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FINANZAS CORPORATIVAS
Teoría y Práctica
CARlOS mAquIeIRA VIllANueVA
profesor Asociado, Escuela Universitaria de Ingeniería Industrial, Informática 
y Sistemas, Universidad de Tarapacá
profesor Asociado, Facultad de Economía y Negocios
Universidad de Chile (2000 a 2008)
FINANZAS CORPORATIVAS
TeORíA y PRáCTICA
© CARlOS MAquIeIRA VIllANueVA
2015 LegalPublishing Chile • Miraflores 383, piso 10, Santiago, Chile • Teléfono: 25105000 • www.legalpublishing.cl
Registro de Propiedad Intelectual Nº 249.300 • I.S.B.N. 978 - 956 - 346 - 611 - 9
1ª edición enero 2015 Legal Publishing Chile
Tiraje: 500 ejemplares
Impresores: CyC Impresores - San Francisco 1434, Santiago
IMPRESO EN CHILE / PRINTED IN CHILE 
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íNdICe
Página
ACeRCA del AuTOR ............................................................................. 3
PReFACIO ............................................................................................. 5
CAPíTulO 1 
INTROduCCIóN
CAPíTulO 2 
FINANZAS CORPORATIVAS bAjO CeRTIduMbRe
I. MOdelO de dOS PeRíOdOS ........................................................... 23
A. Utilidad de los Inversionistas ............................................ 24
B. Política de Inversión sin Mercado de Capitales .................... 26
C. Incorporación de Mercado de Capitales ........................... 27
II. APlICACIóN A FINANZAS CORPORATIVAS ......................................... 32
A. Política de Inversión ......................................................... 32
B. Política de Dividendos ...................................................... 34
C. Política de Financiamiento ................................................ 38
III. CONCluSIONeS ............................................................................ 43
IV. PReguNTAS y PRObleMAS ............................................................ 44
CAPíTulO 3 
INSTRuMeNTOS de FINANCIAMIeNTO de lARgO PlAZO
I. bONOS ........................................................................................ 49
ÍndiceII
Página
A. Riesgos asociados a los bonos .......................................... 52
B. Bonos de Empresas ........................................................... 52
II. ACCIONeS ................................................................................... 59
A. Valoración de Acciones ..................................................... 63
III. AmericAn depositAry receipts (ADRS) ....................................... 65
IV. ReSuMeN y CONCluSIONeS ........................................................... 69
V. PReguNTAS y PRObleMAS ............................................................ 69
CAPíTulO 4 
MOdelOS de VAlORACIóN de INVeRSIONeS
I. TeORíA de PORTAFOlIO ................................................................ 75
A. Riesgo y Retorno de un Activo ......................................... 75
B. Riesgo y Retorno de un Portafolio .................................... 78
C. Frontera Eficiente con dos Activos Riesgosos .................. 89
D. Frontera Eficiente con un Activo Libre de Riesgo y
 uno riesgoso ...................................................................... 91
E. Portafolio Óptimo para N Activos .................................... 93
II. MOdelO de VAlORACIóN de ACTIVOS de CAPITAl (CAPM) ........... 100
A. Supuestos .......................................................................... 100
B. Derivación del CAPM....................................................... 102
C. Propiedades del CAPM ..................................................... 107
D. El Modelo en Tiempo Continuo ........................................ 109
E. La existencia de Expectativas Homogéneas e Im-
 puestos............................................................................... 110
F. Resumen de las Estimaciones Empíricas del CAPM ........ 110
G. Estimaciones de Betas de Acciones para el Mercado
 Chileno .............................................................................. 116
H. Estimaciones de Tasa Libre de Riesgo y Premio por
 Riesgo de Mercado para Chile .......................................... 118
III. MOdelO de ARbITRAje (APT) .................................................... 136
IIIÍndice
Página
IV. ReSuMeN y CONCluSIONeS ........................................................... 144
V. PReguNTAS y PRObleMAS ............................................................ 144
CAPíTulO 5 
INSTRuMeNTOS deRIVAdOS: OPCIONeS
I. OPCIóN ....................................................................................... 153
II. VAlORACIóN de OPCIONeS ........................................................... 155
A. Valoración por neutralidad al riesgo ................................. 156
B. Valoración por Black and Scholes .................................... 158
III. PARIdAd put-cAll ..................................................................... 160
A. Paridad aplicada a valoración de empresas ....................... 162
IV. PReguNTAS y PRObleMAS ............................................................ 163
CAPíTulO 6 
COSTO de CAPITAl
I. eSTRuCTuRA de CAPITAl y TASAS de deSCueNTO eN uN MuNdO 
 SIN IMPueSTOS ............................................................................. 166
A. Proposición I de M&M ........................................................ 169
B. Proposición II de M&M ....................................................... 172
C. Proposición III de M&M ..................................................... 176
D. Análisis de la Estructura de Capital ..................................... 177
E. Resumen y Consideraciones Prácticas ................................. 179
II. eSTRuCTuRA de CAPITAl eN uN MuNdO CON IMPueSTOS
 A lAS eMPReSAS .......................................................................... 180
A. Proposición I de M&M, en un mundo con im-
 puestos............................................................................... 184
B. La tasa de costo de capital de la compañía ....................... 192
C. Proposición II de M&M, en un mundo con im-
 puestos............................................................................... 196
D. Proposición III de M&M, en un mundo con im-
 puestos............................................................................... 198
ÍndiceIV
Página
E. Consideraciones finales: ¿qué ocurre en los casos en
 que no existe una estructura de capital objetivo? .............. 201
III. RIeSgO y TASA de COSTO de CAPITAl ............................................ 202
IV. CONSIdeRACIONeS FINAleS ........................................................... 229
V. PReguNTAS y PRObleMAS ............................................................ 229
CAPíTulO 7 
eSTRuCTuRA de CAPITAl
I. IMPueSTOS A lAS eMPReSAS ......................................................... 241
II. IMPueSTOS A lAS PeRSONAS .......................................................... 242
III. PRObleMAS de AgeNCIA .............................................................. 249
A. Costos de Quiebra ................................................................ 253
B. Redistribuciones de Riqueza ................................................ 254
C. Cláusulas Restrictivas (Covenants) de Bonos ..................... 268
IV. TeORíA eSTáTICA de lA eSTRuCTuRA de CAPITAl .......................... 276
V. ASIMeTRíA de lA INFORMACIóN .................................................... 280
A. Teoría Dinámica del Financiamiento [Modelo de Myers
 y Majluf (1984)] ................................................................ 281
B. Teoría Estáticaversus Teoría Dinámica ............................... 291
VI. deTeRMINANTeS de lA eSTRuCTuRA de CAPITAl ............................ 292
VII. eVIdeNCIA eMPíRICA .................................................................... 298
A. Evidencia Empírica en Países Desarrollados ....................... 298
B. Estructura de Capital en Chile ............................................. 302
C. Evidencia Empírica para Latinoamérica y Chile ................. 303
VIII. ReSuMeN y CONCluSIONeS ........................................................... 305
IX. PReguNTAS y PRObleMAS ............................................................ 306
CAPíTulO 8 
POlíTICA de dIVIdeNdOS
I. IRReleVANCIA de lOS dIVIdeNdOS ................................................ 320
VÍndice
Página
II. ANuNCIOS de dIVIdeNdOS ............................................................ 322
III. IMPueSTOS PeRSONAleS ............................................................... 326
A. Modelo Generador de Retorno .......................................... 326
B. Análisis de Precios Exdividendos ..................................... 327
C. Efecto Clientela ................................................................. 335
D. Evidencia Empírica en Países Desarrollados .................... 337
E. Evidencia Empírica en Chile ............................................ 341
IV. PRObleMAS de AgeNCIA .............................................................. 342
A. Evidencia Empírica en Países Desarrollados .................... 346
B. Dividendos en Chile .......................................................... 350
C. Evidencia Empírica en Chile ............................................ 351
V. ASIMeTRíA de lA INFORMACIóN .................................................... 352
A. Ejemplo Numérico ............................................................ 352
B. Evidencia Empírica en Países Desarrollados .................... 356
VI. CIClO de VIdA de lOS dIVIdeNdOS ............................................... 358
VII. PReguNTAS y PRObleMAS ............................................................ 359
CAPíTulO 9 
VAlORACION de eMPReSAS
I. INTROduCCIóN ............................................................................ 368
II. FlujOS de CAjA deSCONTAdOS ..................................................... 369
A. Modelo Fundamental de Valoración ................................. 370
B. Flujos de Caja de los Activos y Flujos de Caja de los
 Inversionistas .................................................................... 379
III. MéTOdO PRáCTICO de VAlORACIóN .............................................. 382
1. Determinación del capital de trabajo ................................ 386
B. Costo de Capital ................................................................ 388
C. Valor Terminal de la Empresa ........................................... 389
D. Tasa de Retención y Rentabilidad de los Proyectos .......... 390
ÍndiceVI
Página
E. Valor del Patrimonio ......................................................... 393
F. Valoración del Laboratorio MQA S.A. ............................. 394
IV. VAlOR PReSeNTe AjuSTAdO ......................................................... 405
A. Empresa con Pérdidas Acumuladas .................................. 406
B. Valoración de Concede S.A. ............................................. 406
V. MéTOdO de MúlTIPlOS, COMPARAbleS O RelATIVOS ...................... 409
A. Múltiplos más usados ........................................................ 410
B. Empresas comparables y medida central .......................... 415
C. Evidencia empírica ............................................................ 416
VI. MéTOdO de OPCIONeS ReAleS ...................................................... 419
VII. ReSuMeN y CONCluSIONeS ........................................................... 427
VIII. PReguNTAS y PRObleMAS ............................................................ 428
CAPíTulO 10 
FuSIONeS y AdquISICIONeS
I. deFINICIONeS .............................................................................. 457
A. Tipos de Fusiones .............................................................. 458
B. Otros Conceptos Relacionados ......................................... 459
II. MOTIVOS PARA F&A ................................................................... 460
A. Sinergias ............................................................................ 460
B. Problemas de Agencia ....................................................... 463
C. Diversificación .................................................................. 466
D. Redistribución ................................................................... 471
E. Hubris ............................................................................... 472
III. eSTudIOS de F&A eN ChIle ....................................................... 474
IV. VAlORACIóN de uNA FuSIóN ........................................................ 477
A. Laboratorio IMC S.A. ....................................................... 477
B. Laboratorio MQA.............................................................. 483
VIIÍndice
Página
C. Fusión de MQA e IMC ..................................................... 484
V. CONTROl CORPORATIVO ............................................................... 484
VI. ReSuMeN y CONCluSIONeS ........................................................... 487
VII. PReguNTAS ................................................................................. 489
CóMO ACCedeR A eSTe lIbRO dIgITAl A TRAVéS de ThOMSON 
ReuTeRS PROVIew ................................................................................ 509