Pauta ayudantía 5

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Universidad de los Andes
Facultad de Ciencias Económicas y Empresariales
Ayudantía 5
Pregunta N°1: Dos empresas de la misma industria y que transen en el mismo mercado
deben tener el mismo riesgo y por tanto forzosamente deben tener el mismo costo de
oportunidad del patrimonio. (5 puntos)
RESP:
Falso. El Ke representa el costo de oportunidad, retorno esperado, o retorno mínimo exigido de los
accionistas de una empresa. Es la tasa de descuento relevante para los flujos de caja del
patrimonio y que pertenecen a los accionistas de una empresa. Dicha tasa de descuento depende
del riesgo del activo. Según el modelo CAPM para estimar el costo de capital de una empresa,
𝐾
𝑒
= 𝑟
𝑓
+ β 𝑟
𝑚
− 𝑟
𝑓( )
En éste modelo Rf y Rm son constantes y no cambian, independiente del activo analizado. Beta es lo
único que cambia y refleja el riesgo sistemático o no diversificable de un activo. Por tanto, Ke es
diferente para cada inversión o activo en función de su riesgo.
El Beta del patrimonio depende de dos cosas: del beta de los activos operacionales, el que a su vez
depende de la naturaleza del negocio en sí y del leverage operativo; y del apalancamiento
financiero de la empresa.
Por ende, dos empresas de una misma industria podrían tener diferente leverage operativo y
financiero, resultando en una tasa de descuento diferente para cada una a través de un Beta del
patrimonio diferente.
Pregunta N°2: Empresas COPEC S.A. anunció recientemente un acuerdo para la
adquisición del 100% de la propiedad de Mapco Express Inc., compañía distribuidora de
combustibles que opera en el sureste de EEUU. Luego de hacerse pública la noticia al
mercado local, el precio de la acción de Empresas COPEC S.A. aumentó 0,63%. Pensando
en lo que sabe sobre valoración de empresas, explique porque aumentó el precio de la
acción. (5 puntos)
RESP:
Los precios de las acciones reflejan las expectativas de los inversionistas sobre los flujos de caja
futuros de la firma. Los cambios en los precios reflejan los cambios en las expectativas acerca de
dichos flujos.
Ante el anuncio de la compra de una empresa distribuidora de combustible en EEUU, las
expectativas de crecimiento de los flujos de caja aumentaron lo que generó un incremento en el
precio de la acción. Sin embargo dado el bajo incremento (0,63%), es posible que los inversionistas
estimen que los mayores flujos provenientes de la adquisición no son sustanciales y no justifican
un mayor valor para la empresa y por tanto de la acción.
Pregunta N°3: En base a la información siguiente calcule la creación de valor en $ según el
enfoque del Beneficio Económico. (10 puntos)
Capital Invertido (IC) 5.640.000
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Unidades vendidas 2.500
Precio venta unitario 1.650
Costo Variable unitario 780
Costo Fijo 450.000
Tasa Impuesto 27%
Valor de Desecho 450.000
Depreciación anual 180.000
WACC 12,0%
n (años) 10
RESP:
NOPLAT = EBIT x (1 – tax)
EBIT = Unidades Vendidas x (PV – CV) – CF – Dep. Anual
EBIT = 2.500 x (1.650 – 780) – 450.000 – 180.000 = 1.545.000
NOPLAT = 1.545.000 x (1 – 27%) = 1.127.850
ROIC = NOPLAT / IC = 1.127.850 / 5.640.000 = 20,0%
Creación de Valor = (ROIC – WACC) * IC
Creación de Valor = (20,0% - 12%) x 5.640.000 = 8,0% x 5.640.000
Creación de Valor = $ 451.200
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Pregunta N°4: El concesionario del casino del Edificio del Reloj de la universidad está
evaluando una nueva iniciativa para expandir los servicios que entrega la comunidad
universitaria de la U. de los Andes. El nuevo servicio consiste en un delivery de burritos y
tacos a cualquier lugar del campus en menos de 10 minutos, o el pedido es gratis. Para
evaluar la conveniencia del nuevo servicio le pide a usted que los asesore en su calidad de
experto en valoración de empresas y proyectos.
El concesionario del casino le entrega la siguiente información. Para implementar el
servicio es necesaria una pequeña inversión en maquinaria y equipos para el casino por
MM$5, pues las actuales instalaciones no dan abasto. Estas maquinarias se depreciarían
linealmente en un período de 5 años y no tienen valor residual comercial después de estos
pero igual pueden seguir siendo utilizadas a perpetuidad. Además, es necesario invertir en
capital de trabajo inicial para la adquisición de materias primas, lo que ascendería a $ 250
mil pesos. Las ventas estimadas durante el primer año de funcionamiento ascienden a
MM$ 12, las que generarían un margen EBITDA de 37,5%. Durante el período se requerirá
realizar mantenciones periódicas a las maquinarias, lo que implicaría un Capex equivalente
al 3% de las ventas. Así mismo, como se espera que el negocio vaya tomando fuerza a
medida que avanza el año, se requerirá una inversión adicional en capital de trabajo
equivalente al 5% de las ventas. El concesionario espera financiar el negocio
completamente con recursos propios. La tasa de impuestos corporativa es de 30%.
a) Calcule el flujo de caja libre de la firma (FCFF). (5 puntos)
b) El concesionario estima que el flujo de caja de la firma podría crecer a un ritmo de
3% anual. Si la tasa de descuento relevante para éste tipo de proyectos asciende a
15%, ¿cuánto vale el negocio? (5 puntos)
c) Calcule el VPN del proyecto. ¿Qué le recomendaría al concesionario, realizar el
proyecto o no? (5 puntos)
RESP:
a) Recordando la fórmula del FCFF a partir del EBITDA
FCFF = EBITDA (1 – tax) + Dep x Tax – Capex – InvKdt
Ahora se debe calcular cada uno de los términos y reemplazar.
EBITDA = Ventas x Mg. EBITDA = 12 x 37,5%
EBITDA = $4,5mm
Dep = Inv. Act. Fijo Inicial / # años a depreciar = $5mm / 5
Dep anual = $1mm
Capex = 3% x Ventas = 3% x 12
Capex = $0,36mm
Inv.KdT = 5% x Ventas = 5% x 12
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Inv.KdT = $0,6mm
Luego reemplazamos y calculamos:
FCFF = EBITDA (1 – tax) + Dep x Tax – Capex – InvKdt
FCFF = 4,5 (1 – 30%) + 1 x 30% – 0,36 – 0,6
FCFF = 3,15 + 0,3 – 0,96
FCFF = $2,49mm
b) Se calculan los FCFF de cada año :
Desde año 1 al 5 =FCFF= $2,49mm
Desde año 6 al infinito:
FCFF6= EBITDA (1 – tax) + Dep x Tax – Capex – InvKdt
FCFF6=$ 4,5 (1 – 30%) + 0 x 30% – $0,36 – $0,6
FCFF6 = $2,19mm
Valor proyecto:
VP FCFF (año1-5) = $2,49mm/(15%) (1-1/(1+15%)5)= $8,35mm
VP FCFF (año 6 al inf) = 2,19mm/( (15%-3%)*1/(1,155) = $9,07mm
VP FCFFtotal= 8,35mm + 9,07mm = $17,42 mm
c) VPN = V. Proyecto – Inv. Inicial
Inv. Inicial = Inv. Act. Fijo + Inv. KdT inicial
Inv. Inicial = $5mm + $0,25mm
Inv. Inicial = $5,25mm
VPN = $17,42mm – 5,25
VPN = $12,17mm
Dado que el VPN es positivo, la recomendación al concesionario es realizar el proyecto.
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Nombre del alumno:
Pregunta N°5: Karn-Evil, fondo de inversiones del Rock, está evaluando tomar una posición
controladora en Spotify, negocio dedicado al streaming de música. Spotify no transa en
bolsa, no obstante el Gte. de Inversiones cree que un comparable, aunque no perfecto,
son los sellos discográficos (e.g. Sony Music y EMI). Dicha industria es bastante madura y
enfrenta flujos de caja planos, un Beta del patrimonio promedio de 1,5, retorno promedio
de la deuda de 10,5% y apalancamiento (deuda/activos) de 40%. La tasa libre de riesgo es
de 5% y el premio por riesgo alcanza a 9%. El Gte. de Inversiones de Karn-Evil cree que
Spotify alcanzaría flujos de caja libre (FCFF) de $15 millones anuales en promedio los que
crecerían a una tasa constante promedio de 6% a perpetuidad. Spotify tiene deuda por
$150 millones a valor de mercado, con un costo de 8,5%. El Gte. de Inversiones de
Karn-Evil estima que el apalancamiento (deuda/activos) objetivo de Spotify es de 30%. La
tasa de impuestos corporativa es de 25%.
a) Calcule el Ke de las compañías disqueras. (5 puntos)
b) Calcule el retorno desapalancado de los activos operacionalesde las compañías
disqueras. (5 puntos)
c) Calcule el Ke de Spotify. (5 puntos)
d) Calcule la WACC de Spotify. (5 puntos)
RESP:
a) Ke = rf + B x (rm – rf)
Ke = 5% + 1,5 x 9% = 5% + 13,5%
Ke = 18,5%
b) Lo primero es reconocer que la industria disquera no crece. Por tanto, la fórmula para
desapalancar es:
Ke = rA + (1 – Tax) x D/P x (rA – rd)
Alternativamente pueden partir por la siguiente fórmula (despejando para resolver rA):
𝑟
𝐴
=
𝐾
𝑒
×𝑃𝑎𝑡+𝑟
𝑑
×𝐷𝑒𝑢𝑑𝑎 (1−𝑇𝑎𝑥)
𝑃𝑎𝑡+𝐷𝑒𝑢𝑑𝑎 (1−𝑡𝑎𝑥)
Reemplazando los términos, y dado que dan el leverage (D/A) de la industria, usamos la fórmula
con los % ya que no tenemos los valores absolutos:
𝑟
𝐴
= 18,5% ×60% +10,5% ×60% (1−25%)60%+40%(1−25%)
rA = 15,83%
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Nombre del alumno:
Hoja respuesta adicional para pregunta N°5
c) Para calcular el Ke de Spotify primero debemos apalancar el rA calculado en b). Además debemos
reconocer que Spotify sí crece, por lo que la fórmula para apalancar sería:
Ke = rA + D/P x (rA – rd)
Ke = 15,83% + 30%/70% x (15,83% – 8,5%)
Ke = 18,97%
d) Finalmente, para calcular la WACC de Spotify recordamos la fórmula:
WACC = Ke x Pat/Act + rd x (1 – tax) x Deuda/Act
Reemplazando los valores:
WACC = 18,97% x 70% + 8,5% x (1 – 25%) x 30%
WACC = 13,279% + 1,9125%
WACC = 15,19%
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Nombre del alumno:
Pregunta N°6: Bam Bam Zamarreado, ex futbolista, polémica figura del Transantiago y
connotado empresario nacional, está evaluando invertir todos sus recursos en la ANCP,
“Asociación Nacional de Cricket Profesional”. Zamarreado está convencido que después de
los últimos escándalos de la FIFA y la ANFP, el Cricket pronto reemplazará al fútbol como
deporte nacional y entretención familiar, al ofrecer largas tardes (y a veces días) de
diversión frente a un emocionante partido. Los asesores de Zamarreado han estimado
que la ANCP obtendrá una utilidad neta de MM$150 el año próximo. La ANCP paga todos
los años a sus accionistas un 60% de la utilidad neta como dividendos. El patrimonio de la
ANCP está compuesto por 1 millón de acciones y el precio de la acción asciende
actualmente a $1.600. Zamarreado no confía mucho en sus asesores dados los problemas
que ha tenido en el pasado y le solicita su opinión en su calidad de experto financiero
independiente.
a) Suponga que Zamarreado tiene la posibilidad de vender las acciones de la ANCP
después de un año en $1.700. ¿Cuál sería la rentabilidad que él puede esperar de
su inversión durante éste tiempo? (5 puntos)
b) Suponga ahora que Zamarreado no vende las acciones y que la utilidad de la ANCP
será la misma por siempre. ¿Cuál sería el valor de la acción? Asuma una tasa de
descuento de 12%. ¿Le conviene a Zamarreado ésta inversión? (5 puntos)
RESP:
a) Del modelo de descuento de dividendos recordamos que:
𝑃
0
=
𝐷
1
+𝑃
1
(1+𝑟)
Reordenando la ecuación llegamos a que:
𝑟 =
𝐷
1
+𝑃
1
𝑃
0
− 1
Tenemos que P0 = $1.600; P0 = $1.700; y
D1 = (Ut. Neta x Pol. Div) / # acc = (MM$ 150 x 60%) / 1.000.000 = $90
Reemplazando los términos:
r = (1.700 + 90) 1.600 – 1
r = 11,88%
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Nombre del alumno:
Hoja respuesta adicional para pregunta N°6
b) En éste caso, el valor de la acción se puede calcular directamente con el modelo de Gordon, con
la particularidad de que el dividendo por acción no crece.
P0 = Div1 / r , donde
Div1 = $90
R = 12%
Reemplazando,
P0 = 90 / 12% = $750
Por lo tanto, la acción estaría sobrevalorada y no convendría realizar la inversión bajo las
condiciones planteadas.
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