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i Finanzas corporativas Finanzas corporativas Novena edición Stephen A. Ross Sloan School of Management Massachusetts Institute of Technology Randolph W. Westerfield Marshall School of Business University of Southern California Jeffrey F. Jaffe Wharton School of Business University of Pennsylvania REVISIÓN TÉCNICA: México Mario González Valdés Instituto Tecnológico y de Estudios Superiores de Monterrey, campus Estado de México María Fernanda Gómez Albert Instituto Tecnológico Autónomo de México Manuel Espinoza Pozo Instituto Tecnológico y de Estudios Superiores de Monterrey, campus Querétaro Ricardo Gutiérrez Mercado Instituto Tecnológico y de Estudios Superiores de Monterrey, campus Toluca Salvador Roji Ferrari Universidad Complutense de Madrid María Celia López Penabad Universidad de Santiago de Compostela Ignacio López Domínguez Universidad Complutense de Madrid Francisco Jareño Cebrián Universidad de Castilla La Mancha María Concepción Verona Martel Universidad de las Palmas de Gran Canaria Camilo Prado Román Universidad Rey Juan Carlos de Madrid Pilar Gómez Aparicio Universidad Complutense de Madrid Montserrat Casanovas Ramón Universidad de Barcelona Javier Rojo Suárez Universidad Rey Juan Carlos de Madrid María Carmen Rodado Ruiz Universidad Rey Juan Carlos de Madrid María José Palacín Sánchez Universidad de Sevilla José Luis Cuenca Tadeo Universidad San Pablo CEU de Madrid Tomás Lorenzana de la Varga Universidad de Almería Domingo Javier Santana Martín Universidad de las Palmas de Gran Canaria Vicente Tena Rodríguez Universidad San Pablo CEU de Madrid Sofía Ruiz Campo Universidad Autónoma de Madrid España MÉXICO • BOGOTÁ • BUENOS AIRES • CARACAS • GUATEMALA • LISBOA • MADRID • NUEVA YORK SAN JUAN • SANTIAGO • AUCKLAND • LONDRES • MILÁN • MONTREAL • NUEVA DELHI SAN FRANCISCO • SAO PAULO • SINGAPUR • ST. LOUIS • SIDNEY • TORONTO Director general México: Miguel Ángel Toledo Castellanos Editor sponsor: Jesús Mares Chacón Coordinadora editorial: Marcela I. Rocha Martínez Editor de desarrollo: Edmundo Carlos Zúñiga Gutiérrez Supervisor de producción: Zeferino García García Traductores: Pilar Carril Villarreal Jaime Gómez Mont Araiza FINANZAS CORPORATIVAS Novena edición Prohibida la reproducción total o parcial de esta obra, por cualquier medio, sin la autorización escrita del editor. DERECHOS RESERVADOS © 2012, respecto a la novena edición por: McGRAW-HILL/INTERAMERICANA EDITORES, S.A. DE C.V. A Subsidiary of The McGraw-Hill Companies, Inc., Prolongación Paseo de la Reforma 1015, Torre A, Piso 17, Colonia Desarrollo Santa Fe, Delegación Álvaro Obregón C.P. 01376, México, D.F. Miembro de la Cámara Nacional de la Industria Editorial Mexicana, Reg. Núm. 736 ISBN: 978-607-15-0741-9 ISBN (edición anterior): 978-970-10-7280-6 Translated from the 9th edition of: Corporate finance by Stephen A. Ross, Randolph W. Westerfield and Jeffrey Jaffe. Copyright © 2010, 2008, 2005, 2002, 1999, 1996, 1993, 1990, 1988 by the McGraw-Hill Companies, Inc. New York, N.Y., U.S.A. All rights reserved. 978-0-07-338233-3 1234567890 1345678902 Impreso en México Printed in Mexico The McGraw-Hill Companies A nuestras familias y amigos con afecto y gratitud. vi Acerca de los autores STEPHEN A. ROSS Sloan School of Management, Massachusetts Institute of Technology Stephen A. Ross es profesor de la cátedra Franco Modigliani de economía financiera de la Sloan School of Management, Massachusetts Institute of Technology. Debido a que es uno de los autores más publicados en finanzas y economía, se le han reconocido sus trabajos sobre el desarrollo de la teoría de la fijación de precios del arbitraje, así como por haber hecho contribuciones sustanciales a la disciplina mediante sus investigaciones acerca de la emisión de señales, teo- ría de agencia, valuación de opciones y teoría de la estructura de los plazos de las tasas de interés, entre otros temas. Asimismo, fue presidente de la American Finance Association. Actualmente se desempeña como editor asociado de varias publicaciones académicas y pro- fesionales. Es miembro del consejo de administración de CalTech. RANDOLPH W. WESTERFIELD Marshall School of Business, University of Southern California Randolph W. Westerfield es decano emérito de la Marshall School of Business de la University of Southern California y profesor de la cátedra Charles B. Thornton de finanzas. El profesor Westerfield llegó a la USC de Wharton School, University of Pennsylvania, donde fue director del departamento de finanzas y miembro de la facultad durante 20 años. También fue elegido para formar parte de la Financial Economists Roundtable. Ha sido miembro del consejo de administración de varias empresas que cotizan en bolsa, entre ellas Health Management Associates, Inc., William Lyon Homes y Nicholas Applegate Growth Fund. Sus áreas de experiencia incluyen política financiera corporativa, administración de inversiones y comportamiento de los precios del mercado de valores. JEFFREY F. JAFFE Wharton School of Business, University of Pennsylvania Jeffrey F. Jaffe ha colaborado con frecuencia en publicaciones financieras y económicas, y en revistas tales como The Quarterly Economic Journal, The Journal of Finance, The Journal of Financial and Quantitative Analysis, The Journal of Financial Economics y The Financial Analysts Journal. Su trabajo más conocido se relaciona con el abuso de información confidencial, donde de- mostró que el personal corporativo obtiene utilidades anormales de sus transacciones y que la normativa tiene poco efecto sobre estas utilidades. También ha hecho algunas contribuciones relativas a las ofertas públicas iniciales, la regulación de las compañías de servicios públicos, el comportamiento de los creadores de mercados, la fluctuación de los precios del oro, el efec- to teórico de la inflación sobre las tasas de interés, el efecto empírico de la inflación sobre los precios de los activos de capital, la relación entre las acciones de baja capitalización y el efecto de enero y las decisiones de estructura de capital. vii Prefacio La enseñanza y práctica de las finanzas corporativas son hoy en día más desafiantes y emocionantes que nunca. La década precedente ha sido testigo privilegiado de cam-bios fundamentales en los mercados financieros y los instrumentos que en ellos se ne- gocian. En los primeros años del siglo xxi aún vemos anuncios en la prensa financiera acerca de tomas de control empresariales, bonos chatarra, reestructuración financiera, ofertas públi- cas iniciales, quiebras e instrumentos derivados. Además, existe un nuevo reconocimiento de las opciones “reales”, capital privado, capital de riesgo, hipotecas subprime, rescates financie- ros y márgenes de crédito. Como hemos aprendido en la reciente crisis global del crédito y el colapso de los mercados de valores, los mercados financieros del mundo están más integrados que nunca. Tanto la teoría como la práctica de las finanzas corporativas han avanzado a una velocidad poco común, y nuestras enseñanzas deben mantenerse a ese ritmo. Estos acontecimientos implican nuevos esfuerzos en la enseñanza de las finanzas corpo- rativas. Por una parte, el cambiante mundo de las finanzas hace más difícil mantener actua- lizados los materiales. Por la otra, el profesor debe distinguir lo permanente de lo temporal y evitar la tentación de seguir modas pasajeras. Nuestra solución a este problema es hacer hincapié en los fundamentos modernos de la teoría de las finanzas y que ésta cobre vida con ejemplos contemporáneos. Cada vez más, muchos de estos ejemplos se han desarrollado fuera de Estados Unidos. Muy frecuentemente el estudiante de reciente ingreso considera las finanzas corporativas como una colección de temas no relacionados y que están unificados en gran parte porque se han encuadernado en las pastas de un libro. Al igual que en ediciones anteriores, nuestra meta es presentar a lasfinanzas corporativas como la estructura funcional de algunas instituciones integradas y poderosas. Público al que está dirigido este libro Este libro se escribió para los cursos introductorios de finanzas corporativas a nivel de maes- tría en administración y para los cursos intermedios de muchos programas de licenciatura. Algunos profesores piensan que nuestro texto también es apropiado para los cursos introduc- torios de licenciatura. Partimos del supuesto de que la mayoría de los estudiantes ya han tomado o están inscri- tos simultáneamente en diversos cursos de contabilidad, estadística y economía. Esta exposi- ción ayudará a los estudiantes a entender algunos de los materiales más difíciles. Sin embargo, el libro es autónomo y no es esencial tener conocimiento previo de estas áreas. En cuanto a las matemáticas, el único prerrequisito es tener conocimientos de álgebra elemental. Aspectos nuevos de la novena edición • Capítulos independientes sobre bonos y acciones. • El material ampliado sobre bonos y acciones se movió después del presupuesto de capital para que el texto fluyera mejor. • Se integraron los temas de finanzas a corto plazo, crédito y administración del efectivo. • Una introducción a los temas integrados de deuda y financiamiento a largo plazo. • Se integraron más problemas de ejemplos de Excel en los capítulos. Capítulo 1 Introducción a las finanzas corporativas • Nuevo material sobre gobierno corporativo y regulación, incluida la Ley Sarbanes-Oxley. Capítulo 3 Análisis de estados financieros y modelos financieros • Se actualizó y modernizó la información sobre análisis de estados fi- nancieros, para incluir UAIIDA (utilidades antes de intereses, impues- tos, depreciación y amortización) y valor empresarial (VE). viii Prefacio Capítulo 4 Valuación con flujos de efectivo descontados • Varias aplicaciones de hoja de cálculo nuevas. • Apéndice 4B sobre el uso de calculadoras financieras (en el sitio web). Capítulo 8 Nuevo capítulo: tasas de interés y valuación de bonos • Cobertura ampliada de títulos del Tesoro protegidos contra la inflación (TIPS, por sus siglas en inglés). • Cobertura ampliada de la estructura de plazos de las tasas de interés. • Nuevo material sobre riesgo crediticio. • Cobertura actualizada sobre cómo se compran y se venden los bonos. Capítulo 9 Nuevo capítulo: valuación de acciones • Más sobre la relación entre dividendos, flujo de efectivo y valor. • Más aplicaciones con empresas reales. • Nueva sección sobre la decisión de retención y valor para los accionistas. • Material nuevo sobre las transacciones e informes del mercado de valores. Capítulo 10 Rendimiento y riesgo: lecciones de la historia del mercado • Nuevo material sobre el colapso del mercado de valores mundial en 2008. Capítulo 11 Riesgo y rendimiento: el modelo de valuación de activos de capital (CAPM) • Análisis mejorado y ampliado sobre la diversificación y el riesgo siste- mático y no sistemático. Capítulo 12 Una perspectiva diferente de riesgo y rendimiento: teoría de valuación por arbitraje • Nuevo apartado sobre el modelo de tres factores de Kenneth French. Capítulo 13 Riesgo, costo de capital y presupuesto de capital • Material agregado sobre la prima de riesgo del mercado. • Cobertura ampliada del costo de lanzamiento de emisiones de títulos. • Material agregado sobre acciones preferentes. • Nueva sección que analiza el caso de las acciones que no pagan dividen- dos y el costo de capital. Capítulo 14 Mercados de capitales eficientes y desafíos conductuales • Más material sobre el colapso reciente del mercado global. Capítulo 15 Financiamiento a largo plazo: una introducción • Cobertura ampliada y actualizada de acciones comunes y deuda corpo- rativa a largo plazo. • Tendencias actualizadas en estructura de capital. Capítulo 25 Derivados financieros y cobertura de riesgo • Material agregado sobre swaps de incumplimiento crediticio. Capítulo 30 Dificultades financieras • Se agregó el modelo Z. Materiales complementarios Esta obra cuenta con un amplio paquete de apoyos para el docente, si desea conocer más información al respecto consulte a su representante McGraw-Hill. x En esta edición de Finanzas corporativas hemos actualizado y mejorado sus características para presentar el material en una forma que lo haga coherente y fácil de entender. Además, se ha enri- quecido con valiosas herramientas de aprendizaje y apoyo para ayudar a los estudiantes a tener éxito en el aprendizaje de los fundamentos de la admi- nistración financiera. Pedagogía Viñetas de apertura del capítulo Cada capítulo empieza con una viñeta con- temporánea que destaca los conceptos del capítulo y su relación con ejemplos de la vida real. CAPÍTULO 8 Tasas de interés y valuación de bonos En su forma más básica, un bono es algo muy sencillo. El inversionista presta algo de dinero a una empresa, por ejemplo, 1 000 dólares. La compañía le paga intereses regularmente y reintegra el monto original del préstamo de 1 000 dólares en algún momento futuro. Sin embargo, los bonos también pueden tener características complejas y, en 2008, un tipo de bono conocido como obli- gación con garantía hipotecaria, o MBS (siglas de mortage-backed security), causó estragos en el sistema financiero global. Una MBS, como su nombre lo indica, es un bono respaldado por un grupo de hipotecas de vivienda. Los tenedores de los bonos reciben pagos derivados de los pagos sobre las hipotecas subyacentes, y estos pagos se dividen de varias formas para crear diferentes clases de bonos. El incumplimiento de pago de las hipotecas subyacentes causa pérdidas a los tenedores de los bonos MBS, en particular los que pertenecen a las clases de mayor riesgo, y cuando la crisis de vivienda golpeó a Estados Unidos en 2007 y 2008, las suspensiones de pagos aumentaron de manera exor- bitante. Las pérdidas de los inversionistas seguían acumulándose a mediados de 2008, por lo que los daños totales no se conocían, aunque se estimaba que fluctuaban entre 250 000 millones y 500 000 millones de dólares o más, sumas colosales por dondequiera que se vean. Este capítulo lo introducirá a los bonos. Primero usaremos las técnicas estudiadas en el capí- tulo 4 para valorar los bonos. A continuación analizaremos las características de los bonos y cómo se compran y venden estos instrumentos financieros. Un punto importante es que el valor de los bonos depende, en gran parte, de las tasas de interés. Por lo tanto, incluimos el comportamiento de las tasas de interés en la última sección del capítulo. Bonos y valuación de bonos Con frecuencia, las corporaciones (y los gobiernos) piden dinero prestado mediante la emi- sión o venta de títulos de deuda llamados bonos. En esta sección describimos las diferentes características de los bonos corporativos. Después hablaremos de los flujos de efectivo asocia- dos con un bono y cómo pueden valuarse los bonos mediante el procedimiento del flujo de efectivo descontado. Características y precios de los bonos En general, un bono es un préstamo en el que sólo se pagan intereses, lo cual significa que el prestatario pagará intereses cada periodo, pero no hará abonos al principal, cuyo monto total deberá pagarse al final del préstamo. Por ejemplo, suponga que Beck Corporation desea pedir en préstamo 1 000 dólares a 30 años. Beck pagará entonces .12 3 $1 000 5 $120 de intereses anuales durante 30 años. Al término este periodo Beck pagará los 1 000 dólares. Como indica este ejemplo, un bono es un acuerdo de financiamiento relativamente sencillo. No obstante, existe un vocabulario muy abundante y variado asociado con los bonos. En nuestro ejemplo, los 120 dólares de pagos regulares de interés se denominan cupones del bono. Debido a que el cupón es constante y se paga cada año, este tipo de bono a veces se 8.1 xi Figuras y tablas Este texto hace uso extenso de datos realesy los pre- senta en varias figuras y tablas. Las explicaciones en las narraciones, ejemplos y problemas de fin de capítulo hacen referencia a estas ilustraciones. Ejemplos A lo largo de los capítulos se integran varios ejemplos des- tacados en recuadros. Cada ejemplo ilustra una aplicación intuitiva o matemática en el formato de paso por paso. Existe suficiente detalle en las explicaciones para que el estudiante no tenga que buscar información adicional en otra parte. Recuadros “En sus propias palabras” Localizados a lo largo de los capítulos, esta serie única consiste en artículos escritos por académicos o profesionales distinguidos acerca de los temas fundamentales que se incluyen en el texto. Los recuadros incluyen ensayos escritos por Edward I. Altman, Robert S. Hansen, Robert C. Higgins, Michael C. Jensen, Richard M. Levich, Merton Miller y Jay R. Ritter. Capítulo 8 Tasas de interés y valuación de bonos 239 sustancial en el valor del bono. En comparación, el precio del bono a un año es relativamente insensible a los cambios en las tasas de interés. Intuitivamente, los bonos a más corto plazo tienen menor sensibilidad a las tasas de interés porque la cantidad nominal de 1 000 dólares se recibe muy pronto. Por ejemplo, el valor pre- sente de esta cantidad no se ve afectado de manera considerable por un pequeño cambio en las tasas de interés si la cantidad se recibe, por ejemplo, dentro de un año. Sin embargo, hasta un pequeño cambio en la tasa de interés, una vez que se compone durante 30 años, por decir algo, puede tener un efecto considerable en el valor presente. Como resultado, el valor presen- te de la cantidad nominal será mucho más volátil con un bono a largo plazo. Otro aspecto que debe conocer sobre el riesgo de la tasa de interés es que, como suele suceder en las finanzas y la economía, aumenta a ritmo decreciente. Por ejemplo, un bono a 10 años tiene un riesgo de la tasa de interés mucho mayor que un bono a un año. No obstante, el bono a 30 años tiene un riesgo de la tasa de interés apenas un poco mayor que el bono a 10 años. En esencia, la razón por la que los bonos con tasas de cupón menores tienen mayor riesgo de la tasa de interés es la misma. Como explicamos antes, el valor de un bono depende del valor presente tanto de sus cupones como de su cantidad nominal. Si dos bonos con diferen- tes tasas de cupón tienen el mismo vencimiento, el valor del bono con el cupón menor es de manera proporcional más dependiente de la cantidad nominal que se recibirá al vencimiento. Como resultado, su valor fluctuará más. Dicho de otra forma, el bono que tiene la tasa de cupón mayor tiene un flujo de efectivo más grande en los primeros años de su vida, por lo que su valor es menos sensible a los cambios en la tasa de descuento. Figura 8.2 Riesgo de la tasa de interés y tiempo para el vencimiento 1000 2000 1500 500 5 Tasa de interés (%) Va lo r d el b on o ($ ) 10 15 20 Bono a 30 años Bono a 1 año $502.11 $1047.62 $1768.62 $916.67 Valor de un bono con tasa de cupón de 10% para diferentes tasas de interés y vencimientos Tiempo para el vencimiento Tasa de interés 1 año 30 años 5% 10 15 20 $1047.62 1000.00 956.52 916.67 $1768.62 1000.00 671.70 502.11 276 Parte II Valuación y presupuesto de capital En este caso, el rendimiento total es de: R $120 10% 5% 10% 15% En consecuencia, se espera que esta acción tenga un rendimiento de 15%. Para comprobar esta respuesta, calculamos el precio dentro de un año, P1, usando 15% como tasa requerida de rendimiento. Puesto que el dividendo que se recibirá dentro de un año es de 1 dólar y la tasa de crecimiento del dividendo es de 10%, el dividendo que se recibirá dentro de dos años, Div2, es de 1.10 dólares. Con base en el modelo de crecimiento de los di- videndos, el precio de la acción dentro de un año será de: P1 Div2(R g) $1.10/(.15 .10) $1.10/.05 $22 Observe que estos 22 dólares son $20 3 1.1, lo cual indica que el precio de la acción ha crecido 10% como se previó. Es decir, el rendimiento de las ganancias de capital es de 10%, que es igual a la tasa de crecimiento del dividendo. ¿Qué rendimiento total obtiene el inversionista? Si usted paga hoy 20 dólares por la ac- ción, obtendrá un dividendo de 1 dólar al final del año y tendrá una ganancia de $22 20 2 dólares. Por lo tanto, el rendimiento del dividendo es de $120 5%. El rendimiento de las ganancias de capital es de $220 10%, por lo que el rendimiento total sería de 5% 10% 15%, como calculamos antes. Para darse una idea de la cifras reales en este contexto, considere que, de acuerdo con la encuesta de inversión Value Line, se esperaba que los dividendos de Procter & Gamble crecie- ran 8.8% a lo largo de los próximos cinco años más o menos, en comparación con una tasa de crecimiento histórico de 10.5% en los cinco años precedentes y de 11% en los últimos 10 años. En 2008, el dividendo proyectado para el año siguiente fue de 1.45 dólares. El precio de las acciones en ese momento fue de aproximadamente 63 dólares. ¿Cuál es el rendimiento que requieren los inversionistas sobre las acciones de P&G? En este caso, el rendimiento del divi- dendo es de 2.3% (1.45/63) y el de las ganancias de capital es de 8.8%, lo que da por resultado un rendimiento total requerido de 11.1% sobre las acciones de P&G. EJEMPLO 9.5 Cálculo del rendimiento requerido Pagemaster Enterprises, la compañía que examinamos en el ejem- plo anterior, tiene 1 millón de acciones en circulación. Cada una de ellas se vende en 10 dólares. ¿Cuál es el rendimiento requerido sobre las acciones? Debido a que la razón de retención de utilidades es de 40%, la razón de pago de dividendos es de 60% (1 razón de retención). La razón de pago de dividendos es la razón de dividendosutilidades. En razón de que las utilidades dentro de un año serán de 2 128 000 dólares ($2 000 000 3 1.064), los dividendos serán de 1 276 800 dólares (.60 3 $2 128 000). Los dividendos por acción serán de 1.28 dólares ($1 276 8001 000 000). Dado el resultado anterior de g .064, calculamos R a partir de (9.9) de esta manera: . $ . $ . .192 1 28 10 00 064� � Un saludable sentimiento de escepticismo Es importante hacer hincapié en que este método sólo estima el valor de g; el método no de- termina el valor de g de una manera precisa. Ya mencionamos que la estimación de g se basa- ba en diversos supuestos. Por ejemplo, suponemos que el rendimiento sobre la reinversión de las utilidades retenidas futuras es igual al ROE histórico de la empresa. Además, suponemos que la razón futura de retención es igual a la razón histórica de retención. La estimación de g será incorrecta si estos supuestos están equivocados. 76 nominarse el método de Procrusto.6 La alta dirección tiene una meta en mente y depende del personal de planeación corregir y entregar finalmente un plan factible que satisfaga esa meta. Por lo tanto, el plan final contiene en forma implícita distintas metas en diferentes áreas y también satisface muchas restricciones. Por esta razón, dicho plan no necesita ser una evalua- ción objetiva de lo que se piense que deparará el futuro; en lugar de ello, puede ser un medio de reconciliar las actividades planeadas de diferentes grupos y una forma de establecer metas comunes para el futuro. Cualquiera que sea la forma en que se haga, el aspecto de importancia que se debe recor- dar es que la planeación financiera no debe convertirse en un ejercicio puramente mecánico. Si eso sucede, quizá se enfoque en los aspectos incorrectos. Sin embargo, la alternativa de la planeación es aventurarse al futuro. Tal vez el inmortal Yogi Berra (el receptor de beisbol, y no el personaje de las caricaturas) lo dijo mejor: “Más vale tener cuidado si uno no sabe a dónde va, porque tal vez no llegue a ninguna parte”.7 6 En la mitología griega, Procrusto era un gigante que capturaba a los viajeros y los ataba a una cama de hierro.Luego los estiraba o les cortaba las piernas según fuese necesario para que cupieran en la cama. 7 Tampoco estamos exactamente seguros de lo que esto significa, pero nos gusta como suena. En sus propias palabras ROBERT C. HIGGINS HABLA DEL CRECIMIENTO SUSTENTABLE La mayoría de los funcionarios financieros sabe intuitiva- mente que para ganar dinero se necesita dinero. El crecimien- to rápido de las ventas requiere un incremento de los activos en la forma de cuentas por cobrar, inventario y planta fija, lo que a la vez necesita dinero para pagar los activos. También sa- ben que si su empresa no tiene el dinero cuando lo necesita, li- teralmente puede “quebrar”. La ecuación del crecimiento sus- tentable reafirma estas verdades intuitivas de manera explícita. Con frecuencia, los banqueros y otros analistas externos utilizan el crecimiento sustentable para evaluar la solvencia crediticia de una compañía. Para este ejercicio cuentan con varios paquetes de programas de cómputo complejos que rea- lizan análisis detallados del desempeño financiero histórico de la firma, incluida la tasa anual del crecimiento sustentable. Los banqueros usan esta información de varias mane- ras. Una comparación rápida de la tasa de crecimiento real de la compañía con su tasa sustentable indica al banquero qué problemas serán prioritarios en la agenda financiera de la administración. Si el crecimiento real rebasa de manera sistemática al crecimiento sustentable, el problema de la ad- ministración será dónde obtener el efectivo para financiar el crecimiento. De este modo, el banquero puede anticipar los intereses sobre los productos de crédito. A la inversa, si el cre- cimiento sustentable rebasa sistemáticamente al crecimiento real, el banquero debe prepararse para hablar de productos de inversión porque el problema de la administración será qué hacer con todo el efectivo que se acumule en las arcas de la empresa. Los banqueros también saben que la ecuación del creci- miento sustentable es útil para explicar a los propietarios sin experiencia financiera de pequeñas empresas y a los empresa- rios excesivamente optimistas que, para sostener la viabilidad a largo plazo de sus negocios, es necesario mantener el creci- miento y la rentabilidad en un equilibrio adecuado. Por último, la comparación de las tasas de crecimiento reales con las tasas de crecimiento sustentable ayuda a los ban- queros a entender la razón por la que el solicitante de un prés- tamo necesita dinero y por cuánto tiempo podría continuar tal necesidad. En un caso real, el solicitante de un préstamo requirió 100 000 dólares para pagarles a varios proveedores insistentes y se comprometió a reembolsar el dinero después de unos meses cuando cobrara algunas cuentas por cobrar vencidas. Un análisis del crecimiento sustentable reveló que la empresa había estado creciendo de cuatro a seis veces su tasa de crecimiento sustentable y que este patrón podría con- tinuar en el futuro previsible. Este dato indicó al banquero que los proveedores impacientes eran sólo un síntoma de una enfermedad mucho más grave consistente en un crecimiento excesivamente rápido, y que un préstamo de 100 000 dóla- res sólo podría ser el anticipo de un compromiso mucho más grande y a muchos años de plazo. Robert C. Higgins es profesor de finanzas en la Universidad de Washington. Fue de los primeros en utilizar el crecimiento sustentable como herramienta para el análisis financiero. xii Vínculos a sitios web explicativos Estos vínculos web se seleccionaron es- pecíficamente para acompañar el material del texto y proporcionar a estudiantes e instructores una referencia rápida a infor- mación adicional en internet. Aplicaciones de hoja de cálculo Ahora integrados en capítulos selecciona- dos, los recuadros “Aplicación de hoja de cálculo” reintroducen a los estudiantes a Excel y demuestran cómo preparar las hojas de cálculo para analizar problemas financieros comunes, una parte vital de la educación de todo estudiante de adminis- tración. Capítulo 4 Valuación con flujos de efectivo descontados 99 APLICACIONES DE HOJA DE CÁLCULO Uso de una hoja de cálculo electrónica para obtener el valor del dinero en el tiempo Cada vez más, los empleados de muchas áreas (no sólo de finanzas y contabilidad) usan hojas de cálculo elec- trónicas para realizar todos los tipos de cálculos que se necesitan en situaciones reales. Como resultado, en esta sección le explicaremos cómo usar una hoja de cálculo para resolver los diversos problemas de valor del dinero en el tiempo que se presentan en este capítulo. Usaremos Microsoft Excel™, aunque los comandos son parecidos en otros tipos de software. Suponemos que usted está familiarizado con las operaciones básicas de las hojas de cálculo. Como lo hemos visto, se puede resolver cualquiera de las siguientes cuatro posibles incógnitas: valor futuro, valor presente, tasa de descuento o número de periodos. Con una hoja de cálculo hay una fórmula específica para cada una de estas incógnitas. En Excel se mues- tran en el siguiente cuadro. En estas fórmulas, vp y fv son valor presente y valor futuro; nper es el número de periodos y tasa es la tasa de descuento o interés. Hay dos detalles con los que se debe tener cui- dado aquí. Primero, a diferencia de una calculadora financiera, la hoja de cálculo requiere que la tasa se escriba como decimal. Segundo, como ocurre con la mayoría de las calculadoras financieras, se debe escri- bir un signo negativo ya sea en el valor presente o en el valor futuro para obtener la tasa o el número de periodos. Por la misma razón, si el cálculo es para obtener el valor presente, el resultado tendrá signo negativo, a menos que se escriba un valor futuro negativo. Lo mismo tiene aplicación cuando se calcula el valor futuro. Para ilustrar cómo debe usar estas fórmulas, de nuevo resolveremos un ejemplo del capítulo. Si usted in- vierte 25 000 dólares, al 12% anual, ¿cuánto tiempo necesita para obtener 50 000 dólares? Deberá preparar una hoja de cálculo así: Para obtener Escriba esta fórmula Valor futuro 5 VF (tasa,nper,pago,vp) Valor presente 5 VA (tasa,nper,pago,vf) Tasa de descuento 5 TASA (nper,pago,vp,vf) Número de periodos 5 NPER (tasa,pago,vp,vf) 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 Si invertimos 25000 dólares a 12% anual, ¿cuánto tiempo se necesita para tener 50000 dólares? Necesitamos obtener el número desconocido de periodos, por lo que se usa la fórmula NPER (tasa,pago,vp,vf). Valor presente (vp): $25000 Valor futuro (vf): $50000 Tasa (tasa): Periodos: 6.1162554 La fórmula que se insertó en la celda B11 es =NPER(B9,0,-B7,B8); tenga en cuenta que el pago es cero y que el valor presente tiene signo negativo. Observe también que la tasa insertada es un decimal y no un porcentaje. Uso de una hoja de cálculo electrónica para obtener el valor del dinero en el tiempo .12 A B C D E F G H Valuación del flujo de efectivo Kyle Mayer acaba de ganar la lotería del estado de Kentucky y recibirá la siguiente serie de flujos de efectivo a lo largo de los próximos dos años: Año Flujo de efectivo 1 2 $20 000 50 000 EJEMPLO 4.10 (continúa) Ecuaciones numeradas Las ecuaciones claves se han nume- rado y una lista de ellas se presenta al final del libro (entre el apéndice B y el índice onomástico) para faci- litar su referencia. Capítulo 25 Derivados financieros y cobertura de riesgo 771 Contratos de futuros de tasas de interés En esta sección examinamos los contratos de futuros de tasas de interés. Debido a su gran popularidad, presentamos ejemplos de contratos de futuros de bonos del Tesoro de Estados Unidos. En primer lugar, establecemos el precio de los bonos y de los contratos a plazo de bonos del Tesoro. Se investigan las diferencias entre los contratos a plazo y los de futuros. En seguida se presentan ejemplos de cobertura. Precio de los bonos del Tesoro Como ya se mencionó, un bono del Tesoro paga intereses semestrales durantetoda su vigen- cia. Además, el valor nominal del bono se paga al vencimiento. Considere un bono a 20 años, con cupón de 8%, que se emitió el 1 de marzo. El primer pago ocurrirá seis meses después, es decir, el 1 de septiembre. El valor del bono se determina como sigue: Precio del bono del Tesoro P R R R R TB � � � � � � � � � $ $ $ $40 1 40 1 40 1 40 11 2 2 3 3 39 3( ) ( ) ( ) 99 40 40 1040 1 � � $ R( ) (25.1) En vista de que un bono con cupón de 8% paga interés de 80 dólares al año, el cupón semestral paga 40 dólares. Tanto el principal como los cupones semestrales se pagan al ven- cimiento. Como se mencionó en el capítulo anterior, el precio del bono del Tesoro, PBT, se determina descontando cada pago de un bono a la tasa spot correspondiente. Debido a que los pagos son semestrales, cada tasa spot se expresa en términos semestrales. Es decir, imagine una estructura horizontal de plazos donde el rendimiento anual efectivo es de 8% en todos los vencimientos. Debido a que cada tasa spot, R, se expresa en términos semestrales, cada tasa spot es 1 12. 2 1 5 3.92%. Los pagos de los cupones se efectúan cada seis meses, por lo que hay 40 tasas spot en el periodo de 20 años. 25.5 Chemical no vende productos petroquímicos por contrato preestablecido al gobierno de Estados Unidos. En cambio, imagine que los productos petroquímicos se van a vender a la industria privada a los precios vigentes de ese momento. El precio de los petroquímicos debe moverse sincrónicamente con el costo del petróleo porque éste es su componente principal. Debido a que es probable que los aumentos de costos se trasladen al consumidor, tal vez Moon Chemical no desee cubrirse en este caso. Por el contrario, la empresa podría elegir la estrategia 1: comprar el petróleo a medida que lo necesite. Si los precios del petróleo aumentan entre el 1 de abril y el 1 de septiembre, Moon Chemical verá, por supuesto, que sus insumos se han encarecido. Sin embargo, en un mercado competitivo, es muy probable que sus ingresos también se incrementen. La estrategia 2 se llama cobertura larga porque se compra un contrato de futuros para reducir el riesgo. En otras palabras, se asume una posición larga en el mercado de futuros. De ordinario, la empresa instituye una cobertura larga cuando se compromete a vender a un precio fijo. Cierto tipo de situaciones requiere contratos por escrito con los clientes, como el que Moon Chemical celebró con el gobierno de Estados Unidos. En otro caso, la empresa tal vez no pueda trasladar los costos con facilidad a los consumidores o no quiera hacerlo. Por ejemplo, un grupo de estudiantes abrió un pequeño mercado de carne llamado What’s Your Beef cerca de la Universidad de Pensilvania a finales de la década de 1970.6 Era una época de precios volátiles al consumidor, en especial para los alimentos. Como sabían que sus compañeros tenían que cuidar mucho su presupuesto, los dueños se comprometieron a mantener constantes los precios de los alimentos, sin tomar en cuenta los movimientos de los precios en una u otra dirección. Lo lograron mediante la compra de contratos de futuros de diversos productos agrícolas. 6 De ordinario, un nombre insólito de una empresa en este libro de texto es una indicación de que es ficticio. Sin embargo, ésta es una historia real. Capítulo 9 Valuación de acciones 291 1. NASDAQ es una red computarizada y no tiene un establecimiento físico donde se lle- ven a cabo las transacciones. 2. NASDAQ tiene un sistema de múltiples creadores de mercado en lugar de un sistema de especialistas. Tradicionalmente, un mercado de valores caracterizado en su mayor parte por operado- res que compran y venden valores de sus propios inventarios se llama mercado extrabursátil (over-the-counter, OTC). En consecuencia, a menudo se dice que NASDAQ es un mercado extrabursátil u OTC. Sin embargo, en sus campañas para promover una imagen distintiva, los funcionarios de NASDAQ prefieren que no se use el término extrabursátil cuando se habla del mercado NASDAQ. No obstante, los viejos hábitos son difíciles de abandonar y muchas personas siguen refiriéndose a NASDAQ como un mercado extrabursátil. En 2008, NASDAQ había crecido hasta el punto de que, según algunas medidas, era tan grande o mayor que la NYSE. Por ejemplo, el 7 de mayo de 2008, se negociaron 2 300 millo- nes de acciones en NASDAQ en comparación con 1 300 millones en la NYSE. En dólares, el volumen de transacciones de NASDAQ ese día fue de 68 600 millones de dólares en compa- ración con 48 800 millones de la NYSE. NASDAQ se compone en realidad de tres mercados diferentes: el NASDAQ Global Se- lect Market, el NASDAQ Global Market y el NASDAQ Capital Market. Como el mercado más grande donde se negocian las acciones más activas de NASDAQ, el Global Select Market tenía inscritas alrededor de 1 200 compañías (a principios de 2008), que incluían algunas de las empresas más famosas del mundo, como Microsoft e Intel. Las firmas del NASDAQ Glo- bal Market son un poco más pequeñas y NASDAQ cotiza las acciones de aproximadamente 1 450 de ellas. Por último, las compañías más pequeñas que cotizan en NASDAQ lo hacen en el NASDAQ Capital Market; más o menos 500 empresas cotizan en este mercado. Por supuesto, a medida que las empresas del Capital Market se van estableciendo mejor, pueden ascender al Global Market o al Global Select Market. RCE (ECN: siglas en inglés) En un acontecimiento muy importante a finales de la década de 1990, el sistema NASDAQ se abrió a las llamadas redes de comunicaciones electrónicas (RCE). Las RCE son en esencia sitios web que permiten a los inversionistas realizar transac- ciones directas entre particulares. Las órdenes de compraventa colocadas por los inversionis- tas en las RCE se transmiten a NASDAQ y se muestran junto a los precios de compraventa de los creadores de mercado. Las RCE abren el NASDAQ porque, en esencia, permiten que inversionistas particulares, y no sólo creadores de mercado, registren órdenes. Como resulta- do, las RCE actúan para incrementar la liquidez y la competencia. Informes del mercado de valores En años recientes, las cotizaciones de los precios de las acciones e información relacionada han pasado cada vez más de los medios impresos tradicionales, como The Wall Street Journal, a diversos sitios web. Yahoo! Finance (finance.yahoo.com) es un buen ejemplo. Visitamos el sitio y solicitamos una cotización de las acciones del club mayorista Costco, cuyas acciones se negocian en NASDAQ. A continuación presentamos una parte de lo que encontramos: La mayoría de esta información se explica por sí misma. La transacción más reciente que se informa tuvo lugar a las 2:28 p.m., y tuvo un precio de 64.68 dólares. El cambio anunciado NASDAQ (www.nasdaq.com) tiene un fantástico sitio web; ¡no deje de visitarlo! Puede consultar cotizaciones de acciones en tiempo real en internet. Vea los detalles en finance.yahoo.com xiii Materiales de fin de capítulo Los materiales de fin de capítulo reflejan y reafirman los conceptos aprendidos en el capítulo y en las características de estudio. Resumen y conclusiones El resumen proporciona una rápida revisión de los conceptos fundamentales de cada capítulo. Preguntas y problemas Debido a que la resolución de los problemas es de gran importancia para el aprendizaje de los estudiantes, se han añadido nuevas preguntas y problemas, y se han revisado las preguntas y los problemas existentes. Todos los problemas han sido revisados minuciosamente y su exactitud ha sido probada. Los problemas se han agrupado de acuerdo con el nivel de dificultad que se indica en los márgenes: básico, intermedio y desafío. De manera adicional hemos intentado que en los capítulos “conceptua- les” críticos, como los que se refieren a valor, riesgo y estructura de capital, los problemas sean especialmente desafiantes e interesantes. En el apéndice B, que se presenta al final del libro, se proporcionanlas respuestas a problemas seleccionados. w w w .m hhe.com /rw j Capítulo 3 Análisis de estados financieros y modelos financieros 77 Este capítulo se centra en el trabajo que se realiza con la información que contienen los estados financie- ros. En concreto, se estudiaron los estados financieros estandarizados, el análisis de razones financieras y la planeación financiera a largo plazo. 1. Se explicó que las diferencias de tamaño entre las empresas hacen difícil comparar los estados financieros; asimismo, se examinó cómo se pueden elaborar estados financieros porcentuales para que las comparaciones sean más sencillas y significativas. 2. La evaluación de las razones de las cifras contables es otra forma de comparar la información de los estados financieros. Se definieron algunas de las razones que se usan más comúnmente y se explicó la famosa identidad Du Pont. 3. Se demostró cómo se pueden generar y usar los estados financieros pro forma para planear las necesidades futuras de financiamiento. Después de haber estudiado este capítulo se espera que usted haya adquirido cierta perspectiva sobre los usos y abusos de la información de los estados financieros. También se dará cuenta de que su vocabula- rio de términos financieros y de negocios ha crecido en forma sustancial. Resumen y conclusiones 1. Análisis de razones financieras Las razones financieras en sí mismas dicen poco acerca de una empresa porque varían en gran medida de una industria a otra. Existen dos métodos básicos para analizar las razones financieras de una compañía: el análisis de las tendencias en el tiempo y el análisis de grupos similares. En el análisis de las tendencias en el tiempo hay razones de la empresa que abarcan cierto periodo —por ejemplo cinco años— y se examina cómo cambia cada razón durante dicho lapso. En el análisis de grupos similares se comparan las razones financieras de una empresa con las de otras parecidas. ¿Por qué puede ser de utilidad cada uno de estos métodos de análisis? ¿Qué indica cada uno de ellos acerca de la salud financiera de la compañía? 2. Razones específicas de las industrias Las llamadas “ventas de las mismas tiendas” son una me- dida muy importante de empresas tan diversas como McDonald’s y Sears. Como su nombre lo indica, el examen de las ventas de las mismas tiendas significa comparar los ingresos provenientes de las mismas tiendas o restaurantes en dos momentos diferentes. ¿Por qué las compañías suelen centrarse en las ventas de las mismas tiendas en lugar de hacerlo en las ventas totales? 3. Pronósticos de ventas ¿Por qué piensa usted que la mayor parte de la planeación financiera a largo plazo empieza con los pronósticos de ventas? Dicho de una manera distinta, ¿por qué son las ventas futuras el insumo clave? 4. Crecimiento sustentable En el capítulo se usa a Rosengarten Corporation para demostrar cómo se calcula el FER. El ROE de Rosengarten es de aproximadamente 7.3% y la razón de reinversión de utilidades es de casi 67%. Si calcula la tasa de crecimiento sustentable de Rosengarten, se dará cuenta de que sólo es de 5.14%. En el cálculo del FER, se usó una tasa de crecimiento de 25%. ¿Es esto posible? (Sugerencia: Sí. ¿Cómo?) 5. FER y tasa de crecimiento Broslofski Co., tiene una razón de retención de utilidades positiva y mantiene constante su razón de deuda a capital cada año. Cuando las ventas crecen 20%, la empresa tiene un FER proyectado negativo. ¿Qué indican estos datos sobre la tasa de crecimiento sustentable de la empresa? ¿Sabe usted, con certeza, si la tasa de crecimiento interno es mayor o inferior a 20%? ¿Por qué? ¿Qué le sucede al FER proyectado si aumenta la razón de retención de utilidades? ¿Qué ocurre si disminuye? ¿Qué pasa si la razón de retención es de cero? 6. Estados financieros porcentuales Una herramienta de análisis financiero son los estados finan- cieros porcentuales. ¿Por qué se usan los estados de resultados y los balances generales porcen- tuales? Observe que el estado contable del flujo de efectivo no se convierte en un estado financiero porcentual. ¿Cuál es la razón de ello? 7. Utilización de los activos y FER Uno de los supuestos implícitos que se hicieron en el cálculo del financiamiento externo requerido fue que la empresa operaba a toda su capacidad. Si la compañía no opera a menos de su capacidad total, ¿cómo afecta esto los fondos externos requeridos? Preguntas conceptuales Problemas S&P En los materiales de fin de capítulo se incluye una serie de problemas que incorporan directamente la versión educativa de Market Insight, un servicio ubicado en la renombrada base de datos de Compustat de Standard & Poor’s. Estos problemas proporcionan un método sencillo para incluir los datos actuales del mundo real dentro del curso. 84 Parte I Perspectiva general w w w .m hh e. co m /r w j www.mhhe.com/edumarketinsight 1. Cálculo de la identidad Du Pont Busque los estados de resultados y balances generales anuales de Dow Chemical (DOW) y AutoZone (AZO). Calcule la identidad Du Pont de cada empresa en los tres años más recientes. Comente los cambios en cada componente de la identidad Du Pont de cada compañía a lo largo de este periodo y compare los componentes de una con la otra. ¿Son los resultados que usted esperaba? Explique su respuesta. 2. Análisis de razones financieras Busque y descargue de internet la hoja electrónica “Profitability” de Southwest Airlines (LUV) y de Continental Airlines (CAL). Determine el ROA (ROA neto), el ROE (ROE neto), la razón P/U (P/U alta y P/U baja) y la razón de valor de mercado a valor en libros (Precio/Libros-alta y Precio/Libros-baja) de cada empresa. Debido a que los precios de las acciones cambian diariamente, las razones P/U y de valor de mercado a valor en libros se reportan a menudo como los valores más altos y más bajos a lo largo del año, como se hace en este caso. Examine estas razones de ambas compañías a lo largo de los cinco años más recientes. ¿Observa alguna tendencia en ellas? ¿Qué empresa parece estar operando a un nivel más eficiente basándose en estas cuatro razones? Si usted fuera a invertir en una aerolínea, ¿cuál (si acaso alguna) de estas compañías elegiría basándose en esta información? Explique su respuesta. 3. Tasa de crecimiento sustentable Use los estados de resultados y balances generales anuales bajo el vínculo “Excel Analytics” para calcular la tasa de crecimiento sustentable de Coca-Cola (KO) en cada uno de los últimos cuatro años. ¿Es la tasa de crecimiento sustentable la misma en cada año? ¿Cuáles son las posibles razones por las que la tasa de crecimiento sustentable puede variar de un año a otro? 4. Fondos externos requeridos Busque la empresa Black & Decker (BDK). Bajo el vínculo “Finan- cial Highlights” encontrará la tasa de crecimiento a cinco años de las ventas. Con base en esta tasa de crecimiento y los más recientes estado de resultados y balance general calcule los fondos externos requeridos por BDK durante el año siguiente. Problemas S&P M in ic as o RAZONES FINANCIERAS Y PLANEACIÓN FINANCIERA EN EAST COAST YACHTS Dan Ervin fue contratado recientemente por East Coast Yachts para asistir a la empresa en su planea- ción financiera a corto plazo, así como para evaluar el desempeño financiero de la empresa. Dan se graduó en la universidad hace cinco años con un título en finanzas y ha trabajado en la tesorería de una de las 500 compañías de Fortune desde entonces. East Coast Yachts fue fundada hace diez años por Larissa Warren. Las instalaciones de la firma se localizan cerca de la Isla Hilton Head, Carolina del Sur, y la empresa se ha estructurado como una LLC. Asimismo, fabricó yates personalizados de tamaño mediano y alto desempeño para sus clientes a lo largo de este periodo, y sus productos se han sujetado a altos estándares de seguridad y confiabilidad. Los yates de la compañía también recibieron en fechas recientes elreconocimiento más alto en cuanto a satisfacción del cliente. Los principales compradores de los yates son personas acaudaladas con fines de placer. De vez en cuando se fabrica un yate que comprará una empresa con propósitos de negocio. La industria de los yates personalizados está fragmentada y tiene varios productores. Como sucede con cualquier otra industria, existen líderes de mercado, pero la naturaleza heterogénea del sector ase- gura que ninguno de ellos domine el mercado. La competencia, así como el costo del producto, indican que la atención detallada es una necesidad imperiosa. Por ejemplo, East Coast Yachts utiliza de 80 a 100 horas en el pulido a mano del acero inoxidable de la coraza, que es la capa de metal que va en la proa del yate para protegerlo contra posibles choques con un muelle o con otro barco. Para que Dan empezara su análisis, Larissa proporcionó los siguientes estados financieros. Dan ha recopilado las razones de la industria de fabricación de yates. Problemas de Excel Estos problemas, que se indican con un ícono de Excel en el margen, se encuentran al final de casi todos los capítulos. w w w .m hhe.com /rw j Capítulo 3 Análisis de estados financieros y modelos financieros 81 15. Razones financieras y activos fijos Le Bleu Company tiene una razón de deuda a largo plazo a activos totales de 0.40 y una razón circulante de 1.30. El pasivo circulante asciende a 900 dólares, las ventas a 5 320 dólares, el margen de utilidad es de 9.4% y el ROE es de 18.2%. ¿Cuál es el monto de los activos fijos netos de la empresa? 16. Cálculo de la razón de cobertura de efectivo La utilidad neta de Titan Inc., en el año más reciente fue de 9 450 dólares. La tasa tributaria fue de 34%. La empresa pagó 2 360 dólares en gastos totales de intereses y dedujo 3 480 por gastos de depreciación. ¿Cuál fue la razón de cobertura de efectivo del año de Titan? 17. Costo de los bienes vendidos El pasivo circulante de Guthrie Corp., asciende a 270 000 dólares, su razón rápida es de 1.1, su rotación de inventario es de 4.2 y su razón circulante es de 2.3. ¿Cuál es el costo de los bienes vendidos para la compañía? 18. Estados financieros porcentuales y de año base común Además de los estados financieros porcen- tuales, con frecuencia se usan los estados financieros con año base común, los cuales se elaboran dividiendo el valor de las cuentas del año actual entre el valor de las cuentas del año base. De este modo, el resultado muestra la tasa de crecimiento de las cuentas. A partir de los siguientes estados financieros, elabore el balance general porcentual y el balance general con año base común de la compañía. Use como año base el 2009. JARROW CORPORATION Balances generales de 2009 y 2010 Activo Pasivo y capital contable Activo circulante Efectivo Cuentas por cobrar Inventario Total Activos fijos Planta y equipo, neto Total del activo 2009 $ 8 436 21 530 38 760 $ 68 726 $226 706 $295 432 2010 $ 10 157 23 406 42 650 $ 76 213 $248 306 $324 519 Pasivo circulante Cuentas por pagar Documentos por pagar Total Deuda a largo plazo Capital contable Acciones comunes y superávit pagado Utilidades retenidas acumuladas Total Total del pasivo y capital contable 2009 $ 43 050 18 384 $ 61 434 $ 25 000 $ 40 000 168 998 $208 998 $295 432 2010 $ 46 821 17 382 $ 64 203 $ 32 000 $ 40 000 188 316 $228 316 $324 519 Use la siguiente información para resolver los problemas 19, 20 y 22: La exploración del FER en el capítulo supuso en forma implícita que la compañía operaba a su capacidad total. Con frecuencia éste no es el caso. Por ejemplo, suponga que Rosengarten opera a 90% de su capacidad. Las ventas a toda la capacidad utilizada serían de $1 000.90 5 1 111 dólares. El ba- lance general muestra 1 800 dólares de activos fijos. La razón de intensidad de capital de la empresa es Razón de intensidad de capital 5 Activos fijos/Ventas a toda la capacidad 5 $1 800/$1 111 5 1.62 Esto significa que Rosengarten necesita 1.62 dólares de activos fijos por cada dólar de ventas cuando alcanza su capacidad total. Al nivel de ventas proyectado de 1 250 dólares, necesita $1 250 3 1.62 5 2 025 Casos de fin de capítulo Una serie de minicasos prácticos, que se localizan al final de casi todos los capítulos, centran la atención en situaciones comunes de una compañía e incorporan importantes temas de las finanzas corporativas. Cada caso presenta un nuevo escenario, nuevos datos y un dilema. Al final de cada caso aparecen varias preguntas que requieren que los estudiantes analicen y centren la atención en la totalidad del material que aprendieron en cada capítulo. 266 Parte II Valuación y presupuesto de capital w w w .m hh e. co m /r w j cinco años, Paul planea comprar un velero de lujo en 500 000 dólares, cerrar el gimnasio y viajar por el mundo en su velero el resto de su vida. ¿Qué cantidad anual podrá gastar Paul durante su viaje por el mundo si cuando muera no quedará nada de dinero en el banco? Suponga que le quedan 25 años de vida a Paul y gana 9% sobre sus ahorros. www.mhhe.com/edumarketinsight 1. Calificaciones de bonos Busque Coca-Cola (KO), American Express (AXP), AT&T (T) y Altria (MO). Para cada compañía siga el enlace “Financial Highlights” y busque la calificación de los bonos. ¿Qué empresas tienen calificación de grado de inversión? ¿Cuáles tienen calificación infe- rior al grado de inversión? ¿Hay alguna que no esté calificada? Cuando encuentre la calificación crediticia de una de las compañías, haga clic en el enlace “S&P Issuer Credit Rating”. ¿Cuáles son las tres consideraciones mencionadas que Standard & Poor’s usa para emitir una calificación crediticia? Problema S&P M in ic as o FINANCIAMIENTO DE LOS PLANES DE EXPANSIÓN DE EAST COAST YACHTS CON UNA EMISIÓN DE BONOS Después de que Dan concluyó el análisis de financiamiento externo requerido (FER) de East Coast Ya- chts (consulte el minicaso del capítulo 3), Larissa decidió ampliar las operaciones de la compañía. Le ha pedido a Dan que consiga un asegurador que les ayude a vender 40 millones de dólares en nuevos bonos a 20 años para financiar la nueva construcción. Dan entabló conversaciones con Kim McKenzie, asegu- radora de emisiones de la empresa Crowe & Mallard, sobre las características del bono que East Coast Yachts debe tomar en consideración y también cuál podría ser la tasa de cupón de la emisión. Aunque Dan conoce las características de los bonos, no está seguro de los costos y beneficios de algunas de ellas, por lo que no tiene claro cómo afectaría cada característica la tasa del cupón de la emisión de bonos. 1. Usted es asistente de Kim y ella le ha pedido que prepare un memorándum para Dan que descri- ba el efecto de cada característica en la tasa del cupón del bono. También quiere que mencione las ventajas o desventajas de cada característica. a) La seguridad del bono, es decir, si el bono tendrá o no garantía. b) La antigüedad del bono. c) La presencia de un fondo de amortización. d) Una cláusula de amortización de la emisión con fechas y precios específicos de recompra de los bonos. e) Una estipulación de amortización diferida incluida en la anterior cláusula de amortización. f) Una cláusula de amortización compensatoria. g) Cláusulas contractuales positivas. Además, explique varias cláusulas contractuales positivas que East Coast Yachts podría considerar. h) Cláusulas contractuales negativas. Además, explique varias cláusulas contractuales negativas que East Coast Yachts podría considerar. i) Una característica de conversión (tenga en cuenta que East Coast Yachts no es una empresa que cotiza en bolsa). j) Un cupón con tasa variable. Dan está considerando también si debe emitir bonos con o sin cupón. El rendimiento al venci- miento de cualquiera de las dos emisiones de bonos será de 7.5%. El bono con cupón tendría una tasa de cupón de 7.5%. La tasatributaria de la empresa es de 35%. xiv Reconocimientos R. Aggarwal John Carroll University Christopher Anderson University of Missouri-Columbia James J. Angel Georgetown University Nasser Arshadi University of Missouri-St. Louis Kevin Bahr University of Wisconsin-Milwaukee Robert Balik Western Michigan University John W. Ballantine Babson College Thomas Bankston Angelo State University Brad Barber University of California-Davis Michael Barry Boston College Swati Bhatt Rutgers University Roger Bolton Williams College Gordon Bonner University of Delaware Oswald Bowlin Texas Technical University Ronald Braswell Florida State University William O. Brown Claremont McKenna College Kirt Butler Michigan State University Bill Callahan Southern Methodist University Steven Carvell Cornell University Indudeep S. Chhachhi Western Kentucky University Andreas Christofi Monmouth University Jeffrey L. Coles Arizona State University Mark Copper Wayne State University James Cotter University of Iowa Jay Coughenour University of Massachusetts-Boston Arnold Cowan Iowa State University Raymond Cox Central Michigan University John Crockett George Mason University Mark Cross Louisiana Technical University Ron Crowe Jacksonville University William Damon Vanderbilt University Sudip Datta Bentley College Anand Desai University of Florida El plan para realizar esta edición comenzó con varios colegas que mostraron interés en el libro e impartían regularmen- te el curso introductorio de la maestría en administración de empresas. Integramos sus comentarios y recomendaciones a lo largo de la novena edición. Los colaboradores de esta edición son los siguientes: Lucy Ackert Kennesaw State University Anne Anderson Lehigh University Kevin Chiang University of Vermont Jonathan Clarke Georgia Institute of Technology Ted Day University of Texas, Dallas Marcos de Arruda Drexel University Eliezer Fich Drexel University Partha Gangopadhyay St. Cloud University Stuart Gillan Texas Technical University Ann Gillette Kennesaw State University Re-Jin Guo University of Illinois at Chicago Qing Hao University of Missouri-Columbia Robert Hauswald American University Thadavilil Jithendranathan University of St. Thomas Brian Kluger University of Cincinnati Gregory LeBlanc University of California, Berkeley Vassil Mihov Texas Christian University James Nelson East Carolina University Darshana Palker Minnesota State University, Mankato Kimberly Rodgers American University Raghavendra Rau Purdue University Bill Reese Tulane University Ray Sant St. Edwards University Kevin Schieuer Bellevue University Joeseph Stokes University of Massachusetts, Amherst Sue White University of Maryland John Zietlow Malone College A lo largo de los años, muchas otras personas han aportado su valioso tiempo y experiencia al desarrollo y redacción del texto. Queremos manifestarles nuestro agradecimiento una vez más por su ayuda e innumerables ideas perspicaces: Reconocimientos xv Miranda Lam Detzler University of Massachusetts-Boston David Distad University of California-Berkeley Dennis Draper University of Southern California Jean-Francois Dreyfus New York University Gene Drzycimski University of Wisconsin-Oshkosh Robert Duvic The University of Texas at Austin Demissew Ejara University of Massachusetts-Boston Robert Eldridge Fairfield University Gary Emery University of Oklahoma Theodore Eytan City University of New York-Baruch College Don Fehrs University of Notre Dame Steven Ferraro Pepperdine University Andrew Fields University of Delaware Paige Fields Texas A&M University Adlai Fisher New York University Michael Fishman Northwestern University Yee-Tien Fu Stanford University Bruno Gerard University of Southern California Frank Ghannadian Mercer University-Atlanta Michael Goldstein University of Colorado Indra Guertler Babson College James Haltiner College of William and Mary Janet Hamilton Portland State University Robert Hauswald American University Delvin Hawley University of Mississippi Hal Heaton Brigham Young University John A. Helmuth University of Michigan-Dearborn John Helmuth Rochester Institute of Technology Michael Hemler University of Notre Dame Stephen Heston Washington University Andrea Heuson University of Miami Edith Hotchkiss Boston College Charles Hu Claremont McKenna College Hugh Hunter Eastern Washington University James Jackson Oklahoma State University Raymond Jackson University of Massachusetts-Dartmouth Prem Jain Tulane University Narayanan Jayaraman Georgia Institute of Technology Jarl Kallberg New York University Jonathan Karpoff University of Washington Paul Keat American Graduate School of International Management Dolly King University of Wisconsin-Milwaukee Narayana Kocherlakota University of Iowa Robert Krell George Mason University Ronald Kudla The University of Akron Youngsik Kwak Delaware State University Nelson Lacey University of Massachusetts Gene Lai University of Rhode Island Josef Lakonishok University of Illinois Dennis Lasser State University of New York-Binghamton Paul Laux Case Western Reserve University Bong-Su Lee University of Minnesota Youngho Lee Howard University Thomas Legg University of Minnesota James T. Lindley University of Southern Mississippi Dennis Logue Dartmouth College Michael Long Rutgers University Yulong Ma Cal State-Long Beach Ileen Malitz Fairleigh Dickinson University Terry Maness Baylor University Surendra Mansinghka San Francisco State University Michael Mazzco Michigan State University Robert I. McDonald Northwestern University Hugh McLaughlin Bentley College Joseph Meredith Elon University Larry Merville University of Texas-Richardson Joe Messina San Francisco State University Roger Mesznik City College of New York-Baruch College Rick Meyer University of South Florida Richard Miller Wesleyan University Naval Modani University of Central Florida Edward Morris Lindenwood University xvi Reconocimientos Richard Mull New Mexico State University Jim Musumeci Southern Illinois University-Carbondale Robert Nachtmann University of Pittsburgh Edward Nelling Georgia Tech Gregory Niehaus University of South Carolina Peder Nielsen Oregon State University Ingmar Nyman Hunter College Dennis Officer University of Kentucky Joseph Ogden State University of New York Venky Panchapagesan Washington University-St. Louis Bulent Parker University of Wisconsin-Madison Ajay Patel University of Missouri-Columbia Dilip Kumar Patro Rutgers University Gary Patterson University of South Florida Glenn N. Pettengill Emporia State University Pegaret Pichler University of Maryland Christo Pirinsky Ohio State University Jeffrey Pontiff University of Washington Franklin Potts Baylor University Annette Poulsen University of Georgia N. Prabhala Yale University Mao Qiu University of Utah–Salt Lake City Latha Ramchand University of Houston Gabriel Ramirez Virginia Commonwealth University Narendar Rao Northeastern Illinois University Steven Raymar Indiana University Stuart Rosenstein East Carolina University Bruce Rubin Old Dominion University Patricia Ryan Drake University Jaime Sabal New York University Anthony Sanders Ohio State University Andy Saporoschenko University of Akron William Sartoris Indiana University James Schallheim University of Utah Mary Jean Scheuer California State University at Northridge Faruk Selcuk University of Bridgeport Lemma Senbet University of Maryland Kuldeep Shastri University of Pittsburgh Betty Simkins Oklahoma State University Sudhir Singh Frostburg State University Scott Smart Indiana University Jackie So Southern Illinois University John Stansfield Columbia College John S. Strong College of William and Mary A. Charlene Sullivan Purdue University Michael Sullivan University of Nevada-Las Vegas Timothy Sullivan BentleyCollege R. Bruce Swensen Adelphi University Ernest Swift Georgia State University Alex Tang Morgan State University Richard Taylor Arkansas State University Andrew C. Thompson Virginia Polytechnic Institute Timothy Thompson Northwestern University Karin Thorburn Dartmouth College Satish Thosar University of Massachusetts-Dorchester Charles Trzcinka State University of New York-Buffalo Haluk Unal University of Maryland-College Park Oscar Varela University of New Orleans Steven Venti Dartmouth College Avinash Verma Washington University Lankford Walker Eastern Illinois University Ralph Walkling Ohio State University F. Katherine Warne Southern Bell College Susan White University of Texas-Austin Robert Whitelaw New York University Berry Wilson Georgetown University Robert Wood Tennessee Tech University Donald Wort California State University, East Bay Thomas Zorn University of Nebraska-Lincoln Kent Zumwalt Colorado State University Reconocimientos xvii Por su ayuda en esta novena edición, nos gustaría agradecer a Stephen Dolvin, Butler University; Patricia Ryan, Colorado State University; Joe Smolira, Belmont University, y Bruce Costa, University of Montana, por su trabajo en el desarrollo de los suplemen- tos. También tenemos una deuda de gratitud con Bradford D. Jordan, de la University of Kentucky; Edward I. Altman, de la New York University; Robert S. Hansen, de Virginia Tech, y Jay R. Ritter, de la University of Florida, que nos proporcionaron varios comentarios muy acertados, así como una ayuda invaluable. Agradecemos a Laura Coogan, Steve Hailey, Jacob Prewitt y Angela Sundin por sus extensas revisiones y esfuerzos en la comprobación de los problemas. En los últimos tres años los lectores nos han ayudado cuando detectan errores y nos lo informan. Nuestra meta es ofrecer el mejor libro de texto disponible en la materia, por lo que esta información fue de gran valor durante la preparación de la novena edición. Queremos asegurarnos de que todas las ediciones futuras estén exentas de errores, por lo que ofrecemos 10 dólares por error aritmético a la primera persona que nos lo haga notar. Todo error arit- mético que dé como resultado errores subsiguientes contará al doble. Todos los errores deben informarse usando el formulario de retroalimentación (Feedback Form) del Online Learning Center del libro Finanzas corporativas en www.mhhe.com/rwj. Muchos profesionales talentosos de McGraw-Hill/Irwin han contribuido al desarrollo de Finanzas corporativas, novena edición. En especial, queremos darles las gracias a Michele Janicek, Elizabeth Hughes, Melissa Caughlin, Christine Vaughan, Pam Verros, Michael McCormick y Brian Nacik. Por último, deseamos agradecer a nuestras familias y amigos, Carol, Kate, Jon, Jan, Mark y Lynne, por su paciencia y ayuda. Stephen A. Ross Randolph W. Westerfield Jeffrey F. Jaffe xviii Contenido breve PA R T E I Perspectiva general 1 Introducción a las finanzas corporativas 1 2 Estados financieros y flujo de efectivo 20 3 Análisis de estados financieros y modelos financieros 44 PA R T E II Valuación y presupuesto de capital 4 Valuación con flujos de efectivo descontados 87 5 Valor presente neto y otras reglas de inversión 135 6 Toma de decisiones de inversiones de capital 171 7 Análisis de riesgos, opciones reales y presupuesto de capital 206 8 Tasas de interés y valuación de bonos 234 9 Valuación de acciones 268 PA R T E III Riesgo 10 Riesgo y rendimiento: lecciones de la historia del mercado 300 11 Rendimiento y riesgo: el modelo de valuación de activos de capital (CAPM) 329 12 Una perspectiva diferente de riesgo y rendimiento: teoría de valuación por arbitraje 371 13 Riesgo, costo de capital y presupuesto de capital 392 PA R T E IV Estructura de capital y política de dividendos 14 Mercados de capitales eficientes y desafíos conductuales 428 15 Financiamiento a largo plazo: una introducción 467 16 Estructura de capital: conceptos básicos 488 17 Estructura de capital: límites del uso de deuda 520 18 Valuación y presupuesto de capital de una empresa apalancada 553 19 Dividendos y otras retribuciones 575 PA R T E V Financiamiento a largo plazo 20 Emisiones públicas de valores 616 21 Arrendamiento 652 PA R T E VI Opciones, futuros y finanzas corporativas 22 Opciones y finanzas corporativas 676 23 Opciones y finanzas corporativas: extensiones y aplicaciones 719 24 Warrants y bonos convertibles 744 25 Derivados financieros y cobertura de riesgo 763 Contenido breve xix PA R T E VII Financiamiento a corto plazo 26 Financiamiento y planeación a corto plazo 795 27 Administración del efectivo 824 28 Administración de crédito e inventario 846 PA R T E VIII Temas especiales 29 Fusiones, adquisiciones y desinversiones 875 30 Dificultades financieras 917 31 Finanzas corporativas internacionales 933 Apéndice A: Tablas matemáticas 963 Apéndice B: Respuestas a problemas seleccionados de fin de capítulo 972 Notaciones de uso común 975 Algunas fórmulas de utilidad 976 Índice onomástico 979 Índice analítico 982 xx Contenido PA R T E I Perspectiva general Capítulo 1 Introducción a las finanzas corporativas 1 1.1 ¿Qué son las finanzas corporativas? 1 El modelo del balance general de la empresa 1 El administrador financiero 3 1.2 La empresa corporativa 4 La persona física 4 La sociedad 4 La corporación 5 Una corporación con cualquier otro nombre... 7 1.3 La importancia de los flujos de efectivo 7 1.4 La meta de la administración financiera 10 Posibles metas 11 La meta de la administración financiera 11 Una meta más general 12 1.5 El problema de agencia y el control de la corporación 13 Relaciones de agencia 13 Metas de la administración 14 ¿Actúan los administradores en beneficio de los accionistas? 14 1.6 Regulación 16 Securities Act (Ley de Valores) de 1933 y Securities Exchange Act (Ley del Mercado de Valores) de 1934 16 Sarbanes-Oxley 17 Resumen y conclusiones 18 Preguntas conceptuales 18 Problemas S&P 19 Capítulo 2 Estados financieros y flujo de efectivo 20 2.1 El balance general 20 Liquidez 21 Deuda y capital 22 Valor y costo 22 2.2 Estado de resultados 23 Principios de contabilidad generalmente aceptados 24 Partidas que no representan movimientos de efectivo 25 Tiempo y costos 25 2.3 Impuestos 26 Tasas del impuesto corporativo 26 Tasas tributarias promedio y marginales 26 2.4 Capital de trabajo neto 28 2.5 Flujo de efectivo financiero 28 2.6 Estado contable de flujos de efectivo 32 Flujo de efectivo de las actividades de operación 32 Flujo de efectivo de las actividades de inversión 32 Flujo de efectivo de las actividades de financiamiento 33 2.7 Administración del flujo de efectivo 34 Resumen y conclusiones 35 Preguntas conceptuales 35 Preguntas y problemas 35 Problemas S&P 41 Minicaso: Flujos de efectivo en Warf Computers, Inc. 41 Capítulo 3 Análisis de estados financieros y modelos financieros 44 3.1 Análisis de estados financieros 44 Estandarización de los estados financieros 44 Balances generales porcentuales 45 Estados de resultados porcentuales 46 3.2 Análisis de razones financieras 48 Medidas de liquidez o solvencia a corto plazo 49 Medidas de solvencia a largo plazo 51 Medidas de administración o rotación de activos 52 Medidas de rentabilidad 54 Medidas del valor de mercado 55 3.3 Identidad Du Pont 59 Una revisión más minuciosa del ROE 59 Problemas con el análisis de estados financieros 61 3.4 Modelos financieros 62 Un modelo sencillo de planeación financiera 62 Método del porcentaje de ventas 63 3.5 Financiamiento externo y crecimiento 68 FER y crecimiento 68 Política financiera y crecimiento 71 Nota acerca de los cálculos de la tasa de crecimiento sustentable 74 3.6 Algunas advertencias sobre los modelos de planeación financiera 75 Resumen y conclusiones 77 Preguntas conceptuales 77 Preguntas y problemas 78 Problemas S&P 84 Minicaso: Razones financieras y planeaciónfinanciera en East Coast Yachts 84 Contenido xxi PA R T E II Valuación y presupuesto de capital Capítulo 4 Valuación con flujos de efectivo descontados 87 4.1 Valuación: el caso de un solo periodo 87 4.2 El caso de periodos múltiples 91 Valor futuro y capitalización (o composición) 91 El poder de la capitalización: una digresión 94 Valor presente y descuento 95 Determinación del número de periodos 98 La fórmula algebraica 101 4.3 Periodos de composición 101 Distinción entre tasa de interés anual estipulada y tasa anual efectiva 103 Capitalización a varios años 104 Capitalización continua 104 4.4 Simplificaciones 106 Perpetuidad 106 Perpetuidad creciente 107 Anualidad 109 Anualidad creciente 115 4.5 Amortización de préstamos 116 4.6 ¿Cuánto vale una empresa? 120 Resumen y conclusiones 122 Preguntas conceptuales 123 Preguntas y problemas 123 Problemas S&P 133 Apéndice 4A: Valor presente neto: Principios financieros fundamentales 133 Apéndice 4B: Uso de calculadoras financieras 133 Minicaso: La decisión sobre la maestría en administración 134 Capítulo 5 Valor presente neto y otras reglas de inversión 135 5.1 ¿Por qué se debe usar el valor presente neto? 135 5.2 El método del periodo de recuperación 138 Definición de la regla 138 Problemas del método del periodo de recuperación 139 Perspectiva de la administración 140 Resumen del periodo de recuperación 141 5.3 Método del periodo de recuperación descontado 141 5.4 Tasa interna de rendimiento 141 5.5 Problemas del método de la TIR 144 Definición de proyectos independientes y mutuamente excluyentes 144 Dos problemas generales que afectan tanto a los proyectos independientes como a los mutuamente excluyentes 145 Problemas específicos de proyectos mutuamente excluyentes 149 Cualidades compensatorias de la TIR 154 Una prueba 154 5.4 Índice de rentabilidad 155 Cálculo del índice de rentabilidad 155 5.7 La práctica del presupuesto de capital 157 Resumen y conclusiones 159 Preguntas conceptuales 160 Preguntas y problemas 162 Minicaso: Bullock Gold Mining 169 Capítulo 6 Toma de decisiones de inversiones de capital 171 6.1 Flujos de efectivo incrementales: la clave para la elaboración del presupuesto de capital 171 Flujos de efectivo: no son un ingreso contable 171 Costos hundidos 172 Costos de oportunidad 172 Efectos secundarios 173 Distribución de costos 173 6.2 Baldwin Company: un ejemplo 174 Análisis del proyecto 176 ¿Qué conjunto de libros? 179 Una nota acerca del capital de trabajo neto 179 Una nota acerca de la depreciación 180 Gastos de intereses 181 6.3 Inflación y presupuesto de capital 181 Tasas de interés e inflación 181 Flujo de efectivo e inflación 183 Descuentos: ¿nominales o reales? 184 6.4 Definiciones alternativas del flujo de efectivo de operación 186 Método de arriba abajo 187 Método de abajo hacia arriba 187 Método de protección fiscal 188 Conclusión 189 6.5 Inversiones de distinta duración: el método del costo anual equivalente 189 La decisión general de reemplazar 191 Resumen y conclusiones 193 Preguntas conceptuales 194 Preguntas y problemas 195 Minicasos: Bethesda Mining Company Goodweek Tires, Inc. 204 xxii Contenido Capítulo 7 Análisis de riesgos, opciones reales y presupuesto de capital 206 7.1 Análisis de sensibilidad, escenarios y punto de equilibrio 206 Análisis de sensibilidad y de escenarios 206 Análisis del punto de equilibrio 210 7.2 Simulación Monte Carlo 214 Paso 1: Especificación del modelo básico 214 Paso 2: Especificación de una distribución de cada variable del modelo 214 Paso 3: La computadora genera un resultado aleatorio 217 Paso 4: Repetición del procedimiento 217 Paso 5: Cálculo del VPN 218 7.3 Opciones reales 218 La opción de expandirse 219 La opción de abandono 220 Opciones de temporalidad 222 7.4 Árboles de decisión 223 Resumen y conclusiones 225 Preguntas conceptuales 225 Preguntas y problemas 226 Minicaso: Bunyan Lumber, LLC 232 Capítulo 8 Tasas de interés y valuación de bonos 234 8.1 Bonos y valuación de bonos 234 Características y precios de los bonos 234 Valores y rendimientos de los bonos 235 Riesgo de la tasa de interés 238 Cálculo del rendimiento al vencimiento: más tanteo 240 Bonos cupón cero 242 8.2 Bonos gubernamentales y corporativos 244 Bonos gubernamentales 244 Bonos corporativos 245 Calificaciones de bonos 247 8.3 Mercados de bonos 248 Cómo se venden y compran los bonos 248 Informes de precios de los bonos 249 Nota sobre las cotizaciones de precios de los bonos 252 8.4 Inflación y tasas de interés 253 Tasas reales y nominales 253 Riesgo de la inflación y bonos ligados a la inflación 254 El efecto Fisher 255 8.5 Determinantes de los rendimientos de los bonos 257 La estructura de plazos de las tasas de interés 257 Rendimientos de los bonos y la curva de rendimiento: síntesis 260 Conclusión 261 Resumen y conclusiones 261 Preguntas conceptuales 261 Preguntas y problemas 263 Problema S&P 266 Minicaso: Financiamiento de los planes de expansión de East Coast Yachts con una emisión de bonos 266 Capítulo 9 Valuación de acciones 268 9.1 Valor presente de las acciones comunes 268 Dividendos frente a ganancias de capital 268 Valuación de diferentes tipos de acciones 269 9.2 Estimaciones de parámetros en el modelo de descuento de dividendos 273 ¿De dónde proviene g? 273 ¿De dónde proviene R? 275 Un saludable sentimiento de escepticismo 276 Nota sobre la relación entre dividendos y flujos de efectivo corporativos 277 9.3 Oportunidades de crecimiento 278 VPNOC de empresas reales 280 Crecimiento de las utilidades y dividendos frente a oportunidades de crecimiento 281 ¿Una razón de retención alta beneficia a los accionistas? 282 Dividendos o utilidades: ¿qué hay que descontar? 284 La empresa sin dividendos 284 9.4 Razón precio-utilidades 285 9.5 Los mercados de valores 287 Operadores y corredores de bolsa 287 Organización de la Bolsa de Valores de Nueva York (NYSE) 288 Operaciones de NASDAQ 290 Informes del mercado de valores 291 Resumen y conclusiones 292 Preguntas conceptuales 293 Preguntas y problemas 293 Problemas S&P 297 Minicaso: Valuación de acciones de Ragan Engines 298 PA R T E III Riesgo Capítulo 10 Riesgo y rendimiento: lecciones de la historia del mercado 300 10.1 Rendimientos 300 Rendimientos en dólares 300 Rendimientos porcentuales 302 10.2 Rendimientos del periodo de retención 304 Contenido xxiii 10.3 Estadísticas de rendimientos 307 10.4 Rendimientos promedio de las acciones y rendimientos libres de riesgo 311 10.5 Estadísticas del riesgo 312 Varianza 313 Distribución normal y sus implicaciones para la desviación estándar 314 10.6 Más acerca de los rendimientos promedio 315 Promedios aritméticos y geométricos 315 Cálculo de los rendimientos promedio geométricos 316 ¿Rendimiento promedio aritmético o rendimiento promedio geométrico? 317 10.7 Prima de riesgo de las acciones en Estados Unidos: perspectivas histórica e internacional 318 10.8 2008: un año de crisis financiera 321 Resumen y conclusiones 322 Preguntas conceptuales 322 Preguntas y problemas 323 Problemas S&P 326 Apéndice 10A: La prima histórica de riesgo del mercado a muy largo plazo 326 Minicaso: Un trabajo en East Coast Yachts 327 Capítulo 11 Rendimiento y riesgo: el modelo de valuación de activos de capital (CAPM) 329 11.1 Valores individuales 329 11.2 Rendimiento esperado, varianza y covarianza 330 Rendimiento esperado y varianza 330 Covarianza y correlación 332 11.3 Rendimiento y riesgo del portafolio 335 Rendimiento esperado de un portafolio 335 Varianza y desviación estándar de un portafolio 336 11.4 Conjunto eficiente de dos activos 339 11.5 Conjunto eficiente de muchos valores 344 Varianza y desviación estándar en un portafolio de muchos activos 345 11.6 Diversificación 347 Componentes previstos e imprevistos de las noticias 347 Riesgo: sistemático y no sistemático 347 La esencia de la diversificación 348 11.7 Otorgamiento y obtención de préstamos sin riesgo 350 El portafolio óptimo
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