En cuanto a la otra modalidad de IFD, los especulativos, cabe decir que la especulación tiene, en principio, que ver con la toma de posiciones en estas operaciones (e incluso con otras diferentes a los IFD, dado que la especulación no sólo puede realizarse con estos productos) con la expectativa de obtener ganancias, a partir de un esperado comportamiento o valor de ciertas variables de mercado, en algún sentido. De alguna forma, la especulación es la contracara de la cobertura, es decir, si alguien busca acotar sus riesgos (aversión al riesgo) tiene que encontrar otra parte dispuesta a asumirlos (amante del riesgo). Sin especuladores no existiría el mercado de derivados, pues éste no tendría liquidez. Los bancos de inversión y los hedge fund son actores importantes en estos negocios. También es conocida la peculiar función de sintetizar o replicar los efectos de otras transacciones o productos financieros (por ejemplo, “los préstamos sintéticos”). A través de los IFD, combinaciones de ellos y con otros instrumentos, es posible reproducir efectos económicos de otras inversiones12. Por ejemplo, un total return swaps es una adaptación del swap tradicional para crear sintéticamente un activo financiero o un préstamo. Esta particularidad hace necesaria una especial atención regulatoria. En lo que respecta al plano fiscal, a efectos de evitar prácticas de “arbitraje fiscal”, resulta recomendable la incorporación de medidas anti-abuso, algunas más generales como el principio de la preeminencia de la sustancia sobre la forma (substance over form, muy importante, o el de business purpose test, por mencionar otro) u otras más específicas (por ejemplo, la regla de la integración, de la bifurcación, valoración mark-to-market, etc.). Cabe destacar que, en España, tras la reforma contable de 2008, mediante la introducción del principio de predominio del fondo económico de la operación sobre la forma jurídica, tal criterio se ha normalizado, de acuerdo a lo dispuesto en el artículo 34.2 in line del Código de Comercio español. Por último, también se utiliza a los IFD para la planificación tributaria13, principalmente la de carácter internacional. aA respecto KPMG (2005) hace una interesante presentación de la utilización de IFD como instrumentos para el planeamiento tributario. Carbajo Vasco y Porporatto (2009) comentan un ejemplo detectado por el Internal Revenue Service (IRS) (USA), donde se utilizaba un total return swap para replicar los efectos de la tenencia de acciones americanas, por parte de sujetos no residentes, con la pretensión de evitar la retención en la fuente (withholding tax). 2.5 Volumen y evolución del negocio El volumen del negocio mundial de IFD, aunque tuvo un descenso producto de la reciente crisis internacional, es impresionante, principalmente el que corresponde al operado en el segmento OTC que, por efecto de aquélla, resultó seriamente afectado. El crecimiento durante las últimas décadas ha sido francamente explosivo, impulsado seguramente por la desregulación financiera y el avance de las técnicas de información y comunicaciones, frente a las mayores necesidades de cobertura de riesgo. Según el Bank of International Settlements (BIS) (2009) el volumen de la operatoria mundial OTC a Diciembre de 2008 ascendía a u$s 547,371 billones (medidos en término de valores nocionales) y a Junio de 2009 totalizaba u$s 604,622 billones. Gran parte de estos totales lo conforman los derivados respecto de tasas de interés. Siguiendo la misma fuente, y en lo que respecta a la operatoria global en mercados regulados, a Junio de 2009, las posiciones abiertas de contratos de futuro ascendían a u$s 19,691 billones y a Setiembre de 2009 a u$s 21,218 billones. En lo referido a opciones, los valores son de u$s 43,758 billones y u$s 48,274 billones, respectivamente. El efecto de la crisis puede observarse en el impacto en el mercado regulado, dado que el total operado de futuros y opciones a Diciembre de 2007 ascendía a u$s 79,078 billones, en tanto que, a Diciembre de 2008, fue de u$s 57,864 billones (una reducción del 27%) y desde allí se fue recuperando poco a poco, pero sin alcanzar el volumen de 2007. En lo que respecta al mercado OTC, el impacto se nota, comparando los valores a Junio de 2008 de u$s 683,814 billones y su declinación a Diciembre de 2008 (una caída del 20%), conforme lo expuesto arriba y desde allí una paulatina recuperación. En cuanto a la distribución según subyacente dentro del monto global operado, cabe destacar, en términos de número de contratos negociados durante el año 2008 según la World Federation of Exchanges, los índices de renta variable cubrieron el 35,4%, las acciones individuales el 28,3%, los tipos de interés el 24,1%, las materias primas el 5,7%, la energía el 3,2%, la divisa el 2,9 % y resto constituido por crédito, inflación y climáticos, cubren el 0,4%. En cuanto a la distribución regional, tomando la misma fuente, tenemos la siguiente información: • Norteamérica: 39,63% • Europa: 23,61% • Asia / Pacífico: 28,18% • Latinoamérica: 4,84% • Sudáfrica, Turquía, Israel y Dubai: 3,74% Domingo Carbajo Vasco; Pablo Porporatto Junio 2011 47 En lo que hace a Latinoamérica, el principal mercado es el de Brasil “Bolsa de Valores, Mercaderías y Futuros” (BM&F Bodespa) (4,2%) y luego le siguen el “Mercado de Derivados de México” con (MEXDER) y Argentina con el “Mercado de Futuros y Opciones de Rosario” (ROFEX) y el “Mercado a Término de Buenos Aires” (MATBA). Respecto del panorama europeo, el “Mercado Español de Futuros Financieros” (MEFF) tiene el 0,47%. En relación a los mayores mercados regulados de derivados del mundo, según la Futures Industry Association, el panorama era el siguiente para el año 2008: • Los cuatro primeros mercados mundiales en términos de cantidad de contratos transados son: CME Group, Eurex (inc.ISE), Korea Exchange y NYSE Euronext Liffe. • En lo que respecta al mercado español, MEFF, se ubica en la posición 24. • Respecto de los mercados latinoamericanos, BM&F Bodespa ocupa el 6° lugar, MEXDER está en la posición 25 y los mercados argentinos ROFEX y MATBA, están en los números 29 y 51 respectivamente. De todas formas, conviene señalar que las estadísticas sobre IFD son discutibles, sobre todo en el segmento OTC. 2.6 Regulación Las operaciones a través de mercados organizados tienen o una regulación que deviene del propio mercado (principio de autocontrol o autorregulación, que hoy prevalece, aunque a partir de la crisis, se lo ha puesto en “tela de juicio”, quedando en evidencia que esta pretendida autorregulación no es regulación ni nada), la cual, lógicamente, no puede considerarse como tal “regulación” al faltar un órgano tercero o independiente de las partes, o bien una regulación procedente de la autoridad o agencia gubernamental de contralor del mercado de valores. Existen normas para la creación y funcionamiento de estos mercados y de los intermediarios o brokers (sociedades o casas de bolsa o corretaje) a través de los cuales se opera en los mismos. Por ejemplo, la Directiva 2004/39, del 21 de abril de 2004, regula los mercados de derivados en la UE. El segmento OTC no tiene mayores regulaciones, salvo que se trate de