ADM FINANCIERA CLASE 18

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CLASE Nº 18 - 07/05/2015 
 
Introducción 
Vieron en las clases anteriores lo que era riesgo o rendimiento y riesgo de un activo considerado individualmente, 
los distintos subrogantes cuantitativos para realizar el riesgo. Vieron la clasificación de riesgo, las distintas 
clasificaciones, los tipos. Vieron que hay un riesgo general o sectorial de la empresa. Después vieron clasificaciones 
más específicas. Riesgo estaba dividido en dos partes: por un lado un riesgo de sistema, de contexto que nosotros lo 
vamos a llamar riesgos de mercados, que consideran distintas variables. 
Tenemos dos tipos de riesgo, por un lado el riesgo sistemático o sistémico o de mercado que es un riesgo no 
diversificable, que no se puede disminuir, que es del contexto, que incluyen variables políticos, económicas, 
socioeconómicas, todo lo del mercado, etc. y un riesgo no sistemático, un riesgo propio que era de la empresa, un 
riesgo diversificable. El mercado solamente nos paga por el riesgo sistémico de mercado, no nos paga por el riesgo 
propio de la empresa, no nos pagan por administrar mal nuestra empresa. 
Vieron las distintas medidas de lo que era el riesgo no sistemático, el riesgo de la empresa. Los indicadores que 
vieron eran el leverage combinado, compuesto por el leverage operativo y el leverage financiero, y había quedado 
como incógnita como se medía el riesgo sistémico, el del mercado. Esto se verá más adelante. 
Hay una medida particular para medir ese riesgo sistemático. Les había comentado que el mercado paga por el 
riesgo sistémico, el del mercado, no por el del propio de la empresa. También nosotros habíamos analizado como se 
calculaba el rendimiento, por un lado, y el rendimiento de un activo considerado individualmente, de una acción, de 
un bono, de un título público o de un proyecto de inversión por ejemplo. ¿Cómo estaba medido en esa teoría clásica 
que les habíamos mencionado el rendimiento? Era el promedio ponderado de los rendimientos de los distintos 
estados, escenarios por la probabilidad de ocurrencia y ¿Cómo se medía el riesgo de un activo considerado 
individualmente, con qué indicador estadístico en esa teoría clásica? Mediante la varianza o el desvío estándar. 
Después había una medida complementaria que era el coeficiente de variación, pero básicamente a través del desvío 
estándar. ¿Por qué el desvío y no la varianza? Porque estaba en la misma unidad que el valor esperado. Pero el 
inversor o la empresa normalmente no tiene un solo activo, una sola inversión. Tiene varias inversiones, dos o más. 
Cuando están todas integradas esas inversiones en un solo inversor, las posee un solo inversor o una sola empresa, 
se denomina “portafolio o cartera de inversión”. Pero el inversor no analiza el rendimiento y el riesgo de cada uno de 
los activos considerados individualmente sino que cada uno de estos activos tienen un efecto sinérgico sobre todo el 
negocio, sobre toda las otras inversiones. No es que analiza solamente el rendimiento y el riesgo de ese activo y en 
función de eso decide, sino que efecto va a tener sobre toda la empresa, sobre el resto de las inversiones, ya sea 
esta inversión en activos financieros o en activos físicos. Entonces, en principio, sí calcula el rendimiento y el riesgo 
de un proyecto considerado individualmente que eso se medía en esta teoría clásica a través del desvío estándar. El 
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inversor o la empresa tiene que analizar el riesgo de ese conjunto, no solamente de manera individual y al 
analizarlo, o integrar o ver como integra cada uno de ellos, como invierte o como destina los fondos en distintas 
inversiones. El inversor tiene que analizar qué efecto tiene sobre el riesgo del total de ese portafolio. De ahí es que 
surge la “Teoría del Portafolio o de la Cartera” que fue postulada por Harry Markowitz. 
Teoría del Portafolio o de la Cartera 
Concepto de Cartera o Portafolio: conjunto de 
inversiones en acciones y bonos que pueden ser 
activos financieros o pueden que sean inversiones en 
activos o proyectos físicos. 
El problema en la teoría de cartera es la elección de 
esas inversiones que van a integrarla. Ese análisis se 
hace en términos de rendimiento y en términos de 
riesgo. ¿Qué activos va a elegir? Si hay distintos tipos 
de activos que pueden cotizar en bolsa, acciones, 
bonos, proyectos de inversión, bonos de empresas 
privadas, etc. En función de eso existen distintas 
estrategias para conformar esos portafolios que 
pueden ser dos o más activos. Por un lado están: 
 
• Estrategias no técnicas: 
o Por simple números: si la cartera está conformada por un solo activo o toda la inversión está 
destinada en un solo activo. Este activo A contiene un determinada riesgo. Ese riesgo determinado 
agrupa el riesgo de la empresa y el riesgo sistémico, contiene todo el riesgo. Pero si se le agrega un 
Activo B, un Activo C, etc., van a tener distintos riesgos esos activos. La estrategia por simple 
números nos dice que simplemente se van integrando carteras con una determinada cantidad de 
activos y en la cual el riesgo total de ese portafolio de inversión va a ser la suma de todos los riesgos 
ya que es por simple números, por cantidades o superfluas, y a mayor cantidades de activos 
tengamos nosotros, menor va a ser el riesgo de todo ese portafolio porque lo que nosotros 
buscamos no es medir solamente el riesgo individual de A, de B, de C, de N, etc., buscamos medir el 
riesgo de todo este portafolio y ¿Qué es lo que buscamos en definitiva nosotros en este termino de 
riesgo? Disminuirlo, y ¿Cómo lo podemos disminuir al riesgo de esta cartera? Siguiendo esta 
estrategia la forma es aumentando simplemente el número de activos. A medida que uno vaya 
aumentando esa cantidad de activos, vamos a tener en el eje de abscisas la cantidad de activos y en 
el eje de ordenadas el riesgo del portafolio, ese riesgo de esa cartera que está integrado por dos o 
más activos va a ir disminuyendo en esta estrategia en particular simplemente al aumentar la 
cantidad de activos, es decir, que el riesgo total va a ser menor a medida que aumente la cantidad 
de activos, va a ser menor que la del activo A. La estrategia de inversión mediante esta técnica es 
simplemente aumentar la cantidad de activos, a mayor cantidad de activos menor va a ser el riesgo 
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de todo el portafolio o cartera de inversión, pero puede ocurrir que todos los activos que integran la 
cartera sean muy riesgosos y que sean de una misma industria en particular. Un ejemplo: tengo dos 
activos de la industria petrolera y puede ser que todos sean muy riesgosos. Al ser de la misma 
industria son más riesgosos ya que cualquier hecho que afecte a la industria, afectará a ambos 
activos, haciendo que mi cartera de inversión se haga mucho más riesgosa. Para esto existe otra 
estrategia no técnica la cual es la de entre industrias. 
o Entre industrias: dice que los activos que integren la cartera de inversión deben ser de distintas 
industrias, por ejemplo uno de la industria azucarera y otro de la petrolera de modo que cuando el 
rendimiento de uno de los activos caiga, no caigan todos los rendimientos de los demás activos. Esto 
pasaría si solo se integraran con activos de la industria petrolera y un problema de contexto genere 
que todos los activos de esa determinada industria bajen su rendimiento. Es decir que al portafolio 
en esta segunda estrategia se va integrando con activos de distintas industrias de modo que cuando 
el rendimiento deuno caiga no provoque que caiga el de los demás activo, sino que se mantenga o 
sino que caigan pero en menor proporción o hasta aumente. Es decir que en esta estrategia de 
diversificación lo que busco es integrar la cartera con activos de distintas industrias. Lo que se busca 
no es solamente disminuir el riesgo de los activos y maximizar el rendimiento (sería lo óptimo) sino 
que lo que se busca es que no caiga el rendimiento de todos los activos simultáneamente de modo 
que el rendimiento de esa cartera caiga. 
 
• Estrategia Técnica: propuesta por Harry Markowitz en la cual dice que si bien esta cartera debe estar 
integrada por activos de distintas industrias, yo al momento de seleccionarlas, de conformarlas debo ver cuál 
es la correlación que hay en los rendimientos de los activos, es decir que propone una medida, cuantifica la 
relación que existe en el movimiento de los rendimientos a través del tiempo. Markowitz propone que se 
debe medir por un coeficiente de correlación, llamada “ro”, el cual es un coeficiente que varía entre -1 y 1 y 
que indica el grado de relación entre variables, muestra el comportamiento que tiene una variable respecto 
de otra. Si ese coeficiente de correlación es 1 las variables están directamente relacionadas, si la relación es 
de -1 hay una correlación inversa o perfectamente negativa o se dice que están incorrelacionadas y si es de 
0, no tiene relación alguna. Lo que propone Markowitz es que la conformación de esta cartera de inversión, 
si bien debe ser entre activos diferentes de distintas industrias, tiene que tener un coeficiente de correlación 
inverso, es decir que cuando el rendimiento de uno de los activos caiga, no caiga el del activo B, del C en la 
misma proporción sino que caiga en distinta proporción o hasta que aumente. Se busca que los 
rendimientos de cada uno de esos activos estén inversamente relacionados y no armar una estrategia por 
simple números, sino que tiene que haber una relación entre esos rendimientos, la cual tiene que ser 
cercana a -1. 
Habíamos visto en clases anteriores que teníamos un riesgo 
no diversificable sistémico que es la línea roja, y luego uno 
propio de la empresa que es la línea azul. Nosotros 
buscamos que ese riesgo de la empresa, esta zona en blanco, 
sea lo menos posible, que lleguemos a un punto en el cual el 
riesgo total que nosotros tengamos este dado solamente por 
el riesgo del sistema. A esto apunta la estrategia técnica, que 
es a través de la conformación de distintos activos en función 
de la correlación que existe entre los rendimientos de los 
mismos. En el gráfico se puede observar que a mayores 
cantidades de activos del portafolio, el riesgo propio se va 
disminuyendo. 
El autor Markowitz formulo la teoría que se llama “Selección o Conformación de Portafolios Eficientes” en el cual 
esta teoría nos dice cómo debemos nosotros armar nuestro portafolio de inversiones y como debemos destinar 
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nuestros fondos en distintos activos y como debemos conformar este portafolio en distintos activos que tengan una 
correlación inversa de sus rendimientos. Markowitz dice que los inversores diversifican porque están preocupados, 
no solo por el rendimiento, no solo quieren maximizar el rendimiento, sino que también por el riesgo en el tiempo, 
es decir, que lo que se busca es minimizar el riesgo y esto se hace a través de una diversificación eficiente. Esa 
diversificación es a través del coeficiente de correlación que busca que sea cercana a -1. Cuando el rendimiento del 
Activo A caiga no provoque que caiga el de los demás, sino que no caigan o que aumenten su rendimiento. Esta 
teoría también se llama “Modelo de Inversión de dos dimensiones” porque se analiza, por un lado, el rendimiento 
que va a tener esa cartera de inversión y por otro lado, el riesgo del portafolio, el cual lo seguimos midiendo con las 
mismas medidas estadísticas de tendencia central y de dispersión. Ahora buscamos calcular el rendimiento y el 
riesgo de un portafolio. Esta teoría de Markowitz no solamente se basa en estas medidas estadísticas, sino que 
también se basa en este supuesto de que los inversores son adversos al riesgo, es decir que adopta el modelo de 
conducta de un inversor racional. Estos dos supuestos que se basan en medidas estadísticas de tendencia central, 
dispersión y el de las conductas de los inversores es lo que más se le critica a esta teoría, en especial por parte de las 
teorías post modernas. 
Ahora buscamos medir y calcular el rendimiento y el 
riesgo de un portafolio. El rendimiento es el promedio 
ponderado de los rendimientos de los activos 
individuales que componen la cartera. El rendimiento 
de un activo individual era la sumatoria o el promedio 
ponderado de cada uno de los rendimientos esperados 
por la probabilidad de ocurrencia de ese evento en 
particular. Debemos medir el rendimiento esperado de 
cada uno de los activos y después tenemos que calcular 
el rendimiento de ese portafolio, que es ese promedio 
ponderado de cada uno de los rendimientos de los activos por la participación que existe de ese activo en el total del 
portafolio (la participación se refiere a los porcentajes del total de los fondos que nosotros hemos destinado a ese 
activo en particular). Tenemos un ejemplo: Un activo A y uno B, uno que tiene un rendimiento del 0,11 y otro del 
0,21. El rendimiento del portafolio aumentará o disminuirá en la medida que aumentemos o disminuyamos la 
inversión en A. Si tenemos el 100% invertido en A y el 0% en B, en ese caso el rendimiento del portafolio será del 
0,11 por ciento y se invierten las participaciones (100% en B y 0% en A) el mismo será del 0,21. Esto sería así: Rp= 
0,11 x 1 + 0,21 x 0 para el primer caso mientras que para el segundo será de Rp= 0,11 x 0 + 0,21 x 1. Estos son casos 
extremos pero de la misma manera se puede suponer que la participación de los activos en el portafolio sea distinta, 
lo cual modificará el rendimiento del portafolio. De esta manera sencilla se puede calcular el rendimiento de los 
portafolios, siempre que conozcamos el rendimiento de cada uno de los activos que la componen las cuales están en 
función de los rendimientos esperados y de las probabilidades de ocurrencia de cada uno. 
 
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Ahora bien, ¿cómo medíamos el riesgo de un activo? Se lo medía mediante la varianza, la cual era igual a la raíz 
cuadrada de la sumatoria de los desvíos respecto a la media al cuadrado por la probabilidad de ocurrencia de cada 
uno de los eventos. Ahora nosotros al calcular el riesgo de un portafolio, no se lo calcula de la misma forma sino que 
se tiene en cuenta, siguiendo la teoría de Markowitz de la diversificación técnica en la cual se pone énfasis en la 
correlación que existe en cada uno de los rendimientos de los activos que integran el portafolio, la varianza que va a 
estar en función no solamente de los rendimientos esperados de cada uno de los activos, las participaciones y sus 
correspondientes riesgos, sino que va a estar en función de la correlación que exista en esos rendimientos. Entonces 
la teoría del portafolio considera al riesgo como una variable de rendimientos en torno a su media, lógicamente, 
seguimos con la medida de dispersión básica en la cual nosotros queremos disminuir el riesgo. No solo depende de 
la varianza el riesgo de cada activo sino que de la covarianza, esa medida de conocimiento que nos mide la 
correlación. Esa covarianza que mide la forma en que dos variables aleatorias reaccionan ante los distintos 
acontecimientos, es decir, una aumenta y la otra también aumenta o una aumenta y la otra disminuyeen igual o 
distinta proporción. Esta covarianza se puede medir mediante el coeficiente de correlación (la cual da una medida 
entre -1 y 1) en la cual la correlación de dos activos es igual a la covarianza de los rendimientos sobre el producto 
que existe entre sus desvíos estándar, y la covarianza es igual al rendimiento del activo A menos el rendimiento 
esperado por el producto de la diferencia entre el rendimiento del activo B y el rendimiento esperado. La correlación 
es el cociente entre la covarianza sobre el producto de los desvíos estándar de cada uno de los activos. El desvío 
estándar de cada uno de los activos son los riesgos individuales. La covarianza puede escribirse en términos de 
coeficientes de correlación, como ya hemos mencionado, porque si nosotros tenemos la covarianza (que es 
coeficiente de correlación igual a la covarianza de los rendimientos sobre el producto de los riesgos, podemos 
despejar la covarianza, pasarla al otro término, con lo cual quedaría que la covarianza es igual al coeficiente de 
correlación por los desvíos estándar. 
Lo que nos interesa es ver cómo se calcula el riesgo del portafolio en el cual Markowitz postula que la varianza de 
una combinación de dos variables aleatorias depende no solo de las varianzas individuales sino de que también de 
sus covarianzas o correlaciones. 
Acá tenemos un gráfico en el caso 
en que los rendimientos estén 
perfectamente relacionados y otro 
en el que están perfectamente 
incorrelacionados. Suponemos dos 
activos, uno con la línea roja y 
otro con la línea verde, en el 
primer grafico se ve el caso en el 
que estuvieran perfectamente 
relacionados los rendimientos de 
esos activos. Los comportamientos de los rendimientos son iguales. Cuando uno aumenta el otro aumente en la 
misma proporción, al igual que en el caso en que los mismos caigan; y en el otro gráfico se ve que cuando son 
perfectamente incorrelacionados cuando uno aumenta su rendimiento, el del otro decrece. 
Markowitz pone énfasis en formar carteras que tengan una correlación inversa o que se aproxime a -1, entonces el 
riesgo de la cartera medido como sisma(p) dependerá de ro, el cual es igual al promedio ponderado de las 
participaciones de cada uno de esos activos al cuadrado por su desvío estándar más dos veces las participaciones y 
los desvíos estándar por el coeficiente de correlación que existe entre esos dos activos. Esto es para el caso de una 
cartera conformada por dos activos, por un lado se hace el promedio ponderado de las participaciones por sus 
riesgos al cuadrado y por otro lado se calcula la covarianza haciendo dos veces la correlación por las participaciones 
por los riesgos. 
 
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En los ejemplos que están en la filmina se puede ver la forma de aplicación de la fórmula del rendimiento y del 
riesgo. Las participaciones están señaladas con x, corrijan porque en el tp va a estar con w. Se puede ver que hay 
distintos niveles de riesgo para los portafolios cuando los niveles de correlación y de participación varían. En los 
gráficos se puede ver que cuando los el grado de correlación es más próximo a -1, el rendimiento disminuye en 
menor proporción de lo que lo hace el riesgo, por lo que es mucho más favorable debido a que a pesar que el 
rendimiento disminuya, lo hace en menor proporción a lo que lo hace el riesgo, y de esta forma bajo el supuesto de 
un perfil adverso al riesgo, se estaría logrando reducir el riesgo y el rendimiento se disminuye en menor medida, por 
lo que resultaría mucho más conveniente. Por el otro lado se observa que cuando el grado de correlación se aleja de 
-1, al reducirse el riesgo el rendimiento también se reduce pero en mayor medida que cuando el grado de 
correlación es cercano a -1, por lo que para lograr menor riesgo se estaría sacrificando mayor rendimiento cuando 
los activos están más directamente correlacionados. 
¿Cuándo se obtiene el máximo beneficio de esta diversificación? Diversificar significa poner distintas inversiones en 
distintas cosas (“no poner todos los huevos en la misma canasta”). Se deben poner fondos en inversiones de 
distintas industrias en las cuales esos rendimientos tengan una correlación inversa, es decir, sería poner huevos en 
distintas canastas. En los ejemplos anteriores vimos cómo es la fórmula para obtener el riesgo para una cartera 
conformada por dos activos, pero se complica cuando ya lo es para una que este conformada por más activos, para 
lo cual prácticamente se necesitará de sistemas informáticos pero básicamente se debe calcular así: el promedio 
ponderado de las participaciones por las varianzas más dos veces la participación por los riesgos por los coeficientes 
de correlación que presenten los activos. 
La teoría clásica del portafolio de Markowitz dice que el 
mercado nos ofrece distintas oportunidades de inversiones, 
por ejemplo 350, 400 activos del mercado financiero 
argentino, etc. Markowitz postula que todos los portafolios, 
que se puedan formar con todas las oportunidades que nos 
ofrece el mercado, se denominan “Conjunto de 
oportunidades”. Dentro de este conjunto de oportunidades 
hay un subconjunto en donde, para cada nivel de riesgo, se 
maximice el rendimiento. Ese Subconjunto se llama 
“Subconjunto de Portafolios eficientes o dominantes”. 
Para cada nivel de riesgos habrá un portafolio que maximice el rendimiento, por lo cual ese portafolio será 
dominante en relación al otro portafolio que presente el mismo riesgo. Todos estos portafolios dominantes 
formaran la “Frontera de eficiencia”, el cual está formado por todos los portafolios dominantes. (Recordemos que 
los portafolios ya están conformados por los activos, es decir que cada portafolio tiene su rendimiento y su riesgo 
que se obtiene en base a los riesgos y rendimientos de cada activo, como ya se vio anteriormente). La frontera 
presenta una forma curva convexa respecto al eje de las abscisas, respecto al riesgo. Esto se debe al coeficiente de 
correlación que va de entre -1 y 1. Cada uno de esos puntos tiene un portafolio con su riesgo y rendimiento. Ningún 
portafolio puede estar a la izquierda de la frontera de eficiencia ya que caerían fuera del conjunto de oportunidades, 
mientras que los portafolios que se encuentran a la derecha son los portafolios dominados, los cuales presentan 
menores niveles de rendimiento en comparación con los portafolios eficientes en base a un mismo nivel de riesgo. 
¿Cómo se determina ese conjunto de portafolios? Lo que se busca minimizar es la varianza, cada varianza de un 
portafolio compuesto por N activos. 
La Frontera de Eficiencia siempre es convexa respecto al riesgo excepto en el caso extremo de que la correlación de 
los activos (ro) sea igual a 1, ya que en ese caso será una línea ya que los rendimientos variarían de una manera 
lineal. 
¿Qué portafolios dominantes vamos a seleccionar? Lo que supone esta teoría es que los inversores son adversos al 
riesgo y, recordando lo que vimos en el comienzo de la unidad, que su función de utilidad marginal es decreciente, 
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es decir que su derivada segunda de la función de utilidad debe ser negativa por lo que es cóncava porque se 
prefiere un rendimiento cierto a un cierto con igual valor esperado. Cada inversor va a tener distintas preferencias 
ante el riesgo y el rendimiento. Eso da lugar a las “Curvas de Indiferencia”, que son las curvas isocuantas que nos 
marcan el nivel de utilidades que tienen, que son decrecientes y cóncavas y que representan los distintos niveles de 
preferencia que cada inversor va a tener respecto del riesgo y del rendimiento, es decir, paraun monto de utilidad 
determinado. Cada inversor va a tener una preferencia distinta respecto de riesgo y rendimiento, distintas 
aversiones, si bien se supone que los agentes inversores son adversos al riesgo, todos van a tener diferentes 
preferencias. No existe un modelo matemático para definir esas aversiones, sí hay distintos métodos aportados por 
la psicología como por ejemplo las encuestas que miden la aversión al riesgo según la CNV, etc. Esa aversión se mide 
de una manera aproximada, no hay una fórmula matemática que pueda hacerlo. El “portafolio óptimo” va a estar 
dando en el punto de tangencia entre la curva de indiferencia que posea cada inversor y la frontera de eficiencia. En 
esos puntos cada inversor estará invirtiendo en los portafolios más eficientes que satisfacen su preferencia con 
respecto al riesgo. Los que sean más adversos se van a tratar de ubicar más a la izquierda de la frontera de eficiencia 
en donde los niveles de riesgo son mucho más bajos mientras que los más propensos al riesgo se van a ubicar en los 
puntos de la frontera de eficiencia que se encuentren más a la derecha en donde los niveles de rendimiento y de 
riesgo son mucho más altos. 
Teoría de los Dos Fondos – Aporte de Tobin 
Respecto de la teoría de la cartera propuesta por Markowitz, hay otro autor que la amplía en el año 1958 y que es un 
antecedente a la Teoría del Mercado, en la cual vemos como se analiza o estudia como determinar el rendimiento de 
un activo considerando el riesgo sistémico en la teoría del mercado. El economista Tobin en el año 58 tomando 
como base la teoría del portafolio de Markowitz postuló la Teoría de Separación o Teorema de Dos Fondos, en la 
cual a todas estas inversiones que conforman distintos portafolios se le agrega un activo libre de riesgo de otra 
forma que es el dinero. Postula que los inversores pueden diversificar sus inversiones entre activos libres de riesgo, 
que es el dinero, y una cartera única de inversiones con riesgo que ofrece el mercado, en el cual diferentes actitudes 
frente al riesgo resultan de distintas combinaciones de ese activo sin riesgo (dinero) y los de la cartera riesgosa, es 
decir que los inversores pueden separar sus inversiones en dos fondos, en uno tener el dinero a disposición y en el 
otro invertir en distintos activos riesgosos conformando las carteras que ofrece el mercado. Basándose en la teoría 
de la demanda de dinero de Keynes en el cual la demanda de dinero estaba dada por tres motivos: transacción, 
precaución y especulación, basándose en este último motivo en el cual la demanda de dinero disminuye a medida 
que aumenta la tasa de interés o aumenta a medida que disminuye la tasa de interés. James Tobin concluye que la 
Teoría de Aversión al riesgo explica esas preferencias por la liquidez y la relación decreciente que existe entre la 
demanda de dinero y la tasa de interés. A medida que disminuye la tasa de interés los inversores prefieren tener 
mayor dinero en efectivo y cuando aumenta esa tasa de interés los inversores transfieren fondos excedentes de su 
activo líquido a inversiones con determinado rendimiento y riesgo. Cuando la tasa de interés es muy baja prefieren 
tener la mayor cantidad de dinero en sus bolsillos, lo cual se denomina “Trampa de Liquidez”. Este teorema de 
separación de Tobin luego da lugar a la Teoría del Mercado, en la cual a todos estos activos riesgosos que ofrecía el 
mercado se le agrega un activo libre de riesgos, lo cual se verá en la clase siguiente. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
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