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EL RETO DEL E-TRADING EN EL MERCADO BURSÁTIL 
COLOMBIANO 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
MARÍA DE BEDOUT VILLALOBOS 
 
INVESTIGACIÓN DIRIGIDA 
UNIVERSIDAD DE LOS ANDES 
FACULTAD DE DERECHO 
2013 
 
 
 
2 
 
CONTENIDO 
1. Introducción 
2. E-trading: ubicación, definición del concepto y relevancia del tema 
2.1. Bolsa de Valores de Colombia y Sistemas de negociación 
2.2. Sistema Electrónico de Ruteo de Órdenes (E-trading) 
2.3. Beneficios del E-trading y relevancia del tema 
3. Experiencia y estándares internacionales frente a los riesgos del E-Trading 
3.1. IOSCO: Principios para la implementación del DEA 
3.1.1. Condiciones previas para el DEA 
3.1.2. Flujos de información 
3.1.3. Sistemas y controles adecuados 
3.2. ESMA: Guías de implementación 
3.2.1. Requisitos organizacionales para sistemas adecuados de negociación 
electrónica 
3.2.2. Requisitos organizacionales para promover una negociación justa y 
ordenada 
3.2.3. Requisitos organizacionales para prevenir el abuso del mercado 
4. Análisis de la regulación del E-Trading en el Mercado Bursátil Colombiano 
4.1. Marco Regulatorio General y ausencia de especificidad 
4.2. Políticas y procedimientos de las SCB prestadoras del servicio 
4.3. Insuficiencia del proyecto normativo y recomendaciones 
4.3.1.1. Disposiciones frente al riesgo para realizar el enforcement 
4.3.1.2. Disposiciones frente a riesgos generados desde la participación 
directa del cliente. 
4.3.1.3. Disposiciones frente a riesgos generados para el cliente 
4.3.1.4. Disposiciones frente al incremento del riesgo de contraparte que 
asumen las SCB. 
5. Conclusiones 
6. Bibliografía 
 
 
3 
 
1. Introducción: 
Indiscutiblemente la globalización es un fenómeno que con frecuencia oímos resonar en 
casi todos los ámbitos que nos competen. Es evidente que el proceso de modernización y 
desarrollo que ha venido de la mano con la introducción de tecnología innovadora, supone 
el posicionamiento en escena de nuevos retos y desafíos ante las consecuentes 
circunstancias que se derivan de su puesta en marcha. Este es un escenario del que no 
escapa el Mercado de Valores, especialmente si se considera que por su misma finalidad, es 
un espacio donde coinciden un sinnúmero de interacciones que han venido facilitándose 
con la inclusión de avances técnicos e implementación de sistemas especializados de 
negociación. 
Son muchos los entornos en donde el desarrollo de nuevas figuras genera controversia, pero 
al cuestionarnos sobre la disciplina encargada de analizar el impacto de su implementación 
y establecer los parámetros para su funcionamiento, sin lugar a dudas nos encontramos con 
la regulación. La necesidad de incluir normas pertinentes que faciliten la práctica de un 
nuevo proceso, es una verdad que desde hace mucho viene siendo evidente en el rol que 
desempeña la legislación. La incidencia del derecho en el comportamiento es 
incuestionable, pues como resalta Richard Posner, las normas jurídicas representan precios 
implícitos que llegan a incentivar o desincentivar conductas
1
. En el caso del Mercado 
Bursátil, donde su dinamismo y constante desarrollo exige un marco regulador que se 
mantenga a la par del constante movimiento del mercado, la exigencia de pautas que se 
adecuen a las necesidades de los agentes y permitan que las operaciones se realicen en un 
espacio seguro caracterizado al mismo tiempo por flexibilidad y estabilidad jurídica, es 
indispensable. 
Constantemente los espacios de negociación evolucionan adaptándose a las nuevas 
necesidades de los agentes y el mercado e implementando todos los avances metodológicos 
que faciliten y profundicen su uso. Al igual que se han venido desarrollando los diferentes 
tipos de mercados, también han avanzado las formas de acceso a los mismos. En la 
actualidad las operaciones de valores y derivados se desarrollan en gran medida mediante 
medios electrónicos. Así, se valen de modernas plataformas técnicas que permiten la 
 
1POSNER, Richard. El Análisis Económico del Derecho. México: Fondo de Cultura Económica. España: 2007, p. 24. 
4 
 
consolidación de operaciones cada vez más rápidas que además superan las barreras 
nacionales y espacio-temporales que antes lo delimitaban. En este panorama, las normas 
deben adecuarse para permitir el desarrollo de estas nuevas formas de negociación, 
asegurando un entorno de transparencia, legalidad y estabilidad, sin que su rigidez lleve a 
desincentivar el uso de estas plataformas o su laxatividad permita que se lleven a cabo 
conductas indeseables o abusos del mercado. Este es el marco donde precisamente viene a 
situarse el E-Trading, un innovador canal que permite la canalización directa de órdenes 
por parte del cliente a través de una plataforma electrónica, sin la necesidad de intervención 
de un operador por parte de la Sociedad Comisionista. 
Teniendo en cuenta los aspectos anteriores, el presente documento pretende acercar al 
lector a la problemática que gira en torno a la implementación y ofrecimiento del E-Trading 
en el Mercado de Valores colombiano. Considerando la reciente introducción de este canal 
en la arquitectura del Mercado y analizando la experiencia internacional de los principales 
organismos multilaterales en regulación de valores, se intentará resolver el siguiente 
problema de investigación: ¿El marco normativo vigente para la implementación y 
funcionamiento del Sistema Electrónico de Ruteo de Órdenes en el mercado bursátil 
colombiano resulta suficiente para prevenir la materialización de los riesgos derivados de 
este mecanismo? 
La hipótesis que se sostendrá en el escrito es que no. Aunque actualmente existen normas 
generales que regulan la negociación del mercado de valores y se aplican a este canal, no 
son suficientes para prevenir la materialización de los riesgos que se derivan de sus 
características operativas. Así mismo, aunque en el momento las autoridades han 
presentado interesantes propuestas para especificar sus límites en un marco normativo 
particular, aún dejan de lado aspectos que resultaría favorable incluir para prevenir 
consecuencias indeseables. Organismos multilaterales como el International Organization 
of Securities Commissions (IOSCO) y el European Securities and Markets Authority 
(ESMA) han puesto de presente lo riesgos que se exacerban a través del E-trading, 
sentando en sus estudios principios que no han sido implementados en nuestra legislación 
ni en los marcos regulatorios de la Bolsa de Valores o las Sociedades Comisionistas de 
Bolsa. 
5 
 
Para sustentar esta posición, el documento comenzará contextualizando al lector en el 
escenario donde viene a ubicarse el E-trading. Se identificará la naturaleza del mercado 
donde opera, haciendo una aproximación al Mercado Bursátil y los sistemas de negociación 
en la estructura de la Bolsa de Valores de Colombia (BVC). Se expondrán los medios de 
acceso de los inversionistas a estos sistemas en desarrollo del contrato de comisión, y los 
canales tradicionales a través de los cuáles pueden impartirse y ejecutarse órdenes para su 
perfeccionamiento. Seguidamente se introducirá el concepto del E-trading, exponiéndose 
los principales cambios y beneficios que representa para el sistema de negociación de 
valores. 
Hecho lo anterior, procederá a estudiarse la aproximación de IOSCO y ESMA a esta nueva 
modalidad de recepción de órdenes, para identificar los potenciales riesgos y principios que 
identifican estas entidades para su implementación. Desde este panorama general, se 
procederá a focalizar la problemática particular, analizando las normas que por el momento 
regulan su funcionamiento. En este punto se considerará la potencialidad de estas reglas 
para limitar los riesgos enunciados, y la inclusión de los principios identificados por los 
mencionados organismos multilaterales para mitigarlos.Finalmente, se identificarán las fallas estructurales de la regulación para que la 
implementación del E-trading no suponga una amenaza para la seguridad, transparencia e 
integridad del mercado. Se concluirá por último con el análisis de la propuesta normativa 
presentada por la Superintendencia Financiera contrastándola con los principios 
anteriormente enunciados. Lo anterior permitirá reconocer si el proyecto efectivamente 
alcanza a mitigar los riesgos indeseados, o si sería recomendable que tuviera en cuentaotros 
elementos adicionales de los principios. 
2. E-trading: ubicación, definición del concepto y relevancia del tema 
 
2.1. Bolsa de Valores de Colombia y Sistemas de negociación: 
Para poder comprender y definir qué es el e-trading y cuál es la función que desarrolla, es 
necesario determinar el lugar donde se implementa en la complicada estructura del 
Mercado de Valores. Este Mercado puede clasificarse partiendo de varios criterios, entre 
6 
 
los que se encuentra la división en base al sistema a través del cual tiene lugar la 
negociación. Los sistemas de negociación son los mecanismos de los que disponen los 
agentes para canalizar sus operaciones. A través de estos, se entabla una relación directa 
entre los agentes afiliados que necesitan comprar y ofrecer recursos. 
Siguiendo lo anterior de acuerdo al sistema el mercado se divide en Mercado Bursátil y 
Mercado Extrabursátil. En el primer caso se negocian valores a través de una bolsa de 
valores o un sistema transaccional. Se caracteriza por tratarse de sistemas que funcionan 
sobre plataformas electrónicas estandarizadas de negociación en donde se desarrollan 
mercados centralizados y multilaterales donde agentes “creadores del mercado” se encargan 
de revelar el precio al que están dispuestos a comprar o vender activos
2
. 
El segundo caso se refiere al mercado en el cuál se negocian valores por fuera de una bolsa 
de valores o sistema transaccional
3
. Se denominan también sistemas “sobre el mostrador” 
(Over the Counter) y presentan esquemas de negociación fundamentados en acuerdos 
bilaterales que se entablan por fuera de mercados organizados y donde no hay ofertas por 
los precios. A diferencia del Mercado Bursátil, en este mercado se ofrecen productos con 
características específicas que responden a las necesidades de los agentes, sin que puedan 
ofrecerse en mecanismos estándar de negociación
4
. En Colombia consiste específicamente 
en la negociación fuera de la bolsa de valores o de otros sistemas de negociación de títulos 
inscritos en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios. 
Ahora bien, aunque ambos mercados permiten la movilización de compra y venta de 
instrumentos negociables y resultan estructuras esenciales del Mercado de Capitales para 
cumplir la función de canalizar los recursos entre sectores con superávit a inversionistas a 
 
2CARDENAS SANTAMARÍA, Patricia. Sistemas de negociación: Herramientas de primer orden para el desarrollo de los 
mercados. ASOBANCARIA: Septiembre, 2006. Consultado el 2 de marzo de 2013. Disponible en <línea> en: 
<http://www.asobancaria.com/portal/pls/portal/docs/1/758105.PDF> 
3Bolsa de Valores de Colombia. Guía del Mercado de Valores. Bogotá, 2008, p.26. Consultado el 4 de marzo de 2013. 
Disponible en <línea> en: 
<http://www.valoresbancolombia.com/cs/Satellite?blobcol=urldata&blobheadername1=content-
type&blobheadername2=Content-Disposition&blobheadername3=MDT-
Type&blobheadervalue1=application%2Fpdf&blobheadervalue2=inline%3B+filename%3Dmyfile&blobheadervalue3=ab
inary%253B%2Bcharset%253DUTF-
8&blobkey=id&blobtable=MungoBlobs&blobwhere=1266523124195&ssbinary=true> 
4Ibíd.,., CARDENAS SANTAMARIA. 
7 
 
través de instrumentos financieros
5
, en la presente investigación nos limitaremos a 
referirnos al Mercado Bursátil, al ser el escenario donde se presenta el fenómeno del e-
trading que ahora nos ocupa. 
Como mencionamos, el Mercado Bursátil supone la negociación de valores en sistemas 
transaccionales o a través de bolsas de valores. Esta figura que proporciona un espacio de 
negociación para los comerciantes, ha venido especializándose con el pasar del tiempo 
hasta consolidarse en la estructura organizada que se identifica en la actualidad. Al interior 
de esta organización, empresas emisoras de valores, inversionistas y agentes intermediarios 
realizan operaciones sujetas a la oferta y la demanda
6
. Al facilitar la infraestructura y 
condiciones necesarias para que sus miembros puedan interactuar y transferir recursos, se 
ha convertido en un elemento fundamental para el funcionamiento del Mercado de Valores. 
Estos espacios no vinieron a existir en Colombia sino hasta principios del siglo XX, 
mientras que aparecieron en el continente europeo desde el siglo XVI. Su organización, 
constitución y funcionamiento se definieron en nuestro ordenamiento a partir del Decreto 
2969 de 1960. Este representó un avance importante en la regulación y supervisión del 
Mercado Bursátil, al actualizar la normativa de su desarrollo antes delimitado en la Ley 16 
de 1936. El Decreto dispone así en su artículo primero: 
“Las Bolsas de Valores son establecimientos mercantiles cuyos miembros se dedican a la 
negociación de toda clase de valores y demás bienes susceptibles de este género de 
comercio, en los términos del presente Decreto. 
El Superintendente Bancario ejercerá la inspección y vigilancia de las Bolsas de Valores 
en la forma y términos previstos por este Decreto; por la Ley 45 de 1923 y demás leyes que 
la adicionan y reforman”. 
 
5GONZALES, Alejandro, ROJAS, Carlos Ignacio. ANIF: Mercado de Capitales en Colombia: Diagnostico y Perspectivas 
de su Marco Regulatorio. Consultado el 12 de abril de 2013. Disponible en <línea> en: 
<http://anif.co/sites/default/files/uploads/BMundialmercadodecapitales09_0.pdf> 
6RUEDA CADENA, Idalia. La bolsa de valores, instrumento de concentración del capital. Revista Mexicana de 
Sociología , Vol. 42, No. 4 (Oct. - Dec., 1980), pp. 1695. Recuperado el 7 de marzo de 2013 de datos la base de datos 
JSTOR. 
 
 
8 
 
En el año 2001, tras la consolidación de las Bolsas de Bogotá, Medellín y Occidente, se 
creó la actual Bolsa de Valores de Colombia (BVC). Esta entidad mercantil de carácter 
privado, es por el momento la única organización en el país que realiza esta labor 
encargándose de cumplir con las funciones enunciadas en la ley. La integración de estos 
sistemas de negociación fue reflejo de una conducta acorde con la globalización, siguiendo 
la tendencia de las bolsas mundiales hacia la integración, fusión, interconexión y alianzas 
estratégicas
7
. Su naturaleza es la de un establecimiento de comercio constituido bajo la 
figura de Sociedad Anónima. 
Es de resaltar que la función de supervisión, control y vigilancia de las personas que como 
la BVC realizan actividades financieras y bursátiles siendo vestigio de la misión 
Kemmerer, recae ahora en la Superintendencia Financiera de Colombia
8
. Es la misma 
Constitución Política la que establece que esta facultad sobre cualquier persona dedicada a 
realizar actividades relacionadas con el manejo y aprovechamiento de recursos del público, 
recae en el Gobierno a través de la Ley (C. P. arts. 150-8-19d, y 189-24). Dicha facultad se 
sitúa entonces en el Presidente como Suprema Autoridad Administrativa, y en virtud de la 
delegación y desconcentración de funciones (C. P. Art. 209) lo hace a través de organismos 
técnicos especializados dependientes del Gobierno, concretamente a través de las 
superintendencias, bajo su orientación y con base en la regulación prevista en las leyes 
marco y los decretos reglamentarios
9
. 
Ahora bien, en las mencionadas funciones que en consonancia con el Decreto 2696 de 1960 
posteriormente reafirmadas por la Ley 27 de 1990 desarrolla la BVC,se evidencia la 
voluntad del legislador de facultar a estos establecimientos para que se den su propio 
reglamento y velen por su cumplimiento, con el objeto de definir las reglas a las que deben 
sujetarse sus miembros. Esto sin excluir ciertamente que la misma Bolsa y todos los 
miembros que interactúan en su espacio, se encuentren sujetos a todas las normas que 
componen el ordenamiento. Es de resaltar que a partir de la Constitución de 1991, las 
 
7CALDERÓN VILLEGAS, Juan Jacobo, RODRIGUEZ AZUERO, Sergio, RINCÓN CÁRDENAS, Erick. Temas de 
Derecho Financiero Contemporáneo. Universidad del Rosario: Bogotá, 2006, p. 559. 
8La Superintendencia Financiera de Colombia surgió de la fusión de la Superintendencia Bancaria y la Superintendencia 
de Valores, a través del Decreto 4327 de 2005. Esta entidad ejerce las funciones de supervisión que estaban a cargo de las 
superintendencias Bancaria y de Valores, entre otras disposiciones, por los Decretos 2739 de 1991 y 663 de 1993, y la 
Ley 964 de 2005. 
9Corte Constitucional de Colombia. Sentencia C-692 del 5 de septiembre de 2007. M.P. Rodrigo Escobar Gil. 
9 
 
actividades financiera, bursátil, aseguradora y todas las relacionadas con el manejo, 
aprovechamiento e inversión de los recursos captados del público, fueron calificadas como 
de interés público (CP art. 335). Por consiguiente, estas actividades sólo pueden ser 
ejercidas previa autorización estatal, y se encuentran sujetas a la regulación realizada por el 
legislador y a las disposiciones que profiera el Gobierno en ejercicio de la facultad de 
intervención que le confiere el artículo 189, numeral 25 de la Constitución
10
. 
Siguiendo entonces, para que una persona natural pueda acceder a espacios como la BVC, 
debe hacerlo a través de una Sociedad Comisionista de Bolsa (SCB), pues nuestra 
legislación prevé a estas compañías como las únicas autorizadas para representar a terceros 
en la compra y venta de valores bursátiles
11
. Lo anterior teniendo en cuenta la 
especialización de un espacio de negociación como el que representa una bolsa y la 
necesidad de conocimientos técnicos suficientes para garantizar el funcionamiento de un 
mercado bursátil debidamente organizado, que ofrezca a los inversionistas condiciones 
suficientes de seguridad, honorabilidad y corrección. 
Así las cosas, siempre que un inversionista busque obtener ganancias dándole un uso 
productivo a sus recursos a través del mercado bursátil, debe hacerlo mediante un 
intermediario. El Comisionista de Bolsa como profesional en la colocación y consecución 
de recursos financieros, se encarga de orientar al particular indicando alternativas y 
proveyendo elementos de juicio determinantes a la hora de realizar la inversión
12
. Para 
lograr esta finalidad, el legislador ha facultado a las SCB para la compra y venta de valores 
mediante el desarrollo del Contrato de Comisión (Ley 45 de 1990, Art. 7). En virtud del 
mismo, la SCB realiza por cuenta de un tercero, pero a nombre propio, un negocio que le 
han ordenado perfeccionar, recibiendo a cambio de su servicio un pago denominado 
comisión (Código de Comercio, Art. 1287). 
Como miembros de la BVC, pueden asesorar a los inversionistas para tomar decisiones de 
inversión frente a las alternativas que ofrece el Mercado de Valores, entre las que se 
encuentran acciones, renta fija, derivados, o divisas (estas negociadas específicamente a 
 
10Op. Cit., SENTENCIA C-692 de 2007. 
11Congreso de la República de Colombia. Ley 964 de 2005. Artículo 77. 
12Superintendencia Financiera de Colombia. Conceptos Básicos del Mercado de Valores. Consultado el 12 de marzo de 
2013. Disponible <en línea> en: <http://www.superfinanciera.gov.co/ConsumidorFinanciero/conceptosbasicosmv.pdf> 
10 
 
través de SETFX)
13
. Habiéndose celebrado inicialmente un Contrato de Comisión, las SCB 
ofrecen al cliente una serie de canales de recepción mediante los cuales se imparten las 
órdenes a perfeccionar. 
Estos canales son las vías que permiten que la orden del cliente llegue al sistema de 
negociación. Han venido desarrollándose con el tiempo a la par que la nueva tecnología que 
permite su optimización, impulsa nuevos medios de comunicación. De esta forma, existen 
canales diferentes que se adecúan a las características y necesidades del cliente. Algunos 
permiten la ejecución inmediata de las órdenes atendiendo a la necesidad de rapidez de 
ciertos clientes, mientras que otros toman más tiempo por dirigirse a clientes que no 
requieren de inmediatez
14
. Hasta hace poco los medios ofrecidos se limitaban a cuatro 
canales a través de los cuáles los clientes podían impartir sus órdenes: operador con acceso 
directo, operador sin acceso directo, asesor comercial y funcionarios de redes de oficinas 
(Art. 51.21. Reglamento del Autorregulador del Mercado de Valores). 
Es importante señalar que la orden impartida por el cliente es uno de los elementos de la 
esencia del contrato de comisión. En este sentido, su inexistencia conlleva a que el acto 
ejecutado por el comisionista no produzca ningún efecto en cabeza del comitente. En su 
desarrollo, el Reglamento de AMV establece en su art. 51.8 que si la orden no se impartió a 
través de un medio verificable, esta nunca existió. Por lo tanto, las SCB siempre deben 
contar con medios verificables para dar fundamento a las operaciones. 
Por medio verificable debe entenderse “aquel mecanismo adoptado institucionalmente que 
permite el registro confiable del momento y de la información correspondiente a las 
órdenes recibidas las negociaciones realizadas en el mercado, o de cualquier otro hecho 
relevante. Este medio será, entre otros, un teléfono con grabación de llamadas, medios 
escritos o medios de intercambio electrónico de datos (IED)”
15
. En este sentido, las 
órdenes pueden impartirse a través de diversos medios, sea de manera verbal, escrita, en 
medio digital o con condiciones determinables por el mercado siempre que se reciban a 
 
13Op. Cit., Conceptos Básicos del Mercado de Valores, p. 9. 
14Autorregulador del Mercado de Valores. Documento de Política 48. Prácticas Relacionadas con el Procesamiento de 
Ordenes. Consultado el 14 de marzo de 2013. Disponible <en línea> en: 
<http://www.amvcolombia.org.co/attachments/data/2012012084508.pdf> 
15Reglamento AMV, artículo 1. 
11 
 
través de un medio verificable y contengan los requisitos mínimos exigidos por la 
regulación.
16
 
La recepción a través de Asesores Comerciales es generalmente la modalidad empleada por 
clientes que son personas naturales. El Asesor Comercial recibe la orden por un medio 
verificable aprobado por la respectiva SCB, pero no tiene acceso al sistema de negociación 
ni se encuentra en una mesa de negociación. Una vez recibida, los Asesores 
inmediatamente contactan a la mesa dándole traslado a la orden ya sea por teléfono o 
mediante correos electrónicos aprobados. En estas mesas, los operadores estructuran, 
ejecutan o realizan operaciones sobre Valores, de otros activos financieros y de derivados. 
Una vez recibe la orden, el operador debe proceder a registrarla debidamente. En aras de 
proveer un servicio eficiente y cumplir con los requisitos exigidos por la legislación y las 
reglas de autorregulación, cada SCB cuenta con Libros Electrónicos de Ruteo de Órdenes 
(LEO) donde se registran todas las transacciones ordenadas por el cliente
17
. 
Dado que las ordenes tramitadas por este canal requieren de la transmisión para ser 
ejecutadas sin que el Asesor pueda hacerlo directamente, requieren de cierto tiempo para 
procesarse. De manera similar funciona la recepción a través de funcionarios de redes de 
oficinas. En esta modalidad, las órdenes son recibidas por un funcionario que se encuentra 
en las oficinas del primer pisode una entidad financiera. Estas son ejecutadas después de 
transmitirse a un digitador o enviarse a un centro de acopio donde se recopilan todas las 
órdenes recibidas para su posterior ejecución. Puesto que no se remiten directamente a la 
mesa de negociación, implican un paso más en el procedimiento que expande el tiempo 
para su ejecución, adquiriendo por lo general el carácter del canal más lento. 
En el caso de Operadores con Acceso Directo, la recepción de la orden varía, pues los 
inversionistas a quienes se les permite este canal gozan de ciertas características 
particulares
18
. En este caso las órdenes son recibidas por un operador que tiene acceso 
directo al sistema de negociación. Por lo tanto, es él mismo quien al momento de la 
 
16Reglamento AMV, artículo 51.6. 
17La Circular Externa 019 de 2008 de la Superintendencia Financiera de Colombia establece que los organismos de 
autorregulación deben dictar las instrucciones relativas a los sistemas de libros de órdenes. En cumplimiento de esta 
normativa, el Autorregulador del Mercado de Valores mediante la Carta Circular 22 de 2008 procede a impartir 
instrucciones relativas a los sistemas de libros de órdenes. 
18CITIVALORES S.A. Comisionista de Bolsa. Manual de Libro Electrónico de Órdenes. Consultado el 13 de marzo de 
2013. Disponible <en línea> en: <http://www.citibank.com.co/colombia/common/pdf/librord.pdf> 
12 
 
recepción las ejecuta de forma inmediata sin necesidad de tener que acudir a un tercero. 
Como se desprende de la modalidad operativa, el acceso sin pasos posteriores supone 
rapidez. Esta vía es por ende la más empleada por los inversionistas profesionales o 
institucionales, quienes toman decisiones de inversión con base de información del 
mercado en tiempo real. Al facilitar la ejecución inmediata, permite que inversionistas 
dedicados a estos negocios puedan tomar ventaja del acceso inmediato, logrando el 
aprovechamiento de precios de forma instantánea, lo que imprime un valor agregado para 
sus transacciones
19
. 
Por último, la recepción a través de un operador sin acceso directo, como se deriva de su 
descripción, es un canal mediante el cual también un operador en la mesa de negociación 
recibe la orden, pero a diferencia del último en este caso no puede ejecutarla de manera 
inmediata. El operador aunque esté en la mesa, no tiene acceso directo al sistema y una vez 
recibida debe transmitirla a un digitador para que sea quien la ejecute. Si bien es una vía 
que no es tan rápida como la anterior, si supone un valor agregado al darse la orden 
directamente a un operador que se encuentra en a la mesa de negociación y por ende puede 
conocer la información sobre el mercado en tiempo real, disponible en el sistema al que 
tiene acceso su entidad. Dadas las características del canal, por lo general es el empleado 
por clientes sofisticados que no necesitan de asesoramiento permanente para tomar 
decisiones de inversión, pero que tampoco están interesados en valerse de las oscilaciones 
momentáneas del mercado (o agredir una punta específica).
20
 
Ahora bien, los canales, al igual que los mercados a los que le sirven, responden a las 
necesidades cambiantes de los participantes del mercado. La fusión de las Bolsas de 
Valores en Colombia acompañada de la inclusión de avances tecnológicos como el sistema 
electrónico de negociación x-tream para el mercado de Renta variable y Derivados, supuso 
un avance que nos situó al nivel de los mercados internacionales. El crecimiento en 
términos de participación es evidente, si se tiene en cuenta que ahora se cuenta con una 
participación de 300 empresas inscritas en el Mercado de Capitales
21
. Esto sin duda dio 
lugar a que inversionistas interesados con características y necesidades particulares 
 
19Op. Cit., Documento de Política 48. Prácticas Relacionadas con el Procesamiento de Ordenes, p. 10. 
20Ibid., Documento de Política 48. Prácticas Relacionadas con el Procesamiento de Ordenes, p. 10. 
21BVC. Ochenta años del Mercado de Valores. Consultado el 17 de marzo de 2013. Disponible <en línea> en: 
<http://www.bvc.com.co/recursos/Files/Acerca_de_la_BVC/Ochenta_Anos_Mercado_de_Valores.pdf> 
13 
 
incrementara, suponiendo nuevos retos tanto para las SCB como para la misma BVC. Así, 
sumándose a los canales ya existentes mediante los cuales clientes e intermediarios podían 
acercarse, la BVC de la mano de algunas Firmas Comisionistas, habilitó en febrero de 2009 
el servicio de Enrutamiento Electrónico de Órdenes conocido como E-trading
22
. 
2.2. Sistema Electrónico de Ruteo de Órdenes (E-trading) 
Habiendo ubicado la posición de este sistema en la arquitectura del Mercado, procederemos 
a analizar su definición, descripción y modo de operación. Son muchos los nombres 
técnicos con que se ha identificado este instrumento en las diferentes legislaciones. Lo 
anterior teniendo en cuenta que por su relativa novedad y las particularidades de las que 
puede valerse dependiendo de la gama de funciones que se le asigne, permite dejar al 
arbitrio ciertas características. No obstante el E-trading se conoce en Colombia como 
Sistema Electrónico de Ruteo de Órdenes o Enrutamiento Electrónico de Órdenes y opera 
en nuestro mercado apenas desde el año 2009
23
. 
Sin embargo, la idea de la negociación electrónica de valores no es nueva. Desde 1971 
Fischer Black sugirió ciertos pasos dirigidos a un intercambio completamente automatizado 
que en últimas eliminaría la necesidad de especialistas intermediarios e incluso de 
creadores del mercado. Esto, como efectivamente ha venido ocurriendo con posterioridad, 
reduciría los costos de operaciones permitiendo que a partir de computadores fuera posible 
la interacción entre inversionistas sin que mayor intervención humana fuera necesaria
24
. En 
Estados Unidos y Europa sistemas similares funcionan ya desde hace muchos años 
atendiendo a un desarrollo de mercados que también nos llevan tiempo de delantera. No 
obstante, al paso que nuestro joven mercado ha venido avanzando y posicionándose entre la 
comunidad internacional, lo han venido haciendo sus canales de funcionamiento. 
 
22BVC. Revista Trimestre 2012. Ed. 24. Consultado el 17 de marzo de 2013. Disponible en línea en: 
http://en.bvc.com.co/pps/tibco/portalbvc/Home/Mercados/informesbursatiles?com.tibco.ps.pagesvc.action=updateRender
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787e0a0a600b 
23BVC. Educación: Conozcamos la Bolsa. Consultado el 17 de marzo de 2013. Disponible <en línea> en: 
<http://www.nuestrabolsa.com/BVCeducacion/media/3133/conozcamos_la_bolsa.pdf> 
24STOLL, Hans R. Electronic Trading in Stock Markets.American Economic Association. 
 The Journal of Economic Perspectives, Vol. 20, No. 1.Recuperado el 15 de marzo de 2013 de datos la base de datos 
JSTOR. 
14 
 
Recientemente, la SFC ha propuesto que el E-trading en nuestro país se defina como un 
sistema mediante el cual los clientes de una sociedad comisionista de bolsa de valores, o los 
propios operadores de la sociedad, direccionan y administran órdenes hacia los sistemas de 
negociación de valores autorizados
25
. Definiciones similares han sido adoptadas en los 
diferentes Manuales de Libros Electrónicos de Órdenes de cada SCB en particular. Varias 
perspectivas coinciden en establecer que el sistema se emplea ya sea para generar y ejecutar 
automáticamente o transmitir desde un medio electrónico, órdenes en bases pre-
determinadas
26
. 
A diferencia de las modalidades explicadas anteriormente para los canales tradicionales, en 
el E-trading las órdenes soncanalizadas directamente por el cliente mediante una 
plataforma de internet perfeccionando a través de este medio el contrato de comisión. De 
esta forma, el cliente no debe transmitir su orden a través de un asesor comercial o un 
operador para su ejecución, sino que puede hacerlo directamente mediante una plataforma 
instalada en su casa u oficina. Se le permite por esta vía colocar ofertas de compra y venta 
para realizar operaciones sobre valores de forma directa
27
. 
Ahora, el sistema de enrutamiento puede funcionar en modalidades distintas. Son las 
mismas SCB y los prestadores del sistema de negociación (Bolsas de Valores) los que 
determinan el modelo operativo que ofrecerán al cliente en consonancia con los límites 
normativos que permiten sus respectivas legislaciones y reglamentos. De acuerdo con la 
tendencia de los Mercados Internacionales, especialmente parecen repetirse dos 
modalidades
28
. La primera es una Orden de Ruteo Automatizada a través de la 
Infraestructura del intermediario. En este caso, el intermediario miembro del mercado 
permite que su cliente transmita órdenes electrónicas a su propia infraestructura, desde 
 
25Superintendencia financiera de Colombia. Proyecto de Carta Circular. Proforma interna. Consultado el 12 de marzo de 
2013. Disponible en <línea> en: 
<http://www.bvc.com.co/pps/tibco/portalbvc/Home/Regulacion/Fogacol?com.tibco.ps.pagesvc.action=updateRenderState
&rp.currentDocumentID=1a99e2_13aae34ee39_-
2f210a0a600b&rp.revisionNumber=1&rp.attachmentPropertyName=Attachment&com.tibco.ps.pagesvc.targetPage=1f9a
1c33_132040fa022_-78750a0a600b&com.tibco.ps.pagesvc.mode=resource&rp.redirectPage=1f9a1c33_132040fa022_-
787e0a0a600b> 
26Canadian Securities Administrators. Rules and Policies: NI 23-103 Electronic Trading. Consultado el 28 de febrero de 
2013. Disponible en <línea> en: <http://www.osc.gov.on.ca/en/SecuritiesLaw_ni_20120628_23-103_electronic-
trading.htm> 
27Op. Cit. Documento de Política 48. Prácticas Relacionadas con el Procesamiento de Ordenes, p. 12. 
28 IOSCO. Principles for Direct Electronic Access to Markets.Final Report. Agosto, 2010. Consultado el 1 de marzo de 
2013. P.6. Disponible en <línea> en: <http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD332.pdf> 
http://www.osc.gov.on.ca/en/SecuritiesLaw_ni_20120628_23-103_electronic-trading.htm
http://www.osc.gov.on.ca/en/SecuritiesLaw_ni_20120628_23-103_electronic-trading.htm
15 
 
donde la orden es posteriormente transmitida para ser ejecutada en un mercado autorizado 
bajo la identificación del miembro (nemotécnico)
29
. Esta es la modalidad ofrecida en el 
Mercado Bursátil colombiano, y se presenta cuando el intermediario del mercado de 
valores (IMV) ofrece al cliente interesado una plataforma como puede ser una página web 
donde se permite el acceso al sistema, o un sistema técnico que se instale en sus equipos 
para ello. 
La segunda es el Acceso Patrocinado (Sponsored Access). En este caso el intermediario 
miembro del mercado permite que sus clientes usen su nemotécnico para transmitir órdenes 
que se ejecuten directamente en el mercado autorizado sin hacer uso de la estructura del 
IMV
30
. A diferencia del anterior, se presenta esta opción cuando se le facilita un acceso 
inmediato del usuario al mercado central donde se desarrollan las operaciones, sin que antes 
un agente de la firma comisionista tenga que enrutar su orden. Es un camino de ejecución 
directo y por ende el que mayores atribuciones de libertad le otorgan al cliente. Esta 
modalidad, por el momento no se ofrece en los sistemas colombianos
31
. 
Ahora bien, es importante resaltar también que son varios los instrumentos financieros que 
se permiten negociar a través de este sistema. Tanto acciones como derivados y divisas son 
susceptibles de operaciones mediante este canal. Actualmente los sistemas ofrecidos por las 
SCB en Colombia únicamente negocian acciones pero se permite el acceso al mercado por 
montos de operación tan bajos como $1 millón de pesos, sin límites de montos máximos
32
. 
Esto sin duda, representa un esquema que amplifica el margen de participación de 
inversionistas de una forma considerable, tema que se retomará más adelante. 
En resumen, el enrutamiento electrónico se caracteriza por ser un novedoso instrumento 
que permite la disposición directa de órdenes para el desarrollo del contrato de comisión. 
Dada la inmediatez que le caracteriza y la ampliación del margen para la participación de 
inversionistas en los espacios de negociación, genera una serie de consecuencias atractivas 
pero al mismo tiempo riesgosas. 
 
29 Op. Cit., IOSCO. Principles for Direct Electronic Access to Markets.Final Report., p.5. 
30Ibid., p.5. 
31Son inversionistas institucionales las instituciones con gran capacidad de inversión que captan recursos del público, e 
intervienen en el mercado público demandando valores, tales como, Bancos, Fondos Mutuos o de Pensiones, Compañías 
de Seguros, entre otros. 
32AMV. Consideraciones frente al E-trading. Consultado el 20 de marzo de 2013. Disponible <en línea> en: 
<http://www.amvcolombia.org.co/attachments/data/20121031122632.pdf> 
16 
 
2.3 Beneficios del E-trading y relevancia del tema 
En los últimos años Colombia ha avanzado en el desarrollo de estos canales que facilitan el 
acceso directo a los clientes para la negociación. Esto se hace evidente considerando la 
creciente introducción de este servicio por parte de las principales Sociedades 
Comisionistas de Bolsa en el país. Actualmente, siete reconocidas SCB ofrecen el servicio
33
 
y otras tantas ya están pensando en su implementación. 
Aunque es relativamente joven, las firmas ya estiman que su empleo ha comenzado a 
representar porcentajes representativos de las operaciones de valores que se realizan en sus 
entidades. De acuerdo con el Informe Especial rendido por la BVC comenzando el 2012, en 
el 2011 los inversionistas realizaron 163.642 transacciones por internet. El monto de 
acciones negociadas por este medio incremento en un 36,42% frente al 2010, llegando a 
consolidarse E-trading como el 11,8% de las operaciones de compra y venta de acciones en 
el mercado. Así, alcanzó un monto total negociado de COP $4,70 Billones, 
comportamiento que como bien señala la BVC, solamente reafirma la gran acogida que ha 
tenido esta herramienta entre los inversionistas
34
. 
Los motivos para esta favorable recepción y rápido desarrollo son muchos. En primer lugar 
se encuentra la facilidad de acceso a través de internet, lo que implica un acortamiento de 
distancias. El inversionista ya no tiene la necesidad de desplazarse a las oficinas de las SCB 
para situar su orden. No requiere tampoco del uso de medios telefónicos que igualmente 
implican una inversión de tiempo para comunicarse con el operador o asesor. De esta forma 
la intervención humana a la hora de desarrollar el contrato de comisión se hace innecesaria, 
lo que se traduce en menores costos operativos para la SCB y transaccionales para el 
cliente. 
 
33BVC. Invierta por Internet. Consultado el 18 de marzo de 2013. Disponible <en línea> en: 
<http://www.bvc.com.co/pps/tibco/portalbvc/Home/Inversionistas/Invierta+Por+Internet> 
34BVC. Comunicado de Prensa, Informe especial: Evolución E-trading 2011. Consultado el 20 de marzo de 2013. 
Disponible <en linea> en: 
<http://bvc.com.co/pps/tibco/portalbvc/Home/AcercaBVC/Comunicados_Prensa?com.tibco.ps.pagesvc.action=updateRen
derState&rp.currentDocumentID=4c3fa79_135e3d6ff59_-
4e5f0a0a600b&rp.revisionNumber=1&rp.attachmentPropertyName=Attachment&com.tibco.ps.pagesvc.targetPage=1f9a1
c33_132040fa022_-78750a0a600b&com.tibco.ps.pagesvc.mode=resource&rp.redirectPage=1f9a1c33_132040fa022_-
787e0a0a600b> 
17 
 
Como consecuencia de lo anterior, el enrutamiento electrónicoresulta un canal menos 
costoso y por ende más atractivo para el inversionista, siendo evidente en el precio de la 
comisión que cada SCB cobra por transacción. Esto teniendo en cuenta que a diferencia de 
otras alternativas, en este caso el inversionista solamente está pagando por el sistema y no 
por la administración, asesoramiento y ejecución de su orden por parte del recurso humano 
de la entidad. 
Además de lo anterior, el E-trading imprime un elemento fundamental para el Mercado de 
Valores, como es la rapidez. A diferencia de los canales tradicionales ya señalados, en este 
caso deja de ser necesario un asesor o un operador. De esta manera la ejecución de la orden 
se realiza suprimiendo la intermediación, al ser el mismo inversionista mediante su pantalla 
quien lo posiciona. Se reducen tiempos entre la recepción y la ejecución de las órdenes. 
Esta se convierte en la ruta más directa para el acceso al sistema de negociación, 
posicionándose incluso por encima del operador con acceso directo. El sistema operacional 
provee al cliente información del mercado en tiempo real. Esta información debe 
caracterizarse por ser oportuna y transparente para evitar asimetrías entre los participantes. 
Precisamente es con base en esta particularidad que el cliente puede tomar las decisiones de 
inversiones sin requerir de intermediación. 
Lo anterior supone un beneficio adicional y es la reducción de errores operativos o de otra 
índole que se relacionen con la imputación directa de órdenes por parte de los operadores, 
ya que a través de este canal las mismas son introducidas en la plataforma de negociación 
directamente por los clientes brindándoles un marco de acción más seguro. Esto puede 
ejemplificarse en situaciones que se repiten constantemente en el mercado. Por ejemplo es 
el caso donde el cliente manifiesta al operador su intención de comprar X número de 
determinadas acciones y este haciendo caso omiso compra otras diferentes. Ya que a través 
del E-trading es el mismo cliente quien ejecuta la operación, situaciones como la descrita 
pueden evitarse. 
Esta ausencia de operador también representa otros beneficios como la reducción de 
conductas como el “front running” o inversión ventajista. Este es el caso en que el asesor se 
aprovecha de la información que conoce a partir de una orden para tomar posiciones 
propias. Tiene lugar cuando por ejemplo un cliente institucional imparte una orden de tal 
18 
 
dimensión que generaría el incremento o reducción de los precios de un instrumento. 
Conociendo los efectos que causará la ejecución de la operación de su cliente, aprovechan 
cerrar su posición propia generando ganancias con el nuevo nivel de precio. Ante la 
ausencia de operador en el E-trading se imprime confidencialidad a la orden, evitando que 
aprovechamientos de este tipo ocurran. 
Además a través del E-trading se hace posible realizar transacciones en diferentes mercados 
de manera ininterrumpida, al operar como un sistema automático las 24 horas del día 
durante todo el año. Incluso cuando se realicen órdenes en horarios fuera del mercado, estás 
se enrutan al momento en que los mismos abren. Estas ventajas a la vez que favorecen las 
condiciones para los clientes, implican a nivel del mercado la posibilidad para las SCB de 
acceder a nuevos segmentos de clientes locales en otras ciudades y en el extranjero. 
En términos de monitoreo y supervisión, contrario a lo que inicialmente fue un tema de 
preocupación para las autoridades, el uso de estos sistemas parece favorecer el trabajo de 
trazabilidad y control de órdenes. Siempre que se realiza una operación, se genera 
información electrónica que permite su posterior trazabilidad y auditoria. A diferencia de 
los canales tradicionales donde la intervención humana se requiere para incluir en el 
sistema las operaciones y cumplir con la entrada en el Libro Electrónico de Órdenes, en 
este caso sucede de manera automatizada, reduciendo enormemente la posibilidad de 
manipulación e introducción de órdenes sin registro para seguimiento. De esta forma, el 
trabajo de los supervisores se ve beneficiado, pues las características propias del sistema 
permiten que el mismo cumpla con los requisitos de registro de información desde el 
momento de la entrada, sin que esta información pueda acomodarse o disponerse de 
acuerdo a la voluntad malintencionada de terceros, ya sean clientes o el mismo personal de 
la entidad
35
. 
Teniendo en cuenta el avance que representa para el espacio de negociación y los 
beneficios tanto para los usuarios como para los proveedores del servicio, el E-trading se ha 
convertido en un fenómeno destacado en la actualidad y su evolución e implementación es 
un tema de gran relevancia en el Mercado de Valores. Por consiguiente, su desarrollo 
normativo ha adquirido un papel protagónico en diversas legislaciones internacionales 
 
35 Op. Cit., Principles for Direct Electronic Access to Markets. Final Report., p. 4. 
19 
 
donde desde hace ya algún tiempo se emplea. Desde autoridades estatales hasta organismos 
autorreguladores y organizaciones multilaterales, se han ocupado en implementar pautas 
que definen su correcto funcionamiento y las responsabilidades que consecuentemente se 
derivan en cabeza de las entidades financieras que opten por facilitarlo. 
Sin embargo, actualmente en Colombia no hay una normativa específica para el 
enrutamiento electrónico. A nivel de mercado las mismas SCB y la BVC han desarrollado 
requisitos y pautas para el funcionamiento de sus sistemas y el acceso a las plataformas, 
pero una legislación especializada que se encargue de delinear la actividad aún no se ha 
establecido. Aunque el alcance de los deberes y obligaciones generales que regulan la 
Intermediación en nuestro ordenamiento vendría a cobijar este novedoso canal, son muchos 
los aspectos puntuales y específicos que dejan de tenerse en cuenta. 
La ejecución electrónica es positiva al favorecer la diversificación de inversionistas 
ampliando el margen de interacción y permitiendo la profundidad y crecimiento del 
mercado especialmente en consideración de la rapidez que introduce en el posicionamiento 
de órdenes generando menores costos de transaccionalidad y mayor transparencia en la 
información, siempre y cuando se observen estándares de gestión, administración y control 
de riesgos. Esto si se considera que su empleo puede al mismo tiempo resultar riesgoso y 
dificultar el cumplimiento de las normas del mercado, como se ha puesto de presente en 
reportes y estudios realizados por reguladores internacionales y organizaciones 
multilaterales. 
Aunque las entidades financieras han incluido políticas y procedimientos dentro de sus 
manuales para adaptar el alcance de sus plataformas a la normativa general, ni las 
autoridades estatales, ni el autorregulador, han impartido todavía directrices que determinen 
los deberes y obligaciones específicas a las que deben someterse tanto los intermediarios 
como los clientes, a la hora de hacer uso de este canal. Es importante resaltar que sin 
desvirtuar lo anterior, atendiendo a la relevancia del mecanismo la Superintendencia 
Financiera ha publicado un Proyecto de Circular como una propuesta inicial que regule la 
materia. A partir de la experiencia internacional, se pone de presente la necesidad de 
analizar el impacto general en la arquitectura del mercado de valores que representa el E-
trading y la importancia de implementar un marco regulatorio suficiente que posibilite un 
20 
 
buen desarrollo de este nuevo esquema de negocio sin que los riesgos asociados se 
conviertan en una amenaza para la integridad y fortalecimiento de la arquitectura del 
mercado de valores en Colombia. 
Dada la naturaleza cambiante no solamente del mercado donde se emplea, sino del mismo 
sistema y teniendo en cuenta la complejidady las variadas formas que puede adoptar, la 
introducción de una regulación es complicada y muchas veces indeseada por la misma 
industria. La imposición de normas que muchas veces no tienen en cuenta el objetivo del 
negocio del E-trading y que no comprenden del todo la modalidad de su funcionamiento, 
pueden resultar siendo trabas que atenten contra la rentabilidad de su ofrecimiento o sean 
exigencias demasiado estrictas que desconozcan la capacidad de los sistemas. Muchas 
veces las mismas prestadoras del servicio optan por adoptar estándares de buenas prácticas 
que llegan a ser suficientes y hacer innecesaria la intervención normativa. 
En este sentido, aunque una regulación pueda resultar beneficiosa y necesaria al mitigar 
potenciales riesgos y asegurar la integridad del mercado, tiene que tener en cuenta la 
naturaleza del escenario donde va a implementarse, sin ser demasiado restrictiva e 
impositiva como para desincentivar el ofrecimiento del DEA (de sus siglas en inglés 
“Direct Electronic Access”) por parte de las SCB. 
En consideración de los aspectos señalados, el presente proyecto de investigación se hace 
relevante y el definir si el marco normativo vigente y las buenas prácticas adoptadas por las 
SCB son suficientes para prevenir los riesgos que representa para el mercado, un aporte 
considerable para comprender cómo evitarlos. 
3. Experiencia y estándares internacionales sobre E-Trading 
La evolución de los mercados de valores de la mano con la introducción de nueva 
tecnología, ha dado lugar a que los medios operativos y los canales de acceso tiendan a 
volverse cada vez más electrónicos. Esto como ha venido poniéndose en evidencia en el 
presente escrito, ha supuesto grandes beneficios en términos de crecimiento y capacidad de 
ofrecimiento del intercambio de valores. Sin embargo, ante la puesta en marcha de estos 
innovadores procedimientos, ha sido posible evidenciar áreas de preocupación donde las 
autoridades han determinado que ciertas guías son necesarias para su correcto 
21 
 
funcionamiento. Este es el caso del E-trading, fenómeno frente al cuál autoridades 
internacionales en respuesta a los riesgos que representa, han identificado la necesidad de 
implementar políticas tendientes a reglamentar su funcionamiento. 
3.1. IOSCO: Políticas de implementación 
La Organización Internacional de Comisiones de Valores (“International Organization of 
Securities Commissions” -IOSCO) es actualmente el principal foro mundial en materia de 
cooperación de los organismos reguladores de los mercados de valores. Esta organización 
reúne a la mayoría de reguladores de valores del mundo y junto con el Comité de Basilea 
de Supervisión Bancaria y la Asociación Internacional de Supervisores de Seguros, 
conforman el Foro Conjunto de las normas internacionales de regulación financiera. Entre 
sus objetivos principales se encuentran el desarrollar y promover modelos normativos 
dirigidos a mantener mercados justos, eficaces y sólidos, permitir el intercambio de 
información y experiencias entre los reguladores miembros y promover la integridad en los 
mercados mediante la aplicación de normativas internacionales
36
. 
Actualmente, IOSCO cuenta con más de 200 miembros que regulan al menos el 95% de los 
mercados de valores del mundo. Entre estos se encuentra la Superintendencia Financiera de 
Colombia, autoridad gubernamental encargada del control y vigilancia del mercado de 
valores del país, así como el Autorregulador del Mercado de Valores (AMV) entidad que 
también realiza en conjunto esta labor
37
. 
La estructura de IOSCO se compone por una serie de comités a quienes se les atribuyen 
diferentes funciones. Entre estos se encuentra el Comité Técnico, encargado de desarrollar 
respuestas prácticas frente a los principales asuntos de regulación y estudiar posibles 
estándares y mejores prácticas internacionales en el mercado de valores. Precisamente ante 
la tendencia de los mercados globales frente a la implementación del Acceso Electrónico 
Directo, en el 2007 el Comité Técnico de IOSCO, respondiendo al encargo emanado del 
 
36Instituto Iberoamericano del Mercado de Valores. IOSCO: Sus objetivos y sus logros. Consultado el 25 de marzo de 
2013. Disponible <en línea> en: 
<https://docs.google.com/viewer?a=v&q=cache:eyp336MXYykJ:www.iimv.org/actividades2/Madrid2001/PonenciaIOSC
O.doc+que+es+IOSCO&hl=es&pid=bl&srcid=ADGEESjDqT6kmDzYLB9IduFqdUDWL8oLOuFAlAxHD1No2lWVr2
QZ037V4m4E0BaNaPvdJbRKulGOB5R63Xn0esvtcV5u6z9-
_WznNWHdcuMI_N_mgO9x2grez3tPWhuNDQTbVN0PVoUZ&sig=AHIEtbS5Z8pFq2GF_7Z6MWHBgleADhxOTw>, 
p.1. 
37Op. Cit., Sentencia C-692 de 2007. 
https://docs.google.com/viewer?a=v&q=cache:eyp336MXYykJ:www.iimv.org/actividades2/Madrid2001/PonenciaIOSCO.doc+que+es+IOSCO&hl=es&pid=bl&srcid=ADGEESjDqT6kmDzYLB9IduFqdUDWL8oLOuFAlAxHD1No2lWVr2QZ037V4m4E0BaNaPvdJbRKulGOB5R63Xn0esvtcV5u6z9-_WznNWHdcuMI_N_mg
https://docs.google.com/viewer?a=v&q=cache:eyp336MXYykJ:www.iimv.org/actividades2/Madrid2001/PonenciaIOSCO.doc+que+es+IOSCO&hl=es&pid=bl&srcid=ADGEESjDqT6kmDzYLB9IduFqdUDWL8oLOuFAlAxHD1No2lWVr2QZ037V4m4E0BaNaPvdJbRKulGOB5R63Xn0esvtcV5u6z9-_WznNWHdcuMI_N_mg
https://docs.google.com/viewer?a=v&q=cache:eyp336MXYykJ:www.iimv.org/actividades2/Madrid2001/PonenciaIOSCO.doc+que+es+IOSCO&hl=es&pid=bl&srcid=ADGEESjDqT6kmDzYLB9IduFqdUDWL8oLOuFAlAxHD1No2lWVr2QZ037V4m4E0BaNaPvdJbRKulGOB5R63Xn0esvtcV5u6z9-_WznNWHdcuMI_N_mg
https://docs.google.com/viewer?a=v&q=cache:eyp336MXYykJ:www.iimv.org/actividades2/Madrid2001/PonenciaIOSCO.doc+que+es+IOSCO&hl=es&pid=bl&srcid=ADGEESjDqT6kmDzYLB9IduFqdUDWL8oLOuFAlAxHD1No2lWVr2QZ037V4m4E0BaNaPvdJbRKulGOB5R63Xn0esvtcV5u6z9-_WznNWHdcuMI_N_mg
22 
 
Comité Técnico Permanente de Mercados Secundarios (TCSC 2) comenzó un estudio sobre 
la implementación del DEA para este mercado específico en las jurisdicciones miembros 
con el ánimo de analizar los modelos encontrados y las reglas que se aplicaban para su 
funcionamiento, para concluir si era o no necesario emitir algún tipo de guía para este 
canal. 
Ante los resultados encontrados, fue evidente para la organización que el trabajo también 
debía dirigirse a las prácticas de intermediarios frente al DEA. De esta manera, el Comité 
Técnico encomendó también al Comité Permanente sobre la Regulación de Intermediarios 
del Mercado (TCSC3) realizar una encuesta a los intermediarios con respecto a la forma en 
que estos permitían el acceso electrónico directo
38
. Esta consulta inicial concluyó en la 
elaboración de un Reporte de Consulta sobre los Principios para el DEA presentado en el 
2009. El informe se encargó de exponer elementos sobre posibles principios pertinentes en 
base a las prácticas analizadas para el DEA, incluyendo aquellos sistemas que se ocupaban 
de las condiciones previas para su adecuada implementación, el flujo de información y los 
controles dirigidos a su correcto funcionamiento. 
En este reporte inicial el Comité reconoció los beneficios para el mercado asociados con el 
acceso electrónico directo, pero al mismo tiempo puso de presente que la creciente 
tendencia por el uso de este canal suponía una serie de retos para el mercado y los 
reguladores. Así, identificó tres elementos claves a considerar en la promulgación de las 
directrices de IOSCO en esta área determinada, a saber: (i) Condiciones previas para el 
DEA; (ii) Flujo de información; y (iii) Sistemas y controles adecuados
39
. Para cada uno de 
estos elementos, el informe de consulta identificó potenciales principios dirigidos a 
proporcionar una guía normativa para el funcionamiento de este sector. Después de haberse 
recibido los comentarios del público en general y la industria frente a estas propuestas, los 
comités permanentes de IOSCO realizaron un proceso de retroalimentación, incluyendo los 
puntos que consideraba oportunos después de analizar juiciosamente su pertinencia. 
Hecho lo anterior,el Comité Técnico procedió a la publicación del Reporte Final sobre 
Principios del Acceso Electrónico Directo, estableciendo finalmente los principios que, en 
 
38 IOSCO. Principles for Direct Electronic Access to Markets.Consultation Report. Febrero, 2009. Consultado el 1 de 
marzo de 2013. P.6. Disponible en <línea> en: <http://www.fsa.go.jp/inter/ios/20090409-1/02.pdf> 
39 Op. Cit., Principles for Direct Electronic Access to Markets. Final Report, p. 3. 
23 
 
desarrollo de los tres temas claves señalados anteriormente, pretenden guiar a los mercados, 
intermediarios y reguladores en la práctica de este sistema. Las premisas de los mismos se 
desprenden del reconocimiento del rol que desempeñan estos agentes para afrontar los 
riesgos que se desprenden de este nuevo acceso. Así presenta el informe con el ánimo de 
describir las disposiciones que al momento existían en las jurisdicciones miembros de 
IOSCO, identificando las similitudes y diferencias de aproximación en cuanto a los 
controles impuestos por los intermediarios a los usuarios de acceso directo y la habilidad de 
revisar negociaciones en una base de pre y pos negociación. 
Cierto es como se ha venido señalando, que son muchos los beneficios derivados de este 
sistema, y IOSCO en su reporte así lo reconoce. Como bien señala el Comité, la capacidad 
de transmitir órdenes directamente al mercado en tiempo real otorga a los usuarios mayor 
control sobre sus negociaciones reduciendo también el tiempo latente de ejecución. Esto ha 
facilitado la creación de entornos competitivos incrementando los espacios de interacción 
global y permitiendo que se realicen operaciones transfronterizas en cuestión de 
milisegundos. Los beneficios que implica también se extienden al campo de regulación, 
pues como se ha señalado, estos sistemas permiten generar información electrónica que 
permite la trazabilidad y auditoria de operaciones, al igual que refuerzanla destreza de los 
intermediarios para desarrollar y aplicar administración automatizada de riesgos y la 
habilidad de los reguladores para controlar el establecimiento y uso de estos controles
40
. 
No obstante, IOSCO ha encontrado determinadas áreas de preocupación donde 
precisamente es recomendable que las autoridades del mercado determinen reglas para 
prevenir resultados indeseables. Entre los retos y potenciales situaciones adversas que se 
derivan al facilitarse el DEA se remarcan la necesidad de establecer el alcance del acceso 
que va a permitirse a los usuarios a través del acceso directo, pues al escapar de la 
infraestructura de los intermediarios monitoreada por las autoridades, se incrementan los 
riesgos tradicionales que afrontan estas entidades. Lo anterior supone que el cumplimiento 
de las normas del mercado y el monitoreo y supervisión de las operaciones sea más dificil, 
incrementando la posibilidad de que conductas manipuladoras tengan lugar sin ser 
identificadas. 
 
40 Op. Cit., Principles of Direct Electronic Access to Markets. Final Report, p. 4. 
24 
 
Ante la ausencia de controles adecuados, un usuario puede con o sin intención, causar un 
quebrantamiento del mercado, comprometerse en estrategias de negociación fraudulentas o 
realizar operaciones que expongan a la SCB a un excesivo riesgo de crédito. Esto si se tiene 
en cuenta que el usuario a través de la plataforma selecciona el precio de offer o bid de la 
orden y el volumen directamente, lo que le permitiría asegurar precios de inversiones a 
niveles anormales u artificiales. Adicionalmente, el acceso no autorizado y la 
subdelegación de claves de acceso también se han reconocido como campos de mayor 
preocupación. 
Otro aspecto negativo que cobra relevancia se fundamenta en la posibilidad de que surja 
una situación de desigualdad para los agentes del mercado global. Esto acontecería por la 
creación de incentivos para los clientes al poder ganar ventaja con base en la ubicación 
geográfica y el tipo de condiciones de conexión de la que gocen. 
Una última potencial situación adversa que se remarca en el reporte es que el DEA facilita 
el comercio algorítmico a través de sistemas automatizados (High frequency y Low 
Latency Trading), lo que supone problemas de capacidad de los sistemas y la eventual 
necesidad de tener que restringir la banda ancha. Algunos sistemas que introducen este tipo 
de algoritmos son capaces de transmitir miles de órdenes en el mercado en menos de un 
segundo, lo que conlleva a una eventual congestión del canal y el incremento de prácticas 
tendientes a manipular el mercado. 
Con el ánimo de afrontar con los mejores estándares estas situaciones, IOSCO dispone en 
su informe los principios relativos a la implementación del DEA, sin antes descartar que el 
permitir este canal es una opción discrecional de cada jurisdicción, sin que todas consideren 
que hacerlo es apropiado
41
. Así, la organización recomienda que los mercados e 
intermediarios miembros del mismo, cuenten con políticas y procedimientos apropiados 
que aseguren que los clientes de los sistemas electrónicos no generen riesgos indebidos. Así 
mismo, señala que los reguladores por su parte, tienen el deber de tomar las medidas 
necesarias para asegurar que los agentes cuenten con estas políticas. 
 
41 Op. Cit., Principles for Direct Electronic Access to Markets. Final Report, p. 17. 
25 
 
De esta manera, partiendo de las tres áreas claves señaladas desde la primera fase del 
informe (Condiciones previas para el DEA; Flujo de información; y sistemas y controles 
adecuados) señalaron ocho principios a tener en cuenta para la regulación de este innovador 
sistema. 
3.1.1. Condiciones previas para el DEA 
Los primeros tres principios se refieren a las condiciones previas que los reguladores deben 
exigir antes de permitir la prestación de este servicio en el mercado. El primero establece 
Estándares mínimos para los usuarios
42
. Conforme al mismo, los intermediarios deben 
exigir que los usuarios del Sistema Electrónico de Órdenes cumplan con un mínimo de 
estándares en cuanto a: (i) poseer los recursos financieros suficientes; (ii) tener 
procedimientos para asegurar que todas las personas con acceso estén familiarizadas y 
cumplan con las reglas de mercado; y (iii) asegurar que estas personas conozcan usen 
apropiadamente el canal. Esto se hace posible por ejemplo realizando un proceso de 
evaluación previa de los usuarios para confirmar que tienen el conocimiento suficiente de 
las reglas para el ingreso de órdenes. 
El segundo principio establece la necesidad de un acuerdo legalmente vinculante. IOSCO 
considera que debe haber un contrato entre el intermediario y el usuario, cuya naturaleza y 
detalle sean apropiados en consideración a la naturaleza del servicio prestado. Cada 
mercado por su parte, como sería la BVC en el caso colombiano, debe considerar si así 
mismo, es apropiado tener un contrato vinculante u otro tipo de relación con el mismo 
usuario directamente
43
. 
El tercer principio dispone la responsabilidad del Intermediario por las operaciones. El 
intermediario tiene la última responsabilidad ante la autoridad competente, por todas las 
órdenes. Vale resaltar que el tipo de responsabilidad a que se refiere IOSCO es dual. Por 
una parte, el intermediario es responsable de que las órdenes sean ejecutadas cumpliendo 
todos los requerimientos y las normas del mercado (responsabilidad disciplinaria ante el 
 
42 Op. Cit., Principles for Direct Electronic Access to Markets. Final Report, p. 17, Principle 1: Minimum Customer 
Standards. 
43Ibid., Report p. 17, Principle 2: Legally Binding Agreement. 
26 
 
incumplimiento) y por el otro es también responsable patrimonialmente de las mismas 
(responsabilidadcivil)
44
. 
De conformidad con la perspectiva de IOSCO, ningún Mercado o intermediario debería 
ofrecer el acceso directo sin que exista información adecuada previa y controles 
regulatorios y financieros automatizados, que permitan a los intermediarios la adopción de 
límites de riesgo apropiados. Los reguladores de cada país, como vendría a ser el caso de la 
SFC y el mismo AMV, deben en términos de estos principios tener el poder de permitir o 
restringir la actividad, así como de establecer sobre la misma controles, límites y vigilancia. 
3.1.2. Flujos de información 
Los siguientes dos principios se refieren al flujo de información, en un primer acercamiento 
de cara al usuario y posteriormente frente a las autoridades. El principio 4 dispone 
precisamente la identificación del usuario. Los intermediarios deben dar conocimiento a las 
autoridades del mercado, sobre la identidad de sus clientes para facilitar la supervisión del 
mercado. En las jurisdicciones donde la sub-delegación está permitida, el intermediario 
también tiene la responsabilidad sobre las operaciones de éstos
45
. 
Una de las principales dificultades para asegurar el cumplimiento de las normas del 
mercado es precisamente la ausencia de esta identificación de quienes utilizan el 
enrutamiento electrónico. En este sentido la organización considera vital establecer 
controles en los sistemas por parte de los intermediarios que les permitan en cualquier 
momento poder divulgar a solicitud de las autoridades, la identidad de un cliente particular. 
Por su parte el principio 5 establece el deber de disposición de Información Previa y 
Posterior a la operación. Los mercados deben proveer el acceso a información previa y 
posterior a la operación, en tiempo real, a los miembros de las firmas para que estas 
implementen controles apropiados de manejo de riesgo y monitoreo
46
. 
3.1.3. Sistemas y controles adecuados 
 
44 Op. Cit., Principles for Direct Electronic Access to Markets. Final Report, Principle 3: Intermediary’s Responsibility 
for Trades, p. 19. 
45 Ibíd.,, p. 19, Principle 4: Customer Identification. 
46 Ibíd., p. 20, Principle 5: Pre- and Post-Trade Information. 
27 
 
Por último IOSCO determina los últimos tres principios en torno a los sistemas y controles 
adecuados que deben implementar los intermediarios a la hora de ofrecer este canal. De 
esta forma, dispone el principio 6 que el mercado no puede permitir el Acceso Electrónico 
Directo a menos que existan sistemas eficaces y controles razonablemente diseñados que 
permitan la gestión de riesgo, en lo que respecta a la negociación justa y ordenada, 
incluyendo, en particular, controles automatizados de pre-negociación que permitan a los 
intermediarios poner en práctica los límites adecuados de negociación
47
. 
Dispone el principio 7 que los intermediarios deben usar controles previos automatizados, 
que puedan limitar o prevenir que un cliente introduzca órdenes que excedan las posiciones 
existentes o los límites de crédito del intermediario
48
. En este sentido deben realizar un 
seguimiento de manera previa y posterior a su ejecución. Esta precisión está íntimamente 
relacionada con otro de los principios que comandan la regulación del Mercado establecida 
por IOSCO y reconocida por las jurisdicciones miembro, y es que sin importar el nivel de 
riesgo al que quiera afrontarse un agente, este nunca puede ser ilimitado. 
Finalmente, señala en el principio 8 lo relativo a la adecuación de los sistemas. Tanto los 
intermediarios como los mercados, deben tener capacidades técnicas y operacionales 
adecuadas para manejar apropiadamente los riesgos que representa el DEA. Considerando 
la dependencia de las operaciones sobre el funcionamiento del sistema electrónico, una 
falla puede generar devastadoras consecuencias para los usuarios, intermediarios y para la 
eficiencia del mercado mismo. En este sentido, el Comité Técnico considera de especial 
importancia que las autoridades exijan las garantías suficientes para acreditar que los 
sistemas funcionan correctamente y tienen la capacidad adecuada en consideración del 
volumen de operaciones y de dar respuesta frente a las emergencias que puedan poner en 
peligro su correcto funcionamiento. 
En sus diferentes informes, IOSCO ha profundizado en cómo debe atenderse cada uno de 
estos principios, no obstante la tarea de adecuar su implementación y especificidad 
corresponde a cada jurisdicción en particular. Como bien ha señalado la organización, el 
desarrollo de estos está íntimamente ligado con las características propias de los sistemas 
 
47 Op. Cit., Principles for Direct Electronic Access to Markets. Final Report, p. 20, Principle 6: Markets. 
48Ibíd., p.20, Principle 7: Intermediaries 
28 
 
que vayan a funcionar en cada mercado, siendo apenas directrices encaminadas para que 
sean los reguladores en la independencia de cada ordenamiento quienes las detallen. El 
alcance de su implementación en el caso de Colombia se analizará en el posterior capitulo. 
3.2. ESMA: Guías de implementación para el mercado de la Unión Europea 
La creciente tendencia de la implementación de tecnología de negociación no fue 
indiferente al Mercado de Capitales de la Unión Europea. De conformidad con las cifras 
reveladas hace ya algunos años por la reconocida firma de investigación y análisis 
financiero Celent, para el 2011 se predijo un incremento pasando del 8% del total de 
operaciones de valores realizadas a través de DMA, al 11%
49
.Esta inclinación de las firmas 
intermediarias fue reconocida por las autoridades, desarrollando un marco normativo al 
evidenciar los posibles riesgos asociados con su funcionamiento. 
En aras de realizar esta labor, ESMA (European Securities and Markes Authority) como 
institución encargada de la regulación financiera de la Unión Europea desde el 2011, emitió 
una serie de directrices para el entorno, sistemas y controles de negociación en plataformas 
automatizadas. Aunque estas guías no son jurídicamente vinculantes, las autoridades 
competentes deben realizar todos los esfuerzos tendientes a su cumplimiento y deben 
explicar cuáles son los motivos para no darles aplicación. Igualmente, los participantes del 
mercado deben expresar públicamente si cumplen con las directrices
50
. 
Además, las directrices interpretan los requisitos existentes de la UE establecidos en la 
Directiva de Mercados de Instrumentos Financieros ("MiFID") y la Directiva de Abuso de 
Mercado, destinados a entrar en vigor en mayo de 2012.Para su elaboración, ESMA 
consideró una serie de documentos que desarrollan estándares relacionados con el DEA. 
Entre los principales, se resaltan los principios IOSCO para el Acceso Electrónico Directo, 
la Regla SEC 15c3-523 (Securities and Exchange Commission of de EE.UU.), y el borrador 
de reglas sobre el Comercio Electrónico y Acceso Electrónico Directo de CSA (Canadian 
Securities Administrators). Como bien acierta en señalar ESMA, la Regla SEC, el borrador 
de CSA y el resto de reglamentos que se tuvieron en cuenta, son efectivamente aplicaciones 
 
49GURU, Anuradha.National Stock Exchange of India. Direct Market Access: New Kid on the block. Consultado el 11 de 
abril de 2013. Disponible en <línea> en: < http://www.nse-india.com/content/press/aug2009_2.pdf> 
50ESMA. ESMA in Short. Consultado el 13 de abril de 2013. Disponible en <línea> en: 
<http://www.esma.europa.eu/page/esma-short> 
29 
 
detalladas de los ocho principios de IOSCO que se han señalado anteriormente
51
. Sin duda, 
esto pone de presente una realidad, y es que la tendencia de las autoridades internacionales 
en referencia a esta materia es la inclinación por asimilar y dar aplicación a estos principios. 
Entre las principales preocupacionesque dieron lugar a esta guía nuevamente se incluye el 
cuestionamiento frente a actividades como el High Frequency Trading que el canal ha 
facilitado. Realizar este tipo de conductas puede afectar negativamente al mercado a través 
de la disminución del tamaño de operaciones y la alteración del orden del mercado. 
Otro de los riesgos que al parecer se exacerba mediante el uso del DEA y que las directrices 
pretenden mitigar, es el incremento del riesgo operacional. Este es el riesgo que se deriva 
del fallo o adecuación de procesos internos, del personal y de los sistemas, o de eventos 
externos. En relación con las operaciones DEA, teniendo en cuenta la velocidad y la 
automatización impresa en el canal, estas pueden resultar en eventos tal escomo la 
introducción equivocada de órdenes, los errores derivados de personal que no está 
debidamente capacitado para operar los sistemas y la necesidad de depositar gran fiabilidad 
en sistemas que muchas veces no tienen la capacidad para evitar fallas técnicas. Cuando el 
riesgo operacional se materializa puede conllevar, entre otras cosas, a pérdidas para los 
inversionistas, amenazas a la estabilidad financiera de los intermediarios y desorden en las 
plataformas de negociación. 
En esta misma línea se sitúa el riesgo de crédito. Cuando las firmas inversionistas se 
comprometen a realizar operaciones ya sea en nombre de terceros o por cuenta propia, se 
exponen al riesgo de que sus mismos clientes o contrapartes dejen de cumplir sus 
obligaciones. Aunque este es un riesgo presente en todas las operaciones del mercado, se 
exacerba a través del DEA pues los intermediarios son responsables por todas las 
operaciones que realicen sus clientes a través de los canales electrónicos. La libertad de 
posicionamiento de órdenes sin el filtro previo del personal de la entidad, la falta de 
conocimiento de los clientes del funcionamiento y normas del mercado y la posibilidad de 
manipular tendencias, son factores que incrementan la probabilidad de incumplimiento. 
 
51 ESMA. Consultation paper: Guidelines on systems and controls in a highly automated trading environment for trading 
platforms, investment firms and competent authorities, 2011. Consultado el 10 de abril de 2013. Disponible en <línea> en: 
<http://www.esma.europa.eu/system/files/2011_224.pdf> 
30 
 
Por último ESMA coincide con IOSCO y por lo general las autoridades internacionales, en 
reconocer que el DEA potencia el riesgo de abuso del mercado por parte de los agentes. Las 
órdenes ingresadas mediante sistemas automatizados pueden ser abusivas, buscando 
manipular el mercado y al resto de los integrantes mediante la inclusión de precios que den 
una impresión equivocada respecto a la oferta o demanda de determinado instrumento 
negociado. 
Partiendo puntualmente del reconocimiento de estos potenciales riesgos, la autoridad 
europea continua en la misma línea sentada por otros ordenamientos internacionales, 
adoptando las reglas IOSCO a su sistema particular tomando en consideración la 
experiencia que jurisdicciones como las mencionadas han dejado. De esta forma, incorpora 
en su informe final ocho directrices que tienen por objeto delimitar los requisitos 
organizativos para plataformas electrónicas que permiten la negociación mediante acceso 
directo. 
Puesto que a diferencia de IOSCO, estas son reglas y no principios que son aplicables a 
ciertos mercados en particular, las mismas hacen referencia a características puntuales a 
tener en cuenta especialmente para su territorio. No obstante, es de resaltar que al igual que 
ESMA señala en su informe, conocer la experiencia internacional resulta un ejercicio 
beneficioso que pone de presente puntos coincidentes que pueden resultar atractivos para 
aplicar en otros ordenamientos. 
Después de realizar su juicioso análisis, ESMA encontró referencias claves a tener en 
cuenta en los documentos que incorporan la normativa de otros países. Por ejemplo, en 
documentos relativos a la administración de riesgos crediticios y operacionales en el DEA 
provenientes de entidades como FSA (Financial Service Authorities), FIA (Futures 
Industries Association), CSA, CEBS (Committee of European Banking Supervisions) y 
Risk Management Committee of FIX Protocol Ltd, identificó elementos claves que incluyó 
en las guías. Entre estos se encuentran la inclusión de puntos referentes a pautas de 
gobierno donde se indiquen qué áreas dentro de la estructura del intermediario se 
encargarán del monitoreo y supervisión de operaciones para que se desarrolle una labor 
efectiva permitiendo además determinar quién es el responsable. 
31 
 
También se rescatan aspectos referentes al acceso a plataformas electrónicas. Estas 
deberían regirse por normas y procedimientos que aseguren que solamente los 
intermediarios que cuenten con personal capacitado, sistemas y controles adecuados sean 
quienes tienen la calidad requerida para operar el canal. Así mismo, los sistemas deberían 
contar con la capacidad de recuperarse ante fallas técnicas, asegurando la preservación de la 
continuidad del servicio. Adicionalmente, todos los mecanismos diseñados para asegurar el 
cumplimiento de las normas, administrar el riesgo y promover la negociación ordenada 
deberían sujetarse a evaluaciones periódicas
52
. 
Retomando, cada directriz cubre diferentes áreas e incluye una guía general y unas 
detalladas, acoplando en gran medida la mayoría de los principios IOSCO al sistema 
europeo e introduciendo elementos adicionales como los mencionados. En la primera y 
segunda directriz, ESMA señala los requisitos organizacionales para los sistemas de 
negociación electrónica de los mercados regulados, los sistemas multilaterales de 
negociación y las empresas de servicios de inversión. Es de resaltar que el acoplamiento a 
la estructura particular de los mercados pertenecientes a su territorio se evidencia así desde 
un comienzo, en tanto la organización dirige las directrices a los espacios y agentes que 
hacen parte de la arquitectura europea. 
3.2.1. Requisitos organizacionales para sistemas adecuados de negociación 
electrónica 
Las dos primeras directrices parten reiterando la obligatoriedad del cumplimiento de la 
legislación nacional, la normativa MiFID y demás normas pertinentes de la Unión, cuando 
se realizan operaciones en el mercado a través de estos sistemas. Continúan incluyendo una 
serie de condiciones previas con que deben contar las plataformas y los agentes prestadores 
del servicio, para poder operar este tipo de canal. De esta manera, incluyen condiciones de 
pre-negociación como bien lo recomiendan los primeros principios de IOSCO, pero 
desarrollándolos y complementándolos a profundidad. 
Dando más alcance que el parámetro esbozado por IOSCO, desarrollan estas condiciones 
dividiéndolas tanto para las firmas inversionistas (que equivaldrían a las SCB en 
 
52 Op. Cit., Consultation paper: Guidelines on systems and controls in a highly automated trading environment for trading 
platforms, investment firms and competent authorities, p. 13. 
32 
 
Colombia), como para las plataformas mismas en sus dos directrices. Así, deben contar con 
un marco de gobierno corporativo adecuado encaminado a proporcionar una efectiva 
administración de riesgos y a garantizar el cumplimiento de la regulación. Para esto deben 
incluir un esquema de toma de decisiones claro y formalizado, que garantice la atención 
debida en cuanto a aspectos relevantes del canal, tanto tecnológicos, comerciales, de 
cumplimiento y de gestión de riesgos. El personal encargado de cumplimiento 
(Compliance) será responsable por proveer claridad acerca de las obligaciones 
reglamentarias que deben cumplir los agentes que presten o empleen el servicio, así como 
las políticas y procedimientos dirigidos a garantizar