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CUB_Aeca4_RespSo 4/7/07 16:36 Pagina 1 C M Y CM MY CY CMY K Responsabilidad Social Corporativa Responsabilidad Social Corporativa documentos aecadocumentos aeca RE SP ON SA BI LI DA D SO CI AL C OR PO RA TI VA Go bi er no y R es po ns ab ili da d So ci al d e la E m pr es a 4 Gobierno y Responsabilidad Social de la Empresa documentos aecadocumentos aeca Asociación Española de Contabilidad y Administración de Empresas Asociación Española de Contabilidad y Administración de Empresas DECLARADA DE UTILIDAD PUBLICA ae ca · 4 4 Gobierno y Responsabilidad Social de la Empresa Gobierno y Responsabilidad Social de la Empresa Con frecuencia, tanto los profesionales como los académicos de la economía y la empresa hacen notar las muy diversas interpretaciones o aplicaciones que se observan en relación con elementos clave de la responsabilidad social empresarial. De ahí que este nuevo Documento de la Comisión de Responsabilidad Social Corporativa recurra a la teoría de la empresa y el análisis económico, esencialmente, con el propósito de presentar un estudio riguroso de los fundamentos, la estructura institucional y el alcance efectivo de esa responsabilidad social. Se ofrece así una "nueva frontera" en este ámbito, a la vez novedosa y desafiante, la cual viene a precisar y completar el contenido de anteriores Documentos publicados en esta misma Serie. Para ello, ante todo se adopta como base de la responsabilidad social un modelo de empresa stakeholder o pluralista, dentro del cual posteriormente se dibujan de forma coherente los perfiles de: (a) un gobierno corporativo global o ampliado, esto es, inclusivo de las diferentes partes interesadas y no limitado a la relación entre accionistas y directivos; (b) otra forma de entender la evaluación de los resultados empresariales, orientándose hacia la generación de riqueza neta total a largo plazo, sostenible en el tiempo y evaluada desde la perspectiva de los diversos stakeholders, un asunto en el que, sin duda, se requiere seguir investigando; (c) una rendición de cuentas ante el conjunto de la sociedad, con transparencia y verificación externa. En último término, el presente Documento efectúa un conjunto de recomendaciones específicas para las empresas y algunas sugerencias para los poderes públicos, en un intento redescubrir la visión original del gobierno de la empresa, una expresión nacida justo en el contexto del análisis de su responsabilidad social integral. En paralelo, pretende favorecer la confianza de los ciudadanos en las empresas y de los diversos grupos de interés entre sí, con el fin de estimular la innovación, fortalecer la competitividad y facilitar la prosperidad económica, dentro de un contexto de búsqueda de la equidad social y la integridad medioambiental. 9 788496 648074 _ g _ g Asociación Española de Contabilidad y Administración de Empresas (AECA) D O C U M E N T O S A E C A S E R I E R E S P O N S A B I L I D A D S O C I A L C O R P O R A T I V A Documento n.º 4 Gobierno y Responsabilidad Social de la Empresa Gobierno y Responsabilidad Social de la Empresa _ g © Asociación Española de Contabilidad y Administración de Empresas Rafael Bergamín, 16 B - 28043 Madrid Tels.: 91 547 44 65 - 91 559 12 27 - 91 547 37 56 Fax: 91 541 34 84 info@aeca.es · www.aeca.es I.S.B.N.: 978-84-96648-07-4 Depósito legal: M-28848-2007 1ª edición - Julio 2007 IMPRIME: Gráficas ORMAG Avda. de la Industria, 8. Nave 28 Tel.: 91 661 78 58 · Fax: 91 661 83 40 E-mail: ormag@graficasormag.com 28108 Alcobendas-Madrid Impreso en papel ecológico El contenido de este documento no podrá ser reproducido en forma alguna sin la previa autorización por escrito de la Asociación Española de Contabilidad y Administración de Empresas (AECA). La primera edición del presente Documento está abierta a la opinión de los socios de AECA y del conjunto de interesados en las materias tratadas. _ g Documento AECA GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA PONENTES DEL DOCUMENTO José Miguel RODRÍGUEZ FERNÁNDEZ Universidad de Valladolid Mónica MELLE HERNÁNDEZ Universidad Complutense de Madrid José Manuel SASTRE CENTENO Universidad de Valladolid _ g Francisco ABAD Fundación Empresa y Sociedad Juan ALFARO Club Excelencia en Sostenibilidad Marta AREIZAGA Grupo Eroski Borja BASELGA Grupo Santander Carlos BENDITO Triodos Bank Andrés BETANCOR Universidad Pompeu Fabra José Luis BLASCO KPMG Ildefonso CAMACHO Fundación ETEA para el Desarrollo y Cooperación María José CARBALLO Caixa Galicia Francisco CARRASCO CICSMA Fernando CASANI Universidad Autónoma de Madrid Alberto CASTILLA Fundación Entorno M.ª Luz CASTILLA PricewaterhouseCoopers Javier CHÉRCOLES Inditex Ricardo DE JORGE Auditoría y Consultoría Marta DE LA CUESTA Economistas sin Fronteras Carmen FERNÁNDEZ Universidad de León José Luis FERNÁNDEZ Ética, Economía y Dirección (EBEN España) Joaquín GARRALDA Instituto de Empresa Antonio GÓMEZ Fomento de Construciones y Contratas-FCC Marcos GONZÁLEZ Media Responsable Germán GRANDA Forética Cándido GUTIÉRREZ ICAC Carlos LARRINAGA Universidad de Burgos Jesús LLARÍA Fundación Ecología y Desarrollo-SIRI-GROUP Josep María LOZANO ESADE Roberto MARTÍNEZ Fundación + Familia José Ángel MORENO BBVA Joaquín NIETO CCOO José María PÉREZ Repsol YPF Juan Felipe PUERTA Iberdrola Helena REDONDO Deloitte Julia REQUEJO UGT Miguel Ángel RODRÍGUEZ IESE Juan Miguel ROYO UBS España Fernando Miguel SEABRA Instituto Politécnico de Setúbal-Portugal Esther TRUJILLO Telefónica VOCALES PRESIDENTE Pedro RIVERO Asociación Española de la Industria Eléctrica - UNESA COORDINADORES José Luis LIZCANO AECA José Mariano MONEVA Universidad de Zaragoza COMISIÓN DE RESPONSABILIDAD SOCIAL CORPORATIVA DE AECA _ g Documento AECA • Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 7 ÍNDICE Págs. INTRODUCCIÓN ............................................................................................ 11 1. OBJETIVOS DEL DOCUMENTO .................................................................. 14 2. ÁMBITO DE APLICACIÓN.......................................................................... 14 3. ENFOQUE .............................................................................................. 15 4. ORIENTACIÓN......................................................................................... 17 1. GOBIERNO CORPORATIVO: BASES Y ENFOQUE CONVENCIONAL... 18 1.1. EL GOBIERNO DE LA EMPRESA: UN RESULTADO DEL SISTEMA ECONÓMICO Y EL MODELO DE FIRMA ...................................................................... 18 1.1.1. Economías liberales y economías coordinadas.................. 18 1.1.2. El modelo financiero o accionarial y la perspectiva sta- keholder............................................................................... 21 1.2. EL MODELO CONVENCIONAL DE GOBIERNO CORPORATIVO .................... 26 1.2.1. Esquema general de análisis ............................................... 27 1.2.2. Principios básicos y mecanismos institucionales u opera- cionales .............................................................................. 29 1.2.2.1. Control directo o interno ................................... 29 1.2.2.1.1. Consejos de administración ........... 30 1.2.2.1.2. La junta general de accionistas ...... 32 1.2.2.1.3. Los contratos de incentivos ............ 32 1.2.2.2. Mecanismos de control indirecto o externo ..... 33 1.2.2.2.1. Mercado de acciones....................... 34 1.2.2.2.2. Mercado de deuda........................... 35 1.2.2.2.3. Mercado de empresas ..................... 36 1.2.2.2.4. Mercado de directivos..................... 37 1.2.2.2.5. La regulación................................... 37 1.2.2.2.6. La competencia en los mercados de bienes y servicios ............................ 38 1.2.3. El papel de los códigos de buen gobierno ........................... 39 1.2.4. El Código Unificado de buen gobierno para sociedades cotizadas..............................................................................40 _ g ÍNDICE 8 Documento AECA • Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 Págs. 1.2.5. Indicadores para medir la calidad del gobierno de la em- presa ................................................................................... 43 1.2.5.1. Derechos y obligaciones de los accionistas..... 43 1.2.5.2. Mecanismos de defensa contra tomas de control 44 1.2.5.3. Transparencia sobre el gobierno corporativo... 45 1.2.5.4. Supervisión y control del consejo de adminis- tración ............................................................... 46 2. MODELO STAKEHOLDER Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA .......................................................................................................... 47 2.1. UN ENTORNO SOCIOECONÓMICO CAMBIANTE ........................................ 47 2.1.1. Eterno retorno al modelo financiero y periódico resurgir de la RSC............................................................................ 47 2.1.2. Menos Estado, más mercado… y mayor responsabilidad 49 2.1.3. La nueva economía ........................................................... 50 2.2. LA RSC, ¿UN INSTRUMENTO O «UN DEBER SER»? ............................... 51 2.3. NATURALEZA ECONÓMICA DE LA FIRMA Y GOBIERNO STAKEHOLDER ....... 55 2.3.1. La perspectiva contractual (I): los contratos implícitos ... 56 2.3.2. La perspectiva contractual (II): inversiones específicas y activos coespecializados.................................................. 58 2.3.3. La aproximación cognitiva................................................ 60 2.3.4. La firma como sub-economía ........................................... 62 2.3.5. La empresa como espacio de cooperación y legitimación social .................................................................................. 64 2.4. LA ADOPCIÓN DE DECISIONES EN LA FIRMA PLURALISTA........................ 66 3. EL BUEN GOBIERNO CORPORATIVO GLOBAL: RECOMENDA- CIONES ...................................................................................................... 68 3.1. RESPONSABILIDAD SOCIAL Y BUEN GOBIERNO GLOBAL DE LA EMPRESA.... 68 3.1.1. Principios generales ........................................................... 70 3.1.2. Los grupos de interés relevantes ........................................ 72 3.1.3. Elementos de diseño institucional y etapas ...................... 76 3.2. EL CONSEJO DE ADMINISTRACIÓN: RESPONSABILIDADES, ESTRUCTURA Y FUNCIONAMIENTO ............................................................................... 84 3.2.1. Responsabilidades estratégicas .......................................... 84 _ g ÍNDICE Documento AECA • Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 9 Págs. 3.2.2. Estructura y funcionamiento ............................................ 85 3.3. INFORMACIÓN PARA LAS PARTES INTERESADAS ...................................... 86 3.3.1. Contenido de la información ............................................. 87 3.3.2. La creación de riqueza neta total....................................... 89 3.4. LOS PODERES PÚBLICOS Y LA RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA 93 4. REFERENCIAS BIBLIOGRAFICAS................................................................ 98 ANEXO I. INFORMACIÓN SOBRE ALGUNOS CÓDIGOS DE GO- BIERNO CORPORATIVO CONVENCIONALES................. 108 ANEXO II. GOV-SCORE: UN EJEMPLO DE ÍNDICE DE GOBIERNO CORPORATIVO...................................................................... 110 ANEXO III. INFORMACIÓN SOBRE ALGUNOS CÓDIGOS ESPECÍFI- COS DE RESPONSABILIDAD SOCIAL CORPORATIVA ..... 112 ANEXO IV. ALGUNAS DIRECCIONES ELECTRÓNICAS DE INTERÉS SOBRE GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA. ....................................................................... 118 _ g _ g INTRODUCCIÓN Hace cuarenta años, en su obra El futuro del capitalismo, Thurow (1966, p. 326) anticipó la paradoja que hoy parece observarse: «Precisamente en el momento en que el capitalismo no se encuentre con competidores sociales —cuando hayan muerto sus anteriores competidores, socialismo o comunismo—, tendrá que expe- rimentar una profunda metamorfosis», en un mundo que ya vislumbraba con eco- nomías en creciente dependencia del capital humano, los conocimientos y la inte- ligencia artificial. No falta quien ve hoy esa transformación como la consecuencia ineludible de haber puesto demasiado énfasis en un lado de la balanza, en concreto la búsque- da del beneficio y del éxito económico, despreciando las consideraciones sociales y políticas (Soros, 2000, p. 179). En coherencia con ello, en la actualidad se alzan numerosas voces demandando responsabilidad social, muy en especial —pero no sólo— a las grandes compañías o empresas multinacionales. Tras la inquietud ante el deterioro ecológico que marcó los pasados años setenta y ochenta, se ha ido ampliando el ángulo de atención de la opinión pública, para abarcar también los problemas de exclusión social y otras faltas de respeto a los derechos huma- nos. Con el desarrollo de lo que se ha dado en denominar una economía mundia- lizada, toma cuerpo la preocupación por la sostenibilidad global. Están de moda términos como «empresa ciudadana» o «ciudadanía empresarial», los cuales ya habían sido anticipados hace décadas (Drucker, 1946) y que —al menos en su acepción europea— intentan reflejar una noción amplia de la responsabilidad social de las compañías. Los mismos términos utilizados ya sugieren su dimensión institucional. Existen unos derechos y obligaciones de las firmas, por analogía con el caso de la ciudadanía de las personas físicas. Se espera de las compañías compromisos acti- vos y responsabilidad, yendo más allá de lo dispuesto en el ámbito de las leyes mercantiles. Esto se inscribe dentro de un enfoque gradual en el logro de objeti- vos relevantes para la comunidad y previa aceptación como punto de partida de una realidad dada: el sistema económico vigente. Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 11 _ g Por lo general, suele entenderse que se intenta articular una dirección y gestión de las compañías que tenga en cuenta el impacto de éstas en un amplio abanico de áreas de interés para el conjunto de la sociedad. Sin embargo, no ha de caerse en el error de identificar estos conceptos con la «filantropía de talonario», la mera «acción social empresarial» —de carácter voluntario, altruista y externo—, la «filantropía estratégica» o el marketing social corporativo, por poner sólo algunos ejemplos. A este respecto, en el Documento Marco conceptual de la responsabilidad social corporativa, AECA (2004) afirma que tal responsabilidad es el compromiso voluntario de las empresas con el desarrollo de la sociedad y la preservación del medio ambiente, desde un comportamiento responsable hacia las personas y gru- pos sociales con quienes se interactúa. De este modo, ha de centrar su atención en la satisfacción de las necesidades de los grupos de interés a través de determina- das estrategias, cuyos resultados han de ser medidos, verificados y comunicados adecuadamente. Eso sí, para mejor entender el presente Documento, conviene subrayar ya desde ahora que las responsabilidades de una empresa son una con- secuencia de los fines para los cuales está configurada (De George, 1986, p. 69). Junto a las múltiples referencias a la responsabilidad social corporativa (RSC) o responsabilidad social de la empresa (RSE), no menos numerosas son las alusio- nes a la otra expresión de moda, el gobierno de la empresa (GE) o gobierno cor- porativo (GC) 1. Durante las últimas décadas, han proliferado las aportaciones aca- démicas, los códigos de conducta y las manifestaciones prácticas al respecto, desde perspectivas ciertamente diversas: la economía, la política, el derecho, la sociología, la teoría de la organización, el management estratégico, las finanzas, la ética de los negocios, el periodismo, etc. Ahora bien, al igual que ocurre en relación con la responsabilidad social cor- porativa, el gobierno de laempresa puede tener distinto alcance según el enfoque adoptado. Desde un ángulo reducido, se limita a los esquemas jurídicos, instrumentos y mecanismos de actuación mediante los cuales los aportantes de capital financiero se aseguran que la dirección y gestión de la compañía se realiza en función de sus intereses (véase, entre otros, Shleifer y Vishny, 1997). A este respecto, no pocas veces el énfasis recae en garantizar que los directivos trabajen en beneficio de los accionistas (Mayer, 1996). En una versión más amplia, sobre la base de un concepto de empresa comple- jo y rico en matices, alude al conjunto de estructuras, reglas y procedimientos ins- titucionales que determinan el ejercicio del poder de control, los incentivos de los diversos partícipes, grupos de interés o stakeholders (accionistas, directivos, GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA 12 Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 1 A lo largo de este Documento, se utilizarán indistintamente las expresiones «respon- sabilidad social corporativa (RSC)» y «responsabilidad social de la empresa (RSE)», al igual que se hará con «gobierno de la empresa (GE)» y «gobierno corporativo (GC)». _ g empleados, acreedores, clientes, proveedores, etc.), la realización de inversiones y la distribución de riesgos, así como la generación y el posterior reparto del excedente logrado por la firma. En el Documento Marco conceptual de la respon- sabilidad social corporativa, AECA (2004) lo resume así: «Se entiende por gobierno corporativo la forma en que las empresas se organizan, son dirigidas y controladas». Naturalmente, esto lleva a analizar la estructura y funciona- miento de las relaciones entre los accionistas, el consejo de administración, los directivos y otras partes interesadas en la buena marcha de la compañía, todo lo cual condiciona y determina el establecimiento de los objetivos empresaria- les más generales y los medios para alcanzarlos. La relación entre responsabilidad social corporativa y gobierno de la empre- sa también está sometida a diferentes interpretaciones. Con cierta frecuencia, se insiste en delimitar el muy distinto ámbito de una y de otro, no pocas veces por situar la responsabilidad social corporativa en el campo de los valores que caracterizan a una firma, mientras se entiende el gobierno de la empresa como un marco previo de articulación institucional. De este modo, la RSC sería el resultado de un determinado conjunto de mecanismos de gobierno empresarial (Thomsen, 2006). Sin embargo, en el presente Documento se adoptará justamente el enfoque inverso, también observado en la literatura académica y en la práctica de los negocios. Es decir, se considerará que existen unos elementos previos como son el contexto socioeconómico, el modelo de empresa elegido, los valores de la compañía y su cultura como organización, los cuales dan sentido y fundamen- tan el concepto de RSC adoptado, dentro del cual deberá articularse a su vez un sistema institucional de gobierno empresarial global —no sólo orientado hacia los accionistas u otros aportantes de fondos— acorde con dicho concepto de RSC. Esperamos ser así coherentes con la aportación de Eells (1960, p. 108), quien adopta este enfoque y, al utilizar por primera vez la expresión «gobierno de la empresa» (corporate governance), lo hace justamente refiriéndose a la estructura y funcionamiento del sistema político (polity) corporativo, insertán- dolo de forma expresa en un marco de responsabilidad social 2. Asunto diferen- te es que luego esa aportación original haya sido reinterpretada, hasta el punto de que ya es casi una visión estándar considerar que el modelo convencional de gobierno empresarial ha de atenerse al enfoque reduccionista antes aludido. GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 13 2 La misma intuición se detecta en Bloch-Lainé (1963) al introducir la equivalente expresión francesa gouvernement d’entreprise. _ g 1. Objetivos del Documento 1. Redescubrir la visión original del gobierno de la empresa en el contexto de su responsabilidad social, avanzando en las mejores y más recientes prácticas. Así se intenta dar un paso más allá de los últimos códigos internacionales de gobier- no corporativo, los cuales ya comienzan a tener en cuenta a los diversos partíci- pes, grupos de interés o stakeholders de la empresa, sin limitarse a la perspectiva accionarial con mucha frecuencia adoptada hasta hace pocos años durante las dos últimas décadas. 2. Perfilar un marco de responsabilidad social amplio e integral, que incluye lo siguiente según se expone de forma sucesiva en las partes segunda y tercera del presente Documento: a) Un modelo de empresa plural (socio-estratégico). b) Un gobierno corporativo inclusivo —no excluyente—, articulado en torno a la participación institucionalizada en la dirección y gestión de la empresa. c) Una generación de riqueza neta total a largo plazo, sostenible en el tiempo y evaluada desde la perspectiva de las diversas partes interesadas. d) Una rendición de cuentas ante el conjunto de la sociedad, con transparencia y verificación externa. 3. Favorecer la confianza de los ciudadanos en las empresas y de los diversos grupos de interés entre sí, con el fin de estimular la innovación, fortalecer la com- petitividad y facilitar la prosperidad económica, dentro de un contexto de búsque- da de la equidad social y la integridad medioambiental. 2. Ámbito de aplicación General, abarcando también a las pequeñas y medianas empresas en lo que les sea aplicable, sin perjuicio de mantener la habitual atención hacia las grandes compañías y, muy en especial, las cotizadas en Bolsa. Por tanto, se utiliza el tér- mino corporativo al hilo del sentido amplio que se deduce del Documento Marco de la responsabilidad social corporativa publicado AECA (2004), cuando entiende por corporación «cualquier entidad de interés público, comúnmente asociada a un proyecto económico, en particular la empresa». GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA 14 Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 _ g 3. Enfoque La perspectiva adoptada gira esencialmente en torno a la teoría de la empresa y el análisis económico, sobre la base de: 1. Los contratos relacionales e implícitos (confianza, reputación, capital rela- cional o «social»). 2. La «nueva teoría de los derechos de propiedad» (contratos incompletos e inversiones específicas). 3. Las aproximaciones cognitivas —en sentido amplio— dentro de la teoría de la organización y la dirección estratégica (recursos, capacidades, compe- tencias, evolución). 4. La existencia de riesgos residuales y efectos externos (positivos o negativos). Estos cuatro fundamentos económicos permiten enfrentarse con las diferen- cias que pueden existir entre los costes o beneficios privados y los costes o benefi- cios sociales (conflictos empresa-sociedad). Pero a ello hay que añadir las diferen- cias que también pueden darse entre las diversas opiniones acerca de lo que es justo (conflictos de percepción sobre la distribución del producto social). Y, enton- ces, entran también en juego las teorías neo-institucionales sobre la legitimación pública de las organizaciones empresariales, por cuanto éstas se hallan inmersas dentro de un entorno que impone tener en cuenta las normas o valores socialmen- te compartidos. En consecuencia, una visión amplia de la responsabilidad social corporativa va más allá de una RSC «centrada en el negocio» y llega a ser una RSC «centrada en la sociedad». Como señaló Frederik (1960, p. 60), «los medios de producción de la economía deberían ser empleados de tal manera que la producción y distribución potenciaran el bienestar socioeconómico total». Por ello, aun cuando no parece que la responsabilidad social corporativa pueda identificarse —en todas sus ver- tientes teóricas e institucionales y sin mayores matices— con la propia ética delos negocios, no cabe duda de que la RSC suele exigir finalmente la utilización de algunos fundamentos éticos: por ejemplo, la perspectiva kantiana o la teoría del contrato social implícito. Esto a su vez puede enlazarse con los contratos relacio- nales y la confianza a que anteriormente se ha hecho referencia, de modo que el círculo se cierra. Finalmente, desde el ángulo concreto de la relación entre RSC y gobierno de la empresa, se partirá de la interrelación de la RSC con la teoría stakeholder habitual en los debates sobre modelos de empresa y sistemas de gobierno. No en balde, «existe un ajuste natural entre la idea de la responsabilidad social corporativa y los stakeholders de una organización», de tal modo que el término stakeholder pone «nombres y caras» a los grupos que son más relevantes para la firma y ante los cua- les debe ser responsable (Carroll, 1991, p. 43). Un repaso a la historia de los con- GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 15 _ g ceptos de la RSC y los stakeholders permite comprobar la ya larga trayectoria de los mismos, en ambos casos con antecedentes desde el siglo XIX y con propuestas unas veces simplemente descriptivas o instrumentales y en otras ocasiones de carácter normativo. Se comprueba también que las aportaciones académicas en el ámbito de la RSC están en parte construidas sobre la base de la literatura stake- holder, y al revés. De ahí que se adopte un modelo de empresa plural o socio-estra- tégico como base lógica para exponer una visión adecuada de la RSC. En tal modelo, se aplican algunos principios básicos, que no guardan relación ni con la popular interpretación de «café para todos» —en cuanto a la distribución de ingresos y excedentes— ni con la gerencial interpretación de un «paternalismo ejecutivo» —en relación con la participación en la adopción de decisiones—. Puesto que tales principios se irán presentando en las páginas siguientes a partir de la teoría de la empresa y el análisis económico, es útil mencionarlos ahora sin- téticamente y en términos similares pero desde otras disciplinas. Así, si los dedu- cimos del contenido de determinadas propuestas para reformar el Derecho de Sociedades, tenemos (véase Greenfield, 2005): • El fin último de las compañías debería ser servir los intereses del conjunto de la sociedad. • Las compañías se distinguen de otras organizaciones porque contribuyen al bienestar de la sociedad creando riqueza. • La riqueza creada debería ser equitativamente distribuida entre quienes con- tribuyen a generarla. • Un gobierno de la empresa participativo es el mejor camino para asegurar la creación sostenible y la distribución equitativa de la riqueza creada. Y si los enumeramos desde la ética, serían (véase Evan y Freeman, 1993; Freeman, 2004): 1. Principio de la legitimidad corporativa. La empresa toma como guía la crea- ción de riqueza neta total para el conjunto de las diversas partes o grupos � � � GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA 16 Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 TEORÍA STAKEHOLDER Responsabilidad social corporativa (RSC) Respuesta social corporativa Buen gobierno global Resultado social corporativo � _ g que de alguna forma invierten en la empresa y/o son afectados por ella (accionistas, directivos, empleados, acreedores, clientes, proveedores,…). 2. Principio de la participación stakeholder. La firma articula ciertas formas de intervención en la dirección y gestión de la compañía—«voz»—, al menos para las principales partes interesadas. 3. Principio de la responsabilidad fiduciaria de los administradores y directivos. Al igual que frente a los accionistas y sobre la base de la mutua confianza, los administradores y directivos han de actuar con honradez, diligencia y transparencia en sus relaciones con los restantes stakeholders, para salva- guardar los intereses a largo plazo de cada uno de ellos y garantizar la supervivencia de la firma. Dicho en pocas palabras: «El gobierno corporativo socialmente responsable busca la satisfacción de los distintos grupos de interés, no sólo de los accionistas, asegurando el diálogo y el establecimiento de relaciones con todas las partes. Su objetivo es asociar la creación de valor económico con el compromiso social de la actividad empresarial» (AECA, 2004). 4. Orientación En el presente Documento, se desea a la vez: (a) presentar un informe del «esta- do de la cuestión» dentro del campo de estudio, caracterizado en la actualidad por la diversidad de perspectivas, planteamientos e, incluso, lenguajes; (b) ofrecer algunas sugerencias o recomendaciones concretas en torno a la puesta en práctica de un buen gobierno corporativo global, es decir, socialmente responsable. Por ello, se realiza un esfuerzo para ordenar diversas contribuciones académicas y pro- fesionales, complementándolas con nuevas aportaciones. Sobre esta base, se inten- ta perfilar un modelo de empresa y un enfoque de RSC coherentes entre sí y capa- ces de estimular las prácticas de las firmas hacia una «nueva frontera» empresa- rial, yendo paulatinamente más allá de la orientación ahora considerada estándar. La parte primera del Documento efectúa una aproximación inicial al ámbito del gobierno corporativo, poniéndolo en relación con los dos principales modelos de empresa—el financiero o accionarial y el stakeholder o pluralista—y centrándo- se en describir el primero, que es el convencional. La parte segunda parte explica los fundamentos del enfoque stakeholder, esen- cialmente sobre la base de argumentos económicos rigurosos y muy relacionados con el actual entorno socioeconómico. Aporta una visión que puede ser novedosa. A partir de ello, la parte tercera realiza un conjunto de recomendaciones con- cretas para alcanzar paulatinamente un buen gobierno corporativo global, social- mente responsable desde la perspectiva de la teoría pluralista de la firma. GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 17 _ g 1 GOBIERNO CORPORATIVO: BASES Y ENFOQUE CONVENCIONAL 1.1. El gobierno de la empresa: un resultado del sistema económico y el modelo de firma Diferentes instituciones de gobierno corporativo producen efectos distintos, en relación con los modelos de toma de decisiones empresariales y de ajuste y distri- bución del valor generado entre los grupos interesados. Esto resalta la importan- cia de las instituciones en el estudio comparado del gobierno de la empresa, ten- diendo a mantenerse a lo largo del tiempo las diferencias iniciales que pueden existir al respecto entre los diversos países (Zysman, 1994; Bebchuck y Roe, 1999; Whitley, 1999; Roe, 2000; Hall y Soskice, 2001). De este modo, existe un marco económico general que condiciona, ante todo, la trayectoria concreta de los siste- mas de gobierno de las compañías y, en último término, el correspondiente mode- lo específico de empresa que subyace en tales sistemas. 1.1.1. Economías liberales y economías coordinadas El esquema de gobierno corporativo difiere, en primer lugar, por causa del modelo macroeconómico en cuyo ámbito se desenvuelve la empresa, que condi- ciona el sistema institucional y legal establecido en el país y la estructura del accionariado. A este respecto, pueden considerarse dos grandes modelos económi- cos dentro del capitalismo (Hall y Soskice, 2001): economías «impersonales» y «economías relacionales», incluso atendiendo tan sólo a los principales elementos con que se define la organización político-social de una comunidad. El cuadro 1a sintetiza las principales características de estos dos modelos de economía. 18 Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 _ g Estos modelos de capitalismo, que se corresponden con las distintas formas de combinar los mecanismos de mercado y de no mercado, afectan a las firmas en cuatro áreas relevantes de su estrategia económica,tal como recoge sintéticamen- te el cuadro 1b. Desde el ángulo del gobierno corporativo, se percibe la diferencia entre un «sistema basado en la compañía» (economía liberal) y un «sistema basa- do en la empresa» (economía coordinada) (Wymeersch, 1994). En estricta visión jurídica, no es lo mismo una compañía que una empresa. GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 19 CUADRO 1a ECONOMÍAS LIBERALES Y ECONOMÍAS COORDINADAS: CARACTERÍSTICAS GENERALES Economías liberales Economías coordinadas – Economías «impersonales». – Basadas en la definición y atribución de derechos de propiedad (Demsetz, 1967). – Funcionamiento espontáneo de los mercados. – Los precios son señales para orientar la asignación eficiente de recursos escasos. – Función central de los contratos for- males y expresos. – Economías «relacionales». – Marco de redes de cooperación con inversiones específicas,3 basadas en la confianza, la reputación y el intercam- bio de informaciones. – Importante papel de los contratos implícitos. – Interacciones estratégicas a largo plazo entre los agentes económicos, que implican reducción de costes de transacción. Modelo de Estados Unidos y Reino Unido Modelo de Alemania y Japón 3 Un activo o una inversión se califica como «específico» o »idiosincrásico» cuando su valor depende positiva y significativamente de la continuidad de su empleo en el marco de una determinada relación contractual. _ g GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA 20 Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 4 Selección adversa y riesgo moral son términos inicialmente utilizados en el sector asegurador. La selección adversa se refiere a un posible oportunismo antes de celebrar un contrato, por tener una de las partes información no revelada que afecta a los intereses de la otra parte y que convierte el contrato en poco ventajoso para ésta («problema de informa- ción oculta»). El riesgo moral alude a un eventual oportunismo después de cerrar un con- trato, debido a que una de las partes puede realizar u omitir acciones en perjuicio de la otra parte y sin que ello sea fácilmente observable («problema de acción oculta»). CUADRO 1b ECONOMÍAS LIBERALES Y ECONOMÍAS COORDINADAS: EFECTOS SOBRE LA EMPRESA Economías liberales Economías coordinadas 1) Gobierno corporativo – Control del mercado y supervisión («monito- rización») de los agentes (directivos) por los principales (accionistas). – Problema central de selección adversa y riesgo moral 4. – Autoridad en la alta dirección de la empresa, con poder discrecional sobre otros actores: empleados, inversores,... – Sistemas orientados hacia el mercado. – Estructura de la propiedad diluida. – Los directivos son vigilados por el mercado de capitales, donde el precio de las acciones sube o baja como reflejo del resultado de su gestión. 1) Gobierno corporativo – Reducción de costes de transacción. – Inversiones a largo plazo, en lugar de benefi- ciar a accionistas externos con resultados a corto término. – Grupos de interés (trabajadores, proveedo- res, clientes,…) tienen más voz. – Adopción de decisiones basada en acuerdos entre los actores económicos en las áreas financiera y laboral. – Las inversiones a largo plazo se garantizan sobre la base de la rentabilidad actual y tam- bién sobre otras informaciones no disponi- bles públicamente. – Invierten en mayor medida en activos espe- cíficos. – Propiedad concentrada. – Control por los grandes accionistas. – Los accionistas externos son pocos y con limitada influencia. 2) Financiación – Financiación con recursos de los mercados financieros directos. – El acceso a recursos financieros depende de la rentabilidad actual y de otra información pública disponible. 2) Financiación – El papel de los bancos es más relevante. – El acceso a los recursos financieros depende de la reputación de la empresa. _ g 1.1.2. El modelo financiero o accionarial y la perspectiva stakeholder Descendiendo de plano, un repaso de la extensa literatura teórica acerca del gobierno corporativo permite identificar unos cuantos grandes arquetipos concre- tos al respecto. Representan esquemas conceptuales para guiar la investigación académica, aunque tienen sus referencias prácticas. Los dos principales son el GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 21 CUADRO 1b (Continuación) ECONOMÍAS LIBERALES Y ECONOMÍAS COORDINADAS: EFECTOS SOBRE LA EMPRESA Economías liberales Economías coordinadas 3) Relaciones laborales – Ante caídas de rentabilidad, los directivos reducen nivel de empleo o renegocian a la baja los salarios. – Relaciones con los trabajadores basadas en mecanismos de competitividad de los sala- rios establecidos y en elevados niveles de productividad laboral. 3) Relaciones laborales – Los propietarios y la dirección apoyan el empleo a largo plazo y sacrifican la rentabi- lidad a corto plazo para construir relaciones estables. – Se facilita a los empleados mayor seguridad en el puesto de trabajo y mejores condicio- nes laborales, con contratos a largo plazo. 4) Relaciones entre empresas – El mercado de control corporativo actúa como mecanismo disciplinario. – Numerosas adquisiciones de empresas, hos- tiles y amistosas, limitan el riesgo moral de las actuaciones de los directivos. – Leyes estrictas: información pública sobre la empresa y prohibición del tráfico de infor- mación privilegiada. – Reglas antimonopolio y penalización de la concentración de la propiedad. – Los bancos y otras instituciones no pueden ser propietarios de una parte sustancial de las empresas, ni ser designados como miem- bros de los consejos de administración. 4) Relaciones entre empresas – El accionariado radica en los bancos, funda- ciones y otras firmas que forman una red con la empresa (keiretsu en Japón). – Fuertes instituciones reguladoras, legislacio- nes y reglas. – Las leyes permiten la concentración de la propiedad y el mantenimiento de participa- ciones cruzadas entre empresas, e incluso dan incentivos para ello. – La legislación antimonopolios es débil. – La extensión de las participaciones cruzadas y otros mecanismos de coordinación previe- nen el oportunismo que el hecho de compar- tir información pudiera provocar. _ g modelo financiero —también denominado accionarial o «principal-agente»— y el enfoque pluralista (o stakeholder). El primero suele asociarse con las economías liberales. Se corresponde con la visión estándar de la firma como nexo contractual, dentro del cual los accionistas (principales) ejercen la primacía, tienen derecho a controlar en exclusiva el conse- jo de administración y supervisan las acciones de los directivos (agentes) para lograr que la compañía no se desvíe del objetivo general de crear valor para ellos. Esto lleva implícito la búsqueda continua de un beneficio extraordinario o puro, es decir, de una «superrentabilidad», pues la mencionada creación de valor exige, finalmente, que los accionistas alcancen un rendimiento superior al coste de opor- tunidad o rentabilidad mínima exigida a su inversión. Así, por ejemplo, Copeland y otros (2004, p. 9) afirman: «Nuestro mensaje es sencillo: las empresas prosperan cuando crean valor económico real para sus accionistas». Y enseguida señalan que esto es válido para toda clase de compa- ñías en todo tipo de países. Aclaran que, en términos legales e ideológicos, Estados Unidos y Reino Unido han otorgado la mayor importancia a la idea de que la función objetivo de la firma es maximizar el valor para el accionista. Ponen así en evidencia que este objetivo lo entienden en términos normativos, no sólo instrumentales. En contraste, en el modelo stakeholder la firma se entiende como una organi- zación que, mediante la producción de bienes y servicios, desea satisfacer las nece- sidades de los diferentes grupos que laintegran y de los cuales depende para su supervivencia. Cada partícipe tendrá su propio objetivo personal, pero sólo lo alcanzará a través de su compromiso con la acción colectiva realizada a través de la firma. En dichas condiciones, se considera que el objetivo económico general de esta última estriba en promover la creación y el crecimiento sostenible en el tiempo de la riqueza neta total para el conjunto de los partícipes, incluyendo el cómputo de los efectos externos positivos y negativos. Dicho en otras palabras, generar rentas y cuasi-rentas económicas 5 para los diversos stakeholders, tenien- do en cuenta precios y costes de oportunidad. De ahí que se intente facilitar algu- nas vías para la intervención de —al menos— los principales partícipes en la direc- ción y gestión de la compañía, a la vez que han de equilibrarse o armonizarse todos los intereses involucrados en la firma —como en una coalición o cámara de compensación—, aun admitiendo que dichos intereses a veces pueden ser contra- puestos. Esto último es reflejo de una dinámica general de la vida económica, GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA 22 Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 5 Se denomina renta económica a la retribución por encima del importe necesario para lograr que un factor de producción acepte participar en una actividad, realizando nuevas inversiones con el fin de ofertar cantidades adicionales de bienes y servicios. Cuasi-renta eco- nómica es la retribución que supera el nivel indispensable para inducirlo a que se mantenga en su actividad actual, considerando que las inversiones requeridas ya han sido efectuadas. _ g caracterizada por la presencia simultánea del conflicto y de la cooperación entre los actores sociales. Se trata de una situación en que es aplicable la idea de un «juego cooperativo con negociación» (Sacconi, 2004). Este enfoque es habitual vincularlo con las economías coordinadas. A veces se citan otros modelos de empresa. Con cierta frecuencia se habla tam- bién del esquema político y el enfoque de la actuación leal (stewardship), como señalan Hawley y Williams (1996). Sin embargo, el primero no se sale del marco del modelo financiero. Simplemente insiste en que, además de aprovechar la vigi- lancia por parte de los mercados de capitales, podrían emplearse asimismo «vías políticas» —activismo de los accionistas, coordinación entre ellos, democratiza- ción de las asambleas generales de las compañías, etc.— para lograr que los direc- tivos trabajen al servicio de los accionistas. El segundo enfoque mencionado tam- bién responde al análisis principal-agente. Eso sí, considera que los directivos se orientan por sus deseos de autorrealización y responsabilidad profesional. Por tanto, cooperan lealmente —pese a sus posibles intereses particulares— para alcanzar la maximización de la riqueza de los accionistas. Desde un ángulo diferente, Keasey y otros (1997) aluden a un modelo de mer- cado miope y al paradigma de abuso del poder ejecutivo. No obstante, de hecho, tampoco el énfasis en la miopía del mercado se sitúa fuera del esquema estándar principal-agente. Tan sólo viene a resaltar que existen dudas acerca del grado con- creto de eficiencia de los mercados de capitales a la hora de valorar las acciones. Su posible miopía puede conducir a infravalorar sistemáticamente los rendimien- tos esperados de las inversiones a largo plazo en capital fijo, I+D+i (investigación, desarrollo e innovación), formación, etc. En consecuencia, cabe que los directivos de las compañías se guíen sólo por el precio de la acción en cada momento y sus reacciones previsibles a corto término, dejando en un segundo plano la creación de valor a largo plazo para los accionistas. Todo ello sin olvidar además que exis- te evidencia empírica sobre manipulación de los precios de las acciones incluso en mercados bursátiles muy desarrollados (véase, por ejemplo, Aggarwal y Wu, 2006). Por su parte, el modelo de abuso del poder ejecutivo comparte la base de la perspectiva stakeholder —la empresa ha de administrarse de acuerdo con los inte- reses del conjunto de los partícipes—. Ahora bien, se caracteriza por subrayar que un poder excesivo en manos de los directivos puede ser utilizado por éstos para poner la firma al servicio de sus exclusivos intereses, aprovechando la ausencia de un control efectivo sobre ellos y la dificultad para evaluar la justificación global de sus decisiones. Se confirma, pues, que, en definitiva, el núcleo del debate sobre el gobierno de la empresa gira en torno al modelo financiero versus el modelo pluralista. Es cierto que se ha intentado combinar estos dos enfoques, hablando así de un modelo financiero matizado o «ilustrado» o —lo que es lo mismo— de una orien- tación stakeholder matizada o «ilustrada» (enlightened). Sin embargo, entonces no se abandona realmente el modelo financiero o accionarial. Se dice adoptar la GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 23 _ g visión stakeholder, pero es desde una perspectiva sólo instrumental: los accionis- tas conservan su primacía, si bien tienen presentes las demandas de las demás par- tes interesadas, en cuanto son medios para alcanzar un mayor valor a largo plazo para los propios accionistas (Phillips y otros, 2003; Rodríguez Fernández, 2003, pp. 86-88). Dicho en otras palabras, los stakeholders no accionistas se consideran más bien como estrictas restricciones secundarias, aunque constituyan restriccio- nes ineludibles por la necesidad de mantener buenas relaciones con ellos y lograr su colaboración en beneficio de los accionistas. En realidad, esta combinación «ilustrada» da la impresión de que intenta apro- vechar en la práctica una relación positiva entre determinadas formas de RSC y varias medidas de rendimiento económico y financiero empresarial subsiguiente- mente logrado. Algo que, en conjunto, la evidencia empírica disponible parece que tiende a confirmar, aun cuando existen problemas metodológicos en este tipo de análisis para poder llegar a conclusiones patentes (véase Orlitzky y otros, 2003; Beltratti, 2005; Dam, 2006) 6. Además, en tal enfoque matizado subyace una visión tradicional y bien conocida, al menos desde Adam Smith (1794; ed. original, 1776): cuando los actores económicos buscan satisfacer sus propios intereses pri- vados, logran de paso servir a la sociedad en su conjunto. Tal vez debido a esto último, se da casi por supuesto que, más allá de los accionistas, los restantes par- tícipes, interesados o stakeholders (acreedores, empleados, directivos, proveedo- res, clientes, comunidad local, etc.) no resultan perjudicados por ese control accionarial. Estamos ante una controversia que parece perenne (Crowther, 2004, pp. 74- 75). De una parte se sitúan cuantos sugieren que la maximización del valor accio- narial también maximiza, de modo automático y como corolario, la creación de valor para los restantes grupos de interesados. De otro lado encontramos a quie- nes piensan que, en realidad, el valor para los accionistas tal vez no siempre sea GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA 24 Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 6 Téngase presente que no es fácil establecer indicadores fiables y prácticos para con- trastar los efectos de una dirección empresarial tipo stakeholder frente a los rendimientos de un enfoque orientado hacia los accionistas —aparte que en el mundo real las firmas pueden aplicar un modelo que no se corresponde exactamente con uno de esos dos—. En tal sentido, se detectan limitaciones en la definición conceptual y operativa de las variables manejadas para medir la responsabilidad social en esta clase de estudios; de hecho, en con- creto, difícilmente cabe entender que reflejan de modo apropiado la creación de riqueza neta total a la que se alude a lo largo de este Documento y que se especifica con mayor deta- lle en el epígrafe 3.3.2. Además,sigue abierto el debate en torno al procedimiento de esti- mación a aplicar; se observan determinadas carencias a la hora de controlar correctamen- te el efecto de otras posibles variables explicativas; y cabe que las estimaciones se vean difi- cultadas por problemas econométricos de endogeneidad entre resultado económico-finan- ciero y responsabilidad social. De hecho, Orlitzky y otros (2003) vislumbran una interac- ción entre ambos elementos. _ g «creado», pues puede ser simplemente maximizado a través de la apropiación del valor correspondiente a otros partícipes y con el consiguiente perjuicio para éstos. En términos analíticos, el debate conduce a resaltar la diferencia matemá- tica entre las dos proposiciones siguientes: (a) maximizar una función objetivo que exprese la creación de valor para los accionistas, sujeta a ciertas restricciones impuestas por las restantes partes interesadas; (b) maximizar una función obje- tivo que refleje la generación neta total de riqueza para el conjunto de los grupos de interés. Cabe admitir que, en el mundo real de información imperfecta y racionalidad limitada, seguramente no estamos en condiciones de «maximizar» ninguna fun- ción objetivo. Y hasta no falta quien, como Blair (2003), modifica en cierta medi- da su anterior defensa del modelo stakeholder e intenta acortar distancias entre ambos lados de la discusión: llega a aceptar ahora que, en la práctica, las actua- ciones requeridas con el fin de aumentar a largo plazo el valor accionarial son probablemente indistinguibles de las exigidas para generar riqueza en favor de todos los partícipes. Sin embargo, a continuación se pregunta por qué no aban- donar entonces un lenguaje innecesariamente conflictivo como es el asociado con el modelo financiero y su defensa de la primacía de los accionistas. Un len- guaje de ese tipo puede enfrentar a los diversos grupos de interés, fomentar un ambiente no cooperativo en la empresa y hasta suscitar comportamientos caren- tes de ética. Por todo ello, y teniendo en cuenta asimismo el ya citado contenido instru- mental de esta visión «ilustrada», donde los partícipes no accionariales siguen siendo más bien «medios», en las páginas que siguen se apuesta por ir avanzan- do paulatinamente hacia un modelo integral de empresa socialmente responsa- ble y en diálogo participativo con sus stakeholders. Una propuesta que, a través de sucesivas etapas, lleva a sugerir a la vez otro modelo de empresa —con diver- sas consecuencias— y otra manera de evaluar los resultados de las compañías. Dado que cabe resumir en dos grandes arquetipos los modelos de firma que subyacen en el gobierno de la empresa, el orientado hacia los accionistas y el enfocado desde el ángulo stakeholder, el cuadro 2 compara algunos de los princi- pales postulados de cada uno de ellos. Servirá de guía más o menos explícita, según proceda, para ulteriores epígrafes. GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 25 _ g GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA 26 Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 CUADRO 2 COMPARACIÓN ENTRE LOS DOS PRINCIPALES MODELOS DE GOBIERNO DE LA EMPRESA Elemento teórico Modelo financiero o accionarial Modelo pluralista o stakeholder Propiedad y mercados Naturaleza de la empresa Contratos Hipótesis sobre el poder Comportamiento personal Inversiones específicas Importancia de los recursos Base de las relaciones Partícipes sujetos a riesgos Clave del gobierno corporativo Objetivo de la empresa Función de los directivos Funcionamiento del mercado Criterio para asignar recursos Ética Nivel de complejidad Instituciones naturales Ficción legal Sobre todo explícitos Igualdad Oportunista y doloso Accionistas Sólo instrumentos Económica Accionistas Problema de agencia Crear valor para los accionistas Agentes de los accionistas Sin efectos externos apreciables Eficiencia Instrumentada Bajo Construcciones sociales Coalición de intereses Explícitos e implícitos Desigualdad Valora confianza y coopera Diversos partícipes Críticos para sobrevivir Económica y moral Diversos partícipes Compromiso de los partícipes Crear riqueza neta total Fiduciarios de los partícipes Efectos externos relevantes Eficiencia y equidad Intrínseca o asumida Elevado FUENTE: Adaptado y ampliado de Rodríguez Fernández (2003, 2006a). 1.2. El modelo convencional de gobierno corporativo A la vista de esos dos grandes modelos de gobierno de la empresa, procede ahora comentarlos más en profundidad, comenzando por la presentación de una síntesis de los principios y mecanismos institucionales u operacionales del buen gobierno en su versión más tradicional y limitada: la recogida bajo el rótulo de modelo financiero o accionarial. En tal esquema convencional, el gobierno de la empresa responde a la visión reduccionista a la que antes se ha hecho referencia, esto es, un enfoque limitado a los esquemas jurídicos, los instrumentos financieros y los mecanismos de actua- ción mediante los cuales los aportantes de capital financiero se aseguran que la dirección y gestión de la empresa se realiza en función de sus intereses. Como también quedó dicho, se pone el énfasis en garantizar que los directivos trabajen en beneficio de los accionistas; y que se evite así el denominado «problema de delincuencia gerencial». _ g Por ser los accionistas los propietarios legales de la empresa («principales»), los administradores y demás directivos («agentes») tienen la obligación de actuar como mejor convenga a los intereses de los primeros. Otros partícipes de la empresa también tienen derechos, pero no son considerados «co-iguales», porque sólo los propietarios soportan el riesgo de quiebra o insolvencia. En paralelo, se considera que maximizar el valor para los accionistas es el único camino para maximizar los intereses de todos los stakeholders a lo largo del tiempo (Shapiro y Balbiber, 2000, p. 8). 1.2.1. Esquema general de análisis El interés por el gobierno corporativo se ha acrecentado, si cabe, a raíz de las crisis de ciertas empresas que se han mostrado incapaces de resolver sus proble- mas de agencia. Estos últimos son característicos de las organizaciones modernas, pues, en un marco de separación entre la propiedad y el control, pueden surgir conflictos de intereses por la diferencia de objetivos entre directivos y accionistas. Dichos conflictos se realimentan, por cuanto, debido a la información asimétrica o desigual, los accionistas tienen dificultades para asegurarse de que su capital no se emplea indebidamente por los directivos. Así, el marco conceptual de la teoría de agencia pone de manifiesto que los directivos, «agentes» de los accionistas, pueden no actuar siempre en beneficio de éstos, porque sus objetivos son diferentes. Mientras que el objetivo de los accionis- tas se centra en la maximización del valor de la empresa para los aportantes de capital de riesgo, el interés de los directivos puede estar más relacionado con la búsqueda de un mayor tamaño para la empresa y con la acotación del riesgo de quiebra o insolvencia de la misma. Consecuentemente, los directivos tienen incen- tivos—como retribuciones, prestigio social, e incluso logro de poder político— para invertir los recursos generados en crecimiento y diversificación de la empre- sa, aunque ello no cree valor para los accionistas. Idealmente, el conflicto entre accionistas y directivos se solventaría con la firma de un contrato completo, que especificase exactamente lo que los directivos podrían hacer con los fondos en cada circunstancia posible; y cómo se deberían asignar los eventuales beneficios entre ellos y los inversores. Sin embargo, ese con- trato se firma de hecho en términos incompletos, por generales, dado que muchas de las futuras contingencias son difíciles de determinar y más aún de predecir. De ahí que surja el problema de establecer quién asigna los derechos de control residuales, es decir, quién toma lasdecisiones de apropiación de los recursos en circunstancias que no hayan sido totalmente previstas en el contrato. Ello obliga a los accionistas a diseñar mecanismos de control para evitar, en la medida de lo posible, conductas oportunistas de los directivos en su eventual asignación discre- cional de los recursos. Por eso, el principal objetivo del gobierno de la empresa es GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 27 _ g minimizar los «costes de agencia» resultantes de la puesta en práctica de dichos mecanismos de control y de las pérdidas ocasionadas por los comportamientos oportunistas de los directivos. Así se pretende evitar que la separación entre pro- piedad y control dé lugar a formas de organización ineficientes. El gobierno financiero o accionarial de la empresa tiene, en suma, la origina- ria finalidad de lograr la eficiencia en el uso de los activos y en los contratos que la configuran, con el fin de asegurar la generación de riqueza para los propieta- rios, aportantes de capital de riesgo. Por ello, durante los últimos veinte o veinti- cinco años, numerosos académicos, consultores, instituciones y líderes del mundo de los negocios han insistido en la creación de valor para los accionistas como eje del gobierno corporativo. Tras ese enfoque subyace todo un conjunto muy concreto de postulados bási- cos acerca de la economía, la empresa, la racionalidad humana, los comporta- mientos individuales, etc., por cuanto: a) Concibe los mercados como instituciones «naturales» y sin efectos exter- nos apreciables. b) Entiende la empresa como un entramado de contratos entre sujetos eco- nómicos libres e iguales. c) Toma como nivel de análisis el individuo, cuya racionalidad responde en lo fundamental al tradicional utilitarismo del análisis microeconómico neoclásico. d) Resalta los comportamientos dolosos y oportunistas, de modo que subra- ya la importancia que ha de otorgarse a la supervisión, disciplina y control de los actores económicos. e) Pone a los directivos («agentes») al servicio exclusivo de los accionistas («principales»), en el contexto de una única relación de agencia, que sólo parece tener en cuenta un concepto estático de la eficiencia empresarial. Esta relación de agencia entre directivos y accionistas puede dar lugar a problemas desde una cuádruple vertiente: respecto a los niveles de esfuer- zo de los directivos; por los diferentes horizontes temporales de decisión entre unos y otros; debido a la diversa valoración del riesgo; y en función del uso de los activos de la empresa por parte de la dirección. Actualmente, son muchos los mecanismos mediante los cuales las empresas pueden controlar las actuaciones de sus directivos y minimizar los «costes de agencia», tanto internos a la propia empresa como externos. En paralelo, los códi- gos de buen gobierno recogen un conjunto de recomendaciones, a modo de códi- go ético o de buena conducta, de aplicación voluntaria en las firmas. Además, es preciso manejar algunos indicadores que permitan medir la calidad del gobierno de las empresas, entre los que se encuentran los derechos y obligaciones de los GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA 28 Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 _ g accionistas, los procedimientos de defensa contra tomas de control y la transpa- rencia sobre el gobierno corporativo. Todo ello merece un apunte a continuación. 1.2.2. Principios básicos y mecanismos institucionales u operacionales El gobierno convencional, financiero o accionarial de la empresa implica un proceso de supervisión y control de la dirección vía instituciones o mecanismos internos y/o externos (Melle, 1998). Se enmarca en una perspectiva del gobierno de las compañías orientada hacia la directa creación de valor para los accionistas, con unos mecanismos bien definidos, sean propios de la empresa, sean de apoyo o derivados de restricciones externas. El objetivo del modelo es disciplinar las deci- siones de asignación de recursos y encauzarlas hacia la eficiencia, ayudando a sol- ventar los problemas del gobierno corporativo y los conflictos de intereses a los que hemos hecho referencia anteriormente. Entre los mecanismos internos, de la propia empresa, cabe resaltar la distribu- ción de la propiedad, el poder de voto y la influencia efectiva de los accionistas; la composición, nombramiento, funcionamiento y remuneración del consejo de administración; el estatuto del presidente, del consejero delegado —en su caso— y de las comisiones del consejo de administración; el sistema de retribuciones y carreras profesionales para directivos; etc. Por otra parte, como mecanismos externos a la empresa encontramos los mer- cados de productos (bienes o servicios), de directivos, de capitales y de control cor- porativo a través de fusiones o adquisiciones de empresas, junto con la transparen- cia informativa, la intervención de los auditores externos, las leyes concursales, las diversas regulaciones públicas, etc. Todos estos mecanismos tienen como denominador común el intento de mejo- rar la gestión de la empresa por sus equipos directivos, pudiendo observarse que el gobierno corporativo se ve afectado también por la competencia en los merca- dos de productos. Ésta controlará, en última instancia, que las empresas cumplan su objetivo final de aumentar la eficiencia en la asignación de recursos. 1.2.2.1. Control directo o interno Desde la perspectiva interna, los consejos de administración, los contratos de incentivos y las juntas generales de accionistas son los grandes mecanismos que ofrecen líneas de resolución al problema de agencia entre accionistas y directivos. Pretenden, en todos los casos, limitar la discrecionalidad de estos últimos en el empleo de los recursos —evitando su apropiación indebida o su asignación a pro- yectos no rentables— y en la distribución de los beneficios obtenidos, garantizan- do el retorno de una parte adecuada de los mismos a los aportantes de capital de riesgo. GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 29 _ g 1.2.2.1.1. Consejos de administración Los accionistas delegan en el consejo de administración la responsabilidad de vigilar, compensar y sustituir a los gestores y altos directivos, así como la apro- bación de los grandes proyectos estratégicos. En este ámbito, Mayers y otros (1997) demuestran que existe una importante relación entre el tamaño y la com- posición del consejo y la estructura de la propiedad de la empresa, lo que es cohe- rente con el hecho de que los miembros del consejo ejercen un relevante papel de supervisión. Igualmente, para Milgrom y Roberts (1992) la composición del consejo y la estructura de la propiedad de la firma son estrategias complementarias para el control de los directivos. Señalan que la estructura de la propiedad afecta a los cambios de los máximos ejecutivos, influyendo, de este modo, en los esfuerzos de supervisión interna. Para la mayor eficacia de los consejos, en la composición se considera clave la existencia de consejeros dominicales —representantes de los propietarios más relevantes— y de consejeros independientes. Asimismo, son características impor- tantes que se establezcan plazos para la renovación de consejeros y directivos, una periodicidad de las reuniones, que existan comités de selección y retribución de directivos y que se potencie la transparencia en las informaciones. Los consejos de administración difieren de un país a otro, dependiendo de la regulación mercantil y de los objetivos perseguidos por sus respectivas empresas. En Alemania, donde prevalece el concepto de «interés general de la compañía», su estructura está fuertemente influida por las ideas de independencia y codecisión. Así, y a diferencia del modelo anglosajón, en las sociedades anónimas la dirección del negocio y su supervisión se hallan encomendadas a dos órganosdistintos de gobierno. Uno de ellos, el consejo ejecutivo o de dirección, asume la responsabili- dad de la gestión diaria; en tanto que el control de este último, así como la elec- ción de sus miembros, recae en el otro consejo, el consejo de vigilancia. La sepa- ración entre la gestión y el control queda reflejada en el hecho de que nadie puede ser miembro a la vez de ambos consejos en la misma compañía. Además, según la regulación legal vigente, se deja en manos de los trabajadores el nombramiento de la mitad o un tercio —según los casos— de los puestos en el consejo de vigilancia. El resto es elegido por los accionistas y está constituido por personas que no tra- bajan a plena dedicación en la empresa. En las empresas japonesas, tradicionalmente los objetivos han sido similares al caso de las alemanas (crecimiento y permanencia), pero la estructura de sus con- sejos de administración es muy diferente. Sólo hay un consejo, los grandes accio- nistas no suelen estar representados en el mismo, la mayoría de los consejeros son directivos de la propia empresa (alrededor de 2/3 del total en las compañías más grandes) y el presidente ejecutivo es el que, en última instancia, elige a sus miem- bros. De ahí que la labor de control del consejo sobre los directivos apenas tenga GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA 30 Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 _ g relevancia. De hecho, la supervisión interna descansa en una serie de comités informales, entre los que destaca una especie de club presidencial (shacho-kai), del que forman parte las principales compañías del grupo (keiretsu) con intereses en la empresa (Kojima, 1993). En España pocos consejos ejercen en plenitud sus funciones de control, al tiempo que experimentan una clara falta de información. Una información que ha de ser transparente y propiciar que, dada la estructura de los incentivos, pueda haber una confianza implícita en el comportamiento eficaz y ético de los directi- vos-agentes. Pese a las responsabilidades impuestas a los consejeros en el código penal, el esquema de incentivos vigente no puede evitar conductas oportunistas por parte de los directivos. La necesidad de fortalecer los poderes del consejo frente a las facultades del primer ejecutivo de las empresas resulta especialmente necesaria cuando tales funciones ejecutivas y las responsabilidades de la presidencia del consejo se encuentran acumuladas. Esto ocurre en el 80 por ciento de los consejos nortea- mericanos y prácticamente en la totalidad de los españoles más importantes. En definitiva, los consejos deben desarrollar principalmente las siguientes fun- ciones: asegurar el correcto funcionamiento de la compañía; aprobar la estrate- gia, a propuesta de la dirección; nombrar y separar al primer ejecutivo; valorar la actuación de los gestores; controlar las desviaciones respecto a estrategias y obje- tivos; y rendir cuentas de su labor ante los accionistas, garantizándoles la calidad de la administración de la compañía. En la tendencia hacia el mejor cumplimiento de tales funciones, los consejos de administración parece que van incorporando algunas transformaciones, en su esfuerzo por ser más eficaces en el control de la discrecionalidad de los directi- vos. Así, los consejos cada vez en mayor medida: • Tienen menos integrantes (entre 5 y 15 miembros). • La mayoría de sus integrantes representan a la totalidad del capital. • Se distinguen consejeros ejecutivos y consejeros externos con prestigio e independencia, siendo estos últimos progresivamente más numerosos. • Se establece un plazo máximo de mandato para los consejeros. • Los consejos tienden a dividirse hasta en siete u ocho comités especializa- dos (entre ellos los de nombramientos, retribuciones y auditoría), perdien- do importancia las reuniones plenarias. • Se introduce un control anual de los presidentes. • Se impone la remuneración variable, incluyendo las opciones sobre acciones • Se revisa periódicamente el nivel de eficacia de los sistemas de control y es más importante el informe de auditoría externa. GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 31 _ g 1.2.2.1.2. La junta general de accionistas Los propios accionistas actúan también como controladores en el conflicto entre ellos mismos y los directivos, a través de su órgano de representación por excelen- cia: la junta general, en la que los accionistas tienen derecho a votar sobre asuntos importantes de la empresa, como fusiones, liquidaciones o elección del presidente del consejo de administración. Este tipo de control es tanto más factible cuanto menor sea la concentración del capital, ya que los intereses de los grandes inversores pueden no coincidir con los intereses de los minoritarios. Y aquéllos pueden usar sus derechos de control para maximizar su propio bienestar, redistribuyendo los beneficios de forma ineficiente. 1.2.2.1.3. Los contratos de incentivos Los contratos de incentivos condicionan la retribución del directivo, sometien- do la cuantía de sus rentas presentes o futuras a una cierta aleatoriedad. Sirven para reforzar, al menos parcialmente, los incentivos individuales, con el fin de que los directivos sean responsables de sus acciones y se reduzca el riesgo moral deri- vado de sus posibles actuaciones discrecionales. Es una forma de hacer a los direc- tivos responsables ante los accionistas, asegurando que sus intereses personales están en línea con los objetivos de la propiedad. Los contratos de incentivos se basan en vincular, ex-ante, los intereses de los directivos a la creación de valor en la empresa. Este tipo de contratos pueden tomar distintas formas: • Esquema anual de bonus o pluses, que consiste en una prima o cantidad monetaria nominalmente variable y anual, ligada al desempeño, concedida a discreción a los directivos. • Esquema de bonus plurianuales. Mecanismo similar al anterior, pero concer- tado sobre un mayor plazo de tiempo (generalmente tres ejercicios), de suer- te que permita a los directivos mantener una visión estratégica. • Asignar a los directivos la propiedad de acciones. Los sistemas de adquisi- ción de acciones consisten en que el ejecutivo debe invertir uno o dos años de su retribución en acciones de la empresa. Suelen ser voluntarios, aunque en la práctica la presión del consejo puede hacerlos obligatorios. Existe la modalidad de acciones restringidas (restricted stock), es decir, la entrega gra- tuita de acciones (o vendidas a bajo precio) sujeta al cumplimiento de unas condiciones (restricciones). • Planes de opciones de compra sobre acciones. Constituyen un sistema de retribución a largo plazo (superior a un año), de aplicación a los empleados y especialmente a los directivos empresariales, que se basa en la entrega a los GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA 32 Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 _ g mismos de opciones de compra sobre acciones de la propia compañía o de la matriz de su grupo. • Derechos vinculados a la revalorización de las acciones (stock appreciation rights). Consisten en la cesión de un derecho para que el directivo perciba la diferencia entre el valor de las acciones en el momento de la cesión y su coti- zación en un momento futuro, sobre una cantidad de acciones determinada. De forma similar, los planes de acciones «fantasmas» (phantom stocks) pro- porcionan muchas de las ventajas de tener acciones —así, el cobro de posi- bles plusvalías y, a veces, incluso «dividendos fantasmas»—sin haber recibi- do realmente las acciones. • La concesión de un préstamo para comprar acciones, sin intereses o con un tipo de interés atractivo. El directivo recibe un préstamo para comprar accio- nes de la empresa; y lo devuelve en un único pago, habitualmente transcurri- dos dos años como mínimo. • Los planes de pensiones para directivos actúan como mecanismos desincentiva- dores de su marcha a otras empresas.A la vez, les permiten una dedicación total al desarrollo del negocio, sin preocuparse de su futuro financiero, ya que la empresa adquiere un compromiso de pagarles una pensión cuando se jubilen. • Retribuciones en especie o compensaciones indirectas: seguros médicos pri- vados, seguros de vida y accidentes, automóvil de la empresa, chófer, cursos de formación, vacaciones y viajes, gastos de educación de los hijos, alquiler o compra de vivienda, préstamos a bajo interés, gastos de representación, etc., entre otros conceptos. • Cláusulas contractuales con condiciones especiales para los directivos en caso de rescisión de su contrato, en atención al tiempo que deben permane- cer sin emplearse en otra empresa del mismo sector. Permiten compensar al directivo por esta limitación. • Vinculación de la carrera profesional del directivo dentro de la firma con la evolución de los resultados empresariales. La forma óptima del contrato de incentivos vendrá determinada por la aversión al riesgo del directivo, la importancia de sus decisiones y su capacidad para pagar dividendos a los propietarios (Ross 1973; Stiglitz, 1975; Mirrless, 1976; Holmström, 1979, 1982). 1.2.2.2. Mecanismos de control indirecto o externo Ante el eventual fracaso de los mecanismos internos de control de la dirección y gestión de la empresa, existen mecanismos externos que pueden disciplinar el gobierno de las firmas. La supervisión efectuada por el mercado de capitales actúa cuando los mecanismos de control interno fallan y el valor de la empresa en Bolsa desciende por debajo del que una dirección alternativa obtendría. Cuando el mer- GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 33 _ g cado de capitales no puede actuar, por existir regulaciones que encarecen prohibi- tivamente sus operaciones, la empresa queda condenada a desaparecer, si actúa en mercados competitivos, o a sobrevivir dentro de un proceso político de asignación de recursos. Los sistemas de gobierno externo de la empresa tratan de resolver los conflic- tos de intereses entre directivos e inversores, a través de la disciplina propia de los mercados y de una legislación muy precisa sobre los derechos de cada parte. Además de la regulación, los mercados de capitales —que materializan su control a través de las acciones y el nivel de endeudamiento de las empresas—, los merca- dos de empresas —con sus «tomas de control»—, los mercados de directivos y la competencia en el mercado de bienes y servicios son otras tantas modalidades de ese control externo que comentamos seguidamente. 1.2.2.2.1. Mercado de acciones El mercado de acciones valora las decisiones de las empresas que cotizan en Bolsa y por tanto, es un instrumento de control de la actuación de los directivos. A medida que los mercados son más eficientes —caracterizados por su gran liqui- dez, por el gran número de empresas cotizadas, por las escasas participaciones interempresas y por la dispersión del accionariado de las empresas—, este meca- nismo externo de control de los directivos se torna más eficaz. Existen normas contra posibles conductas oportunistas de los directivos y mecanismos legales que protegen a los inversores minoritarios, sean accionistas o acreedores. Así, en el caso de los accionistas, mediante el derecho a votar sobre asuntos importantes para la empresa, como fusiones, liquidaciones, elección de consejeros, etc. Se requiere que exista una cierta dependencia de la empresa res- pecto de los mercados financieros. Asimismo, la concentración de la propiedad actúa de mecanismo de control. Los grandes accionistas poseen derechos de voto comparativamente mayores que los que les otorga la mera titularidad de su capital, por la escasa capacidad de actuación de los minoritarios. Shleifer y Vishny (1986), Zeckhauser y Pound (1990), Butz (1991) y Burkart y otros (1997) postulan que la presencia de grandes accionistas logra limitar la discrecionalidad de los directivos, traduciéndose en efectos positivos sobre el valor a largo plazo de la empresa. Se basan en la idea de que intentar controlar a la dirección exige a los accionistas dispersos un esfuerzo de coordinación importante y de dudoso éxito, para obtener una parte mínima de los beneficios generados por tal esfuerzo. En cambio, si un accionista tiene un peso relevante en el capital social, la protección funciona, ya que puede hacer cumplir sus derechos. Para los accionistas minoritarios es más complicado, pues- to que necesitan establecer alianzas con otros inversores con el fin de ejercer con- trol sobre los directivos. GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA 34 Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 _ g En esta línea se insertan las posturas que defienden el papel de «accionista acti- vo» para un banco propietario, que ejercerá una supervisión tanto mayor cuanto menores sean las posibilidades de la empresa para obtener recursos ajenos de fuentes alternativas a la crediticia. Sin embargo, este tipo de grandes accionistas plantea el problema de determinar quién supervisa al supervisor, ya que también un banco debe resolver el conflicto de agencia originado por la dispersión de su propiedad (Steinherr y Huveneers, 1990). 1.2.2.2.2. Mercado de deuda La financiación mediante deuda da a los correspondientes acreedores ciertos derechos en relación con los activos de la empresa (Hart, 1995, parte III). Elevar el endeudamiento de la empresa supone aumentar su probabilidad de quiebra, con la consiguiente amenaza para la posición de los directivos. Si los directivos violan los términos del contrato, los financiadores tienen el derecho de apelar a los tribunales para hacer respetar sus prerrogativas. De este modo, la protección legal a los acreedores es más efectiva que la de los accionis- tas, dado que un incumplimiento en la amortización de la deuda es una violación razonablemente clara en un contrato de deuda y puede verificarse en un juicio. Sin embargo, apropiarse de los activos de una empresa en quiebra es en oca- siones muy difícil, incluso para los acreedores con garantía (White, 1993); sobre todo cuando éstos son numerosos, diversos y con conflictos de intereses, ya que la dificultad de aunar sus esfuerzos es muy grande, con lo que los procesos de quie- bra pueden tardar años en dilucidarse (Baird y Jackson, 1985; Gertner y Scharfstein, 1991; Weiss, 1990). Como los procesos de quiebra son complicados, es frecuente que los acreedores renegocien al margen del procedimiento formal de quiebra (Asquith y otros, 1994). Cuanto mayor y más concentrada sea la posición de deuda de la firma, supe- rior será el incentivo de los acreedores para vigilar la gestión empresarial. El poder de control de los grandes acreedores, bancos incluidos, proviene, por una parte, de la gran variedad de derechos de control que ostentan cuando las empresas incum- plen las condiciones de amortización de la deuda (Smith y Warner, 1979); y, por otro lado, debido a que no pocas veces sus préstamos son a corto plazo, por lo que los prestatarios tienen que volver a solicitar fondos con mayor frecuencia. Como resultado, los grandes acreedores tienen, en cierto sentido, una posición similar a los accionistas: combinan importantes derechos sobre los flujos de teso- rería generados por la firma y una relevante capacidad de influir en las decisiones estratégicas de la empresa. GOBIERNO Y RESPONSABILIDAD SOCIAL DE LA EMPRESA Documento AECA • Comisión de Responsabilidad Social Corporativa • N.º 4 35 _ g 1.2.2.2.3. Mercado de empresas El valor de las sociedades en el mercado de títulos y las posibilidades de una gestión más eficiente pueden motivar «tomas de control» (takeovers) de empresas. Holl (1977) señala que unos directivos que no busquen la maximización de los rendimientos para los accionistas verán ese hecho reflejado en una reducción del precio de las acciones de la empresa. Si, como consecuencia de ello, el valor de mercado de la empresa
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