Cuaderno Teoría de Inversiones todo

Vista previa del material en texto

Cuaderno Teoría de Inversiones
Clase 27/04/20 (1° clase después SDP) 
C7. EMH
Hipotesis de mercados eficientes, Behavioral Finance y Análisis técnico= Experimento donde buscan patrones de los precios.
Cada día es tan probable que el precio suba como baje, los cambios en el precio de las acciones son impredecibles y puramente aleatorios. ¿El mercado se comporta de manera irracional? ¿Están los mercados dominados por movimientos erráticos e irracionales?
Hipotesis de mercados eficientes (EMH)
Precio de las acciones reflejan informacion relevante disponible de las acciones, reflejan el rendimiento esperado respecto al riesgo, por lo que cambios en el precio de las acciones, representan nueva informacion. 
· La nueva información es impredecibles y siguen un patron aleatorio: Sí pudiera predecirse, entonces la predicción sería parte de la información de hoy
· Los cambios en los precios de las acciones son puramente aleatorios e impredecibles 
No hay que confundir aleatoriedad del cambio en el precio con irracionalidad en los niveles de los precios. 
· Un pronostico sobre rendimiento futuro favorable, conduce a rendimiento actual favorable.
· Precios cambian hasta que los rendimientos esperados sean exactamente proporcionales al riesgo.
Ejemplo 1 : una empresa compra a otra y para seducirlo ofrece premio por sobre el precio de acción. Empresas compran valor por encima del precio de mercado, el día del anuncio y unos días antes empiezan a aumentar el precio de la acción: mercado eficiente, cuan rapidamente los mercados incorporan la informacion en los precios
Ejemplo 2: cambio en el precio con anuncios en las noticias 
EMH y competencia
La información es el producto más apreciado en Wallstreet. Es por esto que la recopilacion de informacion esta motivada por el deseo de obtener mayores retornos de inversion.
Fuerte competencia asegura que los precios reflejen la informacion: retorno extra a partir de examinar detalladamente una empresa es minimo. 
Implicancias:
· Mercados de informacion: proliferan mercado de informacion, proveedores de alternativas, data, base de datos. (todos quieren tener informacion que los otros no tengan)
· Costo de información y eficencia de mercado: Economicas emergentes versus economias desarrolladas: las economias emergentes tienen mayores costos y son menos eficientes. Acciones de compañias pequeñas vs grandes
· Velocidad en el uso de informacion: uso de machine learning para detectar tendencias antes que otros
Version EMH:
· Debil: afirma que el precio de las acciones ya reflejan toda la informacion historica de transacciones pasadas (analisis de tendencias, tecnico es ineficaz)
· Semifuerte: afirma que el precio de las acciones reflejan toda la informacion disponible al publico, y que toda esta informacion esta relacionada con las perspectivas de la empresa incluido el precio de la accion (precios anteriores, linea de productos, calidad. Balance) (analisis fundamental ineficaz)
· Fuerte: afirma que el precio de las acciones reflejan toda la informacion relevante, incluida la informacion privada de las empresas. (informacion que conocen gerentes y trabajadores de una empresa). Comprar y vender en base a inside trading está penado por ley. Esta version es extrema
Jeff Bezos accionista principal de Amazon vende acciones de la empresa un poco antes de la pandemia, previo a la caida fuerte que presupone el mercado. Toma desiciones en base a factores externos, no en base a informacion provilegiada Ejemplo 1: Existió inside trading, EMH semifuerte: si hubiera sido fuerte, no hubiese cambiado tanto despues del anuncio, se sabe la info privada.
EMH y analisis fundamental 
Hacer research sobre las perspectivas de una firma para tratar de determinal cual es el valor presente de todas las ganancias futuras que va a experimentar esa firma.
Objetivo: Tratar de estimar el valor intrinceso: nos da guia para tomar decisiones de inversion. Estima el valor presente de todos los pagos futuros al accionista
· Valor intrinseco < Valor de Mercado: Vender activos
· Valor intrinseco > Valor de Mercado: Comprar activos
Encontrar empresas sobre o sub valoradas, debe requerir estimaciones que creo que son más precisas que el resto del mercado. Al mismo tiempo que empresas que esten mal administradas, o con mejor posicionamiento frente a la competencia que se cree.
Precio del mercado debe reflejar valor intrinseco promedio que le asignan a la accion todos los participantes del mercado. 
Uso de informacion economica y contable para predecir los precios de las acciones.
Gestion activa vs pasiva de los fondos mutuos
	Activa
	Pasiva 
	· Encontrar activos sobre/sub valorados para comprar/vender
· Dedicar recursos para investigar
· Estrategia costosa
Costos research: fijo alto
Costos de transaccion: más frecuente
· Apto solo para carteras muy grandes
	· No intenta ser más listo que el mercado
· Acepta EMH ofrece cartera de axcuerdo a gustos del consumidor
· No hay costos de transacción (numero fijo de acciones firma)
· 0 costos research
¿Funciona la gestión activa? Desempeño de fondos mutuos
Estandar de rendimiento es un modelo de 4 factores (modelo extension del CAPM)
· (3) Rendimiento indice del mercado y rendimientos de carteras en funcion del tamaño, relacion, libro-Mº
· Factor momentum
Calculamos alfa de los fundos mutuos con respecto a APT multifactor
¿Son eficientes los mercados?
· El desempeño de los gestores profesionales es ampliamente consistente con la eficiencia del mercado
· La mayoria de los gestores no tienen mejor desempeño que la estrategia pasiva
· Hay algunas superestrellas como Peter Lynch, Warren Buffet, George Soros
Incluso si el mercado es eficiente, existe un rol para la gestion de la cartera
· Diversificacion: riesgo sistematico
· Consideraciones impositivas: pago de impuestos
· Nivel de riesgo apropiado
Eficencia y asignación de recursos
· Si los mercados fueran ineficientes, los recursos se asisnarian sistematicamente de manera incorrecta
· Las inversiones en activos reales estan guiadas en gran parte por los precios de activos financieros
· Las empresas con valores sobrevalorados pueden recaudar capital a un precio demasiado bajo
· Las empresas con valores infravalorados pueden tener que dejar pasar oportunidades rentables porque el costo de capital es demasiado alto 
Precios reflejan informacion, por lo que sirven como insumo para los tomadores de decisiones de la cc real. Por ejemplo, el gerente mira lo que piensan los mercados de su firma y sobrevaloran, Mº piensan que tienen potencial de crecimiento mayor al que muestran hoy y exigen retorno menor al que estima el gerente.
Mº eficiente es distinto al Mº de prevision perfecta
Clase 29/04/20
C7. Behaviour finance: ¿Qué pasa si los inversores no se comportan racionalmente?
Los agentes necesariamente son racionales, que no cometen errores sistemáticos
Se basan en estudios psicológicos y detectaron ciertos sesgos que hacen que el comportamiento efectivo se desvíe del racional.
	Finanzas Convencional
	Behavioral Finance
	Los precios son correctos e iguales al valor intrinseco
Los recursos se asignan de manera eficiente
De acuerdo con la EMH
	¿Qué pasa si los inversores no se comportan racionalmente?
Comparacion con el enfoque tradicional
Crítica behavioral 
Dos categorías de irracionalidad:
1. Los inversores no siempre procesan la información de la que disponen de forma correcta esto hace que las estimaciones sean sesgadas. Ej retornos esperados de varianza 
Resultado: distribuciones de probabilidad de rendimientos futuros incorrectas
2. Sesgo de comportamiento indica que incluso que los inversores tengan toda la probabilidad de los eventos a la hora de tomar decisiones, van igualmente a estar sesgados. Van a tomar carteras subóptimas.
I. Estimaciones incorrectas de las verdaderas probabilidades
1. Errores de pronósticos: se pone demasiado peso en las experiencias recientes.
2. Sobre confianza: inversores sobreestiman sus habilidades y no toman en cuenta la incertidumbre.
3. Conservadores: tenemos nuestras probabilidadesprevias y reaccionamos poco a la nueva información. No actualizamos nuestras creencias previas.
4. Representatividad y tamaño de la muestra: los inversores infieren demasiado a partir de una muestra pequeña, en base a pocas experiencias. 
II. Ejemplos de Sesgo del comportamiento 
1. Framing: la forma en que se describe una apuesta puede afectar las decisiones. 
Ej: riesgo de pérdida vs ganancia
2. Contabilidad mental: asignar distintas cuentas para distintos propósitos. Ej cuenta de ahorro para casa o para universidad. Desde el punto de vista racional no tiene sentido, limita las decisiones que uno puede tomar en el tiempo. Son limitaciones psicológicas. Lo mejor sería agrupar en cuentas que tengan relación.
3. Evitar el arrepentimiento: nos culpamos más en decisiones arriesgadas que en alternativas menos riesgosas. Por lo tanto tiende a evitar esto
4. Efecto disposición/ Prospect Theory: tendencia a vender rápidamente los activos que están generando ganancias y no deshacernos de los que están generando pérdidas
· Vision concencional: la utilidad depende del nivel de riqueza
· Visión del comportamiento: la utilidad depende de los cambios en la riqueza actual.
Sesgos de comportamiento y arbitraje: 
Los sesgos de comportamientos van a derivar en decisiones subóptimas que pueden hacer tomar decisiones equivocadas. Van a tender a perder dinero y los inversores racionales van a ir ganando dinero a costa de estos llevando a eliminar del mercado a los no racionales. Estas desviaciones van a enfrentar ciertas limitaciones en corregir ciertas cosas.
Los sesgos de comportamiento no importariían si los arbitrajistas racionales pudieran explotar completamente los errores de inversores con sesgos de comportamiento esto requeriría por ejemplo, tener acceso a cantidades ilimitadas de capital para explotar cualquier oportunidad que se presente.
Límites del arbitraje:
1. Riesgo fundamental: el valor intrínseco y el valor de mercado puede tardar demasiado en en converger. “Los mercados pueden seguir siendo irracionales más tiempo del que tú puedes seguir siendo solvente”
2. Costos de implementación: costos de implementar la estrategia, costos de transacción, depende de la posición. En general las posiciones en el corto plazo son muy costosas. Ej: pedir prestado una acción, comisión por prestar dinero y otros riesgos. Pueden limitar la actividad de arbitraje.
3. Riesgo de modelo: Depende del valor intrínseco no solamente del precio, el cual tenemos que estimar. 
Análisis técnico
Análisis técnico y Behavioural finance: 
 El análisis técnico intenta explotar patrones recurrentes y predecibles en los precios de las acciones.
· Los precios se ajustan gradualmente a un nuevo equilibrio.
· Los valores de mercado y los valores intrínsecos convergen lentamente
 Los errores de estimación y sesgos de comportamiento pueden generar tendencias explotables:
· Efecto de disposición puede resultar en momentum en los precios de las acciones (Grimblatt y Han, JFE ’05) 
· La sobre confianza puede llevar a los inversores a transar acciones muy seguido, generando una relación entre precio y volumen.
 La paridad de precio-valor intrínseco se ve perturbada temporariamente por factores irracionales.
· Variables que reflejan el “sentimiento” en el mercado, es importante detectarlos de manera temprana para anticiparse a los cambios en los precios
Análisis técnico: tendencias y correcciones
Momentum y promedios móviles
· El promedio móvil es el nivel promedio de precios durante un intervalo de tiempo dado, donde el intervalo se actualiza a medida que pasa el tiempo. (línea azul)
· Señal alcista: el precio de mercado rompe la línea de media móvil desde abajo, es hora de comprar 
· Señal bajista: cuando los precios caen por debajo del promedio móvil, es hora de vender.
El problema es que hay punto que están bajando, pero arriba del promedio móvil, por lo tanto sigue comprando. No todas las señales son correctas. 
Conjunto de herramientas que usa el análisis técnico: 
· Relative strength/ fuerza relativa: Mide la medida en que un valor ha superado o ha tenido un rendimiento inferior al mercado en su conjunto o a su industria en particular. Valores crecientes señalan un rendimiento superior.
Otras medidas de relative strenght 
· Breadth: También nos enfocamos en el mercado, se mide como la diferencia del el número de acciones que subieron y las que bajaron en precios, es decir, la diferencia entre el numero de acciones cuyos precios avanzas y aquellas cuyos precios caen.
Indicadores de sentimientos:
· Estadísticos de Trin: volumen promedio que se transa por acción que está cayendo por volumen promedio que están avanzando por acción que está avanzando. Ratios por encima de 1 se consideran bajistas (bearish)
· Índices de confianza: La relación entre el rendimiento promedio de 10 bonos corporativos mejor calificados dividido por el rendimiento promedio de 10 bonos corporativos de grado intermedio . Los valores más altos son alcistas
· Ratio pull: contratos que te dan el derecho a vender a un precio determinado, en general dan una expectativa de que el precio va a caer. Un índice creciente puede representar pesimismo de los inversores y una próxima caída del mercado.
· Call: contratos de compra a un precio determinado. dice que el precio va a subir. 
Indicadores de sentimiento (cont)
	Ratio Pull/Call
	Interpretación
	Calls representan un derecho a comprar: una forma de apostar por el aumento de los precios
Puts representan un derecho a vender: una forma de apostar por la caida de los precios 
	Un índice creciente puede indicar pesimismo de los inversores y una proxima caida del mercado
Los inversores “Contrarians” ven una relación creciente como una oportunidad de compra 
C8. Renta variable : Análisis macro e industrial
Objetivo: determinar el valor intrínseco de las acciones.
Valor de un activo depende de la firma, pero esa firma opera de forma internacional dentro de una industria en una economía doméstica, etc.
Análisis fundamental: El valor intrínseco de una empresa proviene de sus perspectivas de ganancias y dividendos. 
Valor intrínseco: valor justo de una acción y están determinados por las ganancias que genere la firma , y esas (perspectivas) depende del: 
· Entorno global: economía internacional afecta perspectivas, desempeño de la firma. Es más difícil para una empresa tener éxito en una economía en contracción que en expansión. Afecta a la exportación, competencia de precios que enfrentan de los competidores, ganancias que obtienen de inversiones en el extranjero. 
Otros factores globales: riesgo político, guerra comercial entre usa y China, Brexit, elecciones en USA, etc.
Riesgo de tipo de cambio: altera los precios de exportaciones y importaciones. Abarato o encarece los servicios de deuda externa.
Precio de petróleo / insumos energéticos: colusión de precios. 
· Factores económicos que afectan a la industria de la empresa
· Posición de la empresa dentro de su industria
La economía doméstica: El 1° paso para pronosticar el desempeño del mercado es evaluar el estado de la economía doméstica en que se inserta. Las ganancias fluctúan con el ciclo económico 
Variables claves: 
· PIB: indice de producción industrial
· Tasas de desempleo: porcentaje de la población que busca trabajo y no encuentra. Cuando es muy bajo hay riesgo de sobrecalentamiento de la economía.
· Inflacion: problemas cuando es alta y baja. Importante determinante de la tasa de interés.
· Tasas de interes
· Déficit fiscal
· Sentimiento confianza del consumidor: optimismo o pesimismo. Disposición a gastar o ahorrar
Shock de ofertas o demandas: Eventos imprevistos que pueden tener muchos origenes
	Shock de Demanda
	Shock de oferta
	Evento que afecta la demanda de bienes y servicios en la economía
	Evento que influye en la capacidad de producción o en los costos de produccion en la economía
Ej: Shock positivo: Tecnologías, migración,etc.
Clase 4/05/20 C8
Momentum: es que hay una cierta inercia en los precios o rendimientos de lasacciones, que se continúe con una tendencia que se tenía antes. Acciones que tienen rendimiento positivo y alto continúen así. Acciones con mal desempeño suelen tener un rendimiento negativo en el siguiente plazo por ejemplo próximos 6 meses. Se observa en todas las clases de activos. (Pregunta de otra clase)
Como analista nos interesa anticiparnos a los shocks de oferta y demanda que puedan haber.
Politicas por el lado de la demanda:
	Politica Fiscal: las medidas del gobierno que afectan
	Politica Monetaria: manipulacion de
	Gasto público
Los impuestos y subsidios
Es decir, decisiones del gobierno que tengan que ver con el gasto público, impuestos y subsidios (ya que aumentan la demanda, representan dinero extra que va a ir volcado al consumo)
	La oferta monetaria
Las tasas de interes
Otras políticas pueden ser la política exterior, que aumentan las importaciones y exportaciones. También política cambiaria, tipo de cambio. Política comercial. 
Política fiscal
· La forma más directa de estimular o desacelerar la economía
· La formulación de la política fiscal es a menudo un proceso político lento y engorroso.
· Para resumir el efecto neto de la política fiscal, observamos el superávit o déficit presupuestario.
· El déficit estimula la economía porque: 
a. Aumenta la demanda de bienes (a través del gasto)
b. En más de lo que reduce la demanda de bienes (a través de impuestos)
Política monetaria
· Consiste en manipular la oferta monetaria para influir en la actividad económica.
· El aumento de la oferta monetaria reduce las tasas de interés y estimula la economía.
· Más fácil de implementar, pero con efecto menos inmediato que la política fiscal: la determina el banco central, independiente del gobierno que esté presente.
· Las herramientas de política monetaria incluyen: 
a. Operaciones de mercado abierto (compra ( aumentan los precio y cae tasa interés) y venta(exceso de oferta y hace aumentar i) de título en el mercado de renta fija) 
b. Tasa de descuento(tasa a la que el banco central le presta a los bancos para que cubran sus necesidades de liquidez), 
c. Requisitos de reserva, tasa de encaje(que porcentajes de los depósitos captados, los bancos deben tener en forma de reserva en el banco central para atender situaciones de liquidez , a mayor porcentaje, menor cantidad de lo que circula en la economía, más contractiva es la política).
Todas estas herramientas tienen el fin de controlar la tasa de interés en la economía, que afecta todos los ítems de la política monetaria, más alta o más baja afecta la demanda de los bienes duraderos. 
Tasa alta es para combatir la inflación. Ya que por ejemplo compra y venta en el mercado abierto afectan el precio de estos, y estos afectan la tasa de interés. Hay una relación inversa entre precio y tasa de interés.
Gráfico: tasa de políticas monetarias que han adoptado los distintos bancos centrales del mundo . Hay fluctuaciones pero en general, los bancos tratan de sostener estas políticas, hacen movimientos pequeños para calibrar la economía. Están correlacionadas positivamente , esto es porque hay globalización: las tasa altas se fijan para peligros de inflación a partir de 2008 , había un estancamiento global , por lo tanto los bancos centrales se enfrentaban en una recesión y bajaron las tasa y como no ha habido calentamiento de la economía, han tenido las tasas no muy altas. Japón tiene una política cercana a cero , ya que hay una tasa de ahorro muy alta, una fracción muy baja es para consumo y los otro para ahorro, eso hace que no se active la economía doméstica, existe un límite a cuánto puede estimular la economía. Japón ha bajado esa tasa consistentemente, pero hay un límite que es cero, yysque sería la trampa de liquidez, donde tiene la tasa muy baja.
Una tasa negativa no se sostienen durante mucho tiempo, y no puede representar una política económica, ya que implica una tasa de rendimiento menor todavía , entonces es una política de destrucción del ahorro , a la que pocos gobiernos quieren enfrentar. La idea de bajar la tasa es potenciar el consumo, por eso Japón tiene la tasa muy baja. La tpm no es simplemente una demostración de cómo está la economía, en el caso de Japón.
Figure 1 : muestra el impacto en el mercado accionario de los distintos países dos días siguientes del anuncio. Las barras muestran el retorno promedio de los 2 dias , positivo, quiere decir que han aumentado los precios. Este cuadro nos dice que en Gral. los Bcos Centrales excepto la reserva federal de usa en sus anuncios de tpm no tienen un impacto en los mercados financiero a los dos días subsiguiente que se haga el anuncio pero en USA, en la reserva federal si hay un impacto muy alto, que afectan el rendimiento de las acciones, en el mercado accionario de todos los demás países.
Políticas del lado de la oferta
Objetivo: crear un entorno en el que los trabajadores y los propietarios del capital tengan el máximo incentivo y la capacidad de producir y desarrollar bienes de las firmas en la economía. 
Ejemplo: políticas para incentivar el trabajo o demanda de empleo disminuyendo los impuestos laborales. Se diferencia de la fiscal en que no necesariamente tiene un impacto fiscal. Manipular los impuesto para que aumenten los incentivos.
El lado de la oferta se centra en cómo se puede utilizar la política fiscal para mejorar los incentivos para trabajar e invertir. (Principalmente, mediante la fijación de impuestos y subsidios).
Ciclo económico
Los puntos de transición a través de los ciclos se llaman peaks y valles.
· Un peak es la transición desde el final de una expansión hasta el comienzo de una contracción.
· Un valle ocurre en el fondo de una recesión, justo cuando la economía entra en recuperación.
El desempeño relativo de distintas industrias suele variar con las fases del ciclo. Como le va en término de ventas, utilidades, ganancias. No acciones.
 
Industrias y ciclo económico
	Industrias cíclicas: le va bien cuando a la economía le va bien y viceversa
•Sensibilidad al estado de la economía superior al promedio.
•Ejemplos: productores de bienes de consumo duraderos y bienes de capital. 
•Betas altas, cuyas acciones tienen mayor exposición a riesgo sistemático.
	Industrias defensivas: relativamente malo cuando haya expansión y no crezcan tanto como una industria cíclica. Y bueno pq no caen tanto en etapas de recesión.
•Poca sensibilidad al ciclo económico.
•Ejemplos: productores y procesadores de alimentos, empresas farmacéuticas y servicios públicos.
•Betas bajas, poco riesgo sistemático.
Análisis industrial 
· Similar a una macroeconomía en crisis, es inusual que una empresa en una industria problemática tenga un buen desempeño. 
· El desempeño económico puede variar ampliamente entre industrias.
· El retorno sobre las acciones hay una dispersión muy amplia, su vez no necesariamente coincide con el rendimiento contable. 
· Ciclicidad de ganancias: Invertir en Grocery cuando hay caídas (pq sufres menos) e invertir en jewerly cuando hay valles. Invertir cuando el precio de las acciones caiga. Y en los picks invertir en Grocery y vender joyería
· El problema que enfrentamos en la vida real es que no sabemos con certeza lo que va a pasar. Necesitamos que nuestras predicciones sean mayores que las del mercado, me tengo que anticipar a los otros. Esto tiene que ser para que los precios no se ajusten al tiro. 
· El problema es nos encontramos con la eficiencia de los mercados , estos se van a anticipar y van a ajustar los precios, y van a reflejar esa ganancia potencial que tiene la firma.
Sensibilidad de ganancias al ciclo económico
Tres factores determinan qué tan sensibles son las ganancias de una empresa para el ciclo económico. Desempeño de la firma ante los ciclos
1. Sensibilidad de las ventas al ciclo económico.
· Necesidades vs. bienes discrecionales(bienes no esencial, primero que se ajustan antes caida de ingreso), está correlacionado a qué tipo de industria es. 
· Artículos que no son sensibles a los niveles de ingresos (como tabaco y serviciosmédicos) versus artículos que sí lo son (como viajes, automóviles). Mientras más necesarios menos elasticidad ingreso
.
2. Apalancamiento operativo: la división entre costos fijos y variables
· Costos fijos: No se pueden ajustar con el nivel de producción.	
· Costos variables: los que varían con el número de unidades producidas
· Las empresas con bajo apalancamiento operativo (menores costos fijos) son menos sensibles a las condiciones comerciales, mayores costos variables.
· Las empresas con alto apalancamiento operativo (mayores costos fijos) son más sensibles al ciclo económico, sus utilidades fluctúan más con el ciclo económico, más volátil.
3. Apalancamiento financiero: El uso del endeudamiento en la estructura de capital de la firma. Cuánto de ese capital está representado por deuda vs capital accionario.
· Mayor deuda, mayores van a ser los pago fijos que va a tener que hacer la firma, a fin de cada período en concepto de intereses sobre la deuda dejándole una menor margen para pagar utilidad para los acciones. Los intereses son fijos, no varían con las condiciones económicas. Por lo tanto determina una mayor sensibilidad de las utilidades de la firma a las condiciones económicas.
· El interés es un costo fijo
· Aumenta la sensibilidad de las ganancias al ciclo económico.
Rotación de portafolio.
· Reasignar los pesos a los distintos activos dentro de la misma cartera , de acuerdo a las condiciones económicas que vemos.
· Quitarles peso a acciones de mal desempeño y mayor a las de mejor desempeño para los siguientes periodos
· Depende de que seamos capaces de anticipar la parte del ciclo y seamos mejores que el resto 
· En un peak: rotar nuestro portafolio hacia empresas de recursos naturales pq hay acercamiento de sobrecalentamiento y hay más presión sobre precios de productos básicos y aumentan mucho los ingresos de estos
· Contracción: industrias defensivas como la farmacéutica y alimentaria.
· Valles: industrias de bienes capitales, invertir en maquinaria, por ejemplo, gasto de inversión para una firma.
· Expansión: industrias cíclicas como bienes de consumo duradero.
Ciclo de vida de la industrias: 
Tiene que ver con el desarrollo de una nueva tecnología, la expansión de esta y el agotamiento de esta. 
Etapas: 
	Etapa
	Crecimiento de ventas
	Start-up
	Rapido y creciente: altas inversiones, mercado incipiente, pocas empresas exitosas
	consolidacion
	Estable: empieza a facilitar la reproducción, mercado está dominado por pocos jugadores y las ventas crecen, pero no tanto, se empiezan a estabilizar.
	Madurez
	Ralentizando: mayor competencia, más barato reproducir tecnología, se empiezan a achicar los márgenes, oportunidad de inversión en crecimiento caen y las ventas se moderan
	Declive relativo
	Minimo o negativo: ventas pueden ser nulas o mínimas.
Estructura y rendimiento de una industria
a) Amenaza de nuevos entrantes: start up, baja . 
b) Rivalidad interna : consolidación , alta , presiona sobre los precios
c) Sustitutos : mayores a mayor competencia.
d) Poder de negociación de los compradores
e) Poder de negociación de los proveedores
Otros factores globales
a) Riesgo politico
b) Riesgo de tipo de cambio
c) Precio del petroleo/insumos energéticos
Economía doméstica: El primer paso para pronosticar el desempeño del mercado es evaluar el estado de la economía domestica que se inserta, las ganacias de las firmas fluctuan con el ciclo económico y los precios de las acciones aumentan con las ganancias
C9. RENTA VARIABLE PARTE II. Modelo de valoración de acciones
Análisis fundamental :
· Modela valor de una empresa al evaluar su rentabilidad actual y futura.
· Se encarga de una vez que contamos con estimaciones de los futuros dividendos que generen las firmas, de convertir esos dividendos a un valor que nos permita tomar decisiones si comprar, vender o hacer nada de las acciones.
· El propósito fundamental es identificar las acciones mal valoradas en relación con alguna medida del valor “verdadero” derivado de los datos financieros. Determinar el valor justo. 
· Depende del modelo de valoración que estemos utilizando. 
Modelos de valuación de acciones: en general se usa 1 y 2 ; 2 y 3 en conjunto
1. Modelo de descuento de dividendos (DDM)
2. Relación precio / utilidad y otros múltiplos
3. Modelo de flujo de caja
Valor intrínseco vs precio de mercado
· El rendimiento de una acción se compone de dividendos y ganancias o pérdida de capital 
· El Hpr esperado el único determinante es el precio de la acción , determina cual es el retorno esperado .
· HPR esperado puede ser mayor o menor o igual que la tasa de rendimiento requerida, en función del riesgo de las acciones.
Tasa de rendimiento requerida:
· Tasa justa que la acción debería pagar en función del riesgo que expone el tenedor de esa acción.
· Capm da el retorno requerido: 
k = rf + B[ E(rm) -rf]
· Si el precio de la acción es correcto, k debería ser igual al retorno esperado.
· K es la tasa de capitalización de mercado 
Comparando valores intrínsecos y de mercado
· Valor intrínseco (IV): valor verdadero según el analista, lo que él considera justo
· Valor de mercado (MV): puede ser considerado como el valor promedio de los valores intrínsecos que le asignan todos los participantes del mercado a esa acción.
· Señal de Trading:
a. IV> MV : Comprar, pq MV va a converger a valor intrínseco, por lo tanto, el precio va a aumentar y voy a realizar una ganancia de capital sobre activo.
b. IV<MV : Vender, sobrevalorado, esperaríamos que el precio del MV caiga para converger al valor intrínseco. 
c. IV=MV: No hay una decisión obvia que tomar. 
CLASE 6/05/20 C9: continuación clase anterior
Modelo de descuentos de dividendos(DDM)
· V0: valor actual
· Dt: dividendo de rendimiento requerida
· k: tasa de rendimiento requerida
· (Dado que la firma no tienen una fecha límite, planteamos esos flujos como una secuencia ilimitada)
 DDM: el precio de las acciones debería ser igual al valor presente de todos los dividendos futuros esperados en perpetuidad, descontados a la tasa de rendimiento requerida.
Tasa de rendimiento requerida: Rendimiento que esos accionistas exigen , en función del riesgo sistemático al que esos acciones los exponen. Este rendimiento cambia según los accionistas, el riesgo que importa es el beta de la firma, ya que el otro riesgo en general está diversificado.
El valor de una acción es el VP de los dividendos a una tasa dada. Debido a que no hay fecha de caducidad para las empresas, se define como una secuencia indefinida.
En general implementar esta fórmula es difícil, porque hay que estimar un secuencia infinita. Por lo tanto podemos hacer el siguiente supuesto:
DDM con crecimiento constante: Sí tenemos lo siguiente: 
Esto lo podemos resolver como: En conclusión esta fórmula nos permite sacarnos de encima el operador de expectativas, porque conocemos el factor de crecimiento y además logramos una serie que tiene un resultado conocido y sencillo. 
Esperamos que la tasa de crecimiento(g)sea constante. 
K será en función al riesgo al que expone al tenedor de la acción.
Ejemplo 18.1: Acciones preferentes y ddm 
Hay un monto fijo, por lo tanto el g puede ser cero. La tasa de descuento es del 8%
Se mete todo en la fórmula y el valor intrínseco nos da que es 25 dólares por acción. 
Si existen 2 periodos el valor intrínseco es también 25, ya que no hay cambio , no hay crecimiento.
Ejemplo 18.2: Crecimiento constante y DDM
Una acción acaba de pagar un dividendo anual de $ 3 por acción. 
· Se espera que el dividendo crezca al 8% indefinidamente 
· La tasa de capitalización de mercado (de CAPM) es del 14%
Dato: 3.24=( 3*1,08)
¿Cuál será el valor intrínseco V1 de la acción el próximo periodo? : El valor intrínseco de la acción el próximo periodo va a ser de 54*(1,08) / (0,14-0,08) 
¿A qué tasa crece el valor intrínseco entre los periodos 0 y 1?: La tasa de apreciación o de ganancia de capital es 0,08. A medida que aumenta el dividendo , aumenta el valor intrínseco(VP de los dividendos futuros).En este modelo el precio de las acciones, crece al mismo monto que los dividendos.
Implicancias del DDM 
El DDM con tasa de crecimiento constante implica que el valor de una acción será mayor:
1. Cuanto mayor sea el dividendo esperado por acción. 
2. Cuanto menor sea la tasa de capitalización de mercado, k.
3. Cuanto mayor sea la tasa de crecimiento esperada de los dividendos. 
 Se espera que el precio de las acciones crezca al mismo ritmo que los dividendos.
¿Cómo se determina el g?
g es el crecimiento sostenido de las utilidades.
La empresa tiene 2 opciones con respecto a sus utilidades.
1. Pagar dividendos D a una tasa d de las utilidades
2. Retenerlas a una tas b=(1-d) de las utilidades y reinvertirlas: Generando así mayores utilidades (y dividendos) futuras . A b se le denomina tasa porcentual de retención, o plowback ratio
Existe un tradeoff: A mayor dividendo pagado, menos dinero para inversión, y menos crecimiento.
Retorno sobre la reinversión y g 
· Las utilidades retenidas b*E=(1-d)*E se reinvierten en capital accionario .
· El aumento de utilidades correspondiente es: 
Donde ROE es el return on equity, o la tasa de retorno sobre el capital accionario 
• El crecimiento de las utilidades, g, es:
Si la empresa retiene utilidades a una tasa b, eso determina un crecimiento en las utilidades para el próximo periodo que debería estar dada por la tasa de retorno sobre las inversiones. es decir la tasa de retornos que tienen los accionistas sobre su capital.
Con los dividendos la empresa puede hacer dos cosas con las utilidades E, o pagar dividendos o reinvertir para pagar más dividendos a futuro.
Ejemplo: ¿pagar dividendos o reinvertir?
La empresa Crecimiento Ilimitado (CI) reporta utilidades esperadas de $5 por acción. 
· La tasa de capitalización de mercado de CI es k=12.5% 
· En principio, CI puede pagar todas las utilidades como dividendos:
· pagar el 100% utilidades en dividendos d=100%, D1→ 5% 
· no va a quedar nada para reinvertir, b=0% , g→ 0% 
Ejemplo: Reteniendo utilidades
 CI tiene proyectos con retorno sobre la inversión (ROE) de 15%
· Si retiene parte de las utilidades y las reinvierte, obtiene un 15% de retorno sobre la reinversión. 
· Si paga todas las utilidades sobre dividendos, se pierde la oportunidad de invertir en los proyectos : Los accionistas pueden invertir los dividendos recibidos en proyectos similares, obteniendo un retorno “justo” de 12.5% . 
 Supongamos que CI decide aprovechar la oportunidad a partir de reinvertir un 60% de las utilidades (opcion 2)
· b pasa de 0% a 60%
· d pasa de 100% a 40% 
¿Qué pasará con el precio?
El precio se espera que suba con respecto a los 40 dólares que calculamos antes, ya que si la empresa reinvierte, se espera que algun dia eso recompense el valor de la acción , vamos a generar mayores utilidades que pueden compensar, van a crecer en el tiempo. Lo fundamental es esta tasa de rendimiento que se obtiene sobre la reinversión, ya que la tasa de retorno que obtienen sobre esas utilidades retenidas es de 15%, que es mayor que la tasa de rendimiento que pueden obtener los accionistas si se les pagan esos dividendos y se invierten en otros activos con un rendimiento justo. Si se reinvierte el precio debería ser mayor.
Ejemplo: Precio de CI con crecimiento 
El dividendo el próximo período es: Es menor
 La tasa de crecimiento es: menor crecimiento
Si el precio de CI iguala su valor intrínseco:
¡¡¡Por lo tanto el precio aumenta!!!! Cuando el ROES es mauyor que K, aumenta el precio de la acción porque tiene mas rendimiento invertir en la empresa. 
Crecimiento de dividendos para dos políticas de reinversión de ganancias
Oportunidades de crecimiento
El valor de la empresa es igual al valor de los activos ya existentes (valor sin crecimiento de la empresa) más el VPN de sus futuras inversiones (El valor presente de las oportunidades de crecimiento o PVGO)
El precio= Valor sin crecimiento por acción + PVGO
Cuando la reinversión es alta, el precio no crece al corto plazo pero a LP crece mucho por la capitalización.
Ejemplo 18.4 Oportunidades de crecimiento 
PVGO es el valor presente de las oportunidades de crecimiento de la firma, de las futuras inversiones.
Crecimiento vs oportunidades de crecimiento
· El crecimiento de por sí no necesariamente es deseable
· El crecimiento aumenta el valor de una compañía solo si se alcanza con inversión en proyectos con oportunidades atractivas, es decir ROE>k
· Sí el ROE es menor a k (ROE<k) los inversores pueden encontrar mejor retorno por sus inversiones en el mercado
· Esta es la razon por la que las empresas con grandes flujos de caja pero oportunidades de inversion limitada se les llama “cash cows”: es mejor que paguen dividendos el efectivo que generan, les conviene más repartir harto dividendo 
Modelo de crecimiento en varias etapas
· El ciclo de vida de las firmas exhibe perfiles de dividendos muy diferentes en diferentes fases
a. En los primeros años existen amplias oportunidades para la reinversion rentable en la empresa: los ratios de pago son bajos y el crecimiento es correspondientemente rápido
b. En los años posteriores, la empresa madura y las oportunidades atractivas para la reinversión pueden ser más dificiles de encontrar: la empresa puede optar por aumentar el ratio de pago de dividendos, en lugar de retener ganancias. Crece a un ritmo mas lento porque la compañía tiene menos oportunidades de crecimiento
Ejemplo BKM: Valuación de Honda
Multiplos o ratios bursátiles
Mucha de la discusión acerca de la valuación de acciones en l a vida real se concentran en múltiplos o ratios bursátiles de una firma
1. Ratio Precio/Utilidad
2. Razón precio/valor libro
3. Razón EV/ Ebitda
4. Razón Precio/Ventas
1. Razón precio-utilidad (P/E): Combina el precio de las acciones de una compañía con la utilidad por acción que se espera que la copañía pague. 
La magnitud que se examina es precio o ganancias
Idealmente usamos utilidades proyectadas para el próximo periodo en el denominador, en la practica estas se suelen aproximar usando las utilidades reportadas por la compañía los últimos 4 trimestres.
Un P/E muy alto dice altas expectativas de crecimiento
RPU: Interpretación
PVGO: Valor presente de las oportunidades de crecimiento de la firma.
La relación de PVGO a E/K es la relación entre el valor de la empresa debido a las oportunidades de crecimiento y el valor debido a los activos ya existentes (es decir, el valor sin crecimiento de la empresa, E/k)
RPU es el indicador de las expectativas de oportunidades de crecimiento de la firma. El precio de la acción se deriva de las oportunidades de crecimiento. 
Si la firma reinvierte parte ganancias de manera sostenida en el tiempo, genera crecimiento de su capacidad productiva adicional al que ya tiene. Este crecimiento se genera de la reinversión de utilidad, se da hacia el futuro. Esta parte de valor futuro, determina el valor presente de las oportunidades de crecimiento. 
· Oportunidad de una firma depende si creemos que está sub o sobrevalorada
· Cuando PVGO = 0, P0= E1/k: la acción se valora como una perpetuidad
· P/E aumenta dramáticamente con PVGO
· Un P/E alto indica que la empresa tiene amplias oportunidades de crecimiento, dado que refleja el optimismo del mercado respecto de las oportunidades de crecimiento de la firma. 
· El analista debe decidir si es más o menor oprimista que el mercado 
CLASE 11/05 C.9:
RPU y crecimiento (cont.):
Cuando crece por encima de 0, ratio aumenta rápidamente.
· Relación PVGO a E/K, es la relación entre el valor de la empresa debido a las oportunidades de crecimiento y el valor debido a los activos ya existentes (es decir, el valor sin crecimiento de la empresa, E/K). 
· RPU es un indicador de las expectativas de oportunidades de crecimiento de la firma. 
· Aumentos de PVGO se van a magnificar en términos de ratio precio/utilidad
· Precio / utilidad alto, mercado cree que esa firma tiene muchas oportunidades de crecimiento a futuro.
· Históricamente P/E ratio de Shiller EEUUse encuentra entre 12-25% nivel promedio, sale al límite superior buen indicador activos sobrevalorados. Importante medida en la burbuja versátil. Estallo y precios cayeron rápidamente. 
· Ratio aumenta x precio alto sino también utilidades bajas y precios no han caído proporcionalmente. Periodos de recesión que impactan negativamente a las utilidades pueden hacer caer utilidades en el denominador, estiman que capacidad de ganancias a futuro no se afectan precio no cae.
· P/E se corresponde con los determinantes de valor intrínseco de una firma.
· Con la Tasa de retorno sobre la inversión (ROE) afectado por tasa de retención de utilidades que aplica la firma.
· P/E aumenta: a medida que aumenta el ROE, a medida que aumenta el plowback ratio b (tasa retención) siempre que ROE>k (tasa de capitalización de mercado)
· (k tasa de descuento hace caer el ratio, mayor riesgo de la firma, es decir, mayor es la tasa de descuento; menor es el ratio P/E).
· Firmas más riesgosas tienen un RPU(ratio precio utilidad) menor. Inversores saben que mayores utilidad que se generan en el futuro, hay mayor riesgo que no se generen.
· Gráfico: Inversores que compran en la burbuja piensan que ROE era tan alto en relación con riesgo de las nuevas tecnologías que ratio P/E se podían justificar.
· A Medida que tenemos más utilidades (aumentamos retención, distribuyó menos y las reinvierto) mayor va a ser el crecimiento para la misma firma.
· P/E crezca, se mantenga o disminuya va a depender retorno del capital reinvertido es mayor, = o menor a la tasa de capitalización de la firma.
· ROE<K, mismo riesgo, aumenta tasa retención, aumenta la tasa de crecimiento, pero cae la P/E.
· ROE=K, P/E se mantiene idéntica y constante.
· ROE>K, dentro de la firma que de mercado, a mayor retención utilidades mayor P/E.
Firmas con ROE alto, oportunidades de inversión a mayor retención de utilidades, mayor precio, mayor P/E.
Limitaciones en el análisis de RPU: 
· Queremos medir utilidades económicas, máximo flujo de ingresos (por encima gastos) que la firma podría pagar sin erosionar su capacidad productiva. Neto de Depreciación Económica.
· Medimos utilidades contables , que estan definidas según normas contables, y estan sujetos a practicas discrecionales 
· Las utilidades reportadas fluctúan más alrededor del ciclo económico que las proyectadas, medida de RPU muy ruidoso.
Otros múltiplos bursátiles:
2. Relación precio-valor libro: compara el valor de mercado de una acción con su valor contable determinado por patrimonio neto (activo - pasivo)
· Da una idea de cuánto mas o menos se está pagando por una empresa en caso de que quebrara inmediatamente y tuvieran que liquidarse sus activos.
· A las acciones de las firmas con bajo RPV se las conoce como “value”: No cuentan con expectativas de crecimiento de utilidades importantes, Suelen estar más presentes en sectores maduros y más estables, y por algún motivo el mercado las ha dejado de lado o han sido castigadas en demasía
· A las acciones con alto RPV se las conoce como”growth”: Cuentan con altas tasas de crecimiento y expectativas de utilidades futuras importantes. Transan a elevado múltiplos debido a las altas expectativas que se tiene de ellas
· Mercado espera oportunidades de crecimiento e inversión
· Problemas P/E: está influenciado por la estructura de capital de la firma, cuanto de las operaciones de la firma se financian por de capital accionario versus deuda.
3. Relación EV/EBITDA : Considera el valor de la compañía (Enterprise value) como si fuera potencialmente adquirida, incluyendo en el valor a la deuda. Luego compara este valor de la empresa con el EBITDA generado por esta.
EV= Market Cap + Deuda - Caja
· Ventajas: 
a. No se ve influenciado por la estructura de capital ya que considera a la empresa como un todo, independiente del apalancamiento de la firma. 
b. Puede ser usado para comparar compañías de distintos países ( no se ve afectado por tasa impositiva), ya que está libre del efecto distorsionador de los impuestos corporativos que se apliquen en cada economía.
4. Relación precio/ventas (por acción): Útil para compañías que todavía NO generan utilidades.El RPU NO tiene sentido para estas compañías
· La relación precio/ventas puede variar mucho entre industrias.
· Márgenes de ganancia varían mucho entre industrias.
Múltiplos bursatiles: interpretación
· Los ratios bursatiles se usan para:
a. Comparar el precio actual de una firma con respecto a sus valores historicos
b. Comparar el precio entre firmas/industrias en un mismo momento de tiempo
· Valores bajos (altos) se asocian con acciones infravaloradas (sobrevaloradas)
· Dificultad: un valor alto podría indicar tambien que el mercado está descontando buenos resultados a futuro: mayor disposición a pagar más por esa acción en el presente. 
Descuentos de flujos de caja:
· Se proyectan los años que objetivamente sean más faciles de estimar
· Esto dependerá del tipo de compañía, de la industría y del tipo de negocio
· Los flujos se descuentan con WACC
CLASE 13/05 
C.10 Fundamentos de Renta Fija:Activo dentro nuestras decisiones de inversión.
Renta fija en nuestra vida diaria
¿Qué es renta fija?
Un instrumento de renta fija es cualquier forma de instrumento de deuda que promete: un flujo de ingresos fijos (pagarés, letras, bonos cero cupón, depósito a plazo); o un flujo de ingresos (potencialmente) variable que se determina de acuerdo con una fórmula pre especificada (bonos de tasa flotante, swaps, valores hipotecarios, mortgage-backed securities).
Características instrumento renta fija:
1. Emisor (deudor, prestatario) promete reembolsar al inversor (prestamista, propietario, tenedor de bonos)
2. Monto prestado (ppal/valor par)
3. Más intereses (cupones)
4. En puntos específicos en el tiempo
(BUSQUÉ EN INTERNET PARA ENTENDER QUÉS ES UN BONO: El emisor de un bono promete devolver el dinero prestado al comprador de ese bono, normalmente más unos intereses fijados previamente, conocidos como cupón. Por eso se conoce como instrumento de renta fija. Los bonos son una de las principales fuentes de financiación de las grandes empresas y las Administraciones públicas, principalmente de los Gobiernos, que mediante la emisión de bonos materializan la deuda, entregando a sus prestamistas un activo financiero. Un bono es una parte alícuota de un préstamo. La organización emisora divide el total de la deuda que quiere colocar en pequeñas porciones, llamadas bonos, así cualquier persona le pueda prestar dinero, porque los préstamos son tan grandes que no se los puede conceder un solo agente, y por tanto, dividen «el contrato» del préstamo en muchos pequeños contratos o títulos (los bonos), para que la persona que posea el bono tenga un derecho a que le devuelvan el dinero que ha prestado más un interés. Al comprar un bono estamos haciendo un préstamo)
¿Por qué emitir bonos? (en vez de algo más tradicional como crédito bancario)?
Bonos permiten: 
· Diversificar las fuentes de financiación (sin necesidad de agotar líneas con los bancos).
· Minimizar costos de financiamiento (tasas más bajas y plazos más largos). 
· Calzar timing de gastos e ingresos. 
· Refinanciar deuda existente.
¿Quiénes emiten bonos? Emisores de deuda.
· Gobiernos nacionales (bonos soberanos de países, normalmente considerados como los más seguros por encontrarse su pago garantizado por un gobierno).
· Gobiernos de nivel inferior (bonos de un estado, municipales)
· Bancos, Empresas (llamados bonos corporativos).
Frente a crisis (pandemia) inversores prevén menor precio acción y mayor probabilidad de incumplimiento de pago.
Reserva Federal anuncia estar dispuesta a comprar bonos corporativos a través de ETFs para sostener el precio de esos bonos, dar respaldo a compañías a que no duden de su capacidad de pago. Con esto suben los precios de los bonos corporativos, implica caída en la tasa de interés. Empresas emiten ahora deuda, aumenta número emisiones bonos corporativos (me aseguro tasa de interés baja).
Algunas definiciones: 
· Valor nominalo valor par: pago al tenedor del bono en la fecha de vencimiento
· Madurez o vencimiento: fecha en la cual se produce el vencimiento del préstamo (bono) y el emisor debe realizar el pago del principal
· Cupón: tasa de interés que paga el bono, es el pago de interés nominal del bono por cada peso del valor nominal.
· Precio: valor al cual cotiza el bono en el mercado secundario, se expresa como porcentaje del valor nominal.
Características Bonos:
· Rendimiento al vencimiento (YTM, yield to maturity): tasa de descuento que hace que el valor presente de todos los flujos futuros del bono sea igual a su precio.
· Base de cálculo: convenciones utilizadas para calcular el número de días correspondientes al pago de cupones (30 días mes/ 360 días año)
· Calificación de riesgo: puntaje de la calidad crediticia (solvencia o capacidad de pago) realizado por alguna agencia de rating (Moodys, S&P, Fitch). Trata de determinar la probabilidad de incumplimiento.
Tipos de Bonos: 
1. Cero Cupón: 
· Solo un flujo de caja (valor par o nominal) en la fecha de vencimiento (retorno, interés dado por la diferencia entre valor nominal (paga el inversor) y el precio de compra). Promete pagar cierta cantidad fija en lapso dado.
· Se venden por debajo del valor par.
· Ejemplos: títulos de deuda a CP: pagarés descontables (BC), T-Bills, bonos bancarios de CP.
2. Bonos cupón o bonos fijos: Tradicional
· Realiza 2 tipos de pago: Valor par o nominal o principal (capital): el pago que recibe el tenedor cuando el bono madura (en rojo)
· Cupones (intereses): pagos adicionales pre-especificados realizados antes de (y en) la fecha de vencimiento en intervalos pre-especificados (ej: semi-anualmente) (en verde)
· Ej: Bullet, paga todo el principal al final del período
· Ej: Rank Unsecured, no tienen garantía explícita. Principal incentivo tema de reputación. El Gobierno de chile vencimiento del pago se hace al emitir nuevamente bonos, refinanciar, deben volver a salir de mercado van a querer tener buenas opciones de financiamiento, sino pagan se les va a cerrar el mercado. 
Ejemplo pago de un bono cupón
Continuación del ejemplo anterior. Chile - cupón - Fecha vencimiento.
Cada cupón semi anual paga la mitad (0,5) x cupón x valor par.
Último periodo interés + principal
3. Bonos flotantes: 
· Tienen un cupón variable
· Los cupones cambian periodicamente según una formula especificada
· Tambien conocidos como Floating rate notes
· La tasa de interes que paga el cupón del bono normalmente está referenciada a indices bancarios tales como la tasa Libor más un diferencial: Ejemplo Libor + 3% , si la libor de la fecha de ajuste es 2%, la tasa de cupón para el próximo periodo es 2+3=5%
· Son utilizados para proteger del riesgo de las tasas de interés al alza en periodos inflacionarios
· Un tipo de bono flotante son los Inflation Linked Bonds: referenciados a la inflación en lugar de una tasa de inte´res de referencia, UF ajustados por la inflación
· Los cupones no son fijos, se calculan con una fórmula acordada en el momento que se emite el bono.
· Tasa con respecto a una de mercado.
· Spread es específico del emisor refleja el riesgo de no pago del emisor.
4. Bonos convertibles: 
· Bonos corporativos habla de acciones
· Convierto bono en acciones si precio de las acciones haya subido mucho, valga más que el nominal.
· Número de acciones * precio de acción > valor par
¿Un bono convertible valdrá más o menos que un bono no convertible?: vale más el convertible que él NO, porque me da más opciones de ganancias.
5. Callable bond: 
· Emisor tiene la opción de rescatarla anticipadamente el bono del mercado (por lo tanto lo saca del mercado y no tiene que pagar más intereses), con una prima, debe pagar el principal.
· Tasas altas → bajas, pagando tasa alta cuando en el mercado puede conseguir pagar de menor. prefiere emitir nueva deuda para pagar cupones con tasa más baja.
¿Un callable bond valdrá más o menos que un bono estandar (no callable)? : Vale menos que un bono estándar, ya que el inversor está dispuesto a pagar menos porque está la posibilidad de que baje el cupón que le pagan, pagos sean menores.
6. Bonos con reducción de nominal:
· Amortizo durante la vida del bono capital, lo voy pagando de forma progresiva.
7. Covered bonds:
· Lo suelen utilizar los bancos. 
· Utilizan sus activos como respaldos. 
Calificación de riesgo: Analizan la capacidad de pago de inversores.
Importante el lado de inversion y especulativo.
Primera hay alta probabilidad de recibir los pagos comprometidos, especulativo existe posibilidad concreta por riesgo de escenario futuro cumplimiento de pago más cuestionable.
Dependiendo de su clasificación de riesgo los bonos pueden ser catalogados como:
· Bonos con grado de inversión: aquello calificado con nota BBB y superiores por S&P o Baa y superiores por Moodys.La solvencia del emisor está relativamente comprobada y fundamentada
· Bonos basura: aquellos calificados como BBB o por debajo por S&P o Ba e inferiores por Moodys o aquellos que no están calificados. Tambien conocicos como High Yield Bonds (Bono de alto redimiento). Tienen un importante componente especulativo en su inversion
Lado especulativo, bonos con esta calificación crediticia se conocen como bonos basura riesgo de incumplimiento muy significativo, tasa de interés que paga tienen componente importante de compensación por riesgo de incumplimiento, precio fluctúa mucho.
Inversión → especulativo, implica que inversores institucionales que tienen prohibido por mandato de inversores en invertir en títulos de deuda especulativo, cae mucho la demanda, esto se traslada a un aumento de tasa.
Clase 18 de Mayo
Precio de un bono
El precio del bono debe ser el valor presente de todos los flujos, descontado con la tasa de descuento apropiada
· Los flujos de caja que genera no tienen incertidumbre, como los que tienen renta variable, sino que estan determinados por el contrato del bono y son iguales a pago de cupones
· Para determinar el precio hay que descontarlos para expresarlos todos en el mismo momento del tiempo,.
Fórmula puede ser generalizable, sino que la podemos usar para cualquier cupon c. y amortizacion integramente al vencimienyo ( bono bullet, pago de todo nominal en el ultimo perioro)
· Elementos fundamentales
 flujos
 tasa de interes de mercado: tasa de descuento que va a igualar el precio del bono al valor presente de los flujos de caja que genera (YIELD)
· CUPONES DEL GOBIERNO: 1 vez cada 6 meses
Que conlleva que el precio sea menor al valor par: ¿porque este bono cotiza menor que el valor par?
Porque la tasa del bono es 8% y la de mercado 10%,  asique se castiga por que es menor. El problema esque la tasa de cupon es menor, el mercado requiere un 10% y el bono ofrece un 8%, va a haber menor demanda por ese bono, va a cotizar menor valor, de forma tal que en el momento que ese bono se tiene en la cartera, el tenedor del bono, sufra pero disfrute una tasa de capital que compense esa baja tasa de interes. 
El precio que se calculo arriba se conoce como precio total del bono
Precio del bono definiciones
· Precio del bono: Valor presente de todos los flujos futuros descontados a un mismo tipo de interes. El precio que se determino, es el calculado cuando resta exactamente un periodo. Es valido en el momento que se acaba de pagar un cupon.
· Cupon corrido: interés devengado desde el último pago de cupón. le corresponde al primer dueño, vendedor. 
· Precio excupón: precio del bono sin incluir el cupón corrido
· Precio total: precio excupon+ cupón corrido
. Importante saber la tasa que ocupamos
Precios y rendimientos de los bonos 
Dado que los pagos que realiza el bono estan fijos en terminos nominales. Estamos pensando en el mismo ejemplo. (cupon fijo cada 6 meses y pago de par al vencimiento)
- Si aumentamos la tasa de descuente, disminuimos el valor presente de cada uno de esos pagos
- A media que aumenta la tasa de rendimiento, cae el precio del bono
- Existe una relacion inversa entre el precio y el rendimientodel bono
En el ejemeplo anterior, taa del mercado ela 10%, valia 81.071, si cae a el 8%, quien paga ese bono, el precio del bono deberia ser 1,000 exactamente al valor par.
· Dada la relacion que existe entre tasa de descuento y valor presente no deberia sorprender
· Esta relacion no solo es inversa sino tambien es convexa: La sensibilidad del precio del bono ante cambios en la tasa de interes, va a ir cayendo a medida que aumenta la tasa de interes. La pendiente nos dice cuanto cambia el precio a medida que cambia la tasa de interes. 
· Cuanto mas largo es el vencimiento del bono, mayor va a ser la sensibilidad que muestra el precio del bono en la tasa de interes: a medida que los pagos son cada vez, mas proximos, el valor del bono aumenta (porque falta menos tiempo a que recibamos todos los pagos)/ la rel
Sensibilidad de precios a la tasa de interés: efecto madurez
· Convexidad del bono: una caida de la misma cantidad 2% genera un aumento en el precio de mas de 400%., hay una asimetria en el efecto que tienen sobre los precios,aumentos o caidas. En particular una caida, aumenta mucho más el precio del bono mucho más que lo que lo reduce un umento en la tasa de interes la misma magnitud 
· Cuando el precio cotiza exactamente el mimos valor que el nominal: a la par
· Cuando el precio es mayor al nominal: cotiza con prima
· Cuando es menor, cotiza con descuento
El hecho depende de si la tasa de interes del mercado, conincide , es menor o mayor. 
Convexidad: es exactamente lo que se ve claro en la ultima fila, cuando consideramos,aumentos o caidas de la tasa de interes de un 2%. Un aumento de la tasa de interes en un 2%, debido a la convexidad, genera una caida en el precio que es menor en valor absoluto que el aumneto de precio, que genera la misma variacion pero en sentido contrario. Una asimentria en los cambios de precio. Una caida de la tasa de interes, genera un aumento de precio de mayor magnitud, que un aumento de la tasa de interes de la misma magnitud.
Tasa interna de retorno de los bonos: expresion de tasa de rendimiento que incluye tanto ganancias de temrinos de intereses como depresiación a lo largo del tiempo.
R= 3%, resorver la tasa de interes a aplicar en cada periodo
Resolver mediante Excel
· 
· Podemos usar la funcion rate o tasa si esta en español.
· Ir completando los datos que nos piden en el exceln 
Bono cupon fijo: publica tasa siguiendo la conversion de interes simple. Anuales. Para convertirla a tasa efectiva anuales uno deberia sacar la conversion. 
Mercado bono cero cupon: tasa en base a interes compuesto, hay que saber adoptar que la tasa que estamos adoptando es compuesto.
· Es importante porque
· Nos permite conocer el precio
· Nos da una idea de cual es la tasa de rendimiento que podemos esperar percibir si tenemos ese bono en la csartera y si se dan ciertas condiciones
Lo que se asume como una tasa de retorno a realizar
Se asume que los bonos pueden ser reinvertidos a la tyield to maturity
· Tasa de cupon es mayor a la del mercado : bono cotiza con prima, hasta que la yield to maturity sea iguak
· Cuando yieltm es mas alta que la requerrida, el precio del bono va a caer, por lo que va a cotizar con descuento
· Precio de un bonos en el tiempo: bono cupón
1- Tasa de interes cambie
2- 
· Panel A: Situqcion que la tasa de mercado sigue siendo 10%
· Panel B: tasa de interes cae al 8%
¿Qué va a pasar alfinal de los 2 años?
1. YTM en ambos casos:
La tasa de cupon en A es de 10% y el precio es igual a valor nominal
¿Cuál deberia ser la YTM del Bono?: 10% en ambas (porque el precio del bono es exactamente igual al valor norminal del bono, se está cotizando a la par)
2. Tasa del rendimiento al vencimiento: queremos calcular cuanto dinero obtuvimos por nuestra inversion y compararlo con cuanto invertimos. El valor final es de 1.210, comprando el valor final con el inicial obtenemos la tasa de retorno rralizado, (expreeso en porcentaje por año), 22% en base de 2 años, por lo que tasa anual sería, 10%. 
Tenemos el bono hasta el vencimiento y la tasa de reinversion en el mercado es igual a la YTM del bono, si ese es el caso la YTM coincide con la tasa de retorno realizada, es decir, la medida exante , coincide con el rendimiento que terminamos obteniendo.
3. Cuando la tasa de inversion cae al 8%: la unica diferencia que vamos a encontrar es que esos 100 pesos, se hara solo al 8%, lo que tendremos un valor de 1.208 (retorno de 8$)= 9.91
Raiz cuadrada de 1208-1 y da 9,91%
Las fluctuaciones determinan cambios, y hacen que la tasa de retorno realizada pueda flucturar.
Semana 12 
Estructura Intertemporal de tasas:
Introducción:
EITI y Curva de Rendimiento
 Hasta ahora, asumimos implícitamente que la misma tasa de interés (YTM) puede ser usada para descontar cash flows con cualquier madurez. 
· En la práctica, sin embargo, difícilmente este supuesto se cumpla. 
· Distintas tasas aplican a bonos con distinta madurez
 La Estructura Intertemporal de Tasas de Interés es la relación existente, en un momento dado, entre la YTM y el tiempo hasta la madurez de bonos a distinto plazo. 
· En general, diferentes bonos de un mismo emisor (soberano)
· De forma de mantener constante el riesgo crediticio
 La curva de rendimiento es la representación gráfica de la EITI: Relación entre las tasas de rendimiento y los plazos hasta la madures de distinto bonos
Ejemplo: Tomamos bonos distintos emitidos por el mismo emisor y calculamos su ytm y obtenemos una relación y eso nos determina una estructura Inter temporal de tasa de interés. Llamadas como las curvas de rendimientos, que sería gráficamente.
Lo que queremos es determinar el precio de cualquier bono con esas tasas de interés, que sería la tasa de mercado.
Las tasas nominales serían las curvas de rendimiento, el mercado requiere a 7 año bonos con una tasa promedio de 0,5%. No parten en cero porque en muchos casos paga tasa de interés positiva. El mercado de USA, el tesoro de USA tambié entrega bonos con inflación, que serían los reales, esos bonos en usa se emiten con plazos de 5 a mas años. En este mercado hay diferentes bonos de un mismo emisor y el riesgo de incumplimiento es cero, libre de riesgo.
La dificultad que presenta esto es que si no tenemos la tasa de rendimiento, como encontramos el valor?. 
Curva de rendimiento y precio de bonos
 Si las tasas a diferentes términos difieren, ¿cómo encontramos el precio de un bono? , es decir, ¿cuál de todas las tasas usamos para descontar los CFs que el bono genera y así encontrar su precio?
 P: ¿Podemos usar la YTM de un bono con misma madurez?: La YTM de un bono particular es su TIR, y depende de su tasa de cupón, número de pagos, frecuencia de pagos, etc. Por lo tanto, es específica a ese bono y no sirve para valuar otros.
 • Excepción: Bonos cero cupón No paga cupón; solo principal al vencimiento y su YTM puede usarse para descontar cualquier CF con idéntica madurez (y, estrictamente hablando, idéntico riesgo)
Bonos cero cupón
· Bonos cero cupón son libres de riesgo. Tenemos que buscar los rendimientos de estos y asi encontrar el precio de los otros bonos.
· El precio de un bono cero cupon se acerca mucho al valor temporal del dinero, cuanto estamos dispuesto a pagar por 1000 dolares en mil años. Ese precio depende del plazo hasta la madurez, cuanto mas lejos, menor es el precio que estamos dispuestos a pagar . también de la inflación esperada, del poder adquisitivo, cuanto puedo comprar con eso, por lo tanto depende de la inflación, a mayor inflación, menos disposición a pagar. También del prestatario de su riesgo de incumplimiento.
Valuación de bonos cero cupón libres de riesgo 
 Considere un bono cero cupón libre de riesgo que paga $ Par en T años (desde el tiempo 0).
 Su precio es: 
donde yT es la YTM del bono cero cupón con vencimiento en T.
 yT se llama la "tasa cero cupón (o tasa cero) a T años
· En general, las tasas cero son fijadas (y publicadas) en % por año (pa) sobre una base de interés compuesto. 
· Independientemente de su plazo.
Valuaciónde bonos cero cupón libres de riesgo 
· Para un valor nominal dado, si conocemos yT podemos calcular P0 . 
· Ejemplo: Calcule el precio de un bono cero cupón con vencimiento a 10 años y un valor nominal de $ 100. La tasa cero cupón actual a 10 años es del 7,5% anual; es decir, y10 = 0,075 p.a.
Bonos cuyo , precio es menor al valor par, se llaman bonos con descuentos, en general los cero cupon cotizan a descuento.
Valuación de bonos cero cupón libres de riesgo 
• A la inversa, si conocemos P0 podemos calcular yT :
 • Ejemplo: Un bono cero cupón a 5 años con un valor nominal de $1.000.000 se vende por $650.000. ¿Cuál es la tasa cero implícita a 5 años?
Ojo que la tasa de rendimiento es anual, no total. 
Cuanto mayor ese el valor nominal , mayor es el precio y cuanto mayor es la tasa de madurez, el precio es menor. El precio transado en el mercado va a ser menor en general, al del valor par.
Determinantes del precio de bonos cero cupón
el precio (P0 ) está relacionado con: 
· El valor nominal (Par): positivamente 
· Tasa cero cupón de hoy (yT ): negativamente 
· La madurez (T): negativamente
Para bonos cupón cero, P0 (casi) siempre es menor que Par.
· Contraste con bonos cupón.
Es casi porque es una tasa nominal y cuando esta es negativa, va a ser cero. El precio del valor par va a ser igual cuando el valor es cero. Cuando es negativa, el precio va a ser mayor que el valor par, es decir que en los últimos tiempos, lo que ha pasado es que en los mercados se han vendido por sobre el valor par.
Determinantes del precio de ceros (cont.) 
• P0 está negativamente relacionado con yT Del ejemplo previo: si y10 = 7% pa, entonces P0 = $50.83 si y10 = 8% pa, entonces P0 = $46.32 
• P0 está negativamente relacionado con T Del ejemplo previo : si T = 1, entonces P0 = $93.02 si T = 15, entonces P0 = $33.80
• Más sutilmente, cuando el plazo hasta el vencimiento (T) es mayor, el precio del bono es más sensible a los cambios en la tasa de interés:
Tasa de interés a distinto plazo
¿Es esperable que la misma taza se aplique a cualquier plazo?: A medida que aumenta el plazo, en general los inversores demandan una tasa de interés mayor. Pero hay que tener cuidado porque hay que convertir las tasas anuales en mensuales, para poder comparar con una mensual. 
Curvas de rendimiento pura 
· En la práctica, bonos cero cupón con distinta madurez suelen tener distintas yields 
· Definición: La curva de de rendimiento pura (pure yield curve) es un gráfico de tasas cero cupón (eje vertical) contra madurez (eje horizontal). También llamada curva cero cupón./ Representación gráfica de la estructura intertemporal de tasas cero. 
· La curva de rendimiento pura es la herramienta de valuación en mercados de renta fija : Si conocemos esta curva para todos los plazos, podemos determinar el precio de cualquier bono libre de riesgo
Forma de la curva de rendimiento
· El ejemplo muestra una curva cero cupón con pendiente positiva. Es decir, donde las tasas cero cupón aumentan con la madurez
· En la práctica, esto no siempre sucede. 
· Las curvas de rendimiento suelen tener pendiente negativa o ser más o menos planas incluso, pueden mostrar distintas pendientes a distinto plazo determinando, por ejemplo, curvas "jorobadas".
La realidad es que estas tasas cambian mucho con el tiempo , la mayoría tiene pendiente positiva. Esta estructura es esencial en renta fija, la que todo el mundo se fija , curva de rendimieto.
Valuación a partir de curva cero cupón.
Si disponemos de la curva cero cupón, es muy fácil calcular el precio de cualquier flujo de caja futuro o de cualquier conjunto de flujos de caja futuros. 
 Ejemplo: Considere un instrumento financiero que promete: 
· $ 300 después de 180 días y 
· $ 400 después de 1 año y 
· $ 650 después de 2 años.
Explotando oportunidades de arbitraje 
• Supongamos que el mercado utiliza, por ej., la tasa cero cupón a 1 año para valuar el CF a 180 días:
 • Precio CF180d = $300/(1,07)(180/365) = $290,1554 
• Esto es $0,27 más barato que el precio calculado antes
 • P: ¿Qué haría un arbitrajista?
Explotando oportunidades de arbitraje (cont.) 
• El bono cupón cero se vende con valor par $1000 por unidad 
• Estrategia: 
1. Venda 300/1000=0,3 unidades del bono cupón cero a 180 días:
 – Precio obtenido: 0,3×$1.000/(1,068)(180/365) = $290,4232 
2. Compre el CF a 180 días por $290,1554 , = $300/(1,07)(180/365) = $290,1554
3. En 180 días, use el CF de $300 comprado para pagar los 0,3×$1000 de principal sobre el bono vendido.
• Resultado: 
– Ganancia de $0,27 hoy con desembolso inicial de $0 
– Ganancia/pérdida de $0 en 180 días ¡Una oportunidad de arbitraje! -Resultado, únicamente, de usar y=7% para valuar el CF a 180 días 
• Si la estrategia es implementada con 1.000 bonos, la ganancia es de $0,27×1.000 = $270 
– Con 1.000.000 de bonos, la ganancia es de $270.000 
– Todo sin inversión inicial ni riesgo
 • La oportunidad será explotada hasta que desaparezca 
– Es decir, hasta que Precio CF180d = $290,4232 
¿Cómo valuamos el instrumento financiero? 
• Insight 2: El instrumento equivale a una cartera de 3 CFs
 – Por lo tanto, su precio debería ser igual a la suma de los precios de cada CF:
Valuando un bono cupón
 • Este enfoque permite valuar cualquier bono cupón 
– Enfoque de no-arbitraje a partir de la curva cero cupón 
• Insight 3: Un bono cupón equivale a una cartera de bonos cero cupón. 
– Si conocemos los precios (por lo tanto, las tasas cero) de los bonos cero cupón constituyentes, el precio de un bono cupón (cupones anuales) es:
Valuando un bono cupón ( ejemplo)
Supongamos que podemos observar los precios actuales de bonos cero cupón a 1, 2 y 3 años con valores nominales de $100: 1 año: $94.117647 2 años: $87.794573 3 años: $81.916543 
Use esta información para determinar el precio de un bono cupón a 3 años con las siguientes características: Valor par: $10,000,000 Tasa cupón: 8% pa Frecuencia cupón: 1 por año
El cupón, pagado anualmente, es 8%×$10,000,000 = $800,000 
• Por lo tanto, el precio del bono es: 
• Ejemplo de bono cuyo precio es mayor que su valor nominal. 
– Es decir, el bono se negocia con prima. – Contraste con bonos cero cupón 
• P: ¿Qué nos dice esto con respecto a la YTM vs. la tasa de cupón?
P: ¿Por qué el precio del bono debe ser $10,302,284.43? 
R: Cualquier otro P0 crearía una oportunidad de arbitraje.
 • Por ejemplo, supongamos que poseemos este bono y alguien nos ofrece comprarlo por $ 10,305,000. 
• Ejercicio: Diseñe una estrategia para explotar la diferencia de precios e indique el resultados del arbitraje.
¿Cuál es la YTM del bono? 
· Dado el precio, cupones y valor par, podemos calcular la YTM de este bono
· Para encontrar la YTM, necesitamos la TIR del bono:	
YTM y tasas cero 
• No existe una solución analítica → usamos métodos numéricos.
 – Por ejemplo., las funciones RATE y IRR de Excel. 
• ytm es aproximadamente 6.85127% anual. 
• Comparando con las tasas cero:
 – ytm > y1 = 6.25%
 – ytm < y3 = 6.875% 
→ La YTM es un promedio (ponderado) de las tasas cero usadas para valuar el bono.
Bono cero cupon: a medida que nos acercamos a la fecha de vencimiento, y manteniendo las tasas del mercado, 
Cuanto mas cerca estamos del pago, mas lo valoramos
· Aca no hay riesgo
· Solo el riesgo de reinversion 
· En definiyova los pagos son conocidos y estan fijos
· Meter muchos bonos en una misma cartera, no ayuda a reducir el riesgo en la tasa de interes.
· 
Porqué si hay distintatasa de cupon tendra mismo precio final nominal?: ambos vlen 100, porque el precio que tenemos es el exciupón, es decir, el precio que expliye los cupones corridos. Al ultimo dia de pago, corresponden al ultimo tenedor, y por lo tanto los dos van a valer el nominal. El precio es el ex cupón, es el precio que publica la empresa financiera a ese momento.
Explicacion del grafico: wl retorno que uno tiene por el bono, tiene dos componentes, el retorno (ganancias por intereses—ej pago de dividendo) y ek otro por ganancia oo perdida de capital. Taa de cupon determina elcomponente de intereses. Si el bono tiene tasa baja significa q para que los inversores quieran comprar ese bono, el tendimiento tiene que ser tan bueno como el del 12%. Dado que la tasa de interes esta fija por la tasa de cupon, me tienen que ofrecer una ganancia de caital, segurandome que s lo lrgo del tiempo el precio de ese bono va a aumentar, de forma de proporcionar la gananci de capital qu compensa a los inversores.
Lo conteario con upon alto, dado que tienen un cupon tan alto, todos van a querer tener ese cupon, por lo que para restablcee rse equilibrio es que el rendimiento estable sea igal a cualquirr bono.
Estructura intertemporal de tasa de interes:
La minima tasa de interes aplica para todos los casos indeendientemente del momento en que se reciba. 
Clase lunes 8 de Junio: DESPUES DE SEMANA DE PRUEBAS
Riesgo y gestión de carteras y renta fija
Una vista previa al riesgo de la tasa de interés
· Identificamos la inversion en bonos como renta fija
· Para muchos bonos, la mayoría de las propiedades son fijas:
a. Cupones
b. Vencimientos
c. Valor par
· El rendimiento, sin embargo, no es fijo
Precio: 	
Como el rendimiento sobre los cupones invertidos varian según las tasad de interés del mercado
Sí bien los pagos de bonos estan anticipados de antemano, el rendimiento no lo está.
¿Qué pasa si yo mantengo ese bono cero cupón, libre de riesgo de default y lo mantengo hasta el vencimiento, estoy libre de riesgo? ¿Cambios en la tasa de interés me va a aefectar mi rendimiento sobre el bono? Cómo minimo cambia la tasa de interés me va a cambiar el costo de oportunidad de la inversión. Si la tasa de interés aumenta mucho, voy a estar preso a algo que me da una tasa de interés bajo. Ese bono con cupones va a hacer pagos de intermedio de cupones y para calcular el rendimiento del periodo, vamos a tener que calcular a que tasa vamos a tener que reinvertir esos cupones que reinvertir. La tasa de interes a la que podamos reinvertir esos cupones va a variar, por lo que traerá incertidumbre, y riesgo extra, por lo que va a existir un riesgo de reinversión. 
Cuatro riesgos de los bonos
Existen cuatro riesgos principales al invertir en bonos: 
1. Riesgo de tasa de interés [interest rate risk] 
· Si las tasas de interés disminuyen, los precios de los bonos suben ,pero 
· Si las tasas de interés aumentan,los precios de los bonos caen→pérdida de capital 
 P: ¿Cuánto de ese riesgo eliminamos invirtiendo en bonos a tasa flotante? 
Inversor del bono a tasa flotante está cubierto de los movimientos generales del mercado, pero no de los movimientos en la tasa de interés especifica de la firma.
2. Riesgo de inflación [inflation risk] 
·  La mayoría de los bonos prometen pagos en términos nominales(en lugar de reales) 
·  Si la inflación es mayor que la esperada→menor rendimiento real de lo esperado 
·  Entérminos reales,el rendimiento puede incluso ser negativo.
P: ¿Cuánto de ese riesgo eliminamos invirtiendo en bonos indexados? 
3. Riesgo de crédito ("incumplimiento") [default risk] 
· Ocurre si los pagos nominales prometidos no se realizan en su totalidad y/o en tiempo y forma
· La perdida puede ser pequeña o grande, según el caso.
· Perdida promedio de bonos soberanos en incumplimiento desde 1997: 47%
· Perdida promedio de bonos corporativos globales en incumplimiento desde 1982: 37%
4. Riesgo de tipo de cambio [Exchange rate risk]
· Aplica solo si se invierte en un bono que paga intereses y/o valor nominal en una moneda extranjera
· Si la moneda local se aprecia: menor rendimiento en términos de moneda local. 
Riesgo de tasas de interés: Carácteristicas de los bonos y sensibilidad de precios a tasas 
Riesgo de tasas de interés: observaciones
1. Los precios y los rendimientos de los bonos están inversamente relacionados
2. Un aumento en el rendimiento al vencimiento de un bono resulta en un cambio de precio menor que una disminución de igual magnitud.
3. Los precios de los bonos a largo plazo tienden a ser más sensibles que los de los bonos a corto plazo 
4. A medida que aumenta la madurez, la sensibilidad al precio aumenta a una tasa decreciente
5. El riesgo de tasa de interés está inversamente relacionado con la tasa de cupón del bono
6. La sensibilidad al precio está inversamente relacionada con el rendimiento al vencimiento (YTM) al que vende el bono 
Duración de Macaulay 
¿Cómo podemos resumir, en una sola medida, esta sensibilidad del precio del bono a cambios en la tasa?
Duración de Macaulay: elasticidad tasa de interes (y) de los precios
Duración de Macaulay: Ejemplo 
Duración como medida de madurez:
· La formula anterior sugiere que la duración mide también el promedio ponderado de la “madurez” de cada pago: con pesos proporcionales al valor presente del pago
· Una medida del vencimiento efectivo de un bono
· La duración es: mas corta que el vencimiento para el caso de los bonos cupón, igual al vencimiento de los bonos cero cupón.
Nota: Actualmente se suele enfatizar la interpretación de duración como medida de sensibilidad de precios por sobre su interpretación temporal. 
Relación precio-duración
· El cambio en el precio de un bono ante un cambio de las tasad de interés, es proporcional a la duración del bono (no a su madurez)
 
Determinantes de la duración: Observación
CLASE 22	10.06.20
Gestión de carteras
· Fondos soberanos: propiedad de todos los chilenos (son un bien nacional), otorgan seguridad de estabilizar el gasto social y la inversión pública a futuro.
· Pasos por seguir para una gestión de carteras
1. Planificación: establecer elementos que necesitamos del cliente y el Mercado para poder diseñar
· Objetivos de la inversión: retorno esperado, plazo
· Perfil de riesgo: marca los limites y alternativas en las cuales nos podemos mover.
· Restricciones relevantes: aportes de capital / necesidades de flujos intermedios, regulaciones, limites de apalancamiento, ventas en corto
o	Una vez identificado el objetivo, perfil de riesgo y restricciones, se define:
· Política de inversión: resume los alcances y propósitos, gobernanza, objetivos de riesgo y retorno, gestión de riesgos.
· Formación de expectativas de mercado de capitales: análisis de contexto económico, social, político y sectorial.
2. Implementación: construcción y ejecución de la cartera estratégica
· Selección de clases de activos y su ponderación (asset allocation)
· Posterior selección de los valores a incluir en cada clase (acciones, fondos mutuos, bonos).
· Asignación de activos: asignación de la cartera entre las principales categorías de activos: activos del mercado monetario, valores de renta fija, acciones, bonos y acciones internacionales, propiedades inmobiliarias, metales preciosos, etc.
· Selección de valores: derivación de la frontera eficiente y luego la elección de cartera optima sobre la frontera eficiente.
3. Seguimiento y Ajustes (periódicos)
· Resultados obtenidos y grado de cumplimiento de los objetivos
· Evaluación de desempeño
· Condiciones de mercado y economía: se puede privilegiar sectores mas atractivos a cambio de aquellos que hayan perdido potencial de crecimiento
· Evaluación de desempeño: determinar la performance de la cartera en un periodo determinado y cuantas de estas se deben a las decisiones tomadas y cuantas en efecto del mercado.
· Comparar el retorno obtenido con el rendimiento que se hubiese tenido en otros lados (argumento del costo de oportunidad) → esta alternativa “perdida” debe tener el mismo riesgo a la inversión realizada, de lo contrario, no podrá ser comparable.
· ¿Qué retorno deberíamos haber obtenido por este nivel de riesgo?
 Identificar un punto de referencia para decir que es un retorno normal.
 Cualquier diferencia significativa (que no sea al azar, es decir, a la suerte) entre el rendimiento realizado y el normal, es anormal.
 Positivo: rendimiento superior.
 Negativo: rendimiento inferior
· Medidas de desempeño ajustado por riesgo
1. índice de referencia simple: ajustar los rendimientos por riesgo, comparando