetario Internacional ...................................................................... 6 
2.2. El tipo de cambio y los regímenes cambiarios ...................................................... 6 
2.3. La Paridad de Poder Adquisitivo y el tipo de cambio real .................................... 7 
2.4. La inflación en relación con el desempleo, las expectativas y el tipo de interés ... 9 
2.5. El modelo IS-LM y el modelo Mundell-Fleming ................................................ 15 
3. Contexto histórico ................................................................................................... 18 
4. El final de Bretton Woods ....................................................................................... 20 
4.1. Desentendimiento entre las potencias financieras ........................................... 20 
4.1.1. La inconvertibilidad del dólar y el mercado de oro ...................................... 22 
4.1.2. Derechos Especiales de Giro del FMI .......................................................... 24 
4.2. El Dilema de Triffin ......................................................................................... 26 
4.3. El problema interno de déficit de EEUU ......................................................... 27 
4.4. El Smithsonian Agreement y el Acuerdo de Jamaica ...................................... 31 
4.5. El Trilema en esta época y las decisiones de los países ................................... 33 
5. El paso al Sistema Monetario Internacional de flotación libre ............................... 35 
5.1. Globalización y política monetaria .................................................................. 35 
5.2. Las crisis .......................................................................................................... 36 
5.3. El caso europeo ................................................................................................ 42 
6. Consecuencias en la teoría macroeconómica tras la década de 1970 ..................... 45 
6.1. Cambio en el paradigma de la macroeconomía: supply side economics ......... 45 
6.2. Germen nueva política monetaria: Volcker, Reagan y Thatcher. .................... 49 
7. Conclusiones ........................................................................................................... 51 
8. Referencias bibliográficas ....................................................................................... 52 
 
5 
 
1. Introducción 
Las relaciones económicas internacionales han estado siempre en constante cambio, 
a la par que los acontecimientos históricos requerían de la adaptación de dichas relaciones 
para beneficiar a las naciones y a su población. Las relaciones monetarias son una de las 
claves de organización internacional, pues permiten el intercambio de bienes, servicios, 
divisas y capital. La necesidad de que el sistema monetario funcione de forma efectiva y 
eficaz es, por tanto, un aspecto muy importante para que los países construyan relaciones 
económicas justas y beneficiosas entre ellos. 
 
Con la declaración del presidente estadounidense Nixon, en 1971, sobre la 
imposibilidad de saldar toda la deuda emitida al resto de países, el Sistema Monetario 
Internacional quebró algo fundamental para el buen funcionamiento de las relaciones 
económicas: la confianza. Desde aquel momento, la reformulación de los tipos de cambio 
y la libertad de elección monetaria para los países dejó una imagen heterogénea y 
compleja, a la que los participantes del comercio internacional debían adaptarse para no 
quedar fuera del mercado mundial. Las principales dificultades vinieron de la mano de 
las diferentes crisis que ocuparon toda la década de 1970, la cual fue a la vez el inicio de 
nuevas corrientes teóricas sobre macroeconomía internacional. 
 
El objetivo principal del trabajo es realizar un análisis de la evolución histórica de la 
política monetaria, con la intención de explicar cómo ocurrió la decadencia y el final del 
Sistema de Bretton Woods, además de analizar la época siguiente desde el punto de vista 
de las dificultades que presentaba el Sistema Monetario Internacional para alcanzar una 
nueva y eficiente estabilidad. El interés en la investigación y documentación realizadas 
para la elaboración del trabajo nace de la posibilidad de mostrar errores y aciertos que 
ocurrieron en la época analizada, para mostrar la utilidad y el aprendizaje de ellos, de cara 
al futuro económico y monetario. 
 
Respecto a la estructura, el trabajo comienza con una parte teórica que explica los 
principales aspectos de macroeconomía internacional que se usan durante todo el trabajo, 
seguido de un contexto histórico general sobre las décadas de 1960 y 1970. 
 
La parte central del trabajo se estructura en tres apartados principales. En primer lugar, 
se explica la crisis del sistema de Bretton Woods y cómo se llegó a la situación crítica de 
su declive. El segundo apartado principal analiza el comienzo del sistema monetario de 
flotación libre como consecuencia de la declaración de impago de Nixon. Por último, el 
tercer apartado explica las consecuencias del paso al nuevo sistema desde el punto de 
vista teórico, mencionando el nuevoparadigma macroeconómico del lado de la oferta y 
el nuevo germen de la política monetaria de la mano de los líderes políticos del momento. 
 
Finalmente, en un apartado adicional, se presentan las conclusiones del trabajo. 
 
 
6 
 
2. Marco teórico y antecedentes 
 
2.1. El Sistema Monetario Internacional 
 
La definición del Sistema Monetario Internacional (SMI) es el conjunto de normas, 
instituciones, instrumentos y acuerdos entre países que permiten la existencia ordenada 
de las relaciones monetarias entre ellos. El SMI es la clave para que las relaciones 
económicas existan a nivel internacional, ya que permite la realización de cobros y pagos 
en diferentes monedas. 
 
El inicio de este sistema se hizo efectivo cuando la internacionalización de la 
economía y el comercio entre países comenzó a ser imprescindible para el funcionamiento 
de las economías domésticas, junto con la aparición del papel moneda como medio de 
pago a finales del siglo XIX. 
 
Las diferentes etapas y sistemas que explican la evolución histórica del SMI son: el 
sistema patrón-oro, el sistema de Bretton Woods (patrón oro-dólar) y el régimen de libre 
flotación. Respecto al primero, el cual funcionó antes de la Segunda Guerra Mundial, 
consistió en usar las monedas de oro como medio de cambio, unidad de cuenta y depósito 
de valor. Por otra parte, en el sistema de Bretton Woods (iniciado en 1944) el compromiso 
que se debía mantener era la convertibilidad del dólar en oro con un precio fijo y de las 
demás monedas con respecto al dólar. Por último, el actual régimen de libre flotación 
comenzó en 1971, tras el final del Bretton Woods por la falta de liquidez y confianza en 
el sistema. En esta última y actual etapa, el criterio que se impuso fue la libertad de cada 
país para elegir su régimen monetario, siempre que controlaran las manipulaciones de los 
tipos de cambio en sus mercados (comenzó aquí el papel regulador de las autoridades 
monetarias). 
 
El cambio entre las dos últimas etapas mencionadas es lo que se desarrolla en el 
trabajo: el sistema de Bretton Woods poniendo el foco en su decadencia y final y el 
sistema de flotación libre en sus inicios y primeros acontecimientos. 
 
 
2.2. El tipo de cambio y los regímenes cambiarios 
 
El tipo de cambio nominal es el precio de una unidad de moneda extranjera expresado 
en términos de una moneda doméstica. Si llamamos 𝐸𝐻𝐹 al tipo de cambio, decimos que 
H es la moneda doméstica y F la extranjera. Si aumenta el tipo de cambio (↑ 𝐸𝐻𝐹) se dice 
que F se aprecia frente a H (la moneda doméstica se deprecia), es decir, que la moneda 
extranjera es más cara respecto a la doméstica y se necesita más dinero doméstico que 
antes para comparar una unidad de F. Al contrario, cuando disminuye el tipo de cambio 
nominal, se dice que F se deprecia frente a H. 
 
7 
 
Por otra parte, los regímenes cambiaros son los patrones de comportamiento de los 
tipos de cambio que eligen y adoptan los gobiernos de cada país. Los economistas los 
agrupan en diferentes categorías, yendo del extremo del tipo de cambio fijo al tipo de 
cambio flexible. En un régimen de tipo de cambio fijo, el valor de una moneda está 
vinculado al de otra moneda y se mantiene una relación fija. Por otra parte, en un régimen 
de tipo de cambio flotante, está permitido que el valor de una moneda fluctúe respecto a 
todas las demás monedas. Cuando las autoridades monetarias de los países deciden influir 
en sus tipos de cambio comprando y vendiendo monedas, el régimen recibe el nombre de 
flotación administrada (o flotación sucia). 
 
Las categorías de los regímenes cambiarios de menos a más flexible son: 
 
• Tipo de cambio fijo: el valor de una moneda está vinculado al de otra moneda 
(que se conoce como moneda ancla) y la relación es fija. Esto se consigue con 
legislación que obliga al Banco Central a mantener un volumen de activos 
extranjeros igual al volumen de moneda nacional en circulación y las reservas 
bancarias, con el fin de poder mantener la paridad comprando y vendiendo divisas. 
 
• Tipo de cambio fijo con bandas: tiene el mismo funcionamiento que el tipo de 
cambio fijo, pero se le permite fluctuar para ajustar la paridad. Este es el caso del 
sistema del patrón oro-dólar, el cual tenía una banda de fluctuación del 1% 
respecto al valor fijado. Las bandas puedes ser estrechas (-1% o +1%) o amplias 
(de hasta -30% o +30%). 
 
• Tipo de cambio deslizante: es un régimen intermedio, en el cual los bancos 
centrales compran o venden divisa al tipo de cambio diario, pero este tipo de 
cambio puede ir cambiando gradualmente. Normalmente este sistema lo adoptan 
países poco expuestos a los movimientos de capitales internacionales. 
 
• Tipo de cambio de flexibilidad limitada: este permite que el mercado determine 
los tipos de cambio, pero sin salirse de las bandas de fluctuación que se van 
modificando más frecuentemente que en el caso de los tipos de cambio fijo con 
bandas (y normalmente son más amplías). 
 
• Tipo de cambio flexible: en este caso, el tipo de cambio lo determina el mercado 
casi en su totalidad y los bancos centrales intervienen en casos excepcionales. 
 
 
2.3. La Paridad de Poder Adquisitivo y el tipo de cambio real 
 
El nivel de vida económico de un país se puede comparar con otro a través de la 
Paridad de Poder Adquisitivo (PPA). Para analizar la PPA en la macroeconomía, primero 
vamos a definir dos conceptos que sirven como base para explicar esta teoría: 
8 
 
 
• La ley de precio único: esta ley explica que, en ausencia de fricciones (costes de 
transporte e impuestos) y en condiciones competitivas, bienes idénticos deben 
venderse al mismo precio en lugares diferentes, si los precios se expresan en una 
misma moneda. 
• El arbitraje: es una estrategia que explota oportunidades en el mercado de bienes, 
servicios o divisas, que permiten obtener un beneficio a causa de las diferencias 
de precios. Es la definición técnica de “comprar barato y vender caro”. En 
ausencia de arbitraje se puede alcanzar el equilibrio de los tipos de cambio. 
 
Sean 𝑝𝐻
𝑐 y 𝑝𝐹
𝑐 los precios de un bien “c” en el país doméstico (H) y extranjero (F), el 
equilibrio en ausencia de arbitraje según la ley de precio único se puede representar como: 
 
𝑝𝐻
𝑐 = 𝐸𝐻𝐹𝑝𝐹
𝑐 → Ley de precio único 
 
Es decir, el precio en H es igual al precio del mismo bien o servicio en el país F, si lo 
expresamos todo en la moneda del país doméstico a través del tipo de cambio (𝐸𝐻𝐹). 
 
La PPA es la contrapartida a nivel macroeconómico de la ley de precio único. Para 
extrapolar dicha ley consideramos una cesta de N bienes 𝑖 = {1, 2, … , 𝑁} con sus 
respectivos precios en el país doméstico {𝑝𝐻
1 , 𝑝𝐻
2 , … , 𝑝𝐻
𝑁} y en el extranjero 
{𝑝𝐹
1, 𝑝𝐹
2, … , 𝑝𝐹
𝑁}. Además, incluimos ponderaciones {𝑤1, 𝑤2, … , 𝑤𝑁} para cada bien 
dependiendo de su aportación a la cesta (la suma de dichas ponderaciones es igual a 1). 
A partir de esta nomenclatura podemos definir un índice de precios, para cada economía, 
como una media ponderada de los precios de los bienes de la cesta: 
 
𝑃𝐻 = ∑ 𝑤𝑖𝑝𝐻
𝑖
𝑁
𝑖=1
 
𝑃𝐹 = ∑ 𝑤𝑖𝑝𝐹
𝑖
𝑁
𝑖=1
 
 
Si la ley de precio único se cumple para cada uno de los bienes que componen la cesta, 
se extrapola al precio de la cesta en su conjunto y obtenemos la PPA: 
 
𝑃𝐻 = 𝐸𝐻𝐹𝑃𝐹 → Paridad de Poder Adquisitivo 
 
El tipo de cambio de equilibrio es, por tanto: 𝐸𝐻𝐹
∗ =
𝑃𝐻
𝑃𝐹
. 
A partir de la PPA podemos definir el tipo de cambio real (𝑞𝐻𝐹), que indica el precio 
relativo de los bienes entre dos países diferentes: 
 
𝑞𝐻𝐹 =
𝐸𝐻𝐹𝑃𝐹
𝑃𝐻
 → Tipo de cambio real 
9 
 
La interpretación del tipo de cambio real nos dice cuántas cestas de bienes del país H 
son necesarias para poder adquirir una cesta equivalente de bienes del país F. Lo que 
implica un aumento del tipo de cambioreal (↑ 𝑞𝐻𝐹) es que se necesitan más bienes 
domésticos para poder comprar una cesta exterior que antes, por lo que la economía 
doméstica ha sufrido una depreciación real. Cuando disminuye el tipo de cambio real 
ocurre lo contrario: una apreciación real de la economía doméstica. Además, si el tipo de 
cambio real está un tanto por ciento por debajo de la unidad1, se dice que la moneda 
extranjera está infravalorada un tanto por ciento; está sobrevalorada en el caso contrario. 
 
 
2.4. La inflación en relación con el desempleo, las expectativas y el tipo de interés 
 
La inflación y el desempleo: la curva de Phillips 
 
La curva de Phillips, desarrollada por primera vez en un estudio de William Phillips 
en 1958, parte del principio de que la masa monetaria (cantidad de dinero que circula en 
una economía) tiene efectos reales en la economía a corto plazo. La definición de la curva 
de Phillips se puede concretar en una relación inversa entre la inflación y el desempleo 
de un país2. Como se ve en la Figura A, la curva descendente establece que un aumento 
del desempleo reduce la inflación, mientras que la disminución del desempleo se 
relaciona con una mayor inflación. 
 
 
Figura A. Gráfico curva de Phillips. Fuente: elaboración propia. 
 
Cuando aumenta la masa monetaria en circulación, aumenta el empleo y el incremento 
del consumo y de los bienes ofrecidos tienen cierto efecto sobre el aumento de la 
inflación, pero la presión al alza de los precios de los salarios, por la disminución del 
 
1 La infravaloración de la moneda extranjera ocurre cuando los bienes exteriores son relativamente 
baratos (se dice que la moneda doméstica es fuerte y la extranjera es débil) respecto a los domésticos. En 
el caso de una sobrevaloración de la moneda extranjera, los bienes exteriores son relativamente caros. 
2En 1960, Paul Samuelson y Robert Solow hicieron explícito el vínculo entre inflación y desempleo a 
partir del trabajo de Phillips. 
10 
 
desempleo, es lo que realmente acaba influyendo en el aumento de la inflación 
(explicación detallada en el siguiente apartado: “Teoría de las expectativas racionales”). 
Los estudios posteriores a la aparición de la Curva de Phillips indican que, a corto 
plazo, un aumento imprevisto de la inflación puede provocar un aumento de producción 
y empleo, pero es en el largo plazo cuando la relación es inestable. Lo cual se debe a que 
la “ilusión monetaria”, que se había creado con la inflación imprevista, desaparece. El 
mecanismo se aprecia en el gráfico de la Figura B: 
 
• La economía se encuentra en la situación inicial “a”, con una determinada tasa de 
desempleo (u) e inflación (π). 
• Los gobiernos intentan reducir el desempleo (aumentando la demanda agregada) 
y, de acuerdo con la curva de Phillips, hay un desplazamiento hasta el punto “b”. 
En el corto plazo, la tasa de desempleo alcanzada es menor y la inflación ha 
aumentado (por el mayor consumo y la presión de los salarios que se ha 
comentado antes). 
• Lo siguiente que ocurre es el desplazamiento de la curva hasta el punto “c” (una 
nueva curva de Phillips), en la que la tasa de desempleo es la misma que en el 
punto inicial y solo ha habido un aumento de la inflación. Esto ocurre porque, en 
el medio plazo, las expectativas de inflación ya han cambiado para los agentes 
económicos, puesto que pasan a percibir el aumento en la inflación, y estos las 
incluyen en sus negociaciones salariales. 
 
 
Figura B. Desplazamiento curva de Phillips y la tasa NAIRU. Fuente: elaboración propia. 
 
Por último, el nivel de desempleo que se alcanza en el largo plazo es la tasa NAIRU3 
(recta vertical en el gráfico). Esta tasa es la tasa de desempleo no aceleradora de inflación, 
que distingue el corto y el largo plazo en la curva de Phillips. A corto plazo la curva es 
 
3 La tasa NAIRU indica el nivel de desempleo que debe tener como mínimo una economía para mantener 
controlada la inflación. Incluir la NAIRU en esta relación se debe al principio de neutralidad del dinero, el 
cual afirma que, si se aumenta la cantidad de dinero, los precios se ven afectados, pero no tendrá efectos 
en los precios relativos o en el nivel de producción. 
11 
 
de carácter descendente y se desplaza según los cambios en las expectativas de inflación, 
pero a largo plazo solo la NAIRU es compatible con un nivel de inflación sostenible y 
estable. Dicha estabilidad del nivel de desempleo es lo que se refleja en una curva de 
Phillips totalmente vertical, en la que inflación y desempleo dejan de tener relación. 
 
Por lo tanto, a largo plazo, la tasa de desempleo ya no se ve influida por la tasa de 
inflación: los precios se modificarán, pero ya no habrá un aumento o una disminución en 
los niveles de paro de la economía. 
 
En relación con la curva de Phillips, cabe mencionar dos aspectos que completan su 
explicación: la teoría de las expectativas racionales y la Ley de Okun. 
 
• Teoría de las expectativas racionales. 
 
Los estudios sobre expectativas racionales fueron presentados originalmente por John 
Muth a comienzos de 1960, pero fueron desarrollados posteriormente por Robert Lucas, 
Thomas Sargent y Roberto Barro. Dicha teoría enuncia que los agentes económicos 
forman sus expectativas utilizando toda la información disponible. Los individuos y 
demás agentes estiman los valores que tendrán las variables económicas en el futuro 
combinando la información y experiencia disponible de manera eficiente. 
 
En relación con las tasas de inflación y desempleo vistas en la curva de Phillips, según 
los pensamientos keynesianos, un aumento de la masa monetaria en circulación (con una 
política monetaria expansiva4), llevaría a una reducción de los salarios sin una resistencia 
muy fuerte por parte de los trabajadores, con un efecto que aumentaría la tasa de inflación 
y disminuiría el desempleo. Sin embargo, lo que ocurriría si los agentes tienen 
expectativas racionales es que la inflación esperada sería cercana a la real y la reducción 
de los salarios reales serían percibidos y anticipados por los trabajadores. 
 
La revisión de la curva de Phillips se llevó a cabo por los economistas afines a esta 
teoría, los cuales expusieron que, en un comienzo (corto plazo), los trabajadores no son 
conscientes de que un aumento de precios reduce su salario real, por lo que no hacen 
presiones al alza sobre sus salarios, los empresarios contratan a más personal y ello lleva 
a una disminución del desempleo. Pero en los siguientes períodos, los trabajadores se 
forman expectativas sobre la inflación futura, al darse cuenta de que los salarios reales 
son menores (su poder adquisitivo es menor) y el desempleo termina aumentando (vuelve 
al valor inicial, tasa NAIRU, pero con una mayor inflación). 
 
4 Las políticas monetarias expansivas tratan de estimular el tamaño de la oferta monetaria de un país, 
usando herramientas como bajadas de los tipos de interés tanto del dinero como de los créditos, 
reducciones en el coeficiente de caja de los bancos para que aumenten su volumen de préstamos, etc. Por 
el contrario, las políticas monetarias restrictivas pretenden reducir el nivel de dinero en circulación en la 
economía. 
Las políticas monetarias suelen ir acompañadas de políticas fiscales: expansivas o restrictivas. La política 
fiscal expansiva se suele caracterizar por el aumento del gasto público y la reducción de la recaudación 
fiscal (bajando impuestos), mientras que la política fiscal restrictiva trata de lo contrario. 
12 
 
 
En definitiva, las expectativas racionales hacen que el aumento de la inflación no sea 
una política efectiva para reducir el empleo, es decir, anula el efecto a largo plazo de esta 
política monetaria expansiva. 
 
• Ley de Okun. 
 
Para entender el desplazamiento comentado anteriormente, cabe relacionar los 
salarios, las tasas de desempleo y la inflación. Para ello vamos aescribir una serie de 
ecuaciones que permiten relacionarlo y desencadenan en lo que se conoce como la Ley 
de Okun. 
 
La inflación en un momento del tiempo “t” se puede escribir como: 
 
 π𝑡 = 𝑌�̃� + π𝑡
𝑒 + 𝜃𝑡 (1) 
 
En la ecuación anterior la inflación en un momento del tiempo depende de la demanda 
agregada en “t” (𝑌�̃�), la inflación esperada en ese momento (π𝑡
𝑒) y una variable que capta 
los shocks aleatorios ( 𝜃𝑡). 
 
Ahora escribimos una ecuación general para los salarios en la que, los salarios 
estimados (�̂�), dependen de la diferencia entre la tasa de paro efectiva o real (𝑢𝑡) y la 
natural o NAIRU (𝑢𝑁) y, dicha diferencia, está multiplicada por un factor (𝑐) que 
relaciona los cambios entre el desempleo y la producción, obtenemos: 
 
 �̂� = −𝑐 (𝑢𝑡 − 𝑢𝑁) + π𝑡
𝑒 (2) 
 
También tenemos en cuenta una ecuación general para la inflación, pero que ahora 
depende de los salarios: 
 
 π𝑡 = �̂� + 𝜃𝑡 (3) 
 
Las ecuaciones 2 y 3 implican que, un aumento en la tasa de inflación esperada en el 
momento “t” afecta a los salarios y estos, a su vez, afectan a la inflación efectiva (π𝑡). 
Este efecto es el que se ha explicado en el desplazamiento de la curva de Phillips a causa 
de las expectativas racionales sobre inflación que, a medio plazo, tienen en cuenta los 
trabajadores. 
 
Si ahora las ecuaciones 2 y 3 las escribimos siguiendo la ecuación 1 de la inflación, 
obtenemos el siguiente desarrollo: �̂� + 𝜃𝑡 = 𝑌�̃� + �̂� + 𝑐 (𝑢𝑡 − 𝑢𝑁) + 𝜃𝑡. 
 
Ahora lo reescribimos para obtener la diferencia en las tasas de paro y el resultado es 
que dicha diferencia depende del nivel de producción: 
13 
 
 𝑢𝑡 − 𝑢𝑁 = −𝑐 𝑌�̃� (4) 
 
La Ley de Okun expresa este concepto económico con una fórmula similar a la 
anterior, pero teniendo en cuenta las tasas de crecimiento de las variables e incluyendo el 
porcentaje anual de crecimiento que genera la producción de pleno empleo (k): 
 
𝛥𝑌/𝑌 = 𝑘 – 𝑐𝛥𝑢 → Ley de Okun 
 
Dicha ley es una relación empírica que definió el economista norteamericano Arthur 
Okun, en los años 60, entre las variables tasa de desempleo y producción en un país. La 
Ley de Okun establece que existe una relación lineal entre el PIB real de una economía y 
su tasa de desempleo, teniendo variaciones porcentuales que son negativas. Las 
economías que se encuentran en un momento de crecimiento o expansión económica y, 
además, tienen una población activa estable, tienen que aumentar su tasa de actividad y 
hacer crecer así su nivel de producción (reduciendo el paro). 
 
El estudio empírico que realizó Okun en Estados Unidos en la década de 1950 revela 
que: “Por cada variación negativa de la tasa de crecimiento por debajo de la tasa de 
crecimiento potencial (o PIB real efectivo respecto al PIB potencial), se observaba un 
aumento en la tasa de paro.”5 
 
Esta ley es una observación empírica y no se ha podido demostrar, por lo que Okun 
aclaró que la teoría era efectiva entre unos parámetros de desempleo concretos (3% y 
7,5%), teniendo en cuenta el período que se analiza y el país. A pesar de esto, la teoría 
está aceptada generalmente por los analistas como una herramienta para el corto plazo 
entre las variables implicadas, porque la regla se cumple en la mayoría de los casos que 
ha sido examinada, teniendo un uso bastante limitado en el largo plazo. 
 
 
La inflación y el tipo de interés: la Paridad de los Tipos de Interés 
 
Los tipos de cambio a largo plazo se determinan con la PPA vista en el apartado 
anterior y, el arbitraje, ocurre en el mercado de bienes. Para obtener el tipo de cambio a 
corto plazo la teoría macroeconómica lo explica a través de la Paridad de los Tipos de 
Interés (PTI), en el cual el mecanismo de arbitraje ocurre con depósitos bancarios. 
 
La PTI se puede dividir a su vez en: 
 
• La Paridad Cubierta de Interés (PCI): en una inversión se puede cubrir el riesgo 
cambiario, porque no se conoce con certeza el tipo de cambio futuro, estipulando un 
contrato a plazo al precio 𝐹𝐻𝐹. El equilibrio en ausencia de arbitraje es: 
 
5 Sánchez, J. (2021) 
https://economipedia.com/definiciones/tasa-de-crecimiento.html
14 
 
(1 + 𝑖𝐻) =
(1 + 𝑖𝐹)𝐹𝐻𝐹
𝐸𝐻𝐹
 
 
En este caso el tipo de interés nominal doméstico es 𝑖𝐻 y el extranjero 𝑖𝐹. Los 
depósitos en moneda doméstica tienen un rendimiento que es (1 + 𝑖𝐻), mientras que el 
mismo depósito en moneda extranjera tiene un rendimiento igual a 
(1+𝑖𝐹)𝐹𝐻𝐹
𝐸𝐻𝐹
. 
 
El tipo de cambio a plazo de equilibrio es, por tanto: 𝐹𝐻𝐹
∗ = 𝐸𝐻𝐹
(1+𝑖𝐻)
(1+𝑖𝐹)
. 
 
• La Paridad Descubierta de Interés (PDI): en este caso el inversor acepta el riesgo 
estipulando un contrato al contado (en el futuro t+1) con precio 𝐸𝐻𝐹(𝑡 + 1), que 
indica el tipo de cambio futuro. El equilibrio en ausencia de arbitraje para la PDI es: 
 
(1 + 𝑖𝐻) =
(1 + 𝑖𝐹)𝐸𝐻𝐹
𝑒
𝐸𝐻𝐹
 
 
En la PDI los agentes económicos deben prever el tipo de cambio futuro: 𝐸𝐻𝐹
𝑒 , lo que 
se conoce como tipo de cambio esperado. Los rendimientos de los depósitos domésticos 
y extranjeros en este caso son, respectivamente: (1 + 𝑖𝐻) y 
(1+𝑖𝐹)𝐸𝐻𝐹
𝑒
𝐸𝐻𝐹
. 
 
El tipo de cambio (nominal) de equilibrio es: 𝐸𝐻𝐹
∗ = 𝐸𝐻𝐹
𝑒 (1+𝑖𝐹)
(1+𝑖𝐻)
. 
 
Una aproximación útil de la PDI que la expresa de forma relativa es la siguiente: 
 
 
 
 
 
 
En este caso el rendimiento doméstico es 𝑖𝐻 y el extranjero es el término completo 
tras la igualdad. La interpretación de la PDI relativa es importante, ya que cualquier 
diferencia entre los tipos de interés se ve compensado por variaciones esperadas en el tipo 
de cambio. Si, por ejemplo, 𝑖𝐻 < 𝑖𝐹 entonces 
∆𝐸𝐻𝐹
𝑒
𝐸𝐻𝐹
 <0, lo que implica que el menor 
rendimiento del activo doméstico se traduce en una pérdida futura en términos de 
depreciación de la divisa extranjera. 
 
Por lo general, podemos decir que en el país donde el tipo de interés es más alto, cabe 
esperar en el futuro una depreciación de su divisa frente a la extranjera. Esto ocurre si hay 
una desviación en la PDI y los agentes llevan a cabo la estrategia de “carry trade”, que es 
una operación de arbitraje que consiste en endeudarse (pedir prestado) en una moneda 
con un tipo de interés bajo, para invertir en otra con un tipo de interés más alto. 
ln(1 + 𝑖) ≈ 𝑖 
ln (
𝐸𝐻𝐹
𝑒
𝐸𝐻𝐹
) ≈
𝐸𝐻𝐹
𝑒
𝐸𝐻𝐹
− 1 =
∆𝐸𝐻𝐹
𝑒
𝐸𝐻𝐹
 
 
𝑖𝐻 = 𝑖𝐹 + 
∆𝐸𝐻𝐹
𝑒
𝐸𝐻𝐹
 → PDI relativa 
15 
 
2.5. El modelo IS-LM y el modelo Mundell-Fleming 
El modelo IS-LM basa sus ideas en las líneas de pensamiento de J. Maynard Keynes, 
pero también sintetiza las ideas del influyente economista con las de los modelos 
neoclásicos de Alfred Marshall. Fue elaborado en un principio por John Hicks en 1937 y 
se desarrolló y popularizó posteriormente gracias a Alvin Hansen. 
Actualmente el modelo IS-LM se utiliza como herramienta macroeconómica que 
muestra la relación entre los tipos de interés y la producción real en el mercado de bienes 
y servicios, es decir, la renta nacional. Las siglas IS provienen de Investment and Saving 
equilibrium (equilibrio entre inversión y ahorro) y las iniciales LM son Liquidity 
preference and Money supply equilibrium (equilibrio entre demanda y oferta de dinero). 
Este modelo también permite explicar de manera gráfica y sintetizada las consecuencias 
que surgen de las decisiones de política fiscal y monetaria tomadas por los gobiernos en 
economías cerradas. 
El modelo IS-LM serepresenta gráficamente mediante las dos curvas, las cuales se 
cortan, como se ve en la Figura C. En el eje de abscisas se mide la Renta Nacional o el 
PIB (letra “Y”) y en el eje de ordenadas se representan los distintos tipos de interés (letra 
“i”). Lo que se pretende relacionar con estas curvas son los niveles del PIB con el tipo de 
interés a la vez que se tiene en cuenta la inversión, el consumo y el gasto agregados. En 
esencia, el concepto de la curva IS permite relacionar los puntos de equilibrio de la 
economía productiva, mientras que la curva LM representa los equilibrios en los 
mercados monetarios, por la igualdad entre la oferta y demanda monetaria. 
 
 
 
 
 
 
 
Figura C. Gráfico representativo de las curvas IS-LM. Fuente: elaboración propia. 
La curva IS representa los diferentes equilibrios entre inversión y ahorro para los 
diferentes niveles de renta y tipos de interés. Ese es el equilibrio en el mercado de bienes, 
el cual tiene una pendiente negativa porque la relación entre la inversión y el tipo de 
16 
 
interés es inversa (un aumento del tipo de interés reduce el estímulo a invertir y 
viceversa). 
Por otra parte, la curva LM muestra los puntos de equilibrio entre la oferta y la 
demanda de dinero, es decir, en el mercado monetario. Ahora la relación entre las 
variables se representa por una pendiente positiva: a mayor nivel de producción y renta, 
mayor es la demanda de dinero; a mayor demanda de dinero, mayor es el tipo de interés. 
El punto en el que se cruzan ambas curvas muestra el escenario de equilibrio en ambos 
mercados: el de bienes y el monetario. Se trata de un equilibrio estable porque si se 
produce una situación temporal de desequilibrio que desplaza la posición a otro punto, 
las fuerzas de los mercados actúan para volver al equilibrio. 
La curva IS puede tener movimientos a la largo de la curva por variaciones en el tipo 
de interés, y también desplazamientos de la curva por variaciones en otras variables (por 
ejemplo, un aumento del consumo provoca desplazamientos hacia la derecha de la IS) sea 
cual sea el tipo de interés. Asimismo, la curva LM también se ve afectada y puede 
desplazarse por variaciones en el nivel de precios, cambios en la demanda de dinero, etc. 
 
El modelo IS-LM y el Trilema de la macroeconomía internacional 
El análisis del modelo keynesiano IS-LM se extendió a una economía abierta, es decir, 
con comercio y movilidad internacional de capitales, y fue desarrollado por Robert 
Mundell y Marcus Fleming durante la década de los años 60 (modelo Mundell-Fleming). 
Este nuevo análisis fue el inicio de lo que se conoce como Trilema monetario o “trinidad 
imposible”. 
El Trilema monetario es una disyuntiva de la economía internacional, que sugiere la 
imposibilidad de obtener al mismo tiempo los tres siguientes objetivos: 
• Libre circulación de capitales: 𝑖𝐻 = 𝑖𝐹 + 
𝐸𝐻𝐹
𝑒 −𝐸𝐻𝐹
𝐸𝐻𝐹
, es decir, ausencia en los 
controles de movimiento de capital entre países. 
• Un tipo de cambio fijo: 
𝐸𝐻𝐹
𝑒 −𝐸𝐻𝐹
𝐸𝐻𝐹
= 0, lo que implica una variación nula en el tipo 
de cambio. 
• Una política monetaria autónoma: 𝑖𝐻 ≠ 𝑖𝐹, de tal forma que la economía 
doméstica no dependa de la exterior para gestionar sus ciclos económicos de 
forma eficiente. 
17 
 
 
 
 
 
 
 
Figura D. Triángulo del trilema macroeconómico. Fuente: elaboración propia. 
De forma visual, en la Figura D, se puede explicar cómo ocurre la exclusividad mutua 
entre las tres opciones, es decir, cómo se puede lograr solo un lado del triángulo en un 
momento dado, dejando uno de los vértices (objetivos) sin alcanzar. 
• Lado A: un país puede elegir fijar tipos de cambio con uno o más países y tener 
libre circulación de capitales con otros. Si elige este lado, no se puede lograr una 
política monetaria independiente ya que las fluctuaciones de las tasas de interés 
debidas a la salida y entrada de capitales termina afectando al tipo de cambio 
nacional. Esto obliga a la autoridad monetaria a modificar la cantidad de dinero 
para que el tipo de cambio permanezca fijo, lo que provocaría una renuncia a la 
autonomía de la política monetaria. 
• Lado B: en esta segunda opción el país puede tener una libre circulación de 
capitales con las naciones extranjeras a la vez que una política monetaria 
autónoma. El aumento de las tasas de interés por parte de las autoridades 
produciría una salida de capitales que acabaría afectando al tipo de cambio 
nominal. Por lo que, si se desea tener esos dos objetivos a la vez, se debe dejar 
fluctuar el tipo de cambio (se adopta un tipo de cambio flexible y no fijo). 
• Lado C: por último, si un país decide elegir los tipos de cambio fijo junto con una 
política monetaria activa, no puede permitirse una libre circulación de capitales. 
En este caso, ante una variación en el tipo de interés, las autoridades monetarias 
deberán limitar la entrada o salida de capitales para que no se modifique la 
cantidad de dinero en la economía, por lo que implica una restricción activa de la 
movilidad de capitales. 
Una de las versiones del Trilema se centra en el caso extremo en el que hay un tipo 
de cambio fijo y una cuenta de capital totalmente abierta, en el que realmente ningún país 
tiene una política monetaria absolutamente autónoma. Aun así, el mundo real ha dejado 
ver ejemplos donde la relajación de los controles de capital daba como resultado un tipo 
de cambio más rígido y una menor autonomía de la política monetaria del país. 
 
18 
 
3. Contexto histórico 
 
En la primera parte del trabajo nos situaremos en la segunda mitad de la década de 
1960. La contextualización económica e histórica se expondrán de forma detallada a lo 
largo del trabajo para poder explicar de forma coherente los hechos en los mercados, las 
actuaciones de las instituciones y los gobiernos, junto con sus consecuencias. 
 
Mientras los países europeos, del Este y Japón se recuperaban de la Segunda Guerra 
Mundial, el dólar dominaba el mundo y la industria norteamericana superó a Francia, 
Inglaterra y Alemania en fortaleza económica, dejando que el capitalismo y el libre 
mercado se asentaran en Estados Unidos y en occidente. Aun así, para el país 
norteamericano también fueron los años de fracaso en la guerra de Vietnam (1955-1975), 
mientras que comenzaba la tensa calma tras la Guerra Fría (1953-1962). Por otra parte, la 
organización socialista alcanzó su máxima expresión en la Unión Soviética, los países de 
Europa del Este y China. Este antagonismo entre los dos tipos de sociedades 
predominantes generó muchos conflictos, con el fin extender de su influencia. 
 
La clase media se consolidaba y nuevos movimientos que se cuestionaban todo lo 
establecido aparecían cada vez con más fuerza y en diferentes partes del mundo: el 
movimiento hippie, el feminismo, los ecologistas, las asociaciones y movimientos 
estudiantiles, etc. Todos estos movimientos protestaban y se movilizaban en contra de la 
pobreza, la desigualdad a todos los niveles y cualquier tipo de violencia. A la vez que se 
avanzaba en aspectos sociales como la educación y la mejora de las condiciones de vida, 
la tecnología también se ponía al alcance de todos: televisores, calculadoras electrónicas, 
radios portátiles y electrodomésticos, entre otros muchos. 
 
Había otros muchos temas polémicos que originaron movimientos populares: el 
colonialismo, la discriminación racial y de género, las posibilidades de una guerra 
nuclear, la existencia de regímenes autoritarios, etc. Muchas luchas fueron exitosas para 
los pueblos, lo que dejó a la vista la capacidad de organización para hacer desaparecer 
obstáculos sociales que parecían imposibles de derrumbar. 
 
Por otra parte, en los países subdesarrollados, la pobreza continuaba siendo el mayor 
problema. Sus economías eran dependientes del comercio internacional de los países 
avanzados y, la aplicaciónde sus recursos para mejorar las condiciones de vida de su 
población, se encontraba con todo tipo de trabas internas (el militarismo y los golpes de 
Estado como política en América Latina) y externas (los avances tecnológicos no se 
extendían a estos países). Para África, sin embargo, esta década supuso un cambio hacia 
un ambiente más esperanzador, pues 17 naciones africanas consiguieron la 
independencia. En el ámbito social, los jóvenes de los países en vías de desarrollo se 
involucraron en otras causas como el antiimperialismo e ideas revolucionarias en sus 
territorios a través de, por ejemplo, la formación de organizaciones de estudiantes, 
partidos políticos de izquierda o tomando las armas como forma de acción política. 
 
19 
 
La segunda parte del trabajo se enmarca en la década de 1970, para lo cual también 
vamos a contextualizar de forma resumida el período. 
 
El bloque comunista soviético comenzó a dar señales de inestabilidad y 
desintegración y se fue desentendiendo cada vez más de la China comunista, lo que 
implicó una disminución de la influencia del comunismo en el mundo, pasando a dominar 
el capitalismo. En Grecia, Portugal y España desaparecieron los regímenes autoritarios 
instaurados y tuvo lugar la aparición de nuevas democracias, gracias a las cuales pudieron 
pasar a formar parte de las relaciones internacionales sin tantas trabas e impedimentos. 
Por otra parte, en Europa Occidental se consiguió igualar el nivel de vida con Estados 
Unidos, a pesar de las crisis energéticas; para los países escandinavos esta época fue su 
máximo equilibrio económico y social en comparación con el resto del mundo. 
 
En el ámbito de la política, Europa fue ampliado sus miembros y se comenzaban a 
dar pasos hacia la estabilidad de acciones monetarias para futuros acuerdos. Mientras 
tanto, en Estados Unidos se vivían tiempos difíciles con el escándalo de Watergate 
(desvelando la corrupción de la alta esfera política). Ya sería en la década de 1980 cuando, 
con la llegada de Ronald Reagan y Margaret Thatcher (en Reino Unido), los 
conservadores cambiarían la dirección de sus políticas nacionales interiores y exteriores. 
Fue también en esta época cuando se inició el conflicto político, todavía latente, entre los 
grupos conservadores y religiosos y los nuevos grupos asociados a movimientos de 
pensamientos revolucionarios y progresistas. Al mismo tiempo, la firma de la paz entre 
Israel y Egipto y el fin de la Guerra de Vietnam, también dejó sucesos esperanzadores. 
 
En el ámbito social, la revolución sexual y los valores de la población (sobre todo en 
occidente) seguían dando paso a un cambio social significativo en los pensamientos y las 
acciones más arraigadas de la cultura de muchos países. El movimiento feminista, junto 
con otras corrientes de pensamiento, siguieron la lucha por los derechos de la población 
discriminada. Por otra parte, el arte, la música y todo tipo de nuevas formas de 
entretenimiento estaban en auge, creándose entonces los grupos musicales más conocidos 
de la Historia y también películas que siguen siendo consideradas obras maestras. 
 
En el ámbito de la tecnología, esta pasó a estar más presente entre los ciudadanos y 
se caracterizó por la puesta a disposición y adquisición, por una gran parte de la población, 
de electrodomésticos y demás dispositivos. El televisor a color, la línea de teléfono, el 
congelador y el ordenador, fueron algunos de los inventos que se comercializaron en esta 
década. 
 
Finalmente, el trabajo desarrolla hechos que ocurrieron entre 1980 y 1990, de los 
cuales cabe enunciar dos detalles: la crisis de deuda de los países latinoamericanos (1982-
1989) se desenvuelven en un clima de autoritarismo político y pobreza social. Por otra 
parte, en el continente europeo, los esfuerzos monetarios de los países para mantener 
equilibrio de una futura unificación monetaria se llevaron a cabo mientras Alemania (eje 
de la economía europea) vivía el convulso período de reunificación (1989-1990). 
20 
 
4. El final de Bretton Woods 
 
4.1. Desentendimiento entre las potencias financieras 
 
Tras la Segunda Guerra Mundial, el Sistema Monetario Internacional fue reconstruido 
a través de los acuerdos de Bretton Woods. Los países miembros de estos nuevos acuerdos 
querían evitar la flotación libre de los años 30, que permitía a los estados devaluar su 
moneda unilateralmente y se perdía así competitividad con un consecuente aumento de la 
pobreza. Además, querían evitar el restablecimiento del patrón oro para que no se 
produjera una acumulación excesiva de oro en las reservas nacionales (lo que había 
ocurrido en la década de 1920 y provocó un período de deflación reduciendo también la 
actividad económica). Para poder regenerar el SMI sin ninguna de las características 
esenciales de las décadas de 1920 y 1930, la solución fue establecer un tipo de cambio 
fijo de las divisas frente al dólar con el respaldo de su valor en oro (patrón oro-dólar), 
siendo el motivo principal de esta fijación la mayor elasticidad de la oferta del dólar frente 
al oro. 
 
La forma de no permitir que Estados Unidos emitiera todos los dólares que le 
convenía y no obligar al resto de países a comprar el dólar al tipo de cambio establecido, 
fue generar la regla de exigir la convertibilidad, por parte de los Bancos Centrales, del 
dólar en oro por 35$ la onza. Así, el nuevo activo internacional, quedaba como deuda 
para su emisor. Las dos características principales del sistema (tipos de cambio fijo y 
convertibilidad del dólar en oro) fueron también las principales causas de su propio 
fracaso, pues ambas fueron objeto de abuso por las autoridades monetarias y políticas 
responsables. 
 
Por una parte, los tipos de cambio estaban infravalorados por los estados de Europa 
Occidental y Japón, ya que se pactaba un precio inferior al que los operadores de mercado 
consideraban justo. Esto podría favorecer en un principio a EEUU comprando a precios 
muy bajos en Europa y Japón y, a su vez, estos se favorecerían de la continuación del 
desarrollo de sus economías exportadoras. Por otra parte, la nueva imposición tuvo otro 
problema que surgió porque los operadores de mercado explotaron las oportunidades de 
arbitraje y, para solucionarlo o reducir ese tipo de transacciones, había tres posibles 
alternativas: fijar un tipo de cambio alineado con el mercado (revaluando las divisas 
europeas y la japonesa y devaluando el dólar); intentar alterar el valor de mercado de las 
divisas acercándolo al valor oficial; o Europa y Japón deberían comprar los dólares que 
EEUU les quisiera vender. Esta tercera alternativa (que parecía la menos lógica) fue la 
que se llevó a cabo debido a que, si no compraban los dólares, habría escasez de oferta de 
marcos (por ejemplo) contra dólares y exceso de demanda de marcos, por lo que el tipo 
de cambio fijo cambiaría (con una sobrevaloración del marco alemán). 
 
 
 
21 
 
 
Figura 1. Reservas oro brutas y netas EEUU (1928-1971) Fuente: Fernández, D. (2021); datos 
en miles de millones $. 
 
Lo que muestra la Figura 1 es como la demanda constante de dólares fue aumentando 
en todo el mundo para poder continuar con las transacciones del comercio mundial, 
empujando así a elevar el volumen de dólares en circulación, junto con una cantidad 
insuficiente de oro en sus reservas, acompañado al mismo tiempo del creciente déficit por 
cuenta corriente de EEUU. 
 
La expansión incontrolada de dólares de la década fue la causa de que muchos países 
europeos comenzaran a demandar la correspondiente cantidad de oro que tenían en 
reservas de dólares. Estados Unidos se declaró deudor en bancarrota cuando el presidente 
Nixon, en agosto de 1971, hizo una declaración oficial de que no se iba a pagar los dólares 
con oro, siendo esta suspensión el mayor impago de toda la Historia. Este suceso era 
resultado del enorme déficiten la cuenta corriente que acumulaba Estados Unidos 
provocada por la sobrevaluación del dólar (por la abundante emisión de estos desde 
finales de la IIGM) y la limitación sobre sus exportaciones. A pesar de esta solución 
desesperada, para intentar mejorar la situación del déficit, provocó un aumento sostenido 
de la inflación en la economía norteamericana. La responsabilidad de esta situación recaía 
sobre Estados Unidos por haber financiado la deuda a tipos de interés artificialmente bajos 
aprovechándose de la situación, pero también fue causa de la fijación de un tipo de cambio 
por parte de los otros países que en realidad estaba infravalorado (para aprovecharse del 
aumento ficticio de la competitividad). 
 
 
 
 
 
 
 
22 
 
4.1.1. La inconvertibilidad del dólar y el mercado de oro 
 
En los primeros años de la década de los 60, los bancos centrales de las principales 
potencias mundiales de Occidente acordaron intervenir en las compras y ventas de oro en 
Londres para establecer la paridad entre el oro y el dólar. Al restaurarse la convertibilidad 
de la libra en oro (indirectamente a través del dólar), los bancos de Inglaterra quisieron 
reforzar sus reservas metálicas, haciendo subir el precio del oro. El Banco de Inglaterra 
se veía obligado a intervenir de manera recurrente y Estados Unidos decidió vender 
directamente oro en Londres, con la intención de estabilizar el precio. Este segundo 
mercado de oro es lo que se conoce como “Gold Pool”. Los países europeos que 
cooperaron para aprovisionar el mercado fueron Francia, Alemania, Países Bajos, Suiza, 
Italia, Bélgica y Gran Bretaña. Cuando el Banco de Inglaterra realizaba operaciones para 
mantener estable la cotización del oro, tan solo reclamaba al país americano el 50% en 
dólares del oro vendido, repartiéndolo entre los países europeos participantes. 
 
 
Figura 2. Diagrama del funcionamiento de la “Gold Pool” de Londres. Fuente: Universidad del 
País Vasco, Sistema monetario y financiero internacional. Elaboración propia. 
 
Este sistema estuvo en funcionamiento desde 1961 hasta 1968, años durante los cuales 
los países involucrados obtuvieron beneficios y pérdidas compartidas y sufrieron bajas en 
la cooperación como la retirada de Francia en 1965. El General de Gaulle hizo la 
propuesta de regresar al patrón oro y días después tomó la decisión unilateral de saldar el 
déficit de la balanza comercial con oro, generando temor en el resto de países. Esta fue 
una forma clara de desafiar a Estados Unidos y de poner en cuestionamiento el SMI, 
posicionándose a favor del automatismo en el patrón oro y de la lucha contra la inflación. 
La debilidad cada vez más evidente del dólar y algunas contradicciones en el gobierno de 
Francia, provocaron poco después que el franco francés entrara en crisis (años 1967 y 
1968) y, finalmente, fue devaluado en 1969. Además, en el contexto social, la revuelta de 
estudiantes y obreros en 1968 y las presiones inflacionarias, junto con los aumentos 
salariales, provocaron una fuga de capitales (a través de un proceso especulativo) que 
aceleró dicha devaluación. 
 
23 
 
La principal consecuencia de este mercado o “pool” fue que, toda la cantidad de 
dólares que no se le exigía a Estados Unidos a cambio del oro vendido, iba a ser el 
principio de la inconvertibilidad del oro en dólares. Al principio, el sistema en Londres 
consiguió con éxito regular la cotización del oro y mantener la paridad oficial de 35$ la 
onza, comprando más oro del que vendía. Fue a partir de 1966 cuando la “pool” se 
posicionó como vendedor neto. Esto provocó directamente que la especulación recayera 
sobre la libra, devaluándola. Los presidentes de los bancos centrales y el director del 
Fondo Monetario Internacional (FMI) se reunieron en 1968, después de que la onza de 
oro alcanzara en París el precio de 44$ y los mercados de Zúrich y Londres cerrasen. En 
dicha reunión se puso fin a la “Gold Pool” y el resultado fue la aparición del doble 
mercado: Estados Unidos seguía vendiendo oro al precio fijo a los bancos centrales y en 
el mercado privado el precio dependería de las fuerzas de la oferta y la demanda. Además, 
se decidió limitar la venta de oro a las autoridades monetarias, lo que era otra razón para 
la inconvertibilidad: no se podría vender más oro a los bancos del que se hubiera vendido 
en el mercado, renunciando así la posibilidad de convertir en oro la divisa proveniente de 
la actividad bancaria. 
 
 
 Figura 3. Gráfico precio por onza de oro (1954-1968). Fuente: Fernández, D. (2021). Datos 
del Bundesbank y del FMI. 
 
Finalmente, el shock que no pudo soportar el sistema de “Gold Pool” fue la 
devaluación de la libra esterlina en noviembre de 1968, provocada por lo comentado en 
el párrafo anterior. Esto dejó como prueba que, a pesar de la pérdida de relevancia de la 
libra esterlina como reserva mundial, el mercado seguía viendo a la divisa inglesa como 
pilar fundamental para el buen funcionamiento del sistema. 
 
Como pasaba en Francia desde mediados de los 60, la inestabilidad en Inglaterra era 
evidente cuando en 1964 la libra esterlina, bajo el gobierno de Harold Wilson, fue 
rescatada por los banqueros de Estados Unidos, Alemania y Francia. Esta debilidad 
monetaria fue la consecuencia de un problema de la capacidad productiva y de la 
productividad del trabajo en Inglaterra y, en 1967, la situación no se podía sostener más 
y se devaluó la divisa. Se tomó el camino de la devaluación ya que el gobierno de Wilson 
24 
 
tenía dificultades para resolver el desequilibrio de la balanza de pagos con medidas 
antiinflacionarias y de reducción de costes, para fomentar las exportaciones, debido a las 
presiones por las huelgas de trabajadores, además de la caída de la producción y la 
inflación sufrida. 
 
Los tipos de cambio fijos con respecto al dólar empezaban a tambalear y se 
comenzaba a cuestionar al FMI y su regulación y efectividad sobre el SMI. Los bancos 
centrales y gobiernos de los países desarrollados fueron los responsables de protegerse de 
la competencia internacional, pues la devaluación de estas dos importantes divisas (libra 
esterlina y franco francés) significaba tener unos competidores con precios más bajos que 
podía perjudicar al resto de países con la paridad fija. 
 
 
4.1.2. Derechos Especiales de Giro del FMI 
 
A pesar de la desconfianza a finales de la década de los 60 en el FMI, este organismo 
intentó estabilizar el SMI con dos actuaciones relacionadas con la creación de un sistema 
de financiación y liquidez más eficaz. El primer paso para intentar paliar los problemas 
relacionados con el oro lo realizó en 1963, cuando creó el servicio de financiamiento 
compensatorio para brindar asistencia a los países perjudicados por la fluctuación de los 
precios mundiales de los productos básicos. Era una forma eficiente de ayudar mediante 
asistencia financiera a los países miembros que experimentaban dificultades en la balanza 
de pagos debido al déficit de exportación o exceso en el coste de productos importados. 
Para que se diera esta ayuda los países debían cumplir dos requisitos: que el problema 
fuera de carácter temporal y no estructural, es decir, que fuera debido a factores sobre los 
que el gobierno del país no pudiera ejercer ningún control. El objetivo principal fue 
reducir las fluctuaciones de los ingresos de las exportaciones a corto plazo y resolver los 
déficits de balanzas de pago de forma rápida, con una duración de 12 a 24 meses y el 
reembolso se debía realizar entre los 2 y 4 años posteriores. 
 
El dólar era el principal activo de reserva en moneda extranjera y, la recuperación tras 
la Segunda Guerra Mundial del comercio y las finanzas mundiales, produjo un aumento 
de la demanda que fue creciendo de forma significativa desde finales de los años 60. Ese 
exceso de oferta de dólares amenazaba su propio valor (por ejemplo,a través del déficit 
que siempre presentaba la balanza de pagos de Estados Unidos) y también dudaban de su 
valor los poseedores oficiales de dólares. Se podía pensar en el oro como alternativa al 
dólar, pero, a pesar de que el oro había sido en épocas anteriores la reserva por excelencia, 
la producción de oro no era una vía factible para mantener el crecimiento económico a 
través del comercio. Las escasas expectativas del incremento de la producción de oro 
acabaron presionando sobre su precio oficial. Estados Unidos tuvo que prohibir la 
comercialización de oro a nivel doméstico para controlar e intentar frenar la disminución 
de las reservas: se había pasado de 22.9000 millones de dólares en 1951 a 10.900 millones 
en 1968. 
25 
 
 
Figura 4. Gráfico evolución de la inconvertibilidad del dólar. Fuente: Universidad del País 
Vasco. Sistema Monetario y Financiero Internacional. 
 
El problema que generó el crecimiento insuficiente de las reservas del sistema se 
intentó resolver con el segundo paso significativo que ejerció el FMI en esta década, el 
cual fue aprobar la creación de los Derechos Especiales de Giro (DEG) en 1967, a través 
de la reunión de Río de Janeiro, para ayudar a sustentar así los tipos de cambio fijo. Los 
DEG tenían la función de un activo internacional de reserva complementaria a los dólares 
y al oro en las reservas oficiales y, en 1970, fue cuando se asignaron por primera vez, 
actuando como una cesta artificial con las monedas más fuertes del momento. De esta 
forma el FMI pasaría a controlar la oferta de liquidez mediante la provisión de asistencia 
financiera, ya que los DEG como activo de reserva se ofrecían a todos los países 
miembros para a cambio obtener moneda nacional, es decir, liquidez. Si el país necesitaba 
DEG por motivos de desequilibrios en la balanza de pagos, podía obtener sin demora la 
cantidad solicitada. 
 
La definición concisa de los DEG es que son un derecho a conseguir moneda 
internacional. Además, se asignan sin contrapartida, es una mera anotación contable y su 
función es obtener una cantidad equivalente de divisas de otro miembro del FMI. El valor 
de los DEG era inicialmente 0.888 gramos de oro, actualmente un DEG es una cesta de 
divisas que combina el euro, el dólar, la libra y el yen6. Los países pasaban a tener 3 
activos de reserva con la creación de estos derechos: 
 
• Los propios DEG, que solo aumentaban la liquidez internacional si eran 
utilizados. 
• El oro, que sí tenía contrapartida real, puesto que es un bien tangible. 
• Las divisas, que otorgaban poder de compra dentro del país emisor y servía como 
medio de pago internacional. 
 
6Sistema monetario y financiero internacional. Universidad del País Vasco. Departamento de Economía 
Aplicada I. 
26 
 
El uso de los DEG estaba fuertemente regulado, obligaba a los países a reconstruir 
sus reservas y, a los países excedentarios, también se les obligaba a aceptar cualquier 
divisa para no dejar de lado a los países con monedas más débiles. La asignación se hacía 
a largo plazo (el FMI era el encargado de las asignaciones y, por tanto, de la creación de 
liquidez). Además, los países podían ceder sus DEG para rescatar su moneda de forma 
libre, siempre que no excedieran la cantidad equivalente en su propia moneda. La suma 
de asignaciones de DEG de 1970 a 1972 fue de 9.500 millones, que provocó un aumento 
de reservas de dólares de los bancos centrales en una cantidad de 50.000 millones de 
dólares7. 
 
 
4.2. El Dilema de Triffin 
 
El Dilema de Triffin fue la forma anticipada, en 1959, de exponer claramente el nuevo 
problema al que se enfrentaba el SMI: el mundo necesitaba reservas monetarias crecientes 
para continuar con la actividad económica en su senda de auge, a la vez que la producción 
de oro no crecía lo suficiente para poder dotar al mundo de las reservas necesarias. Esto 
se convertiría en la principal preocupación de Estados Unidos, ya que cada vez tendría 
menos oro en comparación con el resto de países que tenían cada vez más pasivos en 
dólares convertibles en oro; sería por ello que las reservas netas de este país caerían 
sostenidamente. A partir de esta situación, el economista belga Robert Triffin, pronosticó 
que el sistema colapsaría por una de las dos ramas: porque no hubiera suficientes reservas 
monetarias mundiales, es decir, por falta de liquidez con consecuencias deflacionarias, o 
por la quiebra de EEUU, en cuyo caso la falta de confianza en el dólar conllevarían 
presiones inflacionistas. 
 
A la vez que Triffin exponía los posibles problemas que experimentaría el sistema de 
ese momento, otros economistas como Milton Friedman pensaron que, si EEUU 
abandonaba el patrón oro, lo que ocurriría sería una disminución muy pronunciada del 
precio del oro. El razonamiento tenía sentido ya que la producción de oro durante la época 
de Bretton Woods se destinaba a usos monetarios (como reserva monetaria). La razón por 
la que esta corriente no acertó fue porque el oro resultó tener otras funciones monetarias, 
como funciones de inversión o industriales, no relacionadas con los bancos centrales. 
 
Algunas de las predicciones en las que Triffin cometió errores significativos fueron 
dos: supuso que el SMI establecido en 1970 era estable y pronosticó que los tipos de 
cambio flexibles no duraría ni tres años. En el primer caso, Triffin fundamentó la 
estabilidad del sistema por las intervenciones del FMI con el aumento de liquidez a través 
de los DEG y, además, las nuevas medidas en el mercado del oro y los efectos que había 
tenido en la estabilidad del precio. Pero si observamos la Figura 5 vemos como el precio 
del oro no se mantenía estable, si no que presentaba síntomas de sobrevaloración. 
 
7 Sistema monetario y financiero internacional. Universidad del País Vasco. Departamento de Economía 
Aplicada I. 
27 
 
Además, Triffin también se equivocó en la duración del sistema de tipo de cambio 
flexibles ya que sigue vigente en la actualidad y él no contempló su viabilidad más allá 
del corto plazo. 
 
 
Figura 5. Gráfico precio por onza de oro en Londres (1968-71). Fuente: Fernández, D. (2021). 
Datos del IMF Annual Report 1970 y del Bundesbank. 
 
 
4.3. El problema interno de déficit de EEUU 
 
El poder económico y monetario que se le había otorgado a Estados Unidos obligaba 
al país a mantener un equilibrio para no perjudicar a la economía mundial que no 
combinaba muy bien con sus políticas de combate contra el comunismo. Alemania 
Occidental y Japón, en el medio plazo, podían poner en peligro la hegemonia industrial 
del país americano, ya que la mayoría del gasto de dichos países iba a mejorar y optimizar 
sus recursos, bienes y servicios, mientras que parte sustancial del gasto de Estados Unidos 
iba destinado al desarrollo militar. 
 
Al imponer un tipo de cambio fijo entre el oro y el dólar, teniendo en cuenta que todos 
los demás bienes y servicios tenían precios móviles determinados por la oferta y la 
demanda, ya proporcionaba una idea de que la economía estadounidense se iba a ver 
desfavorecida. El poder del dólar generó un aumento del desempleo, reduciendo la 
prroductividad y provocando que gran parte del capital productivo se desplazara a lugares 
con costes de producción menores. 
 
El economista Barry Eichengreen, sostenía que el SMI funcionó medianamente bien 
cuando la cooperación entre las principales potencias (y los gobiernos de estas) fue alta. 
En otros casos, en los que los niveles de las reservas dependian de las relaciones de 
intercambio, las actuaciones llevadas a cabo solo intentaron reducir las consecuencias, 
pero no solucionar la causa. Este hecho se hizo real cuando el país norteamericano en la 
28 
 
década de los 60 desarrolló una política expansiva llevada a cabo primero con una rebaja 
de impuestos en el mandato de Kennedy y después con el programa de expansión de gastoen el estado de bienestar con Lyndon Johnson. Esto produjo un aumento en el déficit 
público, a la vez que aumentaba el ya elevado gasto militar por la guerra de Vietnam. 
Estados Unidos debía mantener alimentada a la población, siendo consciente de que no 
producía lo suficiente (el consumo americano aumentó mucho en esta década), mientras 
que no desatendía sus relaciones militares y económicas exteriores. 
 
“En pocas palabras, el desarrollo interior se vio condicionado por las necesidades de 
política externa. La crisis se hizo posible cuando desde el poder político se asumió que, 
para ganar la siguiente elección, el pueblo norteamericano debía poder acceder a la 
manteca, mientras se construían aviones de combate para mantener la guerra de 
Vietnam.” Nigra, F. (2010) 
 
Con la administración de Kennedy, la crisis se agudizó porque para lograr el mayor 
crecimiento económico se necesitaba incurrir en un mayor déficit, a la vez que el dólar 
estaba sobrevaluado y convertía la balanza de pagos en negativa. Además, la oferta 
monetaria debía aumentar para proporcionar estabilidad en los tipos de interés a largo 
plazo y ayudar a mantener unas expectativas positivas. La oferta monetaria, en 
consecuencia, se incrementó a una tasa del 5.3% anual entre 1962 y 1975. Se generó el 
incremento, en su mayoría, con moneda primaria con la ayuda de la Reserva Federal para 
los préstamos a través de bonos del gobierno. 
 
 
Figura 6. Activos balance de la Fed (1945-1971). Fuente: Fernández, D. (2021). Datos del 
Informes Anual de la Asamblea de Gobernadores de la FRS. 
 
Durante esta etapa, anualmente, el déficit fiscal alcanzaba de media unos 15 mil 
millones de dólares por año y un 40% de dicha cantidad fue financiado por el Sistema de 
la Reserva Federal8. El efecto espiral que tuvo la monetización de la deuda pública fue 
un aumento del dinero en circulación y las reservas bancarias, que a su vez provocó un 
mayor aumento en la oferta de dinero. Los precios al alza fueron la principal consecuencia 
 
8 Nigra, F. (2010) 
29 
 
visible de esta espiral del aumento de la oferta monetaria. En la Figura 6 se puede observar 
que en la misma fecha en la que se cambia a una política expansiva de la Fed, las reservas 
de oro comenzaron a caer de manera sostenida. La explicación más lógica ante este suceso 
es que otros países, viendo la degradación y el empeoramiento del balance de la Fed, 
decidieron convertir sus reservas de dólares en oro (como fue el caso de Francia con el 
general de Gaulle). Otra posible explicación, compatible con la anterior, es que la política 
monetaria implantada por EEUU provocó inflación general que acabó afectando al precio 
del oro y, para evitarlo y frenarlo, la Fed realizó más ventas de oro en el mercado de las 
habituales9. 
 
En la siguiente tabla de la Figura 7, se muestran los coeficientes de correlación entre 
el aumento de deuda pública y la disminución de oro en el balance de la Fed y, por otra 
parte, entre el incremento de activos totales y deuda pública. Ambos son, en valor 
absoluto, cercanos a 1, lo que implica que el incremento de deuda pública estaba 
estrechamente relacionado con las salidas de oro y, los activos totales y la deuda pública 
también. Las implicaciones de estas correlaciones es que la monetización de deuda puede 
tener su explicación en que se necesitaba financiar el déficit público a través de la Fed, 
dejando de lado los motivos monetarios de aumentar la oferta de dólares. 
 
Partidas balance Fed Coeficiente correlación 
Oro y deuda pública -0.922 
Activos totales y deuda pública 0.993 
Figura 7. Tabla coeficiente correlación partidas activos de la FED (1945-1971). Fuente: 
Fernández, D. (2021). Datos del Annual Reports of the Board of Governors of the FRS. 
 
Todo lo explicado hasta aquí, respecto a la difícil situación de déficit en Estados 
Unidos, ocurría a la vez que algunas medidas estaban poniéndose en marcha para paliar 
la inestabilidad que empezaba a ser insostenible en el sistema. Al mismo tiempo, la 
resistencia política por parte de los países cuyas economías empezaron a conseguir un 
elevado crecimiento económico basados en modelos exportadores, no dejaban dar fruto a 
dichas medidas. Se esperaba por parte de países como Alemania y Japón una política 
monetaria expansiva que nunca llegó a ponerse en práctica. 
 
 
El debate en torno a la monetización de la deuda 
 
La financiación que llevó a cabo Estados Unidos una vez que se quebró el patrón oro 
fue a través de crecientes monetizaciones (como se ha visto en este apartado) y 
titularizaciones financieras (con bonos del Estado). Con esto dejó de lado otros métodos 
de financiación como elevar la recaudación por impuestos o acumular reservas de 
 
9 Fernández, D. (2021) 
30 
 
diferentes divisas. La mayoría de economías desarrolladas crearon nuevas y mayores 
reservas en diferentes divisas fuertes, para contrarrestar la mayor liquidez en los 
mercados. 
 
 Este método de financiación fue agravante de las diferentes crisis que se verán en el 
apartado 5.2 y, la idoneidad de este mecanismo en Estados Unidos, teniendo en cuenta 
que debía sostener al dólar como moneda de reserva primaria, ha sido cuestionada en 
numerosas ocasiones. 
 
Históricamente se ha demostrado que las crisis macroeconómicas en Estados Unidos 
que han acabado afectando al exterior (como la crisis de deuda que se verá más adelante), 
han sido precedidas por el aumento de dos déficits en las cuentas del país: la de comercio 
exterior y la fiscal. Para cubrirse se emitía papel moneda y deuda pública a través de 
bonos del gobierno. Las consecuencias fueron la pérdida del valor real del dólar y un 
aumento de la inflación mientras se desencadenaban las recesiones. Además, por no ser 
suficientes los fondos internos, los bancos centrales y demás agentes de otros países 
debían aceptar al dólar y sus títulos como activos de reserva, lo que sería un problema 
posteriormente por la depreciación del dólar. 
 
Este comportamiento se ha repetido en los momentos precedentes a las crisis que han 
afectado a Estados Unidos, incluyendo la crisis financiera de 2007. Como ejemplo, se 
observa en la Figura 8 que la tasa de expansión de la oferta monetaria (M1) era mayor 
que el PIB entre 1971-1972, a partir de 1978 y desde 1981 precediendo a las crisis (la del 
petróleo de 1973, la segunda petrolera de 1979 y la de deuda de 1982). 
 
 
Figura 8. Expansión monetaria frente al PIB y coste de vida en Estados Unidos (1970-1983). 
Fuente: Vitelli, G. (2011). Variación porcentual respecto al año anterior. Moneda de referencia: 
dólar y el PIB a precios constantes. 
 
Las consecuencias negativas más inmediatas de la monetización de la deuda pública 
son, en definitiva, una elevada inflación interna y una depreciación del tipo de cambio. 
Estos efectos solo pueden compensarse en países que son solventes y donde sus agentes 
31 
 
o individuos endeudados puedan seguir saldando sus deudas o comprar el nuevo papel 
moneda. Este quizá fue el error de Estados Unidos: por ser la potencia monetaria de 
referencia su solvencia parecía garantizada, pero la depreciación del dólar, junto con la 
inflación, el aumento del desempleo y un coste de vida más alto (como se observa en la 
figura anterior), hizo que la deuda que se emitía en dólares fuera más difícil de saldar, 
haciendo dudar a los agentes racionales sobre su viabilidad. El final de esta masiva 
monetización fue el estallido de la crisis de deuda (ver en el apartado 5.2). 
 
Aun así, hay algunos argumentos que tratan de justificar este método de financiar la 
deuda pública: un aumento del gasto público estimula el consumo y la generación privada 
(de las empresas) de beneficios; la monetización es un mecanismo que frena y contrarresta 
los ataques especulativos de los ahorradores privados cuando dejan de confiar en un 
gobierno solvente. De hecho, en laactualidad, algunos economistas como Adair Turner 
(expresidente de la Autoridad de Servicios Financieros de Reino Unido) piensan que se 
debe transferir dinero efectivo de forma directa a las familias; también Stanley Fischer 
(exvicepresidente de la Fed) propuso crear un mecanismo que, en caso de recesión 
profunda, permitiera al banco central financiar el déficit fiscal emitiendo dinero. 
 
El problema de estas medidas es que, dependiendo del tipo de shock que afecte a la 
economía, esta forma de intentar solucionar la crisis puede ser acertada o no. En el caso 
de las crisis de los años 70 (cuyo origen fue un shock de oferta) no tuvo buenos resultados 
(se verá más adelante lo que ocurre con la inflación y la deuda). Por otro lado, en el caso 
más reciente de la crisis de 2008, cuyo origen fue un shock negativo de la demanda 
agregada y de contracción del crédito, el estímulo monetario pareció tener más sentido. 
 
 
4.4. El Smithsonian Agreement y el Acuerdo de Jamaica 
 
A finales de 1971, los países del G1010 (el grupo de posibles países prestamistas del 
FMI) se reunieron en el Smithsonian Institution en Washington DC, con la intención de 
salvar el SMI de tipos de cambio fijos de 1944. Aun así, 15 meses más tarde, el sistema 
de Bretton Woods colapsó definitivamente. El motivo principal de la reunión fue que 
había cierta perspectiva e intención de una devaluación del dólar, para mantener el 
compromiso de conversión entre dólares y oro, por lo que esta posible devaluación generó 
incentivos para canjear el oro por los dólares correspondientes. El resultado de la reunión 
fue el Smithsonian Agreement, en el que se acordaba ampliar la fluctuación del valor del 
dólar frente al oro en bandas de +/-2.5% (siendo el anterior del +/-1%) y aumentar el 
precio oficial de la onza de oro de 35 a 38 dólares la onza, devaluándose el dólar frente 
al oro en un 8.5%11. Esta forma de devaluar el precio del dólar permitió a la vez una 
revalorización de las principales divisas frente al oro (se devaluó el dólar frente a otras 
 
10 El grupo de los diez (G10) es formalmente el grupo de países que participan en el Acuerdo General de 
Préstamos (1962) para financiar al FMI. Los miembros son: Estados Unidos, Canadá, Francia, Reino 
Unido, Italia, Bélgica, Países Bajos, Suecia, Suiza y Japón. 
11 Humpage, B. O. (2013) 
32 
 
monedas fuertes aproximadamente un 10.7%). En dicho acuerdo también se quería 
estabilizar el sistema monetario utilizando los Derechos Especiales de Giro antes 
mencionados. 
 
Este acuerdo cobró relevancia ya que fue el primero de la Historia en el que los tipos 
de cambio de las divisas se negociaron. Además, se interpretó como un último intento de 
los países interesados en rescatar el SMI de Bretton Woods ya que Nixon, en agosto de 
1971, suprimió la convertibilidad de dólares por oro, convirtiendo así al dólar en una 
divisa fiat12 del gobierno. El Smithsonian Agreement mantuvo vigente el sistema Bretton 
Woods hasta que se abandonó en febrero de 1973. 
 
Por otro lado, los especuladores comenzaron a elevar el valor de las monedas europeas 
hacia la parte superior de las bandas (ahora más amplias que antes), obligando a muchos 
bancos centrales a intervenir. Como consecuencia, muchos dólares no deseados 
empezaron a acumularse en los bancos, afectando negativamente a la inflación ya 
existente, pasando de un 2% en 1965 a un 6% en 1969, como se ve en la Figura 9. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Figura 9. Niveles de inflación en EEUU, Alemania y Japón. (1956-1972). 
Fuente: Inflation.eu Worldwide Inflation Data. Elaboración propia. 
 
En 1974, ya con el nuevo sistema de libertad de regímenes cambiaros, el Acuerdo de 
Jamaica firmado por los miembros del FMI permitía la venta por parte del Fondo 
Monetario de un tercio de sus reservas en oro. Lo que se pretendía con los ingresos de la 
venta era crear una base de un fondo fiduciario para ayudar y apoyar, con cierta garantía, 
la balanza de pagos de países en desarrollo. A través de este acuerdo (que entró en vigor 
en 1976), también se reconoció de forma oficial la existencia y validez de los sistemas de 
cambio flotantes, seguido de recomendaciones en busca de los tipos de cambio estables. 
 
12 El dinero fiat es dinero fiduciario (su valor no es respaldado por reservas si no por la confianza que da 
el emisor responsable), el cual adquiere la cualidad de dinero porque el Estado lo declara como tal. 
 -
 1,00
 2,00
 3,00
 4,00
 5,00
 6,00
 7,00
 8,00
 9,00
 10,00
1956 1958 1960 1962 1964 1966 1968 1970 1972
EEUU Alemania Japón
33 
 
Lo que se logró en el SMI con este acuerdo fue iniciar un sistema de tipos de cambio 
flotantes controlados. 
4.5. El Trilema en esta época y las decisiones de los países 
 
A partir de lo explicado anteriormente podemos enlazar los tipos de cambios fijos 
establecidos en este período con el Trilema de política monetaria, desarrollada por 
Mundell y Fleming, y analizar qué ocurrió con el teorema en la época del final de Bretton 
Woods. En el período de posguerra, el mundo estaba asentado en la esquina inferior 
izquierda del triángulo que se puede observar en la Figura 10, es decir, mercados de 
capitales cerrados y tipos de cambios fijos. 
 
 
Figura 10. Soluciones al trilema en el final del Bretton Woods. Fuente: Taylor, A. M. (2012). 
 
Poco a poco se hizo evidente la necesidad de realizar pagos y transacciones 
internacionales y formar algún sistema crediticio que permitiera continuar a la economía 
crecer al ritmo que había alcanzado gracias a los avances tecnológicos y a la 
globalización. Fue a finales de los años 50, cuando varios países en Europa se prepararon 
para liberar las transacciones financieras que tenían que ver con el comercio y el sistema 
de pagos. Al mismo tiempo se intentó limitar las transacciones especulativas desde el 
inicio, ya que se quería evitar el arbitraje de intereses. A pesar de los esfuerzos, los 
inversores encontraron formas de evadir los controles o aprovechaban las oportunidades 
en los mercados exteriores menos regulados. 
 
La siguiente implicación en el trilema fue que, al aumentar la libre circulación de 
capitales y fracasar los controles, los países que estaban vinculados al dólar acabarían 
perdiendo su autonomía en la política monetaria. Fue así como la opción de devaluación 
pasó a ser la mejor forma de mantener los tipos de cambios fijos. A partir de las 
devaluaciones se estaban desgastando realmente los tipos de cambio fijos y aparecieron 
las políticas de empobrecer al vecino, lo que animaba a la vez a los especuladores a 
continuar con lo que ya habían comenzado. 
34 
 
En la Figura 10 se puede observar cómo la esquina inferior izquierda deja de ser viable 
y los países tienen varias alternativas. Dependiendo de las decisiones llevadas a cabo por 
cada país, en los años del final del sistema de Bretton Woods (1971-1973), podemos 
agruparlos en 5 grupos13: 
 
1. Los países que pasaron a flotación libre preservando su autonomía en política 
monetaria. Estos fueron países desarrollados, en concreto: Japón, Reino Unido, 
Estados Unidos, Canadá y Australia. Esta posición se representa en el vértice 
inferior derecho del triángulo. 
 
2. Algunos países europeos quisieron establecer tipos de cambio fijos entre ellos y 
tipos de cambio flexibles con terceros. Este desarrollo lo propició las constantes 
y significativas relaciones comerciales entre ellos. En este caso, la posición 
adoptada corresponde a la esquina superior de la figura. 
 
3. Para algunos países con miedo a adoptar la flexibilidad de sus divisas frente a 
otras, decidieron abrir sus mercados de capitales para no quedar rezagados en el 
desarrollo económico y comercial. Adoptar tipos de cambio fijos sacrificando la 
autonomía de la política monetaria fue lo que hicieron muchos países emergentes, 
que se encontrarían también en el vértice