Ayudantía 8 F

Vista previa del material en texto

PONTIFICIA UNIVERSIDAD CATÓLICA DE CHILE 2021-1 
ESCUELA DE ADMINISTRACIÓN 
FINANZAS I 
 
 
 
AYUDANTIA N°8 
 
Profesora: Marcela Valenzuela 
Ayudante: Sergio Martínez – scmartinez@uc.cl 
 
TEMA 1 – APT: Buffet’s Alpha 
En esta pregunta analizaremos la eficiencia de mercados y la estrategia de inversión 
de Warren Buffet basándonos en el artículo de Frazzini, Kabiller, y Pedersen (2018) 
“Buffett’s Alpha”. Para ello utilizaremos un modelo APT de 6 factores para evaluar su 
desempeño y además separaremos el portafolio total de inversiones entra la parte que 
está invertido en empresas que se transan públicamente y en las empresas privadas. 
Esta separación es interesante porque las inversiones en acciones transadas 
públicamente permiten evaluar la habilidad de “stock picking’, es decir, de seleccionar 
acciones, mientras que las inversiones en empresas privadas permiten evaluar la 
habilidad de gestión de las empresas de Warren Buffet. 
 
En la tabla de la figura 3 se presentan las regresiones del portafolio total de las 
inversiones de Warren Buffet (“Berkshire Stocks”) en las primeras 4 columnas. En las 
siguientes columnas se presentan las mismas regresiones pero para la parte de este 
portafolio invertido en acciones transadas públicamente (“13F Portfolio”). En las 
últimas 4 columnas se presentan los resultados para la parte del portafolio invertido 
en empresas privadas, es decir, que no se transan públicamente (“Private Holdings”). 
Finalmente los 6 factores del modelo de APT usado son (note que no se ocupan todos 
los factores en todas las regresiones): 
• MKT: Factor que toma una posición larga en el portafolio de mercado y corta 
en la tasa libre de riesgo. 
• SMB: Factor que toma una posición larga en empresas de baja capitalización 
bursátil y corta en empresas de alta capitalización bursátil. 
• HML: Factor que toma una posición larga en empresas de alta razón valor libro 
dividido por valor bolsa y corta en empresas de bajo valor en esta razón. 
• UMD: Factor momentum. 
• BAB: Betting against beta o apostando contra beta. Es un factor que toma una 
posición larga en empresas seguras (bajo beta de mercado) y una posición 
corta en empresas riesgosas (alto beta de mercado). 
• QJM: Quality minus junk o calidad menos basura. Es un factor que toma una 
posición larga en empresas de alta calidad (empresas rentables, con buen 
crecimiento, seguras y con alta tasa de dividendos) y una posición corta en 
empresas de baja calidad (lo contrario a alta calidad). 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
positivoy ssignificativo not.uawe.mx
sign
µ sm.p.com
seso
coso
tacones
explicanlos
retornosde
warren
Tema I
a) Si los mercados son eficientes no es posible ganarle al mercado de manera consistente, es 
decir, obtener retornos mayores a los justos considerando el riesgo de la inversión. (Los 
mercados eficientes incorporan toda la información relevante en los precios por lo que no se 
deberían observar retornos subnormales) 
Conseguir retornos subnormales de manera consistente es que la estrategia de inversión 
asegure conseguir retornos superiores al riesgo asumido período tras período. 
 
Ahora, esto no quiere decir que alguien no podría ganarle al mercado por muchos años como lo 
hace Warren Buffet por ejemplo. En mercados eficientes, si hay muchos inversionistas, igual es 
esperable que haya algunos inversionistas que después de ciertos períodos hayan superado el 
retorno “justo” dado el riesgo que tomaron (Outlayers) 
b) El Sharpe ratio de las inversiones en acciones transadas públicamente (trancadas en la bolsa) 
es considerablemente mayor a las empresas privadas y al mercado accionario. 
Considerando el alto Sharpe ratio de las inversiones en acciones transadas públicamente se 
puede concluir que Warren Buffet tiene aparentemente buenas habilidades para seleccionar 
acciones o stock picking. Por otro lado el Sharpe ratio de sus inversiones en empresas privadas, no 
es muy llamativo y está en línea con los promedios históricos de los mercados, por lo que él no 
parece tener una habilidad especial de gestión de empresas privadas. 
En este caso el alfa 
es significativo es 
4,5 por lo qué hay 
una parte del 
retorno que no 
está siendo 
explicado por los 4 
factores de riesgo
 
 
 
 
4factores
1

 
c) IR A TABLITA: El alpha de 13.4 % reportado en la primera columna implica que controlando por el 
riesgo de mercado del portafolio de Warren Buffet, el obtuvo un 13.4 % extra de rentabilidad que lo 
que hubiera sido el retorno justo dado el riesgo de mercado del portafolio (tiene un retorno superior al 
ajustado del mercado que es de 0,69) (No podemos sacar conclusiones del alfa porque solo considera el 
riesgo de mercado) 
 

 
d) ir a tabla: Tras controlar por los cuatro factores del modelo de Fama-French-Carhart el exceso de 
retorno obtenido por las inversiones de Warren Buffet siguen mostrando un alpha estadísticamente 
significativo de 4.5 % anual, por lo que podemos concluir que estos factores no explican el exceso de 
retorno de Warren Buffet. 
 
 
e) IR A TABLA: Al observar la columna que incluye los 6 factores para las acciones transadas 
públicamente (“13F Portfolio”), concluimos que los factores de este modelo sí explican el exceso de 
retorno obtenido por las inversiones de Warren Buffet, ya que el alpha deja de ser estadísticamente 
significativo, por lo que tenemos que aceptar la hipótesis nula de que tras controlar por estos factores, 
sus inversiones no generan valor adicional. 
f) IR A TABLA: Lo primero es notar que el portafolio tiene un beta muy cercano a 1, por lo que 
concluimos que en promedio sus acciones tienen un riesgo de mercado muy parecido al portafolio de 
mercado mismo. Además se observa un coeficiente positivo en HML, indicando cierto preferencias por 
acciones “value”, es decir por acciones de alto valor book-to-market (libro bolsa). El coeficiente positivo 
y estadísticamente significativo sobre BAB muestra que Warren Buffet prefiere acciones seguras, de bajo 
beta de mercado. Finalmente el coeficiente positivo y estadísticamente significativo sobre QMJ muestra 
que el portafolio privilegia inversiones en empresas de alta calidad (empresas rentables, con buen 
crecimiento, seguras y con alta tasa de dividendos). 
g) Podemos concluir que el éxito de Warren Buffet no se debe a algún secreto particular sino que a su preferencia por acciones 
seguras y de alta calidad. 
 
Ahora, estos factores no necesariamente eran conocidos al momento en que él tomó las inversiones, por lo que se podría 
argumentar que es injusto argumentar ex-post que no generó valor con sus inversiones. No se puede concluir definitivamente si 
esto se debió a talento o suerte, pero sí parece que él tenía políticas claras de inversión, al preferir acciones que eventualmente 
terminaron proporcionando un retorno superior.
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
1
Tema II
a) Se habla solo de retorno, no de retorno sobrenormal, el mercado puede ser eficiente. 
Un inversionista puede tener retornos mayores a los del mercado (por suerte o por tomar riesgo). Por lo 
que AL NO HABER RETORNOS SOBRENORMALES DE MANERA CONSISTENTE, EL MERCADO 
PUEDE SER EFICIENTE. La diferencia de retornos puede deberse a que el inversionista esta 
asumiendo mayores riesgos en la inversión (premio por riesgo) 
 

 
b) NO ES EFICIENTE. En un mercado eficiente la información es incluida INMEDIATAMENTE en 
los precios. El mercado chileno efectivamente se ve afectado por el comportamiento del mercado de 
EE.UU., pero al ser esta información publica, la respuesta de los precios debería ser instantánea. Hay 
ineficiencia semi fuerte ( todos pueden saber cómo le va a la bolsa de Estados Unidos). 
 

 
c) Mercado ineficiente, información debería incluirse al tiro, no deberíamos poder aprovecharnos de 
esta.Hay ineficiencia semi fuerte. Al ser publica la información de ganancias, la respuesta de los precios 
deberíaser instantánea. 
 
 
 
 
 
 
 

 
d) una empresa está comprando a otra empresa. Azul es la acción de la empresa que van a comprar y la 
línea amarilla es al precio que la van a comprar. Hay una diferencia entre el precio que se va a comprar y 
el precio que se está transando. 
Podría haber factores de ineficiencia de mercado semi fuerte o fuerte que expliquen el spread (factores 
behavioral como disposition effect o sobreponderación del riesgo + costes de arbitrar). También se 
puede establecer que lo más probable es que el spread refleje el riesgo de que la transacción no se lleve 
a cabo. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

 
e) el mercado es eficiente en esta situación. Las acciones de combustible y retail pueden tener un verá 
más grande que más empresas de agua potable, lo que provocaría que ante la caída del mercado haya una 
respuesta (caída del precio) mayor para estas acciones más sensibles al mercado. 
La caída del retorno puede estar correctamente ajustada al riesgo de mercado. Las diferencias en 
retornos en momentos de crisis pueden ocurrir debido a la influencia de factores de riesgo intrínsecos 
diferentes para cada empresa para estos momentos. 
 
 
 
 
 
 
 

 
f) Hay ineficiencia débil ya que la información es conocida por todos,, si fuera una forma segura de 
conseguir retornos cualquiera podría conseguirlos y sería muy fácil tener retornos positivos. Si hay 
patrones históricos de precios que se repiten ya deberían estar incorporados en los precios, estos son 
fácilmente arbitrables, por lo que no deberían continuar en el futuro. 
 
 
 
 
 

 
g) no dice nada sobre TESLA, y el mercado eficiente tiene que incorporar información relevante para 
alterar los precios de los activos. 
Si esta es la única información relevante nueva al momento de la caída, habría ineficiencia semi fuerte, ya 
que a pesar de ser información pública, esta no es relevante (o no parecería serlo) para el valor de Tesla 
(si es por algo, aumentaría el valor de Tesla: no hay problemas legales por manipulación del precio de la 
acción). 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
3 1,2 Rfmensual 0,0337.300,991 Simple
2 0,51 11,033730 1 0,994751 Compuesta
RetornoPSARm 2,6 t B IRM Rt t Rt
RcopecM 0,5 1,212,6 0,99170,991 3,421
Rupeedado 4,2 Retorno sobrenormal
Rupeesobrenormal 4,2 3,421 0,781
raim ay.to6.1i7I 3,02
rs.ms 0,5 1,51,7 2,051
rainsy
rasobrenormala 3 3,02 0,02
rsir 2 si
vs sobrenormal 2,5 2,05 0,45
Tema III
Si el riesgo de mercado fuera el único factor de riesgo significativo, si hay ineficiencia en el 
mercado porque hay un alfa, pero este último puede estar asociado a otros factores de 
riesgo. En el CP puede haber un error.
Caso 1: 
El retorno esperado por el modelo es de un 3,42%. El retorno anormal será de un 0,78%. Esta 
diferencia no explica necesariamente la ineficiencia del mercado. 
 
Mientras la causa del retorno anormal este asociado a alguna variable riesgo-retorno, la diferencia 
puede establecerse en un mercado eficiente (Ej.- usando el modelo APT).
 
Ahora, se podrá establecer que existe ineficiencia en el mercado, si y solo si, se establece que el 
único riesgo presente es aquel asociado al mercado (al IPSA en este 
 
caso).
Ganó , Probablemente,S amsung, 
ya que su retorno sobrenormal es 
mayor al de apple
Caso 2: 
El retorno esperado de Apple es de 3,02% y el retorno esperado de Samsung es de 2,05%. A pesar de que el retorno de 
Apple es mayor, su retorno anormal es de - 0,02%, mientras el de Samsung es de 0,45%. Considerando que el litigio es la 
única información de riesgo relevante, podemos establecer que probablemente Samsung ganó el juicio.
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Caso 1:
 
Eficiencia en el sentido del análisis media varianza se refiere a obtener portafolioscon el mayor retorno 
esperado dado un nivel de riesgo (volatilidad).
 
En cambio, un mercado eficiente quiere decir que el precio de los activos incorporay muestra toda la 
información relevante que está disponible.
 
La figura es un ejemplo de que el mercado a veces no es perfectamente eficiente.
 
Si fuera eficiente, en promedio el movimiento de los precios de las acciones deberíadarse entre t =-5 y t 
=-4, que es cuando se anuncia que la acción saldrá o entrará enel índice. No debería existir una 
tendencia positiva entre t =-4 y t =0 para las accionesque van a entrar al índice y una tendencia 
negativa entre t =-4 y t =0 para las accionesque van a salir del índice. Todo se debió haber reflejado en 
forma discreta entre t =-5 y t =-4
Tema IV
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Valor
Pérdidas Ganancias
pero
Caso 2: 
 
Cuando la mayoría de los actuales accionistas de la empresa 
han experimentado ganancias en su posición, ellos estarían más 
dispuestos a vender, por lo que después de la noticia, puede 
haber un exceso de oferta de la acción, lo que lleva a que la 
nueva noticia tenga un impacto reducido en el precio, y por 
tanto haya una “subreacción”. 
 
En cambio si la mayoría de los accionistas ha experimentado 
pérdidas, ellos estarían menos dispuestos a vender frente a la 
nueva noticia. Esta menor oferta, ayudaría a que la nueva 
 
noticia se incorpore más rápido al precio. 
Como las buenas noticias “viajan lento” esto resultaría en que 
empresas, cuyas acciones estén en manos de accionistas que en 
esta posición han experimentado ganancias anteriores, 
muestren momentum en sus retornos tras reportas buenas 
noticias al mercado.
 
Caso 3: En su tesis de magíster en Ingeniería Felipe Maul investigo entre otras cosas el 
efecto de las recomendaciones de analistas sobre el retorno de las acciones en el 
mercado chileno. Estas recomendaciones se refieren a informes emitidos por 
diferentes instituciones financieras recomendando básicamente comprar, mantener o 
vender una acción. 
 
En el gráfico la línea continua (parte superior) muestra el retorno acumulado 
promedio de una acción que recibió una recomendación positiva (de comprar). La 
línea punteada (parte inferior) muestra el retorno acumulado promedio de una acción 
que recibió una recomendación negativa (de vender). Suponga que el informe se hace 
público el día 0 antes de que se empiecen a transar acciones en el mercado chileno. 
Retorno acumulado se refiere al retorno total entre el cierre del día t=-1 (justo el día 
anterior a la emisión de la recomendación) y el día en el gráfico. Por ejemplo, el 
gráfico muestra que si usted hubiera invertido al cierre de la bolsa en t=-1 en una 
acción que en t=0 recibe una recomendación positiva, usted hubiera obtenido un 
retorno total desde el momento de su compra hasta el día 19 de 2.1% (0.8% + 1.3%). 
 
Suponga que el analista escribió su informe en base a nueva información que solo los 
gerentes de la empresa conocían hasta ese momento. 
 
a) ¿Qué implica sobre la eficiencia del mercado chileno el retorno promedio 
observado en t=0 para las acciones que recibieron recomendación positiva? 
 
b) ¿Qué implica sobre la eficiencia del mercado chileno el retorno acumulado 
promedio entre los días t=1 y t=19 para las acciones que recibieron 
recomendación positiva? 
 
Figura 1: Retornos anormales acumulados para acciones que recibieron una recomendación 
positiva (línea superior y continua) y una recomendación negativa (línea inferior y punteada). 
Fuente: Tesis de Magíster, Maul (2007). 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Caso 3:
 
a) Suponiendo que los efectos presentados en el gráfico son estadísticamentesignificativos, el hecho que 
exista un efecto en los precios muestra que el mercado no había incorporado toda la información 
privada disponible. Entonces el mercado no es eficiente en su forma fuerte. 

 
b) Al igual que la letra anterior, suponiendo que los efectos en el gráfico son estadísticamente 
significativos, el hecho que haya existido un efecto en los precios muestra que el mercado no había 
incorporado toda la información pública disponible,por lo tanto, no es eficiente en su forma semi-fuerte.