Principios-de-Administracion-Financiera-páginas-76

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CAPÍTULO 13 Política de pagos 515
enfoque en la PRÁCTICA
Tratamiento fiscal de las ganancias de capital y los dividendos hasta 2010
impositivas sobre los dividendos a lo
largo de 2010. El pago de impuestos
sobre dividendos antes de la promul-
gación de la ley JGTRRA reaparece en
2011, a menos de que una nueva legis-
lación le otorgue carácter permanente.
Mientras este libro estaba en proceso de
impresión en 2010, no estaba claro si
los legisladores extenderían la reducción
de impuestos sobre los dividendos más
allá de 2010. Quienes abogaban por
una extensión insistieron en lo débil de la
economía y sugirieron que los impuestos
necesitaban permanecer en niveles bajos
para estimular la inversión en los nego-
cios y la creación de empleos. Otros
señalaron que el déficit en el presupuesto
de Estados Unidos estaba en su nivel
más alto, por lo que era necesario com-
binar impuestos más altos y una reduc-
ción en los gastos, para así evitar
problemas económicos relacionados con
un gran endeudamiento.
c ¿Cómo podrían afectar las políti-
cas de pago de dividendos la espe-
rada reaparición en el futuro de
tasas impositivas más elevadas
para los individuos que los reciban?
ejemplo, el total de dividendos pagados
se elevó casi un 14% en el primer
trimestre después de que entrara en vigor
la nueva ley fiscal, y el porcentaje de
compañías que iniciaron el pago de divi-
dendos aumentó casi un 40% en ese
mismo trimestre.
Las tasas impositivas bajo la ley
JGTRRA estaban originalmente progra-
madas para expirar a fines de 2008.
Sin embargo, en mayo de 2006, el
Congreso estadounidense aprobó la Ley
de Prevención de Aumentos Fiscales y
Reconciliación de 2005 (Tax Increase
Prevention and Reconciliation Act of
2005, TIPRA), que extendió la vigencia
de las tasas preferenciales por otros dos
años. Los contribuyentes que se ubica-
ban en los niveles fiscales por encima
del 15% pagaron una tasa del 15%
sobre los dividendos recibidos antes del
31 de diciembre de 2008. Para los con-
tribuyentes con una tasa impositiva mar-
ginal del 15% o menor, la tasa
impositiva sobre dividendos fue del 5%
hasta el 31 de diciembre de 2007, y
del 0% de 2008 a 2010. Las tasas
impositivas sobre las ganancias de capi-
tal a largo plazo se redujeron a los mis-
mos niveles que las nuevas tasas
En 1980 el 60%
de las empresas
pagaban dividendos en forma mensual,
trimestral, semestral o anual. Para fines
de 2002, el porcentaje había disminu-
ido al 20%. En mayo de 2003, el presi-
dente George W. Bush aprobó la Ley de
Conciliación de Desgravación Fiscal para
la Creación de Empleos y el Crecimiento
(Jobs and Growth Tax Relief Reconcilia-
tion Act of 2003, JGTRRA). Antes de la
promulgación de esa ley, los dividendos
se gravaban una vez como parte de las
ganancias corporativas y después, una
vez más, como parte del ingreso per-
sonal del inversionista, en ambos casos
con una tasa potencial máxima del 35%.
El resultado era una tasa impositiva efec-
tiva del 57.75% en algunos dividendos.
Aunque la ley fiscal de 2003 no eliminó
por completo el doble gravamen de los
dividendos, redujo su máximo efecto po-
sible al 44.75%. Para los contribuyentes
que se encuentran en los niveles fiscales
más bajos, el efecto combinado fue 
un máximo del 38.25%. Tanto el número
de empresas que pagaban dividendos
como el monto de estos últimos crecieron
después de que se redujeron las tasas
impositivas sobre los dividendos. Por
en la práctica
pago de dividendos notablemente más alto que antes de la legislación de 2003. (Para más
detalles sobre el efecto de la ley de 2003, véase el recuadro Enfoque en la práctica).
El 4 de octubre del año en curso, el consejo directivo de Espinoza
Industries, Inc., declaró un dividendo trimestral de $0.46 por acción
pagadero a todos los titulares del registro del viernes 30 de octubre, con una fecha 
de pago del 19 de noviembre. Rob y Kate Heckman, quienes adquirieron 500 acciones
comunes de Espinoza el jueves 15 de octubre, desean determinar si recibirán el divi-
dendo declarado recientemente y, si es así, cuándo y cuánto dinero obtendrán después de
impuestos, considerando que los dividendos estarían sujetos a un impuesto federal
sobre la renta del 15%.
Dada la fecha de registro del viernes 30 de octubre, las acciones comenzarían a
venderse como ex dividendo 2 días hábiles antes, el miércoles 28 de octubre. Quienes
compren acciones el martes 27 de octubre o antes recibirían el derecho al dividendo.
Como los Heckman compraron las acciones el 15 de octubre, serían elegibles para
recibir el dividendo de $0.46 por acción. Así, los Heckman recibirían $230 en divi-
dendos ($0.46 por acción � 500 acciones), que se les enviarán por correo en la fecha de
pago, es decir, el 19 de noviembre. Como están sujetos al impuesto federal del 15%
sobre los dividendos, los Heckman obtendrán $195.50 [(1 � 0.15) � $230] después
de impuestos de los dividendos de Espinoza Industries.
Ejemplo 13.3 Finanzas personales c
516 PARTE 6 Decisiones financieras a largo plazo
PLANES DE REINVERSIÓN DE DIVIDENDOS
En la actualidad muchas empresas ofrecen planes de reinversión de dividendos (PRID),
los cuales permiten que los accionistas utilicen los dividendos recibidos sobre las acciones
de la empresa para adquirir acciones adicionales, incluso acciones fraccionarias, sin
ningún costo de transacción o a uno muy bajo. Algunas empresas incluso permiten que
los inversionistas realicen sus compras iniciales de acciones de manera directa, sin la par-
ticipación de un corredor. Con los PRID, los participantes normalmente pueden adquirir
acciones aproximadamente un 5% por debajo del precio de mercado vigente. Desde el
punto de vista de la empresa, esta puede emitir nuevas acciones para los participantes de
manera más económica, evitando así costos de infravaloración y de flotación que acom-
pañarían a la venta pública de las nuevas acciones. Sin duda, la existencia de un PRID
aumenta el atractivo de las acciones de una compañía en el mercado.
REACCIONES EN EL PRECIO DE LAS ACCIONES GENERADAS
POR LOS PAGOS CORPORATIVOS
¿Qué sucede con el precio de las acciones cuando una compañía paga un dividendo o
recompra acciones? Tomemos el ejemplo del pago de un dividendo. Suponga que la
empresa tiene $1,000 millones en activos, financiados por completo con 10 millones de
acciones comunes. Cada acción valdría $100 ($1,000 millones ÷ 10,000,000 de ac-
ciones). Ahora suponga que la empresa paga un dividendo en efectivo de $1 por acción,
lo que da por resultado un pago total de dividendos de $10 millones. Los activos de la
empresa se reducen a $990 millones. Como las acciones en circulación permanecen en
10 millones, cada acción debería valer $99. En otras palabras, el precio de las acciones
debería reducirse $1, exactamente el monto del dividendo. El precio reducido de las ac-
ciones simplemente refleja que el efectivo que antes estaba en manos de la empresa
ahora se encuentra en manos de los inversionistas. Esta reducción en el precio de las
acciones debería ocurrir no cuando se envían por correo los cheques de los dividendos,
sino cuando las acciones comienzan a venderse como ex dividendos.
En el caso de las recompras de acciones, la intuición indica que “usted recibe lo
que paga”. En otras palabras, si la empresa readquiere acciones al precio de mercado
vigente, la reducción en efectivo se compensa exactamente con la reducción en el
número de acciones en circulación, por lo que el precio de mercado de las acciones
debería permanecer igual. Una vez más, considere el caso de la empresa con $1,000
millones en activos y 10 millones de acciones en circulación con un valor de $100 cada
una. Digamos que la empresa decide distribuir $10 millones en efectivo recomprando
100,000 acciones. Después de completarse la recompra, los activos de la compañía se
reducirán $10 millones, para quedar en $990 millones, pero las acciones en circulación
se reducirán en 100,000, para quedar en 9,900,000. Por lo tanto, el nuevo precio de
las acciones es de $990,000,000 ÷ 9,900,000, es decir, $100, igualque antes.
En la práctica, los impuestos y otras imperfecciones del mercado pueden provocar el
cambio en el precio de las acciones en respuesta a un pago de dividendos o a una
recompra de acciones, algo que se aparta de lo que esperamos en teoría. Es más, la reac-
ción del precio de las acciones ante un pago en efectivo puede ser diferente a la reacción
ante el anuncio de un pago futuro. Por ejemplo, cuando una empresa anuncia que aumen-
tará su dividendo, el precio por acción normalmente sube como consecuencia, aun
cuando el precio de las acciones se reduzca cuando de hecho se pague el dividendo. La
siguiente sección analisa el efecto de la política de pagos sobre el valor de la compañía.
u PREGUNTAS DE REPASO
13.4 ¿Quiénes son los titulares de registro? ¿Cuándo se venden las acciones ex
dividendos?
13.5 ¿Qué efecto tuvo la Ley JGTRRA de 2003 sobre el pago de impuestos por los
dividendos corporativos? ¿Y sobre los pagos de dividendos corporativos?
13.6 ¿Qué beneficio obtienen los participantes de un plan de reinversión de divi-
dendos? ¿De qué manera se vería beneficiada la compañía?
planes de reinversión de
dividendos (PRID)
Planes que permiten que 
los accionistas utilicen los
dividendos recibidos sobre 
las acciones de la empresa
para adquirir acciones
adicionales, incluso acciones
fraccionarias, sin ningún costo
de transacción o a uno muy
bajo.
CAPÍTULO 13 Política de pagos 517
13.3 Relevancia de la política de pagos
La literatura financiera da cuenta de numerosas teorías y hallazgos empíricos en
relación con las políticas de pagos. Aunque estas investigaciones arrojan datos intere-
santes sobre las políticas de pagos, las decisiones sobre el presupuesto y la estructura
de capital se consideran, por lo general, más importantes que las decisiones sobre el
pago de dividendos. En otras palabras, las compañías no deberían sacrificar las deci-
siones sobre una buena inversión o las decisiones financieras por una política de pagos
de dudosa importancia.
La pregunta más importante acerca de una política de pagos es: ¿Acaso esta
política tiene un efecto importante sobre el valor de la empresa? Se han propuesto
varias respuestas teóricas y empíricas a esta pregunta, pero hasta ahora no existe una
regla generalmente aceptada que ayude a que una empresa encuentre su política
“óptima” de pagos. La mayoría de las teorías que se han propuesto para explicar las
consecuencias de la política de pagos se centran en los dividendos. De aquí en ade-
lante, utilizaremos los términos política de dividendos y política de pagos indistinta-
mente, lo que significa que no haremos distinción alguna entre los pagos de dividendos
y las recompras de acciones en términos de las teorías que intentan explicar si estas
políticas tienen un efecto sobre el valor de la empresa.
TEORÍA RESIDUAL DE LOS DIVIDENDOS
La teoría residual de los dividendos es una escuela de pensamiento que sugiere que el
dividendo que paga una compañía debe verse como un residuo, es decir, como el monto
que queda después de que se han aprovechado todas las oportunidades de inversión
aceptables. Si usamos este enfoque, la compañía tomaría la decisión referente a los divi-
dendos en los tres siguientes pasos:
Paso 1 Determinar su nivel óptimo de gastos de capital, que sería el nivel que apro-
veche todos los proyectos con VPN positivos de una empresa.
Paso 2 Utilizar las proporciones óptimas de estructura de capital (véase el capítulo
12), calcular el monto total de financiamiento de capital necesario para
respaldar los gastos generados en el paso 1.
Paso 3 Como el costo de las ganancias retenidas, kr, es menor que el costo de las
nuevas acciones comunes, kn, utilizar las ganancias retenidas para cubrir el
requerimiento de capital mencionado en el paso 2. Si las ganancias retenidas
son insuficientes para cubrir esta necesidad, vender nuevas acciones comunes.
Si las ganancias retenidas disponibles son más que suficientes para cubrir esta
necesidad, distribuir el monto excedente (el residuo) como dividendos.
De acuerdo con este enfoque, mientras la necesidad de capital de la empresa exceda el
monto de las ganancias retenidas, no se pagará ningún dividendo en efectivo. Este
enfoque se apoya en el argumento de que una administración sólida debe asegurarse de
que la empresa cuenta con el dinero necesario para competir de manera eficaz. Esta
concepción acerca de los dividendos sugiere que el rendimiento requerido de los inver-
sionistas, ks, no se ve influido por la política de dividendos de la compañía, una premisa
que, a la vez, implica que la política de dividendos es irrelevante, en el sentido de que no
afecta el valor de la empresa.
TEORÍA DE LA IRRELEVANCIA DE LOS DIVIDENDOS
La teoría residual de los dividendos implica que si una empresa no puede invertir sus
ganancias para obtener un rendimiento que exceda el costo de capital, entonces
debería distribuir sus ganancias pagando dividendos a los accionistas. Este enfoque
sugiere que los dividendos representan un residuo de ganancias y no una variable
OA 2
teoría residual de los
dividendos
Escuela de pensamiento que
sugiere que el dividendo 
que paga una compañía debe
verse como un residuo, 
es decir, el monto que queda
después de que se han
aprovechado todas las
oportunidades de inversión
aceptables.