ADM FINANCIERA CLASE 42

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UNIDAD 10- CLASE Nº 42 - 11/06/2015 
Quería finalizar el tema de DIVIDENDOS, explicando las dos escuelas que hay, la teoría del beneficio y la teoría del 
dividendo. La teoría del beneficio está representada por MODIGLIANI & MILLER y la teoría de los dividendos, es decir 
que los dividendos son relevantes está representado por GORDON Y LINTNER. ¿Cuál es corolario? Lo importante en 
cualquier empresa es mantener una política estable y regular de pago de dividendos porque eso está comprobado 
empíricamente que aumenta el valor de las acciones y que en alguna medida atrae inversores, el tema de pagar 
dividendos estables y regulares. Entonces los defensores de la teoría del beneficio que son MODIGLIANI & MILLER 
dicen que lo importante no es pagar dividendos sino o sea sino como un residuo en última instancia después de 
haber hecho las inversiones y después de haber logrado un política optima de endeudamiento y lo más importante 
para M y M es el tema de lograr que la empresa genere rentabilidad absoluta. Por otra parte los defensores de la 
tesis de los dividendos, defiende o sea de que pagar dividendos no es un tema no neutral y por lo tanto es relevante 
pagar dividendos, es lo que decían GORDON Y LINTNER. Esta posición de GORDON Y LINTNER es la teoría de la 
relevancia de los dividendos y es la situación opuesta de M Y M y considera que la políticas de dividendos si afecta el 
valor de las acciones y ejerce un efecto positivo en el precio de las acciones. Entonces fundamentalmente quiero 
terminar el tema de los dividendos diciendo que hay dos políticas o dos orientaciones o dos enfoques básicos, la 
teoría del beneficio de M y M donde plantea la no relevancia de pagar dividendos y por otra parte la teoría de los 
dividendos de GORDON Y LINTNER de que habla de que es preferible y relevante pagar dividendos. Con esto 
finalizamos el tema de los dividendos. 
Por otra parte si llegamos con tiempo vamos a terminar OPCIONES REALES sino les planteo que me vean en la 
consulta, que ya iniciamos el tema la clase pasada y que más o menos dimos el enfoque, acuérdense que para 
estudiar opciones reales lean el libro de Bachini “evaluación de proyectos de inversión con opciones reales” que 
está en biblioteca. 
VALORACION DE EMPRESAS 
Antes de iniciar valoración de empresa le doy la bibliografía, es un tema nuevo y nunca se dio, es un tema muy 
importante porque saben lo que es valoración de empresas? es cuando yo quiero vender una empresa o cuando yo 
quiero comprar una empresa, un caso paradigmático acá en Jujuy es el caso del ingenio la esperanza, porque no lo 
compran? Tendrá valor el ingenio la esperanza realmente, me acuerdo que acá también se enajeno en un momento 
la compañía minera Aguilar que era de un consorcio norteamericano y que ahora paso a otro consorcio que tiene 
capitales en Bolivia o sea como se hizo esa venta, hubo una valoración de empresa ahora vamos a estudiar todos los 
métodos que existen para valorar la empresa y vamos a llegar a la conclusión de que uno de los mejores métodos es 
el descuento de flujos de fondos. Antes que nada les voy a dar la bibliografía del tema de valoración de empresa, 
están en biblioteca todos los libros. 
En biblioteca: 
• Copeland, Koller y Murrin “Valoración, Medición y Gestión de Valor” editorial deutro. Acá van a tener que 
leer Cap. 1, 4, 8 a 13. 
• Fernández, Pablo “Guía Rápida de Valoración de Empresa” editorial gestión 2000. Capítulos 1, 8, 9, 10, 11 ,12 
y 16. (ES UNO DE LOS MEJORES PARA EL PROF DI PAULI). 
• Santandreud, Santandreud, “Valoración, Venta y Adquisición de Empresa” editorial gestión 2000. Capítulos 
1, 3. 
• San Jurjo y Reinoso “Guía de Valoración de Empresa “editorial prestije hall. Capítulos 1, 3, 4, 5, 6, 9,14, 16. 
(ESTE LIBRO NO ESTA EN BIBLIOTECA, PEDIR AL PROF DI PAULI PARA SACAR COPIAS). 
Este es un tema nuevo que está en el programa nuevo. El tema de la valoración de empresa es un tema muy 
importante cuando hubo todo el proceso este de privatización se acuerdan durante la época de Menem se vendió 
nextel y paso hacer telecom y telefónica, se vendió YPF y se la volvió de nuevo a nacionalizar, se vendió aerolíneas, o 
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sea la gente que compro eso hizo un cálculo para comprar todo, que después le haya ido mal la cosa es otra historia, 
pero para poder hacer la adquisición tuvo que hacer un cálculo y en esos cálculos hay un montón de métodos para 
usar. Hay métodos estáticos y métodos dinámicos, los estáticos se llaman de GOODWILL o DE FONDOS DE 
COMERCIO, otro método estático es el método del BALANCE teniendo en cuenta los balances de una empresa y otro 
método estático es tema de usar MÚLTIPLOS de empresas comparables y por ultimo lo más científico es usar el 
DESCUENTO DE FONDOS, el que ustedes ya conocen porque en alguna medida una empresa es lo que va a generar 
los flujos de fondos que va a generar en el futuro así como yo calculo el valor de una acción en función de los 
dividendos que va a pagar en el futuro yo puedo valorar una empresa calculando el flujo de fondos que a generar 
esa empresa en el futuro, cuando yo hablo de flujos de fondos acuérdense que hablo del flujo de fondos netos, esa 
es mi materia prima, ingresos compuestos los costos sacando los impuestos, sumando todo lo que no sea salida de 
fondos como las amortizaciones. Esos son los métodos que se usan para valorar la empresa, en este proceso de 
valorar empresa, hay muchas empresas que no son simples empresas que están continuamente trabajando ya que 
hay empresas en crisis que tienen muchos problemas que están al borde de la quiebra, hay empresas que son de 
países emergentes que no tienen las mismas condiciones que los países centrales, ustedes van a ver que la 
bibliografía que usamos es fundamentalmente española y habla de los procesos de privatización o compra de 
empresas en América Latina o el norte de Asia o África o en Asia o en los países de Europa del Este después de 
haber caído la cortina de hierro en su momento, entonces comprar empresas en países emergentes es un riesgo 
grande, bueno acá vemos el caso de la empresa telefónica compro telefónica y que creo que en Perú también está el 
tema este y creo que en Colombia está el tema de que un consorcio español compro Avianca que era una empresa 
que estaba en quiebra, Avianca es la aerolínea de bandera de Colombia. Ustedes ven que en el mundo actual 
permanentemente el tema de la fusión de empresas, hace poco se fusiono LAN con TAN, LAN es la aerolínea de Chile 
y se fusiono con TAN que es una aerolínea muy potente en Brasil, hicieron LANTAN o sea si yo quiero valorar 
empresas que se fusionaron es otra historia también, incluso están las empresas que recién están comenzando 
(start-up), start es comenzar y up es hacia arriba, es decir que recién están iniciándose, es otro tema y ejemplo son 
las empresas tecnológicas de internet como google, facebook, terra, todas esas empresas es muy difícil valorarlas 
porque recién están comenzando no conocemos el mercado potencial que tienen. Otro tema es valorar 
participaciones minoritarias de empresas, o sea como yo voy a valorar a los accionistas minoritarios, no puedo 
valorarlo como si yo tuviera el control de la empresa o como si los accionistas tuvieran el control de la empresa debo 
tomar otros métodos para valorar, o sea que en el tema este de valoración de la empresa hay muchas situaciones 
que salen de lo común por la tanto el riesgo sube y hay que tomar otros parámetros, ustedes van a ver cuándo lean 
sobre este tema hay un concepto muy importante que se llama Value Drivers que son los impulsores de valor que 
hay en cualquier empresa, cual es lo que hacea una empresa fuerte, esos son los valué drivers, entonces hay un 
montón de elementos acá que vamos a ir desmenuzando a medida que avancemos. 
METODOS DE VALORACION DE EMPRESAS (FILMINA 2) 
La valoración de una empresa es un ejercicio de sentido común que requiere unos pocos conocimientos técnicos- 
ambos son importantes. Para no perder de vista: 
1. Que se está haciendo. 
2. Porque se está haciendo la valoración de determinada manera. 
3. Para que se está haciendo la valoración. 
4. Para quien se está haciendo. 
Todos los errores de valoración de empresas se deben a no contestar adecuadamente a alguna de estas cuatro 
preguntas. (CR. MARCELO DI PAULI-ADM. FINANCIERA-FCE-UNJU). 
Entonces el tema este de la valoración de empresa es un ejercicio de sentido común, porque muchas veces, ustedes 
van a ver que los errores más grandes que se cometen en valorar empresas es no tener sentido común porque las 
técnicas son muy elementales, el flujo de fondos, el tema de goodwill que hay fórmulas para aplicar o ver el balance 
de las empresas pero se comenten muchos errores de sentido común, entonces una de las premisas básicas para 
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valorar la empresa es tener sentido común y aplicar las técnicas pero fundamentalmente tener sentido común para 
no sobrevalorar o infravalorar cualquier compañía. No hay que perder de vista lo que se está haciendo, porque se 
está haciendo la valoración de determinada manera, para que se está haciendo la valoración y para quien se está 
haciendo si es para el comprador o para el vendedor, porque lo más probable que un comprador tenga una visión de 
una empresa y un vendedor tenga otra visión, por eso no hay que confundir precio con valor, precio es el acuerdo 
que yo llego para pagar y valor es lo que yo considero que vale mi empresa o lo que un grupo de accionistas 
considera que vale su empresa, por eso hay que hacer una diferenciación bien clara entre precio y valor. Todos los 
errores de valoración que al último vamos a verlo se debe a no contestar a habitualmente algunas de las cuatro 
preguntas: ¿Que se está haciendo? ¿Porque se está haciendo? ¿Para qué se está haciendo? ¿Para quién se está 
haciendo? 
LOS METODOS DE VALORACION SE PUEDEN CLASIFICAR EN CUATRO GRUPOS (FILMINA 3) 
1- BALANCE: 
VALOR CONTABLE 
VALOR CONTABLE AJUSTADO 
VALOR DE LIQUIDACION 
VALOR SUSTANCIAL (CR. MARCELO DI PAULI-ADM. FINANCIERA-FCE-UNJU) 
Los métodos de valoración lo vamos a clasificar en cuatros grupos más o menos, hay muchos más métodos pero 
estos son los más importantes. Esta primero el método del Balance es una visión estática como habíamos quedado y 
dentro del método de Balance está el Valor Contable, el Valor Contable Ajustado ,el Valor de Liquidación y el Valor 
Sustancial. Ahora vamos a ver cada uno. Entonces el primer método es el Balance. 
2- CUENTAS DE RESULTADOS: (FILMINA 4) 
MULTIPLOS DE: 
BENEFICIO: PER 
VENTAS 
EBITDA 
OTROS MULTIPLOS (CR. MARCELO DI PAULI-ADM. FINANCIERA-FCE-UNJU). 
 
El segundo método utilizando las cuentas de resultado pueden ser Múltiplos de Beneficio o PER, Ventas, Ebitda y 
Otros Múltiplos, ya vamos a explicar cada uno de ellos, que significa, porqué esto está mucho en ingles entonces 
tenemos que ir mirando, ebitda se acuerdan del EBIT que es la utilidad antes de interés e impuestos y ebitda viene 
de la ganancia o utilidad antes de impuestos antes de las amortizaciones antes de la depreciaciones y de los 
intereses (ebitda). Y Otros Múltiplos. Dentro del tema de goodwill está el método clásico, la unión de expertos 
contables europeos, la renta abreviada y otros. 
3- MIXTOS (GOODWILL) (FILMINA 5) 
-CLASICO 
-UNION DE EXPERTOS CONTABLES EUROPEOS 
-RENTA ABREVIADA 
-OTROS. 
Esta el número tres que son los métodos mixtos o goodwill, que hemos quedado utilizando los fondos de comercio 
¿qué sería el goodwill o el fondo de comercio? Ustedes hacen un balance y le da un valor, pero hay un valor más 
inmaterial que si yo tengo una marca, la coca cola el balance le puede dar 2.000.000$ pero el valor de la coca cola es 
millones y millones de dólares por la marca, eso es goodwill o el fondo de comercio. Por ejemplo Mac Donald lo más 
probable es que 
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Venda bastante pero lo q más vale es la marca, porque si yo tengo un negocio con Mac Donald es porque estoy 
vendiendo, si vendo coca cola acá o en la China es porque estoy vendiendo, ese sobre precio más allá de lo tangible 
es lo intangible que es el goodwill. 
Y por último y cuarto método son los Descuentos de Flujos: 
LOS METODOS DE VALORACION SE PUEDEN CLASIFICAR EN CUATRO GRUPOS 
4- DESCUENTOS DE FLUJOS (FILMINA 6). 
-FREE CASH FLOW: es el que se llama es el flujo de fondos libres (En Ingles: free (libre), cash (efectivo), flow (flujo). 
-CASH FLOW ACCIONES 
-DIVIDENDOS 
-CAPITAL CASH FLOW 
-APV (valor presente ajustado) 
Entonces hemos visto la introducción en 4 métodos: el método del balance con todos sus métodos, el método de los 
múltiplos, se ha tomado las cuentas de resultados con todos sus métodos, el método del fondo de comercio con 
todos sus métodos, y el método ultimo de descuento de flujos de fondos con todos sus métodos también; bueno eso 
lo dejamos ahí, ya vamos a volver a mirar a cada método. 
 
 
Entonces los métodos más utilizados conceptualmente 
correctamente son los basados en descuento de FF. Este método es 
el más científico digamos y todos los otros están impregnados o 
sujetos a subjetividad. 
 
 
FILMINA 7: 
LOS METODOS MAS UTILIZADOS (CONCEPTUALMENTE CORRECTOS) SON LOS BASADOS EN EL DESCUENTO DE 
FLUJOS DE FONDOS(CASH FLOW), QUE CONSIDERAN A LA EMPRESA COMO UN ENTE GENERADOR DE FONDOS Y POR 
ELLO VALORABLE COMO UN ACTIVO FINANCIERO. 
VALOR Y PRECIO: 
EN GENERAL UNA EMPRESA TIENE DISTINTO VALOR PARA DIFERENTES COMPRADORES Y PARA EL VENDEDOR. 
EL VALOR NO DEBE CONFUNDIRSE CON EL PRECIO. 
EL PRECIO ES LA CANTIDAD A LA QUE EL VENDEDOR Y COMPRADOR ACUERDAN REALIZAR UNA OPERACIÓN DE 
COMPRA-VENTA DE UNA EMPRESA. 
UNA EMPRESA TAMBIEN PUEDE TENER DISTINTO VALOR PARA DIFERENTES COMPRADORES POR DIFERENTES 
RAZONES: 
DISTINTAS PERCEPCIONES SOBRE EL FUTURO DEL SECTOR Y DE LA EMPRESA, DISTINTAS ESTRATEGIAS, ECONOMIAS 
DE ESCALA, ECONOMIAS DE COMPLEMENTARIEDAD. 
Especialmente el de goodwill, yo puedo decir que la coca cola vale más de dos millones de dólares, el otro puede 
decir que vale un millón de dólares, es muy subjetivo los otros métodos. 
El que más se aproxima así científicamente, porque jamás se puede valuar una empresa perfectamente lo que vale, 
es el Descuento de Flujos de Fondos o FF; después que le hago yo al flujo de fondo, le aplico una tasa descontadora, 
le aplico un riesgo determinado, eso con opciones etc. 
Bien. El valor de una empresa tiene diferentes valores para diferentes compradores y vendedores (es lo que ya 
veníamos diciendo, que yo comprador considero un precio, o yo vendedor considero otro precio). Por eso, es 
importante no confundir precio con valor, porque jamás se pondrán de acuerdo comprador y vendedor en el valor. 
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Yo por ejemplo puedo tener una casa que le tengo mucho aprecio o en última instancia considero que le hice mucha 
inversión y la quiero vender a un millón de pesos, pero por ahí viene un comprador o un tasador y me dice esto no 
vale más de $500.000, entonces cuál es el valor. 
El valor es una cosa y el precio es otra. Es por eso que para la valoración de empresa es importante no confundir 
precio (que es el acuerdo que llegan en última instancialas partes con valor). Y el valor ese puede surgir tanto de una 
forma subjetiva, o de una cierta forma objetiva en la medida que yo aplique un procedimiento científico que es el 
Descuento de Flujos de Fondos. 
Fíjense ustedes por qué las empresas pueden tener distintos valores para los compradores; porque va a depender 
de la percepción del futuro del sector. 
Por ejemplo si yo compro una empresa minera y pienso que va a subir el precio del cobre (digamos ese ejemplo), es 
muy probable que mi percepción sea que eso me va generar un FF interesante, por lo tanto voy a pagar un plus o 
plusvalía por la empresa. 
O puede ser una economía de complementariedad también: yo puedo comprar un ingenio azucarero si quiero hacer 
papeles por ejemplo. 
Bueno; ¿cuáles son los factores claves que afectan el valor de cualquier empresa? 
FILMINA 8: (ESTAS FILMINAS SOLO ES PARA GUIA, NO ES PARA ESTUDIAR, HAY QUE IR A LA BIBLIOGRAFIA PARA 
PODER ENTENDER TODO ESTO). 
FACTORES CLAVES QUE AFECTAN AL VALOR: CRECIMIENTO, RENTABILIDAD, RIESGO Y TIPOS DE INTERES. 
EL VALOR DE LAS ACCIONES DEPENDE: 
DE LOS FLUJOS FUTUROS ESPERADOS Y DE LA RENTABILIDAD EXIGIDA A LAS ACCIONES. 
¿Quién define LA RENTABILIDAD EXIGIDA A LAS ACCIONES?: los Inversores, de acuerdo, que también es muy 
subjetivo eso, por lo tanto va a ver un montón de subjetividad a la hora de elegir una tasa descontadora, para yo 
elegir mi tasa que se aplica en el VAN que es la tasa externa. 
EL CRECIMIENTO DE LOS FLUJOS FUTUROS DEPENDE DE LA RENTABILIDAD DE LAS INVERSIONES Y DEL CRECIMIENTO 
DE LA EMPRESA. 
O sea, a medida que la empresa haga inversiones y venda más, mu flujo va a ser superior. 
LA RENTABILIDAD EXIGIDA A LAS ACCIONES DEPENDE DE UNA VARIABLE SOBRE LA QUE LA EMPRESA NO TIENE 
CONTROL, EL TIPO DE INTERES SIN RIESGO Y DEL RIESGO DE LAS ACCIONES, QUE A SU VEZ PODEMOS DIVIDIR EN 
RIESGO OPERATIVO Y RIESGO FINANCIERO. 
Depende de la tasa de interés sobre la cual la empresa no tiene control porque es una variable macroeconómica. 
EN SINTESIS, EL VALOR DE LAS ACCIONES DEPENDE DE TRES FACTORES (VALUE DRIVERS) PRIMARIOS: 
LOS FLUJOS FUTUROS 
LA RENTABILIDAD EXIGIDA A LAS ACCIONES 
LA COMUNICACIÓN CON EL MERCADO 
-ES MUY IMPORTANTE QUE UNA EMPRESA IDENTIFIQUE CUALES SON LOS PARAMETROS FUNDAMENTALES QUE 
MAS INCIDEN EN EL VALOR DE SUS ACCIONES Y EN LA CREACION DE VALOR. 
Los impulsores de valor de cualquier empresa. En si la empresa depende de 3 factores: 
➢ Los FF, 
➢ La rentabilidad exigida a las acciones: que va depender del inversor, y 
➢ La comunicación con el mercado. 
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¿Qué es comunicación de los mercados? 
Es la capacidad que tiene la empresa de llevarse bien con los proveedores, con los deudores, y con todo el entorno 
socioeconómico que tiene cualquier empresa con el contexto en el que estamos; por ejemplo, si es una empresa 
como Toyota que le da mucha importancia a la calidad (y bueno eso va a ser una buena combinación en el mercado 
en cuanto a posición con otra empresa que no le importa lo que vende digamos). (No estoy haciéndole la 
propaganda a Toyota solamente le estoy diciendo lo que uno ve). 
Es muy importante que una empresa identifique cuales son los parámetros fundamentales que más inciden en el 
valor de sus acciones y en la creación de valor, que son los Value driver, que son los impulsores de valor. 
¿Cuáles seria los Value driver que tienen sobre la empresa de Ledesma por ejemplo para Uds.? 
Capaz que son los directivos, o capaz que son la capacidad que tiene la empresa de diversificarse hace papel, hace 
jugos, se mete en la parte de finanzas; creo que tiene en San Luis una procesadora de granos que hace alimentos 
balanceados, o sea esos son los impulsores, los value driver. Cualquier empresa tiene su value driver. 
Y miren ustedes, yo comparo siempre; y hagan un análisis histórico económico de lo que fue el ingenio la esperanza 
y lo que fue el ingenio Ledesma, independientemente de que si fueron malos o buenos, nosotros vemos el lado 
económico. 
Ingenio La esperanza siempre estuvo en el mono productivo, siempre hizo azúcar, nunca se diversificó, y en cambio 
ingenio Ledesma si diversifico y eso le produjo un impulso increíble de crecimiento. Y ustedes ven Ingenio la 
Esperanza es un ingenio que está prácticamente muerto y tecnológicamente es un ingenio totalmente obsoleto; 
ustedes entran y como que entrar al siglo IXX, las maquinas son de la época de la revolución industrial, en contra 
posición con Ledesma que tiene todo cibernético el proceso del papel, del azúcar, etc., o sea ese es un value driver 
de la empresa Ledesma también, de que ha hecho la automatización de todos los procesos. Eso es importante 
cuando se valúan las empresas, identificar cuáles son los impulsores que crean valor, esos son los value driver. 
Y otro ejemplo también es lo que paso en Tucumán con el mono cultivo, la mayoría de los ingenios tucumanos 
quebraron en la época del 70 por el mono cultivo, además la caña es un cultivo que desgasta mucho el suelo y por lo 
tanto no hay una rotación de cultivo, y esto no produce un desgaste en el rendimiento de la fruta de la caña. O sea 
en el tema del mono cultivo por no haber diversificado produjo toda la hecatombe esa. 
Alumno: son muy delicadas la helada, la caña se arruina con las heladas, pierden el azúcar, se fermenta. 
Ejemplo: un value driver de Ledesma sería que está en una zona ecológica apta, donde está libre de heladas, no hay 
en general heladas, eso es un impulsor de valor, eso es una ventaja competitiva se podría decir. 
Esto es lo que podemos decir en español, que produce una ventaja competitiva, en vez de decir impulsor de valor (o 
lo que destruye y lo que produce valor). 
 
¿Para sirve el tema este de valoración de una empresa?: 
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1- operaciones de compra-venta: cuando yo quiero comprar o vender una empresa. 
-para el comprador, la valoración le indica el precio máximo a pagar 
-para el vendedor, la valoración le indica el precio mínimo por el que debe vender y una estimación de hasta cuanto 
pueden estar dispuestos a ofrecer a los distintos compradores. 
2- valoraciones de empresas cotizadas en bolsa: 
-la valoración sirve para comparar el valor obtenido con la cotización de la acción en el mercado (para ver si las 
acciones están infra o sobrevaloradas) y decidir vender, comprar o mantener las acciones y seguir haciendo 
inversiones. 
-la valoración de varias empresas y su evolución sirve para establecer comparaciones entre ellas y adoptar 
estrategias. 
3- salidas a bolsa: 
-la valoración es el modo de justificar el precio al que se ofrecen las acciones al público. 
Sirve para hacer salidas de las bolsas, sirve para entrar en la bolsa, para ver cuál es el precio de corte que le vamos a 
dar a las acciones. 
Cuando Facebook hizo su valoración en alguna medida para saber a cuanto debía ser el precio de las acciones, y me 
acuerdo que largaron a 20 y después se desplomo, bajo a 13 creo. Pero esto son empresas start up porque recién se 
inician, y bueno es muy difícil de valorarlas, es muy subjetivo, porque potencialmente no se sabe cuál va a ser la 
respuesta y la cantidad de clientes que van a tener. 
4- herencias y testamentos: 
La valoración sirve para comparar el valor de las acciones con el de los otros bienes. 
5-identificacion de los impulsores de valor (value drivers): 
El proceso de valoración de una empresa es esencial para identificar los principales value drivers y permite 
identificar las fuentes de creación y destrucción de valor. 
Cuál sería el value driver destructivo de Ingenio la Esperanza, que no la pueden vender tengo entendido, que estánahí, nadie se quería hacer cargo, y bueno, primero debe ser el monocultivo, la cantidad de gente que tiene, y debe 
haber un montón de value driver destructivo por eso nadie se quiere hacer cargo, o los que se hicieron cargo en 
algún momento tuvieron que vender. 
6- decisiones estratégicas sobre la continuidad de la empresa: 
Para tomar decisiones estratégicas sobre la continuidad de la empresa o no: La valoración de una empresa y de sus 
unidades de negocio es un paso previo a la decisión de seguir en el negocio, vender, fusionarse, crecer o comprar 
otras empresas. 
Para ver si realmente mi empresa vale y decidir continuar o cerrar o hacer otra cosa o diversificar o fusionarse, 
incluso cuando hay procesos de fusión es necesario hacer una valoración totalmente distinta, porque ya no estoy 
comprando una empresa sino me estoy fusionando entonces en alguna medida tengo que encontrar la 
complementariedad y ver cuáles son los value driver (impulsor de valor) que me da la plusvalía de fusionarme con 
alguien, sino no tiene sentido. 
7- planificacion estratégica: 
Es fundamental para decidir qué productos/líneas de negocio/países/clientes mantener, potenciar o abandonar y 
medir el impacto de las posibles políticas y estrategias de la empresa en la creación y destrucción de valor. 
Para ver qué líneas de productos son rentables y que líneas de producto debo desechar. O para potenciar o 
abandonar el impacto de posibles políticas o estrategias de la empresa en la creación o destrucción de valor. Ustedes 
se dan cuenta que yo estoy haciendo esto permanentemente en la valuación de valor porque es lo primero que 
tengo que identificar en cualquier empresa que estoy valuando. 
Tengo que identificar cuáles son los factores que me crean valor, y cuáles son los factores que me destruyen valor. 
(Puede ser el directivo porque está tomando mal las decisiones o están mal asesorados todo el grupo ese de 
profesionales). O sea que el tema de los value driver es muy amplio, que puede ser un factor humano o puede ser 
factores macroeconómicos también, o un factor infra económico desde dentro de la empresa. 
Ahora ya entramos en la materia, empezamos con los métodos, y comenzamos con el Método del Balance (o 
también se llama Valor Patrimonial). 
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Estos métodos dicen que el valor de la empresa radica en su Balance. 
Yo que hace años que vengo trabajando con balances, me doy cuenta que en los balances es imposible captar la 
totalidad de la realidad, el balance es un modelo nada más, es un modelo de lo que razonablemente se valúa una 
empresa, porque es imposible captar un montón de operaciones que se dan; y el tema de la valuación es un gran 
tema. 
Como uno valúa bienes que en el mercado está a $100, y uno lo tiene en valor residual de $1 o $2, ¿es real eso? ¿Me 
entienden? 
En Argentina y en el mundo los balances se utilizan solo para fines fiscales, porque para tomar decisiones no sirve; 
¿que sirve para tomar decisiones? El Flujo de Fondos. Con Gerardo decimos es el Cash King, el efectivo es el rey. 
Como dice Ross (el libro que Uds. tienen q leer) muchachos cuiden el flujo de efectivo, que es lo más importante, 
porque sin el flujo de efectivo no puedo operar, no puedo pagar la luz, no puedo pagar a la gente, no puedo comprar 
mercaderías para vender, es decir no puedo producir. Por eso yo para tomar decisiones necesito hacer el cash flow, 
ver lo que entra y sale, permanentemente, diariamente, ver la posición diaria que tengo financieramente. 
Esa es la gran diferencia entre la Contabilidad y las Finanzas. 
Uno sirve para tomar decisiones (Finanzas) y el otro fundamentalmente es para fines fiscales (Contabilidad). 
Este método está basado en lo que es el balance, como Uds. saben el balance es una estructura estática, porque es 
una fotografía a un determinado momento, de lo que paso en la empresa durante un periodo, por lo tanto no tiene 
en cuenta los posibles valores futuros de la empresa, y lo más grave es que no tienen en cuenta el valor del dinero 
en el tiempo, que debemos tener en cuenta permanentemente. No tiene en cuenta ni la explotación del sector, ni el 
tema de RRHH. 
Bueno, en este método basado en el balance está: 
Valor contable: Es el valor de libro, es el que figura en el balance, y me sale el PN o fondos propios de la empresa, 
ese valor de los recursos propios que aparece en el balance, capital más reservas más resultados. 
Ósea q el balances está a precio históricos e incluso está a monedas constantes, y por otra, no refleja los precios del 
mercado; esta silla cuesta $100 capaz si la voy a vender, pero en el balance la tengo yo a $0, entonces es como una 
suma de conglomerado y como eso hay un montón de cosas de distinto valor. Prácticamente el valor de mercado no 
coincide con el valor del balance, entonces hay un error contable. 
Valor contable ajustado: ¿qué hago acá? Hago una aproximación, (a la silla esa la llevo a $100) ajusto el activo, 
generalmente el pasivo no lo puedo ajustar, salvo que me cobren con los intereses los proveedores o los acreedores, 
por lo tanto es una aproximación más arbitraria, cuando los valores del activo y pasivo se ajustan al valor de 
mercado, y ya hay un PN ajustado. 
Valor de liquidación: en el caso de que se proceda a su liquidación, es decir, que se vendan sus activos y se cancelen 
sus deudas. 
Este valor se calcula deduciendo del patrimonio neto ajustado, los gastos de liquidación del negocio 
(indemnizaciones a empleados, gastos fiscales, etc. 
Como la misma palabra lo dice, es cuando una empresa está en un proceso terminal, y está por vender sus bienes, 
entonces qué debo hacer a esos precios de liquidación a los cuales yo voy a vender, le tengo que restar todos los 
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gastos inherentes a ese proceso de liquidación (indemnización a la gente, gratificación, gastos de empleados, gastos 
fiscales, etc.). 
Valor substancial: representa la inversión que debería efectuarse para constituir una empresa en idénticas 
condiciones a la que se está valorando. 
También puede definirse como el valor de reposición de los activos, bajo el supuesto de continuidad de la empresa. 
Es una mejor aproximación aún porque es lo que valdría la empresa que voy a comprar, es el valor de reposición. Yo 
tengo una empresa “x” y la comparo con otra empresa, cuanto me valdría la otra empresa si me voy a comprar si es 
similar a esta, de acuerdo, ese es el valor substancial. Es la inversión que estoy efectuando para comparar una 
empresa con idénticas condiciones a la empresa que se está valuando. También lo puedo decir, como el valor de 
reposición de los activos. 
 
Bueno, esto son los 4 métodos fundamentales de los Métodos del balance. Y dentro del valor Substancial, vamos a 
ver 2 clases de valor substancial: 
 
FILMINA 13: 
SE SUELE DISTINGUIR DOS CLASES DE VALOR SUBSTANCIAL: 
-VALOR SUBSTANCIAL BRUTO: 
ES EL VALOR DEL ACTIVO A PRECIO DE MERCADO. 
-VALOR SUBSTANCIAL NETO O ACTIVO NETO CORREGIDO: 
ES EL VALOR SUBSTANCIAL BRUTO MENOS EL PASIVO EXIGIBLE. TAMBIEN SE CONOCE COMO PATRIMONIO NETO 
AJUSTADO. 
Ahora nos salimos del Método del Balance y entramos en el Método basado en las Cuentas de Resultado. 
Donde vamos a usar Múltiplos, y generalmente vamos a necesitar empresas, o sea para yo usar un múltiplo necesito 
usar un múltiplo que saque de una empresa que se pueda comparar con la empresa que estoy valorando, porque si 
no el múltiplo no sirve. 
Se basa en las cuentas de resultado de una empresa, tratan de determinar el valor de la empresa atreves de la 
magnitud de los beneficios, de las ventas o de otro parámetro de la cuenta de resultados.FILMINA 14: 
METODOS BASADOS EN LA CUENTA DE RESULTADOS: 
ESTOS METODOS SE BASAN EN LA CUENTA DE RESULTADOS DE LA EMPRESA. 
TRATAN DE DETERMINAR EL VALOR DE LA EMPRESA A TRAVES DE LA MAGNITUD DE LOS BENEFICIOS, DE LAS 
VENTAS, O DE OTRO PARAMETRO DE LA CUENTA DE RESULTADOS 
MULTIPLO DE LOS BENEFICIOS. PER 
SEGÚN ESTE METODO, EL VALOR DE LAS ACCIONES SE OBTIENE MULTIPLICANDO EL BENEFICIO NETO ANUAL POR 
UN COEFICIENTE DENOMINADO PER (PRICE EARNING RATIO): 
VALOR DE LAS ACCIONES: PER * BENEFICIO 
EL PER DE UNA ACCION INDICA EL MULTIPLO DEL BENEFICIO POR ACCION QUE SE PAGA EN LA BOLSA. ASI, SI EL 
BENEFICIO POR ACCION HA SIDO DE $ 2 Y LA ACCION COTIZA A $ 30, SU PER SERA DE $ 15 (30/2). 
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EL PER ES UN PARAMETRO QUE RELACIONA UNA MAGNITUD DE MERCADO COMO ES LA COTIZACION, CON OTRA 
PURAMENTE CONTABLE COMO ES EL BENEFICIO. 
EL PER ES UTILIZADO ESPECIALMENTE EN EMPRESAS QUE COTIZAN EN BOLSA. 
 
El primer múltiplo, es el Múltiplo de los Beneficios o PER. 
¿Qué es el PER? Es una razón de Ganancia / Precio. Yo tomo en cuenta el precio de las acciones que están en este 
momento en el mercado y lo divido sobre las ganancias por acción. Por una parte tomo una variable externa, que es 
el precio de las acciones en el mercado, y por otra parte tomo un valor que lo saco del balance, y eso me da ese ratio 
o razón. 
Entonces el valor de las acciones estoy multiplicando el PER por el Beneficio. Ejemplo, el precio de la acción que se 
paga en la Bolsa, ha sido $2 en el balance, y la acción cotiza a $30, el PER será de $15, este valor lo multiplico por el 
beneficio para poder valorar una empresa, y la estoy comparando con otra empresa; porque el tema es que desde 
los múltiplos, yo estoy comparando empresas que tienen más o menos o sea empresas del sector, por ejemplo yo 
soy de la parte agroalimentaria e intento comparar con empresas que hacen lo mismo que yo. 
Alumna: profesor pero ¿con qué sentido lo hacen, para qué se compara? Para valuar. Si una empresa está cotizando 
en bolsa a $400 la acción, y yo tengo exactamente el mismo nivel de venta, la misma capacidad, etc. que otras y me 
hacen a $200 es porque algo está pasando, entonces para eso sirve también, para ver porque no puedo compararla 
con la otra empresa, por qué la otra empresa está cotizando bien y yo mal, la valoración también sirve para eso, para 
medir en alguna medida la performance de la gestión. 
El PER es un parámetro que relaciona la magnitud del mercado como es la cotización de la acción, con otra contable 
como es el beneficio. 
Es un múltiplo que yo multiplico por el beneficio que estoy teniendo en la empresa (con ese valor). 
Este método también es un método que no es para nada científico, pero lo usan un montón de estudios mundiales y 
buenos estudios contables, empresas multinacionales y lo usan un montón de compañías para grandes empresas. Es 
como el tema del Pay back, o sea del Periodo de Recupero. Acá había un Banco, que se llamaba el Banco de Boston 
que después se convirtió en Estándar y ahora es un Banco Chino. El Banco de Boston cuando quería abrir una 
sucursal decían que ellos debían recuperar en 2 años todos los gastos inherentes a esa sucursal, ¿qué implicaba eso? 
La inversión inicial y todos los gastos que ellos tenían debían recuperar en 2 años, y si no recuperaban en 2 años, no 
abrían la sucursal. O sea ustedes ven empresas multinacionales como el Banco de Boston y usaban esos parámetros; 
abrían la sucursal en la medida que recuperaban la inversión inicial en 2 años, eso era un estándar que ellos tenían, o 
sea que es un método no totalmente científico pero para ellos les cerraba de que tenían que recuperar la inversión 
en 2 años, sino no abrían la sucursal, y creo que Mc Donald hace lo mismo, tiene un estándar para abrir, y sino por 
qué no se abre una sucursal aquí, es por algo. 
Múltiplo de las Ventas, es otro múltiplo basado en las ventas, y hay Otros Múltiplos que son VALOR DE LA 
EMPRESA/BENEFICIO ANTES DE INTERESES E IMPUESTOS. (Filmina 15). 
EBIT que es la Utilidad Antes de Intereses e Impuestos. 
Y luego está el EBITDA que es Utilidad Antes de Intereses, Impuestos y Amortización. 
También se hace sobre el Cash Flow Operativo, o sobre el Valor Contable: se divide el valor de la empresa sobre el 
valor contable. (Filmina 16). 
Esto es importante: 
ES EVIDENTE QUE PARA VALORAR UNA EMPRESA UTILIZANDO LOS MULTIPLOS, ES PRECISO UTILIZAR MULTIPLOS DE 
EMPRESAS COMPARABLES. 
Esto no pasa mucho en América Latina, puede pasar por ejemplo en EE.UU. o en Europa, yo puedo comparar General 
Motors con Claire, puedo comparar General Motors con Ford, o sea hay muchas empresas dentro del Standard & 
Poor´s 500 (que es un índice de la Bolsa de Nueva York, son 500 empresas que están cotizando, que son líderes en 
ese índice) yo puedo comparar ahí, no tengo problemas de comparación, pero acá en América Latina no hay esa 
uniformidad, que tampoco es uniformidad pero en ninguna medida puedo comparar; incluso acá en América Latina 
no hay un estudio por sector, si bien es cierto hay cámaras empresarias que hacen estudios por sector, como la 
Cámara del Tabaco por ejemplo, pero en general no hay estudios del sector, por eso muchas veces yo no puedo 
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aplicar índices que se yo por ejemplo de liquidez del sector agroalimentario porque no tengo esos estudios del sector 
de cuál es la liquidez que debería tener en forma estándar el sector de agroalimentario. 
O sea que vemos que acá en América Latina hay insuficiente información, falta información, es un Mercado con 
Eficiencia Débil, no hay una eficiencia fuerte. 
MULTIPLOS UTILIZADOS PARA VALORAR EMPRESAS DE INTERNET (que son las famosas empresas stand up). 
LOS MULTIPLOS MÁS UTILIZADOS PARA VALORAR EMPRESAS DE INTERNET SON: 
-PRECIO/VENTAS 
-PRECIO/SUBSCRIPTOR 
-PRECIO/PAGINAS VISITADAS 
-PRECIO/HABITANTE. 
Cuando hablamos de Múltiplos estoy hablando de Ratios, de Razón. 
Que van a multiplicar el valor que yo saque de la empresa que estoy valorando. 
 
Entramos al tercer método, que es el Método Mixto o Goodwill: (filmina 17): 
EL FONDO DE COMERCIO ES, EN GENERAL, EL VALOR QUE TIENE LA EMPRESA POR ENCIMA DE SU VALOR CONTABLE 
O POR ENCIMA DEL VALOR CONTABLE AJUSTADO. (Es como les decía yo, capaz que el patrimonio que tiene Coca 
Cola es 15 millones de dólares, pero el goodwill es billones de dólares, es lo intangible, es la marca, eso es el goodwill 
o el fondo de comercio; es cuando yo voy a pagar un alquiler y me dicen usted me va a tener que pagar un fondo de 
comercio, porque lo estoy dejando el local, le estoy dejando la clientela, etc., hay algo muy subjetivo que ponen 
cualquier valor, el tema es que me paguen, me entienden. 
EL FONDO DE COMERCIO PRETENDE REPRESENTAR EL VALOR DE LOS ELEMENTOS INMATERIALES DE LA EMPRESA, 
QUE MUCHAS VECES NO APARECE REFLEJADO EN EL BALANCE, PERO QUE SIN EMBARGO (lo ven en el tema de Mc 
Donald o Coca Cola o Toyota, que tiene un valor inmaterial, o sea los productos que venden), APORTA UNA VENTAJA 
RESPECTO A OTRAS EMPRESAS DEL SECTOR(CALIDAD DE CARTERA DE CLIENTES, LIDERAZGO SECTORIAL, MARCAS, 
ALIANZAS ESTRATEGICAS), Y ES POR TANTO UN VALOR A AÑADIR AL ACTIVO NETO SI SE QUIERE EFECTUAR UNA 
VALORACION CORRECTA. 
A GRANDES RASGOS SE TRATA DE METODOS CUYO OBJETIVO ES LA DETERMINACION DEL VALOR DE LA EMPRESA A 
TRAVES DE LA ESTIMACION DEL VALOR CONJUNTO DE SU PATRIMONIO MAS UNA PLUSVALIA RESULTANTE DEL 
VALOR DE SUS BENEFICIOS FUTUROS. 
La Plusvalía, es muy importante esto porque el método del Fondo de Comercio, yo voy a tener el Valor objetivo 
teóricamente hablando que es el Balance, más la Plusvalía por mi marca, pormi penetración en el mercado, por un 
montón de condiciones que tengo para vender, y que no tienen otras empresas. 
ASI PODEMOS OBSERVAR QUE EL VALOR DE LA EMPRESA ES IGUAL AL VALOR DE SU ACTIVO NETO MAS EL VALOR 
DEL FONDO DE COMERCIO, QUE SEGÚN EL METODO QUE SE UTILICE SE CALCULA DE DISTINTA MANERA. 
Y vamos a pasar rápidamente a ver los Métodos. 
METODO DE VALORACION CLASICO (en el goodwill o fondo de comercio): 
(Filmina 18): 
En la formula, eso se usa mucho en Europa. Ustedes van a ver el Método de la Unión de Expertos Contables 
Europeos (UEC). Tenemos la fórmula: 
V: A + (n * B) PARA EMPRESAS INDUSTRIALES 
V: A + (z * F) PARA EL COMERCIO MINORISTA 
A: VALOR DEL ACTIVO NETO 
n: coeficiente comprendido entre 1,5 y 3 
F: FACTURACION 
B: BENEFICIO NETO 
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z: porcentaje de la cifra de ventas. 
No creo que le pidamos fórmulas para el examen, pero si vamos a pedir es la metodología, de acuerdo. 
 
El otro método es: METODO SIMPLIFICADO DE LA RENTA ABREVIADA DEL GOODWILL O METODO DE LA UNION DE 
EFECTOS CONTABLES (UEC) SIMPLIFICADO (filmina 19): 
V: A + an (B - i A) 
A: ACTIVO NETO CORREGIDO (o sea que lo hemos valuado a costos de mercado). 
an: valor actual, a un tipo t, de n anualidades unitarias, con n entre 5 y 8 años. 
B: BENEFICIO NETO DEL ULTIMO AÑO O EL PREVISTO PARA EL AÑO PROXIMO 
i : RENTABILIDAD DE UNA INVERSION ALTERNATIVA 
an(B - i A): fondo de comercio o goodwill. 
(B – i A) se suele denominar superbeneficio. 
Es como una prima de valor, se acuerdan ustedes la fórmula del CAPM (de la prima de riesgo) haciendo una analogía, 
esa sería una plusvalía. 
 
METODO DE LA UNION DE EXPERTOS CONTABLES EUROPEOS (UEC): 
(Filmina 20): 
Si se despeja V: A + an (B – i V) se obtiene: 
V: [A + (an * B)] / (1 + i an) 
 
METODO INDIRECTO O METODO DE LOS PRACTICOS (filmina 21): 
V: (A + B/i ) / 2 que también puede expresarse como 
V: A + (B – i A) /2 i 
LA TASA i QUE SE UTILIZA SUELE SER EL TIPO DE INTERES DE LOS TITULOS DE RENTA FIJA DEL ESTADO A LARGO 
PLAZO. 
B es muchas veces el beneficio medio de los últimos 3 años. 
Ustedes ven que todos estos métodos de goodwill se utilizan fórmulas para aplicar. Es muy subjetivo todo esto 
porque no tiene una base científica como el Descuento de Flujo de Fondos, pero va a generar efectos en el futuro. 
No deja de ser una visión estática también, porque estoy tomando parámetros de los Balances, los beneficios los 
saco de los balances, Activos los saco de los balances, no tengo en cuenta la generación de valor que puede tener la 
empresa en el futuro, cómo lo voy a medir, y con los flujos de fondos que me genere la empresa en el futuro. 
 
Bueno, y por último llegamos al METODOS BASADOS EN EL DESCUENTO DE FLUJOS DE FONDOS (CASH FLOWS): 
(filmina 22): 
TRATAN DE DETERMINAR EL VALOR DE LA EMPRESA A TRAVES DE LA ESTIMACION DE LOS FLUJOS DE DINERO-CASH 
FLOWS- QUE GENERARA EN EL FUTURO, PARA LUEGO DESCONTARLOS A UNA TASA DE DESCUENTO APROPIADA 
SEGÚN EL RIESGO DE DICHOS FLUJOS. 
EL VALOR DE LAS ACCIONES DE UNA EMPRESA-SUPONIENDO SU CONTINUIDAD-PROVIENE DE LA CAPACIDAD DE LA 
MISMA PARA GENERAR DINERO (FLUJOS) PARA LOS PROPIETARIOS DE LAS ACCIONES. 
EN LA VALORACION BASADA EN EL DESCUENTO DE FLUJOS SE DETERMINA UNA TASA DE DESCUENTO ADECUADA 
PARA CADA TIPO DE FLUJO DE FONDOS. EL TIPO DE DESCUENTO MINIMO LO MARCAN LOS INTERESADOS- 
COMPRADORES O VENDEDORES NO DISPUESTOS A INVERTIR O A VENDER POR MENOS DE UNA DETERMINADA 
RENTABILIDAD. 
Aquí vamos a estimar el valor de la empresa en función de los flujos de dinero que genere en el futuro, para luego 
descontarlo a una tasa de descuento apropiada, que es el riesgo de dichos flujos. 
En este tema de los descuentos de los flujos de fondos, vamos a determinar una tasa apropiada, que va a depender 
de los flujos de fondos que yo este descontando. Si estoy descontando el flujo de fondo de un accionista voy a tener 
que usar la tasa de descuento que están exigiendo los accionistas. Si quiero descontar flujos de los acreedores, de las 
deudas, voy a tener que usar la tasa del costo de capital. Y si estoy usando una combinación, voy a tener que utilizar 
el CPPC. 
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(Filmina 23): 
Bueno, el tema este de los métodos basados en los flujos de fondos parten de la expresión que ustedes ya la 
conocen y la utilizan para valuar activos financieros, para sacar el valor normativo de los bonos por ejemplo, tomo el 
flujo de fondos y lo van a descontar a una tasa descontadora, y ese le va a dar el valor. 
VRn: VALOR RESIDUAL DE LA EMPRESA EN EL AÑO n: es el valor residual, porque si yo estoy valorando una empresa 
voy a tener un valor terminal, voy a hacer una inversión inicial, o sea se van a dar todos los flujos de fondos durante 
la vida del proyecto, y al último voy a tener un valor residual porque, si yo pongo una pizzería capaz que cierro 
porque me va mal o mi horizonte de planeamiento finalizo y me quiero ir y quiero hacer otro negocio, las sillas capaz 
que las vendo, el horno capaz que lo vendo, de acuerdo, ese es un valor terminal que lo tengo que tener en cuenta si 
lo estoy valorando. 
Ese es el valor general en la valuación de flujos de fondos. 
Pregunta una alumna: ¿el valor residual, es todo el patrimonio de la empresa? No necesariamente, hagamos el 
supuesto que tengo una pizzería, compro sillas, alquilo un inmueble, pongo un horno y tengo vajilla, ¿qué me va a 
quedar al final?, lo más probable es que me queden sillas, mesas, el horno, la vajilla, eso vendo, lo vendo y con eso 
recupero una parte de la inversión, no el patrimonio. Por ejemplo vos te querés ir porque se te puso una pizzería al 
lado y no tiene sentido de que continúes, ese es tu valor terminal, tu valor residual. En el caso de que tenga 
acreedores voy a tener que pagar el crédito para poder hacer la liquidación, sino me voy a la quiebra, y voy a tener 
que arreglar de alguna forma con los acreedores. Si tengo créditos por ventas también es un valor residual 
lógicamente, por ahí alguien me compro pizza y no me pago, voy a tener documentado y lo poder ejecutar. Pero no 
necesariamente tiene que estar quebrada la empresa para realizar este tipo de valor residual, porque yo cuando 
valoro una empresa, yo tengo que tener cierto horizonte de sentido, por ejemplo la pizzería, si pongo una pizzería, 
yo entiendo que con eso avizoro que dentro de 5 o 6 años por ejemplo, porque capaz que esto después cambia, y 
puede cambiar un montón de cosas, por ejemplo que me expropien el lugar para hacer un autopista, o que pongan 
otra pizzería o que no me convenga el negocio porque no vendo pizza y me conviene hacer otra cosa, entonces yo 
planeo, cuando hago el proyecto o en última instancia cuando valoro una empresa planeo que valor residual 
tentativamente puedo obtener cuando termine todo; esto son cosas estimativas porque vivimos en un mundo de 
incertidumbre. Estos son flujos de fondos, en última instancia, probabilísticos, inciertos, estocásticos. 
El tema de valoración de la empresa, es como hacer un proyecto de inversión prácticamente, se une la cosa, lo que 
pasa es que, para qué estoy haciendo la valoración, lo estoy haciendo para vender o para ser más competitivo, 
cuando hago un proyecto de inversión es para empezar a invertir, pero un poco la metodología es similar, salvo que 
use esos métodos estáticos como el balance, método de goodwill, o múltiplos, cuando hago un descuento de flujo 
de fondos estoy un poco haciendo un proyecto de inversión; lo que pasa es que hay que verla a la empresa como un 
proyecto de inversión permanentemente, eso es muy importante que ustedes tienen que saber cuándo se reciban, 
cualquierempresa con un proyecto de inversión es permanente y hay que verla así, porque hay que revaluarla y 
hacer balances permanentemente para ver si conviene seguir o no, por eso es importante el tema de la valoración 
porque me permite a mi analizar cómo viene la mano, de acuerdo, y si realmente vale la pena lo que estoy haciendo 
y sino cambiar de rumbo. Es un poco lo que pasa con las opciones reales, para qué sirven las opciones reales, para 
cambiar de rumbo si la cosa viene mal o no. 
Bueno, existen 3 flujos de fondos básicos: 
-EL FLUJO DE FONDOS LIBRE (que es el free cash flow). 
-EL FLUJO DE FONDOS PARA LOS ACCIONISTAS 
-EL FLUJO DE FONDOS PARA LOS PROVEEDORES DE DEUDA 
CADA FLUJO DE FONDOS TIENE SU TASA DE DESCUENTO APROPIADA. 
 
(Filmina 24): 
Para el flujo de fondos para los accionistas que tasa de descuento utilizo, la tasa de rentabilidad exigida para las 
acciones. Se acuerdan que ustedes vieron financiamiento y el CPPC que es la sumatoria del costo de las deudas o sea 
el costo de los recursos, porque los accionistas también demandan rentabilidad. La totalidad de la parte derecha del 
balance son recursos de la empresa tanto sean propios como también deudas. 
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También tenemos el flujo de fondo para la deuda descontado con el kd. 
Y el flujo de fondos libres, que serían los recursos más deudas, lo vamos a descontar con el costo ponderado de los 
recursos (deudas más recursos propios; que es el CPPC). 
Y el capital cash flow (CCF) es la combinación de los fondos propios y los fondos de la deuda, lo vamos a descontar 
con el CPPC antes de impuestos (o sea, no le vamos a poner el 1 – t). 
EL FLUJO DE FONDOS PARA LOS ACCIONISTAS PERMITE OBTENER EL VALOR DE LAS ACCIONES, QUE UNIDO AL 
VALOR DE LA DEUDA, PERMITIRA TAMBIEN ESTABLECER EL VALOR TOTAL DE LA EMPRESA. (Pero en principio el flujo 
de fondos para los accionistas lo vamos a calcular sin el endeudamiento) 
EL FLUJO DE FONDOS PARA LA DEUDA ES LA SUMA DE LOS INTERESES DE LA DEUDA MAS LAS DEVOLUCIONES DEL 
PRINCIPAL. (O sea, la devolución del capital, el principal). 
EL FLUJO DE FONDOS LIBRE PERMITE OBTENER DIRECTAMENTE EL VALOR TOTAL DE LA EMPRESA (DEUDAS Y 
ACCIONES). 
SE DENOMINA CAPITAL CASH FLOW (o sea es el flujo de fondos del capital) A LA SUMA DEL CASH FLOW PARA LOS 
POSEEDORES DE DEUDA MAS EL CASH FLOW PARA LAS ACCIONES. 
 
(Filmina 25): 
FLUJO DE FONDOS LIBRE-FREE CASH FLOW 
EL FREE CASH FLOW (FCF), TAMBIEN LLAMADO FLUJO DE FONDOS LIBRE, ES EL FLUJO DE FONDOS OPERATIVO, ES 
DECIR GENERADO POR LAS OPERACIONES, SIN TENER EN CUENTA EL ENDEUDAMIENTO (DEUDA FINANCIERA), 
DESPUES DE IMPUESTOS. (O sea, cuando calculamos el free cash flow libre no tenemos en cuenta el endeudamiento) 
ES EL DINERO QUE QUEDARA DISPONIBLE DESPUES DE HABER CUBIERTO LAS NECESIDADES DE REINVERSION EN 
ACTIVOS FIJOS Y NECESIDADES OPERATIVAS DE FONDOS, SUPONIENDO QUE NO EXISTE DEUDA, POR LO TANTO NO 
HAY CARGAS FINANCIERAS. (Vamos a suponer que no hay deudas cuando calculemos el free cash flow libre). 
LA OBTENCION DEL FREE CASH FLOW SUPONE PRESCINDIR DE LA FINANCIACION DE LA EMPRESA. (En el caso que no 
tuviera deudas, serían idénticos a los flujos de fondos para los oferentes, pero si hay deudas el flujo de fondos para 
los accionistas va a cambiar, porque antes van a tener que pagar los intereses con el principal). ES NECESARIO 
DESTACAR QUE EN EL CASO DE QUE LA EMPRESA NO TUVIERA DEUDA, EL FLUJO DE FONDOS LIBRE SERIA IDENTICO 
AL FLUJO DE FONDOS PARA LOS ACCIONISTAS. 
 
(Filmina 26): 
A ver, veamos este Estado de Resultados, que debemos ajustarlo para hacer el flujo de fondos libres, entonces 
vemos a las ventas 1000, hacemos todos los costos, y nos queda un EBIT de 150, pago intereses por $50, significa 
que la empresa está endeudada, nos queda una Utilidad antes de Impuestos de $100, el 30% es la tasa de impuestos 
a las ganancias, y nos queda una Utilidad Neta de $70 y sobre eso pagamos un dividendo de $50 y nos queda una 
utilidad retenida o reinvertida de $20. Pero ojo tenemos que calcular el flujo de fondos libre independientemente de 
la transacción, por lo tanto no debemos tener en cuenta los intereses. 
 
(Filmina 27): 
Entonces EBIT de $150, por lo tanto el impuesto sobre el EBIT me sube porque no estoy descontando los intereses 
que son deducibles de las ganancias impositivas, que me generan $45 de impuesto, nos queda la utilidad neta de la 
empresa sin deuda de $105, suben las amortizaciones porque son salidas de fondos, resto la inversión que hago en 
activos fijos, que lo tengo que tener en cuenta todos los gastos que hago en activos fijos, resto todo el capital de 
trabajo que necesito, que es la necesidad operativa de fondos; y lo queda de eso es el free cash flow (flujo de fondos 
libres), o sea les queda $135. 
EL FLUJO DE FONDOS DISPONIBLE PARA LAS ACCIONES (CFac) (ya calculamos el flujo de fondos libres, ahora 
calculamos el flujo de fondos disponibles para los accionistas). SE CALCULA RESTANDO AL FLUJO DE FONDOS LIBRE, 
LOS PAGOS DE PRINCIPAL E INTERESES (DESPUES DE IMPUESTOS) Y SUMANDO LAS APORTACIONES DE NUEVA 
DEUDA. 
Por lo tanto el flujo de fondos para los accionistas va a ser: 
CFac: FCF – (INTERESES PAGADOS *(1-t)) – PAGOS PRINCIPAL + NUEVA DEUDA (pago de nueva deuda). 
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Vieron la diferencia que hay entre flujo de fondos libres y el cash flow para los accionistas. 
 
(Filmina 28): 
CAPITAL CASH FLOW-CCF, aquí ya tenemos en cuenta el flujo de fondos de los accionistas más el flujo de fondos de 
la deuda. 
SE DENOMINA CCF (CAPITAL CASH FLOW) A LA SUMA DEL CASH FLOW PARA LOS POSEEDORES DE DEUDA MAS EL 
CASH FLOW PARA LAS ACCIONES. 
EL CASH FLOW PARA LOS POSEEDORES DE DEUDA SE COMPONE DE LA SUMA DE LOS INTERESES MAS LA 
DEVOLUCION DEL PRINCIPAL. POR LO TANTO: 
CCF= CFac + CFd = CFac + I -ΔD I= D*Kd 
ES IMPORTANTE NO CONFUNDIR EL CAPITAL CASH FLOW CON EL FREE CASH FLOW. 
CON FRECUENCIA SE DICE QUE EL FREE CASH FLOW ES EL FLUJO DISPONIBLE PARA LA DEUDA Y LAS ACCIONES, ESTO 
ES FALSO. POR DEFINICION, EL FLUJO DISPONIBLE PARA LA DEUDA Y LAS ACCIONES ES EL CAPITAL CASH FLOW. 
EL FREE CASH FLOW ES EL HIPOTETICO FLUJO DISPONIBLE PARA LAS ACCIONES EN EL CASO DE QUE LA EMPRESA NO 
TUVIERA DEUDA. 
 
(Filmina 29): 
Bueno como hacemos para calcular el valor de la empresa a través del free cash flow: vamos a descontar todos los 
flujos utilizando el CPPC de Deuda y Acciones (recurso total). 
Por lo tanto, SIENDO: 
D: VALOR DE MERCADO DE LA DEUDA 
E: VALOR DE MERCADO DE LAS ACCIONES 
Kd: COSTE DE LA DEUDA ANTES DE IMPUESTOS= RENTABILIDAD EXIGIDA A LA DEUDA 
T: TASA IMPOSITIVA 
Ke: RENTABILIDAD EXIGIDA A LAS ACCIONES, QUE REFLEJA EL RIESGO DE LAS MISMAS. 
Vamos a calcular el valor actual de los flujos de fondos descontado a la tasa descontadora o CPPC (WACC). 
E + D = VALOR ACTUAL (FCF; WACC) 
Donde, WACC= E Ke + D Kd (1-T)/ E + D 
WACC= a la sumatoria de todos los flujos de fondos propios multiplicado por la tasa de rentabilidad de las acciones + 
la deuda multiplicada por el costo de capital de la deuda ajustada a la tasa impositiva, o sea (1 – t), y dividido todo 
eso por la totalidad de los recursos (que son deudas más recursos propios). Esa es la fórmula del CPPC. 
El peso que tiene cada uno (deuda o recursos propios) multiplicada por su coste y todo eso dividido por los recursos 
totales, eso me da el Costo Promedio Ponderado de Capital. 
 
(Filmina 30): 
Bueno, el último método del flujo de fondos descontados es el VALOR DE LOS AHORROS FISCALES DEBIDOS A LA 
DEUDA-APV (ADJUSTED PRESENT VALUE); que es cuando yo le sumo a los recursos propios lo que logro del activo 
fiscal (que es los impuestos que nogano por descontar los intereses de mi balance impositivo), me guio por la renta 
perpetua. 
EN ESTE METODO EL CALCULO DEL VALOR DE LA EMPRESA SE REALIZA SUMANDO DOS VALORES: POR UNA PARTE EL 
VALOR DE LA EMPRESA SUPONIENDO QUE NO TIENE DEUDA Y POR OTRA, EL VALOR DE LOS AHORROS FISCALES QUE 
SE OBTIENEN POR EL HECHO DE QUE SE ESTA FINANCIANDO CON DEUDA. 
EL VALOR DE LA EMPRESA SIN DEUDA SE OBTIENE MEDIANTE EL DESCUENTO DEL CASH FLOW LIBRE (que ya lo 
hemos visto), UTILIZANDO LA TASA DE RENTABILIDAD EXIGIDA POR LOS ACCIONISTAS BAJO EL SUPUESTO DE 
CONSIDERARLA COMO SI NO TUVIERA DEUDA (es una tasa nueva la Ku, una empresa que no tiene deuda, una 
empresa no apalancada). ESTA TASA Ku ES CONOCIDA COMO TASA UNLEVERED (NO APALANCADA) Y ES MENOR 
QUE LA RENTABILIDAD QUE EXIGIRIAN LOS ACCIONISTAS EN EL CASO DE QUE LA EMPRESA TUVIERA DEUDA EN SU 
ESTRUCTURA DE CAPITAL. 
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PARA LOS CASOS EN QUE NO EXISTE DEUDA, LA RENTABILIDAD EXIGIDA A LAS ACCIONES (Ku) ES EQUIVALENTE AL 
COSTE PROMEDIO PONDERADO DE LOS RECURSOS (WACC), YA QUE LA UNICA FUENTE DE FINANCIAMIENTO QUE SE 
ESTA UTILIZANDO ES CAPITAL. 
 
(Filmina 31): 
Entonces, la fórmula para esto sería: EL APV SE CONDENSA EN LA SIGUIENTE FORMULA: 
D + E = VA (FCF; Ku) + valor del escudo fiscal de la deuda. 
Donde VA (FCF; Ku): es el valor actual de los flujos de fondos, descontado a esa tasa Ku. 
Es todos los beneficios que yo logro ahorrando impuestos por haber descontado intereses en el balance impositivo y 
hecho a perpetuidad. 
 
(Filmina 32 y 33): 
Esa es la forma en que se calcula la tasa para el supuesto de una empresa que no tiene deuda, y quiere calcular el 
valor de las acciones a partir del cash flow disponibles para las acciones, y acá ustedes van a ver que hay 2 fórmulas, 
que ya son conocidas por ustedes que es de Gordon y Shapiro, y el CAPM. Estas 2 fórmulas me dan en alguna 
medida el Ke (o sea la rentabilidad que estoy pidiendo para invertir en algo, o para comprar cierta acción. Ejemplo, 
yo quiero comprar una acción de YPF y veo el beta de YPF primero, también veo el riesgo de mercado, el 
rendimiento del mercado, le resto el rendimiento de los títulos que no tienen riego, lo multiplico por el beta y le 
sumo la tasa libre de riesgo, y eso me va a dar teóricamente con todas las significaciones que tiene ese modelo, me 
va a dar el rendimiento que teóricamente yo obtendría invirtiendo en YPF; y ese es el Ke). 
Veamos entonces los modelos: 
1- A PARTIR DEL MODELO DE VALORACION DE CRECIMIENTO CONSTANTE DE GORDON Y SHAPIRO: 
Ke= (Div1/Po) + g 
Siendo: Div1= dividendos a percibir en el periodo siguiente = Div0 (1+g) 
Po= precio actual de la acción. 
g= tasa de crecimiento constante y sostenible de los dividendos. 
Esto viene de la fórmula esa de valor de las acciones con renta perpetua variable. 
Entonces Por ej., si una acción cotiza a $ 200 y se supone que pagara un dividendo de $ 10 y que tendrá un 
crecimiento anual de un 4%: Ke= (10/200) + 0,04= 0,09 = 9%. 
 
2- A PARTIR DEL MODELO DE EQUILIBRIO DE ACTIVOS FINANCIEROS (CAPM-CAPITAL ASSETS PRICING MODEL) 
QUE DEFINE ASI LA RENTABILIDAD EXIGIDA POR LOS ACCIONISTAS: 
Ke = Rf + β Pm 
 
Siendo: 
Rf= tasa de rentabilidad para inversiones sin riesgo (de bonos del estado) 
β= beta de la acción, mide el riesgo sistemático o riesgo de mercado. Indica la sensibilidad de la rentabilidad de una 
acción a los movimientos del mercado. 
Pm: prima de riesgo del mercado. (Que es la diferencia entre el riesgo de mercado menos el activo libre de riesgo, 
que teóricamente no tiene riesgo) 
Esto es solo para activos financieros, no se olviden de eso, lo que pasa es que como es tan subjetivo todo eso, yo 
puedo sacarlo y yo como inversor voy a utilizar la tasa que se me dé la gana. 
 
(Filmina 34): 
CALCULO DEL VALOR DE LA EMPRESA A PARTIR DEL CAPITAL CASH FLOW: 
SEGÚN ESTE MODELO, EL VALOR DE LA EMPRESA (VALOR DE MERCADO DE SUS RECURSOS PROPIOS MÁS EL VALOR 
DE MERCADO DE SU DEUDA) ES IGUAL AL VALOR ACTUAL DE LOS CAPITAL CASH FLOWS (CCF) DESCONTADOS AL 
COSTE PONDERADO DE LOS RECURSOS ANTES DE IMPUESTOS: WACC (BEFORE TAXES) (o sea que al CPPC no lo tomo 
después de impuestos, o sea lo dejo sin el impuesto, o sea es Antes de Impuestos). 
E + D = VALOR ACTUAL (CCF; WACCbt) donde WACCbt = E ke + D kd/ E + D 
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CCF = CFac + CFd. 
 
(Filmina 35, 36 y 37): 
ETAPAS BASICAS DE UNA VALORACION POR DESCUENTO DE FLUJOS: o sea cuales son las etapas básicas que yo 
tendría que llevar a cabo para la valoración en una empresa con un cierto grado de simplicidad. 
1- Tendría que empezar haciendo un análisis histórico y estratégico de la empresa y del sector. 
Después un análisis estratégico y competitivo. 
2- Después las proyecciones de los flujos futuros. 
Después previsiones estratégicas y competitivas. 
Después tendría que hacer consistencia de las previsiones de flujos (o sea tendría que acudir a toda la proyección de 
fondos que hice, y tendría que hacer con distintas tasas y distintos flujos, y tendría que hacer análisis de sensibilidad, 
y por ahí tendría que usar la simulación de Montecarlo para ver en qué rango se manejan los flujos, en que rango 
podría ir de flujo en flujo o de periodo en periodo). 
3- Determinacion del coste de los recursos: Tendría que tener la rentabilidad exigida de los recursos, o sea que 
rentabilidad van a tener los inversores, los dueños, para descontar el flujo de fondos, porque también yo a la 
valoración la puedo hacer por cada unidad de negocio o la puedo hacer por la empresa en total, en general eso se 
llama, no me acuerdo el nombre, algo de bleik. Porque en una empresa grande fundamentalmente la voy a valuar 
por unidad de negocio, si voy a valuar Ledesma lo más probable es que vea fábrica de papel, vea la parte 
agropecuaria, vea la parte financiera, vea la parte de alimentos balanceados y vea la parte de caña de azúcar, porque 
si no es como que estoy tomando montón de tasas que no se aplican a cada negocio, me entienden, capaz que la 
tasa del papel tiene un riesgo, y la tasa del azúcar tiene otro riesgo, o la tasa del alimento balanceado tiene otro 
riesgo, son distintos riesgos, entonces es conveniente que yo tome tasas distintas también, porque no es lo mismo 
producir azúcar que producir papel, o dedicarme al negocio financiero que producir jugos o hacer la parte 
agropecuaria. 
4- Actualización de los flujos futuros, con sus tasas correspondientes. 
5- luego tengo que ir a la Interpretación de los resultados de la empresa. 
BENCHMARKING DEL VALOR OBTENIDO: COMPARACION CON EMPRESAS SIMILARES. SOSTENIBILIDAD DE LA 
CREACION DE VALOR (HORIZONTE TEMPORAL). ANALISIS DE SENSIBILIDAD DEL VALOR A CAMBIOS EN PARAMETROS 
FUNDAMENTALES. JUSTIFICACION ESTRATEGICA Y COMPETITIVA DE LA CREACION DE VALOR PREVISTA. 
El Benchmarking es cuando yo comparo con otras empresas el valor de mi empresa. 
Sostenibilidad de la creación de valor, significa en qué medida los flujos que yo estoy proyectando se van a obtener 
en el futuro, o sea voy a vender exactamente lo que estoy programando, o va a estar dentro de un rango, ese es el 
tema, lo más probable es que este dentro de un rango; por eso es importante en este momento el tema de 
Montecarlo, porque me construye toda una distribución de probabilidades de la variable que yo estoy analizando. 
 
(Filmina 38): 
QUE METODOS EMPLEAR: (gran dilema): 
LOS METODOS BASADOS EN EL VALOR PATRIMONIAL, EN EL BENEFICIO Y EN EL FONDO DE COMERCIO SE BASAN EN 
DATOS HISTORICOS. (Por lo tanto son muy endebles). 
EL METODO MAS APROPIADO PARA VALORAR UNA EMPRESA ES DESCONTAR LOS FLUJOS DE FONDOS FUTUROS 
ESPERADOS, YA QUE EL VALORDE LAS ACCIONES DE UNA EMPRESA-SUPONIENDO SU CONTINUIDAD – PROVIENE DE 
LA CAPACIDAD DE LA MISMA PARA GENERAR DINERO (FLUJOS) PARA LOS PROPIETARIOS DE LAS ACCIONES. (Ojo acá, 
yo siempre hablo de acciones, pero también sirve para valuar un kiosco, que lo voy a valuar con los flujos de fondos 
que yo espero generar con mi kiosco; lo que pasa es que uno siempre hace los análisis en función de lo que dice la 
bibliografía que habla de las empresas que cotizan en bolsas, pero acá en Argentina cuántas son las empresas que 
cotizan en bolsa, son bastantes pero son unas cuantas a comparación de la gran cantidad de pequeñas empresas que 
existen; y yo perfectamente las puedo valuar a estas empresas en la medida que haga un análisis con sentido común 
de todo el flujo de fondos netos que va a genera la empresa en un horizonte temporal y lo descuente a una tasa con 
cierto sentido común también. O sea que no es solo para las empresas que cotizan en bolsa, esto se aplica desde un 
kiosco hasta Coca Cola). 
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LA EMPRESA COMO SUMA DE VALORES DE DISTINTAS DIVISIONES-BREAK- UP VALUE 
EN MUCHAS OCASIONES, EL VALOR DE UNA EMPRESA SE CALCULA COMO LA SUMA DE LOS VALORES DE SUS 
DISTINTAS DIVISIONES O DISTINTAS UNIDADES DE NEGOCIO. 
Esto se llama Up Value, o sea que yo las rompo directamente y analizo por unidad, las valoro y después hago el 
conjunto, y eso implica que a cada unidad la voy a someter a una tasa totalmente distinta, porque los divido y es 
totalmente distinto. 
 
(Filmina 39 y 40): 
Bueno yo acá puse varios ejemplos para situaciones especiales, cómo podemos valorar los activos intangibles o 
marcas, los métodos utilizados para valorar marcas. 
LA UTILIDAD DE LA VALORACION DE LAS MARCAS ES ENTENDER COMO ESTAS CREAN VALOR PARA LA EMPRESA Y 
MEDIR ESTA CREACION DE VALOR CORRECTAMENTE, DE MANERA DE NO INCURRIR EN MAS SUBJETIVIDADES QUE 
LAS NECESARIAS. (O sea que ventaja competitiva me da a mí la marca, ejemplo acá en Jujuy tenemos una empresa 
que se llama 47 Street, esa es una marca y pago un canon por esa marca para poder vender, o sea es muy distinto 
entrar a otro negocio, y la gente se guía mucho con las marcas). 
 
(Filmina 41): 
VALORACION DE PARTICIPACIONES MINORITARIAS: cuando en una empresa hay participación minoritaria, la 
valoración va a ser distinta porque ya el accionista no tiene control en la empresa, sino que debo valuarlo desde el 
punto de vista del corto plazo, porque ¿qué hace el accionista minoritario? Compra y vende, no le interesa a la 
empresa para controlarla y para tomar la gestión, le interesa ser indiferente, por eso el método de valuación es el 
método de Capitalización de Dividendos, la parte minoritaria, o sea que tomo todo el horizonte de dividendos y lo 
divido por la tasa que estoy pretendiendo, es una renta perpetua: P= D/i. 
 
(Filmina 42 y 43): 
VALORACIONES EN PROCESOS DE FUSIONES Y ADQUISICIONES: acá si hay una fusión se va a tener que determinar 
cuál es la ecuación de cambio, o sea qué cantidad de acciones van a pasar y que complementariedad y que ventaja 
competitiva me va a dar unirme a otra empresa 
ECUACION DE CANJE: LOS METODOS DE VALORACION QUE SE PUEDEN UTILIZAR SON AQUELLOS QUE SE CONSIDERE 
MAS ADECUADOS PARA LA DETERMINACION DE LA ECUACION DE CANJE DE ACCIONES. 
 
(Filmina 44): 
VALORACION DE OPCIONES REALES: porque yo también cuando estoy valorando una empresa, entra en juego 
también las opciones reales. Si yo valoro una empresa, difiero o abandono y puedo tomar un montón de decisiones 
de opciones reales. 
Bueno, y que métodos vamos a aplicar: vamos a aplicar black Scholes y también el método binomial, pero el más 
conveniente es siempre el método binomial porque si yo mediante mi árbol de decisiones voy viendo cómo se va 
desarrollando el tema este en el tiempo el valor de la empresa. (Y dentro del método binomial ustedes van a 
estudiar ahí en el libro de Bakini el tema de las probabilidades neutrales al riesgo, y me preguntan en la consulta). 
Entonces para valuar opciones reales vamos a usar el método binomial. 
 
(Filmina 45): 
VALORACION DE NEGOCIOS EN MERCADOS EMERGENTES: es un gran riesgo, riesgo político o riesgo país, ¿y donde 
afectan los riesgos? En los flujos de caja proyectados y en el costo de capital, el costo de capital va a tener que ser 
muy alto porque el riesgo es mayor en los países emergentes. Yo les comente que en estos últimos 20 años hubo un 
montón de inversiones de empresas trasnacionales en países emergentes (los países emergentes son todos los de 
América Latina, el norte de África, Asia). Bueno ahí están los riesgos en países emergentes, por lo tanto hay que 
ajustar la tasa. 
 
(Filmina 46 y 47): 
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VALORACION DE UNA START-UP: son las empresas que recién se inician, entonces es muy difícil valorarlas porque es 
un mercado potencial y no hay datos históricos para estudiar, es un método especial, es el caso de las empresas de 
internet. 
LA UTILIZACION DE LA SIMULACION DE MONTECARLO ES ESPECIALMENTE UTIL, ya que existe un amplio rango de 
variación de los flujos de fondos, esto crea aleatoriamente todo un rango de variación de flujos de fondos mediante 
la distribución de probabilidades. 
(Yo les comente de donde pueden sacar algo de Montecarlo, hay una empresa que vende, que nosotros queremos 
comprar al Software, que la facultad cuando lo va a comprar con el contador Ljunberg y que ustedes lo pueden tener 
15 días en su casa, lo bajan de una página www.balizar.com, es una empresa norteamericana que lo produce en 
Nueva York, es un paquete que tiene un software que se utiliza en todo el ámbito económico; es lo más nuevo que 
hay para trabajar con procesos estocásticos o probabilísticos). 
 
(Filmina 48): 
VALORACION DE EMPRESAS EN SITUACIONES DE CRISIS: son empresas que están en una situación terminal y por lo 
tanto no se les puede valuar porque no tiene continuidad. 
(Filmina 49, 50 y 51): 
ERRORES FRECUENTES EN VALORACIONES DE EMPRESAS: hay muchos errores en la tasa de descuento, hay errores 
en la construcción de los flujos de fondos, y hay errores de conceptos también cuando se valoran las empresas. 
Y habla mucho de la beta acá, (la beta mide el riesgo de mercado, mide la sensibilidad que tiene el activo que yo 
tengo en mano antes cambios que se producen en el mercado. El rendimiento por ejemplo, mide la sensibilidad del 
rendimiento de una acción versus el rendimiento del mercado), entonces ustedes van a ver muchos mal uso de la 
beta, de hacer el promedio de beta en la valoración de la empresa, y que lo hacen muchos estudios mundiales, que 
cometen ese error de calcular las betas promedios por ejemplo, y toman beta que no corresponden y eso es un 
error, porque la beta se construye para un activo financiero, la beta de YPF, la beta de General Motors, etc. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
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